投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025年PE为10倍 [4][6] 核心财务表现 - 2025H1收入31.0亿元（同比-6%）净利润2.9亿元（同比+2%）净利率同比+0.8pct至9.3% [1] - 毛利率同比+0.1pct至76.4% 销售费用率同比-1.2pct至56.3% 管理费用率同比-1.1pct至10.1% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.97/5.59/6.24亿元 对应增长率6.0%/12.6%/11.6% [4][5] 品牌表现与产品策略 - Koradior品牌收入10.4亿元（同比-1%）门店654家（较年初-22家） [2] - NAERSI品牌收入6.5亿元（同比-11%）门店425家（较年初-11家） [2] - NEXY.CO品牌收入4.8亿元（同比-4%）门店226家（较年初-9家） [2] - La Koradior品牌收入2.8亿元（同比+10%）表现突出 Elsewhere/NAERSILING/CADIDL/FUUNNY FEELLN同比分别-22%/-13%/-12%/-10% [2] - 产品SKC总数5894个（同比减少7.4%） 强调核心款式有效性 [2] 渠道结构与运营效率 - 直营/加盟/电商收入分别为24.3/0.8/5.9亿元 同比-8%/-38%/+9% [3] - 直营毛利率79.7%（同比+0.1pct） 加盟毛利率73.5%（同比-0.8pct） 电商毛利率63.4%（同比+2.3pct） [3] - 直营门店1388家（较年初-56家） 加盟门店377家（较年初-18家） 预计2025H2门店数量趋稳 [3] - 存货金额14.9亿元（同比+17%） 存货周转天数376天（同比+97天） [3] 未来展望与估值 - 预计2025年收入同比或有下降 但通过降本控费、效率优化实现净利润稳健增长 [4] - 当前总市值5,252.21百万港元 对应2025年P/E 9.7倍 2026年P/E 8.6倍 [5][6] - 每股收益预计2025-2027年分别为0.71/0.79/0.89元 [5]

投资评级 - 维持"增持"评级 基于可比公司25年平均PE为10倍 给予公司10倍PE 相比当前市值仍有13%上涨空间 [3][7] 核心财务表现 - 2025年上半年收入31.04亿元人民币 同比下降6.1% 归母净利润2.89亿元 同比增长2.2% [7] - 整体毛利率76.4% 同比微升0.1个百分点 归母净利率同比提升0.8个百分点至9.3% [7][9] - 经营活动现金流量净额8.96亿元 同比大幅增长98.3% 存货金额14.9亿元 较年初下降5.5% [7] - 资产负债率(银行贷款/总权益)为10.6% 财务状况健康 [7] 品牌表现分析 - 主力品牌Koradior收入10.4亿元 同比微降1.2% 占比33.6% 门店654家(净减22家) [7][17] - NAERSI收入6.55亿元 同比下降10.9% 占比21.1% 门店425家(净减11家) [7][17] - NEXY.CO收入4.84亿元 同比下降4.0% 占比15.6% 门店226家(净减9家) [7][17] - 成长品牌La Koradior表现突出 收入2.80亿元 同比增长9.7% 门店净减3家 [7][17] - 其他品牌ELSEWHERE/CADIDL/NAERSILING分别下滑22%/12%/13% 新锐品牌FUUNNY FEELLN下滑10% [7] 渠道表现 - 线上电商收入5.95亿元 同比增长8.9% 占比提升至19.2% 毛利率63.4%(+2.3pct) [7] - 抖音渠道收入同比增长14.3% 微信视频号收入大幅增长136.5% [7][18] - 线下门店净关闭74家至1765家 直营店减少56家至1388家 经销店减少18家至377家 [7] - 直营零售收入24.31亿元(-7.7%) 占比78.3% 毛利率79.7%(+0.1pct) 奥莱及购物中心门店480家占直营店35% [7] - 核心购物中心万象城门店数量同比增长22% 收入增长43% [7] 费用与盈利能力 - 销售及分销开支同比下降8.1% 销售费用率56.3%(同比下降1.2个百分点) [7][16] - 