报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 四川路桥发布《未来三年（2025 年度 - 2027 年度）股东回报规划》，最低现金分红率从 50%提升至 60%，后续仍有望继续提升，高股息投资价值进一步凸显 [1] - 公司保持高分红率的核心驱动力在于其是大股东蜀道集团的“利润中心”，高分红可构建“投资 - 利润 - 分红 - 再投资”闭环并倒逼回款，且市值考核要求下公司高分红具进一步动力 [2] - 四川基建投资有望持续景气，公司高股息特征具备持续性，当前已具备明显投资吸引力 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件情况 - 公司发布《未来三年（2025 年度 - 2027 年度）股东回报规划》，包括现金分红不低于当年度归属于上市公司股东净利润的 60%，经营和成长性良好时可在满足现金分红比例前提下进行股票股利分红 [1] 分红比例变化 - 最低现金分红比例从 50%提升至 60%，2019 - 2023 年分红率分别为 15.2%/39.5%/40.5%/50.5%/50.0%，预计 2024 年实际分红率保持 50%，近年来分红率呈阶梯抬升趋势且未来仍有提升空间 [1] 高分红率驱动力 - 公司是大股东蜀道集团的“利润中心”（2023 年占集团净利润的 131%），蜀道集团持有公司约 80%股份，高分红后利润可大比例回笼再投资，还可倒逼回款 [2] - 四川政府强调将上市公司市值管理情况纳入考核评价体系，加大对分红优质公司的激励力度，市值考核要求下公司高分红具进一步动力 [2] 行业与公司前景 - 四川规划到 2035 年高速公路网达 2 万公里，截至 2024 年 9 月刚突破 1 万公里，未来 10 年省内高速公路有翻倍建设空间 [3] - 蜀道集团建成四川 73%高速公路，后续有望持续获省内基建投资主要份额，并通过投建一体化模式为四川路桥持续提供高质量订单，驱动公司盈利中长期稳步增长 [3] 投资建议 - 预测公司 2024 - 2026 年归母净利润分别为 79/84/89 亿元，同比变化 -12.2%/+6.6%/+6.1%，当前股价对应 PE 分别为 7.7/7.2/6.8 倍 [3] - 假设 2024 - 2026 年公司分红率分别为 50%/60%/60%，测算对应股息率分别为 6.5%/8.3%/8.8% [3] - 若 2025 年股息率切换至 2024 年水平，则对应公司理论市值 780 亿元，较当前（2025/2/21）有 28%空间 [3] 财务指标 |财务指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|135,151|115,042|104,623|110,256|116,083| |增长率 yoy（%）|31.8|-14.9|-9.1|5.4|5.3| |归母净利润（百万元）|11,212|9,004|7,906|8,431|8,948| |增长率 yoy（%）|67.3|-19.7|-12.2|6.6|6.1| |EPS 最新摊薄（元/股）|1.29|1.03|0.91|0.97|1.03| |净资产收益率（%）|26.8|20.0|16.0|15.7|15.4| |P/E（倍）|5.4|6.8|7.7|7.2|6.8| |P/B（倍）|1.5|1.4|1.2|1.1|1.0| [5] 股票信息 - 行业为基础建设，前次评级为买入 [6] - 2025 年 02 月 21 日收盘价 7.00 元，总市值 60,985.85 百万元，总股本 8,712.26 百万股，自由流通股占比 76.94%，30 日日均成交量 22.78 百万股 [6]

股东回报规划 - 执行期为2025年度 - 2027年度[12] 利润分配政策 - 优先现金分红，原则上每年一次，也可中期分红[2][3] - 每年现金分配利润不低于净利润60%[4] - 满足条件可发股票股利[5] 政策调整规则 - 调整后不得违规，议案需股东会三分之二以上通过[8][9] - 经营现金流净额连续三年低于可供分配利润20%时可调整[9] 其他限制 - 利润分配不超累计可分配利润范围[10] 生效条件 - 自股东会审议通过之日起生效[14]

会议信息 - 董事会会议于2025年2月21日现场结合通讯召开[2] - 应出席10人，实到10人，委托出席2人[2] - 会议由副董事长羊勇主持，部分人员列席[2] 议案审议 - 审议通过未来三年股东回报规划议案[3] - 议案表决十票赞成，零票反对弃权[3] - 议案尚需提交股东会审议批准[3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予四川路桥“买入”评级 [4][6][86] 报告的核心观点 - 四川路桥是四川省基建龙头，虽2023年“8·21”事件后短期承压，但处于调整修复期，具备重回增长轨道潜力 [8] - 四川省基建需求大、财政资金充足，为公司发展提供良好环境；公司优化业务结构、坚持“投建营一体”模式、剥离非核心业务、维持高分红比例，业绩修复和长期成长空间大 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司股价复盘 - 2020年1月2日至2025年1月3日，公司股价累计涨幅267.43%，超沪深300和申万建筑装饰指数275.42%和277.34% [5][14] - 第一阶段（2020 - 2021年底）：控股股东增持、战略重组，营收和归母净利润增长，订单高增，股权激励，最高区间涨跌幅298.90% [17][23][26][27] - 第二阶段（2021年末 - 2023年4月）：大股东及其一致行动人增持，新能源业务拓展，分红比例提升，最高区间涨跌幅37.35% [29][32] - 第三阶段（2024年7月 - 至今）：山洪事件影响消除，新领导上任，最高区间涨跌幅26.12% [36][37] 四川基建需求仍存，经济圈地位持续上升 - “十四五”规划下，四川基建市场广阔，2016 - 2023年公路固投CAGR达10.89%，2025年计划公路水路投资超2800亿元 [41] - 成渝双城经济圈崛起，2021 - 2023年重大项目数量和投资额递增，多项政策助推交通基建完善 [51][53][54] 四川省财政收入充裕，基建投资景气度较高 - 2023年四川省综合财力19389.07亿元，居统计的20省市中第五，债务率105%，财政收支结构健康，偿债能力强 [57] 聚焦主业优化资产，蜀道集团赋能公司增长 - 业务板块调整：2024年12月5日公告，清洁能源及矿产资源业务股权结构调整，不再并表矿业集团和清洁能源集团，有望优化资产结构、改善利润和现金流 [61] - “投建一体”模式：提升项目收益和盈利能力，优于传统承包模式和行业可比公司；蜀道集团资源支持，为公司增长提供动能 [74][79] 盈利预测与评级 - 盈利预测：预计2024 - 2026年营收增速-9.08%、+7.43%、+9.21%，年均复合增速+8.31%；归母净利润80.18、86.37、95.38亿元，增速-10.94%、+7.71%、+10.44% [7][82][86] - 投资建议：选取同类地方建筑国企为可比公司，25年平均PE为7.60倍，考虑公司市场地位、业务积累和高分红水平，首次覆盖给予“买入”评级 [6][86]

