文章核心观点 - 微创医疗旗下微创心通与微创心律管理的战略合并议案已获通过，旨在深度整合结构性心脏病与心律管理两大核心业务板块，加速构建覆盖心衰“监测—诊断—治疗—管理”全过程的全球化专业器械平台 [1] 合并交易与战略整合 - 微创心通与微创心律管理的战略合并议案已获微创心通股东大会审议通过 [1] - 此次并购旨在推动微创医疗旗下结构性心脏病与心律管理两大核心业务板块的深度整合 [1] - 合并后公司将构建“结构性心脏病+心律管理+心衰管理”三位一体的综合平台 [2] - 后续将通过渠道协同、运营提效以及持续的研发投入与全球化拓展，提升新平台的盈利能力 [2] 微创心通业务概况 - 微创心通长期深耕结构性心脏病介入治疗领域，整体技术布局较为体系化 [1] - 其TAVI产品已在中国国内市场取得领先地位，植入量位居市场第一 [1] - 公司正在推进覆盖二尖瓣、三尖瓣产品、手术配套产品、室间隔重建产品等多个方向的新一代创新管线 [1] - 公司正在加速拓展海外市场 [1] 微创心律管理业务概况 - 微创心律管理是全球少数拥有完整心律管理产品线的企业之一 [2] - 其产品覆盖心脏起搏器、植入式心脏复律除颤器、心脏再同步治疗除颤器、导线、心律管理患者监护仪及心律不齐诊断器械等 [2] - 这些产品是心律市场和部分心衰患者所依赖的关键治疗手段 [2] - 公司的海外渠道体系完善，在欧洲、中东、非洲等地已形成稳定市场基础，贡献大部分营收，并在全球多个国家建立了渠道网络 [2] 合并后的协同效应与产品规划 - 合并后的微创心通将构建覆盖心力衰竭全病因、全阶段、全过程的综合管理方案 [2] - 新平台将为不同致病因素、各疾病分期及“监测—诊断—治疗—管理”全过程提供完整的心衰管理服务 [2] - 公司已规划覆盖心衰全周期管理的丰富在研管线 [2] - 合并后的首款心衰产品IABP（主动脉内球囊反搏）产品预计将于2026年在中国国内获批 [2]

文章核心观点 - 微创医疗通过将旗下心通医疗与CRM业务合并，完成了从“创新孵化、分拆发展”向“深度整合、平台运营”的战略升维，旨在构建覆盖心衰全周期的管理平台，并以此为契机改善财务状况、优化治理结构，推动公司价值重估 [2][3][12] 一、战略破局：构建心衰全周期管理平台 - 公司战略模式发生关键转变，从过去的“分拆独立融资”转向“构建具有规模效应、协同价值和强大现金生成能力的综合平台”，以应对行业医保控费、资本审慎的新常态 [3] - 合并实现了业务深度协同，具体体现在三大维度：1) 产品与研发协同，合并后新增规划9款覆盖心衰全周期的产品管线，首个心衰产品IABP预计2026年左右获批 [4]；2) 渠道与市场协同，2025年上半年心通TAVI产品借助CRM渠道实现海外增长近250% [4]；3) 数据与生态协同，结合有源设备与无源器械数据，构建真实世界疾病数据库，推动商业模式向“硬件+数据+服务”升级 [4][5] - 整合使公司强势切入心力衰竭管理这一蓝海市场，该市场全球患者超6500万，中国约1430万，再住院率高达25%以上 [6] - 公司创新实力为战略提供支撑，其在创新医疗器械绿色通道中累计拥有40款产品，连续十年位居行业第一 [6] - 心通仍为集团核心并表公司，其在新赛道的增长将直接体现在微创医疗合并报表中，成为驱动集团价值增长的重要引擎 [7] 二、财务改善：债务化解与效率提升，投资拐点已至 - 市场对公司的估值压制因素（持续亏损、高额负债、高研发投入）正在快速解除，基本面与市场认知出现“剪刀差” [8] - 业绩改善趋势清晰，2025年上半年净亏损收窄至约3600万美元，同比大幅缩减66%，Non-GAAP口径下已实现扭亏为盈；同期EBITDA录得约1.28亿美元，同比激增116% [9] - 公司预计将在2026年上半年实现全面盈亏平衡 [9] - 债务问题得到系统性优化：1) 