管理费用同比下降15.2% 费用率同比下降1.1个百分点至10.1% 主要因股份奖励开支由9948万元降至534万元 [7] - 所得税率提升较多 因经营利润增加及享受政府优惠减少 [7] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年盈利预测 预计归母净利润分别为5.1/5.5/5.9亿元(原为6.4/7.1/7.7亿元) [7] - 对应PE估值分别为9/9/8倍 [7][11] - 选取可比公司江南布衣(25年PE 10倍)和锦泓集团(25年PE 11倍) 平均PE为10倍 [7][11]

投资评级 - 维持买入-B评级 [1][11] 核心观点 - 2025H1营收同比下降6.12%至31.04亿元，归母净利润同比增长3.19%至2.88亿元，利润增长主要源于费用控制 [5][6] - 线上渠道收入同比增长8.88%至5.95亿元，占比提升至19.16%，其中抖音和微信视频号分别增长14.25%和136.45% [8] - 毛利率微升0.11pct至76.41%，销售费用率和行政费用率同比下降，净利率提升0.84pct至9.26% [9] - 经营活动现金流净额同比大幅增长98.27%至8.96亿元 [9][10] - 预计2025-2027年EPS为0.84/0.90/0.95元，对应PE为8.0/7.5/7.1倍 [11] 财务表现 - 2025H1营收31.04亿元（-6.12%），归母净利润2.88亿元（+3.19%） [5][6] - 存货同比增长16.6%至14.86亿元 [9] - 直营渠道收入24.31亿元（-7.69%），经销渠道收入0.78亿元（-38.32%） [8] - 电商渠道毛利率提升2.28pct至63.40% [9] 品牌与渠道 - La Koradior品牌营收2.80亿元（+9.65%），主品牌Koradior营收10.44亿元（-1.22%） [7] - NAERSI营收6.55亿元（-10.85%），NEXY.CO营收4.84亿元（-4.00%） [7] - 期末门店总数1765家，较期初净减少74家 [8] - 天猫营收1.29亿元（+3.81%），唯品会营收2.45亿元（+2.03%），EEKA商城营收0.33亿元（-34.00%） [8] 未来展望 - 公司计划围绕品牌力和商品力深化改革，预计收入端将小幅改善，利润端展现弹性 [11] - 预计2025-2027年营收分别为62.86/66.67/70.50亿元，净利润分别为5.93/6.31/6.67亿元 [13]

行业背景 - 全国限额以上社零同比增长5.0%，但服装类零售额仅增长2.5%，行业增长相对乏力 [1] - 高端服饰消费疲软，贝恩预计全球奢侈品消费下滑2%至5%，中国市场连续六个季度负增长 [1] - 消费心态趋向理性谨慎，行业整体面临弱复苏周期 [1][2] 财务表现 - 上半年营收31.04亿元，期内溢利2.89亿元，同比增长2.17% [1] - 整体毛利率提升0.11个百分点至76.41% [1] - 每股基本盈利增长5.2%至42.6分 [1] 品牌战略 - 八大品牌差异化布局覆盖多元需求，风格涵盖浪漫女人味、简约知性、酷飒等 [1] - 价格带从轻奢延伸至中端，触达更广泛客群 [1] - 高定品牌La Koradior逆势增长，收入同比提升9.65%至2.80亿元，收入占比从7.72%提升至9.01% [2] - 主力品牌Koradior收入10.44亿元（同比微降1.22%），贡献超三成营收 [2] - CADIDL、ELSEWHERE、NAERSILING等品牌收入降幅可控，规模均维持在亿元级别 [2] 产品策略 - 聚焦质价比提升，增加羊毛、真丝、棉等高品质面料占比，大幅减少化纤使用 [2] - 会员复购率及连单率连续三年提升，爆款数量逐季增长 [2] 渠道运营 - 线下实施"开大店、提店效"策略，购物中心店效同比提升12.68%，奥特莱斯店效提升6.78% [3] - 线上渠道总收入同比增长8.88%至5.95亿元，其中抖音增长14.25%，视频号微信生态增长136.45% [3] - 天猫、唯品会等传统电商平台已达亿级体量，同步发力私域EEKA商城及小红书、抖音等新平台 [3] 数智化建设 - 切入AI时尚设计赛道，通过智能算法优化产品研发与供应链管理 [3] - 搭建资金、销量、开店及定价策略预测模型，升级BI系统，实现全渠道智能库存管理 [4] - 数智化改革覆盖产品研发、供应链到经营决策全链路，提升内部管理效能 [4] 市场估值 - 当前股价7.34港元，对应TTM市盈率9.87倍，显著低于行业均值23.71倍 [5] - 广发证券维持"买入"评级，给予11.42港元目标价，预估近六成上行空间 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 短期收入端有望在下半年低基数基础上企稳转正 且利润弹性有望随控费加大和关店减少而进一步释放 [5] - 中长期拉珂蒂和奈蔻保持较好增长势头 成长品牌开店空间较大 大店占比提升和商品体系改革将推动店效增长 [5] - 公司净利率相较同业仍有提升空间 [5] 财务表现 - 2025H1收入31.04亿元（同比-6.12%） 归母净利润2.89亿元（同比+2.17%） 经营性现金流净额8.96亿元（同比+98.3%）[2] - 剔除股权激励等影响后归母净利润为2.43亿元（同比-18%）[2] - 维持2025-2027年收入预测69.80/79.41/88.91亿元 归母净利润预测6.28/7.49/8.69亿元 [5][6] - 2025年8月22日收盘价7.34港元对应2025-2027年PE分别为7/6/5倍 [6] 业务运营 - 2025H1净关店74家 总门店数同比减少147家（-7.7%）[3] - 主品牌Koradior/NAERSI/NEXY.CO收入增速-1.22%/-10.58%/-4.00% 占比70.3%[3] - 成长品牌La Koradior表现最佳（收入+9.65%） 受益于轻奢定位和门店效益提升 [3] - 线上渠道收入5.95亿元（同比+8.88%） 其中微信视频号增长136.45% 抖音增长14.25%[3] 盈利能力 - 2025H1毛利率76.4%（同比+0.1PCT） 线上毛利率提升2.28PCT至61.12%[4] - 归母净利率9.3%（同比+0.8PCT） 主要受益于销售费用率下降1.2PCT和管理费用率下降1.1PCT[4] - 股权激励开支同比减少约9400万元（2025H1/2024H1分别为0.05/0.99亿元）[4] 运营效率 - 存货14.86亿元（同比+16.68%） 存货周转天数376天（同比+97天）[4] - 应收账款8.34亿元（同比+2.86%） 周转天数38天（同比+3天）[4] - 应付账款2.92亿元（同比+52.96%） 周转天数74天（同比+5天）[4]

财务表现 - 2025年上半年收益达到人民币31.04亿元 [1] - 纯利为人民币2.89亿元 同比增加2.17% [1] - 纯利率由2024年上半年的8.55%上升至9.31% [1] 电商渠道表现 - 电子商贸平台总收益同比增加8.88%至人民币5.95亿元 [1] - 天猫平台收益达人民币1.29亿元 [1] - 唯品会平台收益达人民币2.45亿元 [1] - 抖音平台收益达人民币1.16亿元 同比增加14.25% [1] - 微信视频号平台收益达人民币5566万元 同比大幅增加136.45% [1] 电商发展战略 - 实施全面升级策略适应消费者线上消费习惯转变 [1] - 扩充电子商贸团队规模取得积极运营成效 [1] - 重点投入抖音直播销售模式推动渠道销售额快速增长 [1] 品牌建设规划 - 2025年核心目标为塑造清晰的品牌力 [2] - 通过奢华形象、独特品类和松驰型推广内容提升品牌调性 [2] - 以时装秀+联乘为主要手段突破品牌壁垒 [2] - 定期举办时装秀并与知名IP合作提升品牌知名度与美誉度 [2] 集团战略方向 - 强化轻奢品牌管理集团的专业能力与协作效能 [2] - 高效支持多品牌发展达成年度业务目标 [2] - 着重建构消费者心智和推动内容商业化变现 [2]

中期财务表现 - 收益31.04亿元 同比减少6.12% [1] - 母公司拥有人应占溢利2.88亿元 同比增加3.2% [1] - 每股基本盈利42.6分 [1] 战略发展计划 - 下半年落实各领域改革措施 强化轻奢品牌管理集团的专业能力与协作效能 [1] - 高效支持多品牌发展 全力达成年度业务目标 [1]