市场扩张和并购 - 2025年1月22日公司审议通过下属企业参股炉霍至康定新都桥高速项目关联交易议案[2] - 项目总投资344.31亿元，自筹资本金约69.55亿元，比例20.20%[2] - 公司持股9%，需投入资本金约6.26亿元[2] - 联合体投标中标，项目收费期29年275天[3]

项目投资 - 炉霍至康定新都桥高速项目总投资344.31亿元，自筹资本金约69.55亿元[3] - 公司持股9%，需投入项目资本金约6.26亿元[3] 议案表决 - 《参股投资炉霍至康定新都桥高速项目关联交易议案》八票赞成通过[4] - 《修订<四川路桥投资管理办法>议案》十票赞成通过[4] 制度修订 - 公司修订完善《四川路桥投资管理办法》部分条款[4]

项目投资 - 炉霍至康定新都桥高速项目总投资344.31亿元，自筹资本金约69.55亿元，公司持股9%需投入约6.26亿元[2][6] - 藏高公司持股90.5%出资62.94亿元，高路信息持股0.5%出资0.35亿元[9] 关联交易 - 过去12个月公司与蜀道集团及其下属企业关联交易1次，金额1.76亿元[4][27] - 2025年1月22日公司董事会、监事会审议通过参股投资项目关联交易议案[7] 财务数据 - 截至2023年12月31日，公司总资产约1681.68亿元，净资产约319.61亿元，营收约609.78亿元，净利润约34.71亿元[13] - 同期藏高公司总资产约1574.58亿元，净资产约701.10亿元，营收约94.62亿元，净利润约13.77亿元[10] - 同期高路信息总资产约75.10亿元，净资产约13.38亿元，营收约46.72亿元，净利润约5.54亿元[12] - 同期交建集团总资产约328.53亿元，净资产约78.11亿元，营收约390.37亿元，净利润约53.97亿元[13] - 同期桥梁公司总资产约70.79亿元，净资产约10.03亿元，营收约37.12亿元，净利润约1.15亿元[15] 项目情况 - 项目全长185.5公里，建安投资265.23亿元，建设期4年，收费期不超30年[18][19] - 省政府安排上限28.55亿元省级财政资金补助，建设期提供2000万方砂石等资源[19] 决策情况 - 第八届董事会第五十一次会议审议通过参股投资议案，非关联董事8票同意[23] - 第八届监事会第三十九次会议审议通过参股投资关联交易议案，表决7票同意[24] - 本次关联交易无需有关部门和股东会审议批准[26]

会议情况 - 公司2025年1月22日召开第八届董事会独立董事2025年第一次专门会议[2] - 应到独立董事4人，实到4人，李光金为主持人[2] 议案相关 - 《关于下属施工企业参股投资炉霍至康定新都桥高速公路项目的关联交易议案》符合业务需要[2] - 同意提交公司第八届董事会第五十一次会议审议，关联董事回避表决[2] - 表决结果为四票赞成，零票反对，零票弃权[2]

项目投资 - 炉霍至康定新都桥高速项目总投资344.31亿元[3] - 项目自筹资本金约69.55亿元，比例20.20%[3] - 公司持股9%，需投入资本金约6.26亿元[3] 股权结构 - 路桥、交建、桥梁公司分别持股4%、4%、1%[3] 议案表决 - 关联交易议案七票赞成，零反对零弃权[4]

投资决策制度 - 对外投资实行专业管理和逐级审批制度[8] - 单项投资总额达总资产50%或净资产50%以上由股东会决策[8] - 单项投资总额达总资产10%或净资产10%以上由董事会决策[9] 境外项目管理 - 境外项目各阶段按办法履行程序[11] - 投资决策前形成专项风险评估报告并尽职调查[11] 投资信息报送 - 投资主体每月报投资完成报表，每季度报项目完成情况[14] 投资评价 - 后评价成果用于完善投资管理机制[16] - 每年选部分项目开展后评价[17] - 年底对投资主体综合评价并通报结果[19] 投资处置 - 五种情形下可收回对外投资[24] - 四种情形下可转让对外投资[25] 其他规定 - 对外投资及时履行信息披露义务[21] - 确保国有资产安全，否则追究责任[27] - 办法由董事会批准，投资发展部解释[29] - 可出台相关指引或细则[30]