2025年下半年协助CRM业务以约2.8%利率的银行贷款置换了原票息15-20%的1.7亿美元可转债，显著降低未来财务费用 [10]；2) 心通与CRM合并后，移除了总额2.6亿美元的优先股回购义务，优化了资产负债率 [10] - 截至2025年中报，公司持有10.4亿美元充裕现金储备，完全覆盖短期流动性需求，并有明确路径将资产负债率优化至30%-35%的健康区间 [10] - 运营效率提升，高投入期结束：2025年上半年公司研发费率已降至15%左右；以冠脉业务为例，随着新一代产品上市，该板块在2025年上半年已释放出约21%的净利润率 [11] 三、治理升级与价值重估：新起点上的新征程 - 2025年7月，具有国资背景的上实资本战略入股，为公司带来产业资源、战略视野及参与国家重大项目的潜在条件 [12] - 心通与CRM的整合优化了公司治理架构，理顺了旗下资产管理，据机构调研显示，超过90%的分析师认为治理结构优化是公司价值重估的关键因素之一 [12] - 公司估值逻辑正从“困境反转型”向“质量增长型”切换，体现在业务模式从“产品销售”转向“平台服务”，增长质量与盈利能力改善 [12] - 资本市场已开始反映积极变化，2025年以来公司股价累计上涨超过60%，多家券商上调评级和目标价 [13]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为心脏医疗器械行业，具体包括结构性心脏病、心率管理（CRM）、电生理及心衰治疗领域 [2] * 纪要涉及的公司为心通医疗，其计划通过发行新股全资收购微创医疗旗下的心律管理业务（微创心律），合并后的主体可称为“微创新通” [2][3] 交易概览与财务影响 * 并购交易对价为6.8亿美元，隐含企业价值为8.5亿美元（含1.5亿美元负债），为2024年企业收入的3.9倍 [3] * 交易以换股方式进行，发行新股价格为每股1.35港元，总计发行约39亿多港元 [2][3] * 交易已获特别股东大会批准，进入收官阶段 [3] * 合并后公司收入预计将达近3亿美元 [2][4] * 预计2025年合并后研发费用率控制在20%以内，并逐年改善 [4][21] * 预计2026年经营亏损占收入比例在3%左右，控制在5%以内，计划于2027年实现经营转正 [21] * 收购完成后，CRM整体负债大幅下降，预计2026年微创新通整体财务费用将大幅下降至400多万美元（CRM历史财务费用约4,000多万美元） [4][26] * 模拟交易完成后的资产负债率约为50%，公司目前拥有约12亿人民币资金 [26] 市场地位与竞争力 * 合并后公司将成为亚洲最大的心脏医疗器械公司，拥有全系列产品覆盖和全球覆盖能力 [2][4] * 公司将在全球范围内与美敦力、雅培、波科和爱德华等跨国企业竞争 [2][5] * 公司将拥有世界上体积最小且寿命最长的起搏器 [2][5] * 公司代理的微创集团冠脉支架FireHawk在欧洲完成高质量临床研究并发表在《新英格兰医学杂志》，提升了品牌影响力 [5] 业务协同与整合 **收入与产品协同** * TAVI手术中100%病人需用临时起搏器，10%-20%术后需安装永久起搏器，两家公司可提供一站式服务 [6] * 公司代理的电生理产品和左心耳封堵产品在临床治疗上具有天然协同效应 [6] * 左心耳封堵市场全球复合增长率达20%，增长潜力巨大 [6] **销售与渠道协同** * 心通医疗覆盖800多家医院（中国700多家，海外100多家），微创心律管理业务覆盖1,800家医院（法国市场占有率第一，在意大利、西班牙、瑞士等欧洲主要市场表现强劲，中国国产起搏器市场占有率第一） [7][8] * 通过CRM系统，两家公司可快速共享推广和销售渠道，提高国际影响力 [2][8] * 心通医疗有75家经销商主要覆盖中国，心律管理业务有15个国家直销网络及310家经销商合作伙伴，可实现交叉销售，提高议价能力和中标率 [9] * 整合后销售运营团队、渠道管理团队和市场准入团队将整合，以共享渠道和物流管理 [24] * 在主要市场保持两支销售队伍独立以确保专注度；在开发市场，由一支队伍推进医院开发 [23][24] **研发协同** * 心通医疗在结构性心脏病、经导管输送系统（全球唯一设计电动输送系统）、高性能材料及血液动力学研究上有优势 [12] * 心率管理公司在微型植入物医疗器械，以及软件、电子、芯片、机械、电源、生物传感器等领域有深厚积累 [12] * 合并后将从无源到有源，从硬件到软件，全方位提升底层基础研发能力，能够开发一站式治疗解决方案 [12] * 研发资源整合后，未来五年内将推出多款创新产品，包括下一代左心耳封堵器、主动脉反流治疗器械、升级版主动脉狭窄治疗器械、新一代同步治疗仪、新型起搏器及五导线起搏器等 [2][10] **生产与供应链协同** * 公司在法国、意大利、多米尼加、中国上海等地拥有多个生产基地，海内外布局有助于抵御地缘政治风险 [13] * 心通医疗在输送器和导管设计生产方面的经验可为CRM提供能力升级，节约成本，提高效率 [13][14] * 供应链整合将在中国和欧洲形成两个枢纽，通过规模效应提升对供应商议价能力和管理能力 [14] * 可利用心律管理在欧洲的仓储为心通产品出海提供配送服务，并加速市场进入过程 [14] 战略方向与增长引擎 **心衰市场布局** * 心衰是随着人口老龄化而发病率上升的大规模疾病市场，全球有6,500万患者，中国超过1,200万，80岁以上人群发病率超10% [15] * 结合心通医疗在结构性心脏病及输送系统的优势，以及心率管理公司在传感器、有源设备、大数据平台的技术，可开发全方位心衰解决方案，实现早期干预 [4][15] * 公司密切关注全球心衰技术进展，规划中包括与外科团队合作开发左室辅助装置（LVAD） [16] * 未来三年内将推出三款新产品，中期（3-7年）再推四款，长期（7-9年）有两款与外科合作的产品上市，提供完整的心衰解决方案 [20] **产品与技术创新** * 利用KEEP导丝、压力传感器等技术，在TAVI手术中及术后评估瓣膜压力差，简化流程 [17] * 基于CRM平台开发CRT迭代技术、压力反射刺激疗法及早期监测产品（如ICM） [17] * 开发可调节分流器，根据心房压力调节大小，实现持续监测 [18] * 整合多种传感器数据（如胸腔阻抗、3DAC运动评估、瓣膜状况等），通过AI云平台进行大模型分析，预测指标恶化并提前干预，覆盖从早期到终末期全过程监测 [19] * 全球首创贴片式临时起搏器概念，可用于术中及术后长期监测，避免感染，不影响患者运动 [24] * 术后通过临时起搏器监测心电图，评估是否需要植入永久起搏器，解决了医生痛点 [25] **全球化与出海** * 合并后公司海外业务占比将从目前的12%-15%大幅提升至80% [2][4] * 已利用心律管理渠道在欧洲推出TAVI产品（中国唯一获CE认证的国产TAVI产品），预计2025年海外业务增长接近三倍 [25] * 左心耳产品于2025年2月获CE认证，正利用心律管理代理电生理产品的渠道资源进行布局，预计2026年加速推进 [25] * 计划通过现有渠道帮助集团其他需要出海的子公司进入欧洲市场 [25] 其他重要信息 * 公司未来仍可能会在结构性心脏病及心衰领域寻求外部合作和并购机会，以完善业务布局 [27] * 并购完成后，大股东微创医疗持股44%；云峰资本持近10%；高瓴资本近9%；中金公司占比约5% [28] * 原CRM股东对规划感兴趣，愿意持续支持，目前未见减持意向 [28] * 心衰监测设备需与药物治疗紧密配合，未来不排除与药企合作的可能性 [29] * 公司目前有9款产品处于不同阶段，冠脉产品预计2026年底在国内获证 [24]