财务表现 - 收益31.04亿元 同比减少6.12% [1] - 母公司拥有人应占溢利2.88亿元 同比增长3.2% [1] - 每股基本盈利42.6分 [1] 战略规划 - 下半年落实各领域改革措施 强化轻奢品牌管理集团的专业能力与协作效能 [1] - 高效支持多品牌发展 全力达成年度业务目标 [1]

收入和利润（同比环比） - 收益为人民币3104.02百万元，同比下降6.12%或人民币202.35百万元[3] - 纯利为人民币288.99百万元，同比增长2.17%或人民币6.14百万元[3] - 每股基本盈利人民币0.43元，较去年同期0.41元增长4.9%[3] - 公司总收益同比下降6.1%至3,104.0百万元人民币，其中直营零售店收益下降7.7%至2,431.4百万元人民币[16] - 每股基本盈利增长5.2%至42.6分人民币[24] - 公司每股摊薄盈利为42.4人民币分，同比增长4.7%[26] - 公司总收益为人民币3104.02百万元，同比下降6.12%或人民币202.35百万元[39] - 纯利增长2.17%至人民币288.99百万元，纯利率从8.55%提升至9.31%[55] 成本和费用（同比环比） - 毛利为人民币2371.69百万元，同比下降6.0%[5] - 销售及分销开支人民币1748.09百万元，同比下降8.1%[5] - 研究及开发成本大幅下降25.9%至76.7百万元人民币[18] - 以权益结算的股份奖励开支下降94.6%至5.3百万元人民币[18] - 存货撇减增加至29.6百万元人民币，而去年同期为回转6.6百万元人民币[18] - 所得税开支增长121.2%至47.7百万元人民币[22] - 整体毛利率从76.30%提升至76.41%，毛利下降5.98%至人民币2,371.69百万元[48] - 经营开支减少9.28%至人民币2,061.43百万元，主要因销售及分销开支下降8.14%至1,748.09百万元[51] - 行政及其他经营开支下降15.19%至人民币313.34百万元，主要由于股份奖励开支和研发费用减少[52] - 员工总成本为人民币7.425亿元，同比下降7.9%（去年同期8.059亿元）[59] - 员工成本占收益比例为23.92%，同比下降0.46个百分点（去年同期24.38%）[59] 各业务线表现 - 批发业务收益大幅下降38.3%至77.8百万元人民币[16] - 电子商贸平台收益增长8.9%至594.9百万元人民币[16] - 直营零售店收益为人民币2431.38百万元，同比下降7.69%，占总收益78.33%[40][41] - 批发经销商收益为人民币77.76百万元，同比下降38.32%，占总收益2.51%[40][41] - 电子商务收益为人民币594.88百万元，同比增长8.88%，占总收益19.16%[40][42] - 抖音电商平台收益增长14.25%至人民币115.84百万元，微信视频号平台收益激增136.45%至人民币55.66百万元[42] - 公司总收益同比下降6.12%至人民币3,104.02百万元，其中Koradior品牌收益下降1.22%至1,044.07百万元，而La Koradior品牌收益增长9.65%至279.73百万元[46] - 电子商贸渠道毛利率显著提升2.28个百分点至63.40%，该渠道毛利增长至377.17百万元[49] - 主要品牌Koradior及NAERSI年销售收益超过人民币35.9亿元[64] - 其他品牌销售额区间为人民币4亿元至11亿元[64] 各地区表现 - 华东地区收益占比32.14%达人民币806.40百万元，西南地区占比17.67%达人民币443.36百万元[44] 零售门店表现 - 零售门店总数从1839家减少至1765家，净减少74家门店[45] - 西北地区门店调整幅度最大，新开42家但关闭51家，净减少9家[45] - 零售门店总数从1,839家减少至1,765家，其中Koradior门店减少22家至654家，NAERSI门店减少11家至425家[46] - Koradior品牌在中国开设654家门店[68] - NAERSI品牌在中国开设425家门店[70] - La Koradior在中国共有44家门店[74] - ELSEWHERE在中国共有135家门店[79] - NAERSILING在中国拥有78家门店[81] - CADIDL在中国拥有144家门店[83] - FUUNNY FEELLN在中国拥有59家门店[85] 