核心交易事件 - 微创医疗旗下微创心通与微创心律管理的战略合并议案已获微创心通股东大会审议通过 [2] 交易战略意义与业务整合 - 并购将推动微创医疗旗下结构性心脏病与心律管理两大核心业务板块的深度整合 [2] - 合并后公司将构建覆盖心力衰竭“全病因、全阶段、全过程”的综合管理方案 [2][3] - 公司将整合形成“结构性心脏病+心律管理+心衰管理”三位一体的综合平台 [3] 微创心通业务基础 - 公司长期深耕结构性心脏病介入治疗领域，整体技术布局较为体系化 [2] - 其TAVI产品已在国内市场取得领先地位，植入量位居市场第一 [2] - 公司正在推进覆盖二、三尖瓣产品、手术配套产品、室间隔重建产品等多个方向的新一代创新管线 [2] - 公司正在加速拓展海外市场 [2] 微创心律管理业务基础 - 微创心律管理是全球少数拥有完整心律管理产品线的企业之一 [3] - 其产品覆盖心脏起搏器、植入式心脏复律除颤器、心脏再同步治疗除颤器、导线、心律管理患者监护仪及心律不齐诊断器械等 [3] - 该公司的海外渠道体系完善，在欧洲、中东、非洲等地已形成稳定市场基础，贡献大部分营收 [3] - 公司在全球多个国家建立了渠道网络 [3] 合并后的协同效应与前景 - 双方渠道、注册、物流体系将进一步整合 [4] - 微创心通的结构性心脏病产品有望依托微创心律管理平台更快进入新市场 [4] - 微创心律管理在国内也可借助微创心通的结构性产品形成组合式销售以及渠道复用，提升营销效率 [4] - 通过渠道协同、运营提效以及持续的研发投入与全球化拓展，新平台的盈利能力有望实现稳步、持续提升 [3] 产品管线与商业化进展 - 合并后的公司已规划覆盖心衰全周期管理的丰富在研管线 [3] - 合并后的首款心衰产品IABP（主动脉内球囊反搏）产品预计将于2026年在国内获批 [3] - 这意味着微创心通将加速推进心衰商业化 [3]

公司战略重组 - 公司正考虑将CRM业务与微创心通(02160)的结构性心脏病业务合并 以推动内部资源整合及提升竞争力[1] - 合并旨在打造多元化心脏病产品平台 涵盖CRM业务的起搏器 除颤器 心脏再同步治疗装置 以及结构性心脏病业务的TAVI LAA TMV TTV等产品[2] - 合并后将形成覆盖结构性心脏病和CRM解决方案的全面产品组合 增强公司在全球市场的独特定位[2] 业务协同效应 - 合并可共享全球营销渠道 统筹市场资源 扩大现有合作的广度与深度[2] - 通过互补协同效应 预计将提升合并后业务的收益 盈利能力及现金流[2] - 统一财务管理将提高资金运用效率及集资能力[2] 业务板块介绍 - CRM业务专注于心律失常及心力衰竭的诊断治疗产品 包括起搏器 除颤器 心脏再同步治疗装置及配套导线[1] - 结构性心脏病业务专注于经导管解决方案的研发及商业化 致力于为结构性心脏病提供先进治疗方案[1] - 公司业务板块还包括心血管介入 骨科医疗器械 大动脉及外周血管介入 神经介入 手术机器人等[1] 市场影响 - 合并有助于公司在全球市场建立更强大的据点及影响力 扩大产品覆盖医院及患者范围[2] - 多元化产品平台将提升国际资本市场对两项业务价值及增长潜力的认可[2]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：医疗器械、医疗设备、高值耗材、IVD、康复设备、眼科高值耗材 - **公司**：沛嘉医疗、健世科技、先瑞达医疗、赛诺医疗、心泰医疗、启明医疗、惠泰医疗、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜、联影医疗、万东医疗、瑞迈特（鱼跃医疗）、亿瑞科技、美好医疗、海泰星光、石赛克、微电生理、心脉医疗、安图生物、新产业、亚辉龙、万福生物、精英医学、翔宇、韦斯曼、祥生医疗、伟思医疗、迈兰德、爱博医疗、欧普康视、海生科、安杰斯、南威医学 纪要提到的核心观点和论据 国产医疗器械创新进展 - **沛嘉医疗**：结构性心脏病和神经介入业务布局丰富，冲击波球囊技术国内早期临床试验疗效 30%-50%，经导管主动脉瓣置换产品 Mona Q 获美国 IDE 临床许可，有望年内推进美国试验，二尖瓣修复产品突破海外核心专利，国内一年期随访全因死亡率 3.1% [1][2] - **健世科技**：三尖瓣介入置换产品欧洲临床注册实验成功率 97%，有望 2025 年获 CE 注册证并拓展美国市场 [1][3] - **先瑞达医疗**：膝下 DCB 是全球唯一基于多中心临床试验获批的膝下动脉狭窄治疗工具，2024 年被波士顿科学收购 65%股权 [1][3] - **赛诺医疗**：全球首创自膨式颅内药物支架临床数据优异，再狭窄率 1.7%-1.87%，手术成功率 100%，预计今年获批，享一年半到两年市场独家期 [1][6][7] - **心泰医疗**：封堵器类产品国内市占率领先，有四代可降解封堵器系列，主动脉瓣凯卫获批上市，一季度开始商业化植入 [1][8] - **启明医疗**：主动脉瓣领域已有四款 TAVI 产品获批并在十余国上市，新一代 TAVI 产品 Power X 和 Vitai 研发中，三尖瓣置换产品预计 2027 年欧洲获批 [2][9] 国产医疗器械海外竞争与商业化策略 - **沛嘉医疗**：突破核心专利、推进早期临床试验、与国际企业合作提升竞争力，为海外授权奠定基础 [4] - **健世科技**：聚焦三尖瓣介入置换赛道，实现差异化竞争，谋求与合作伙伴推进美国市场临床试验及商业化 [4] - **先瑞达医疗**：与波士顿科学合作，借助其全球网络加速产品国际推广及商业化 [3][4] 各公司业绩预期与市场表现 - **医疗设备板块**：下半年潜在设备更新成催化剂，3.0T 磁共振和 64 排 CT 新产品放量推动业绩增长，全年前低后高，惠泰医疗等业绩确定性强 [2][17] - **家用医疗器械板块**：瑞迈特一季度亮眼，二季度美国业务低基数下有望延续增长，国内业务加大推广有望增长，全年收入目标 10.1 亿，同比增 20%以上 [18] - **高值耗材电生理赛道**：惠泰医疗 25 年业绩高增长确定性强，新产品放量、集采续标推动业绩；微电生理创新产品通过集采入院放量，联营公司产品获批带来增量，全年营收快速增长并扭亏为盈 [23] - **IVD 板块**：受政策影响整体业绩承压，二三季度仍有压力，但环比增速逐步改善，部分厂家调整出厂价 [28] - **康复设备行业**：一季度收入端恢复增长，全年收入端保持增长，利润端增速因基数和费用投入不同有差异，布局新业务领域 [37][38] - **眼科高值耗材公司**：一季度部分公司因集采业绩低于预期，二季度环比改善，下半年有望恢复性增长，各公司有新产品推广 [39] 其他重要但可能被忽略的内容 - **赛诺医疗**：今年三款创新产品预计获批商业化，密网支架国内获批，一年期封闭率 97%；自膨式药物洗脱支架待递交有望获批；冠脉支架提交美国审查有望获 FDA 注册 [24][25] - **心脉医疗**：处于主动脉介入支架集采信息采集阶段，外周介入产品低基数下有望增长，术中支架业务受新产品推动增长，海外市场布局完善，未来三年有望快速增长，二季度增速承压，下半年改善 [27] - **新产业公司**：一季度国内业务放缓，二季度仍承压，海外市场品牌认可度提升，装机量超预期，二季度海外收入增速有望平稳增长，全年下半年改善 [30] - **亚辉龙公司**：一季度业绩承压，二季度因去年同期基数高有压力，三季度收入环比应有明显改善 [31] - **万福生物**：一季度免疫定量和胶体金业务承压，快速发光业务增长，北美市场关税影响缓解，全年下半年表现优于上半年 [32] - **精英医学公司**：2024 年业绩承压，2025 年一季度持续受政策干扰，二季度及全年收入端受政策影响，利润端因新冠应收账款可能计提减值损失，若收回可冲回 [34]