现金流和现金状况 - 经营活动现金流入净额人民币895.86百万元，同比大幅增加98.3%[3] - 现金及现金等价物人民币489.39百万元，较期初增长34.5%[8] - 经营活动现金流入净额大幅增长98.27%至人民币895.86百万元[57] - 现金及现金等价物增至人民币489.39百万元，其中85.12%以人民币计价[57] 资产和债务状况 - 存货为人民币1486.08百万元，较期初下降5.5%[8] - 计息银行借贷人民币480.00百万元，较期初下降8.4%[8] - 资产净值人民币4524.04百万元，较期初增长0.6%[9] - 贸易应收款项及票据净额580,807千元，较期初下降18.8%[27][29] - 账龄超过3个月的贸易应收款项增至50,402千元，较期初增长37.7%[29] - 贸易应收款项减值亏损拨备为21,248千元，较期初增加0.8%[29][30] - 预付款项大幅增长至145,829千元，较期初增长74.0%[32] - 贸易应付款项及应付票据总额291,919千元，较期初下降4.7%[34] - 合约负债增至62,822千元，较期初增长6.9%[35] - 应付股息为6,016千元，较期初大幅增长1163.9%[35] - 资产负债比率从11.65%改善至10.61%，计息银行贷款为人民币480.00百万元[56][57] 其他收入及收益 - 其他收入及收益下降19.3%至65.9百万元人民币，主要因银行利息收入下降90.2%至0.3百万元人民币[17] 已发行股份 - 已发行普通股加权平均数下降1.8%至675,586,649股[24] 市场环境与消费者趋势 - 中国服装类零售额同比仅增长2.5%，远低于社会消费品零售总额5.0%的增速[37] - 中国奢侈品消费连续六个季度录得负增长，全球个人奢侈品消费预计同比下降2%至5%[37] - 消费者价格敏感度上升，超过70%消费者属于"精打细算"或"能省则省"类型[38] 业务策略和运营重点 - 电子商务增长主要得益于抖音直播销售模式升级和团队扩充[43] - La Koradior新开门店平均面积较以往大幅提升[74] - NEXY.CO经销商门店数量持续增长[77] - ELSEWHERE门店平均面积有所增加[79] - La Koradior耗时9,820小时打造传世臻藏百万礼服"金色轨迹"[72] - NEXY.CO在成都万象城开设首间大师旗舰店[77] - NEXY.CO店铺平均面积有所增加[77] - La Koradior通过店铺陈列、公关展等线下渠道构建品牌印记[74] - ELSEWHERE通过提升实体店品质优化线下门店形象[79] - 公司持续优化供应链管理及物料开发机制[87] - 品牌推广聚焦小红书平台营销及内容商业化[86] - 产品运营重点提升门店周转率及标准化流程[87] 公司治理和董事会 - 审核委员会由三名独立非执行董事组成（张国东、周晓宇及钟鸣）[92] - 审核委员会负责监督集团财务申报及内部监控[92] - 审核委员会已审阅集团报告期间未经审核中期财务报表[92] - 董事会包括三名执行董事（金明、贺红梅及金瑞）[92] - 董事会包括三名独立非执行董事（钟鸣、周晓宇及张国东）[92] - 审核委员会主席由张国东担任[92] - 审核委员会与管理层讨论集团会计政策[92] - 审核委员会负责风险管理监督职能[92] - 董事长与行政总裁由金明先生兼任[89] 股份奖励计划 - 公司通过股份奖励计划购买256万股股份[91] - 股份奖励计划涉及总费用约1989万港元[91] 股息政策 - 公司未宣派中期股息[88] 雇员人数 - 公司雇员人数减少至10,093人，较去年同期10,512人下降4.0%[59] 无重大事项声明 - 集团无重大或然负债[60] - 无价值占集团总资产5%及以上的重大投资[62] - 报告期间无重大收购或出售子公司、联营公司行为[61] 公司基本信息 - 公司全称为赢家时尚控股有限公司[92] - 公告发布日期为2025年8月22日[92]

会议与业绩 - 公司董事会会议2025年8月22日举行[3] - 会议将批准截至2025年6月30日止6个月中期业绩及发布[3] - 会议将考虑派发中期股息（如有）[3] 公告信息 - 公告日期为2025年8月7日[4] - 公告日期董事会含多名执行董事与独立非执行董事[4]