行业与公司 * 行业为中国可再生能源行业 特别是太阳能行业[1] * 公司提及阳光电源(Sungrow Power Supply) 德业股份(Ningbo Deye Technology) 受益于储能系统需求高增长[1] * 公司提及上游多晶硅制造商GCL Technology 通威股份(Tongwei) 大全新能源(Daqo New Energy) 特变电工(TBEA Co) 花旗给予买入/高风险买入评级 预期其将从反内卷中获益并引领行业整合[1] 核心观点与论据：政策与价格动态 * 新政策《建材行业稳增长工作方案(2025-2026)》出台 将太阳能玻璃产能预警机制从"项目管理"调整为"规划导向" 此举有利于淘汰低效过剩产能 因中国政府追求减排和"新质生产力"[1] * 中游太阳能产品价格持续上涨 本周硅片 太阳能电池和太阳能玻璃价格上涨1-3%[1] * 多晶硅价格保持稳定 n型棒状硅均价环比微涨0.2%至52.3元/公斤 颗粒硅价格维持在49.5元/公斤 生产商工厂库存环比减少6.8%至20.4万吨 较7月10日的峰值27.6万吨下降26.1%[2] * 硅片价格上涨 n型182mm产品均价环比涨1.5%至1.35元/W 210mm产品环比涨1.2%至1.70元/W 总库存环比增1.9%至16.9GW[3] * 太阳能电池价格上涨 TOPCon产品均价环比涨2.5%至0.32元/W[3] * 组件价格小幅下降 TOPCon组件均价 电站项目环比降0.6%至0.66元/W 分布式项目环比降0.3%至0.68元/W 电站项目招标均价环比降1.4%至0.71元/W[4] * 太阳能玻璃价格温和上涨 2.0mm产品均价环比涨1.1%至13.5元/平方米 3.2mm产品价格维持在20.25元/平方米 行业平均库存周期环比降6.8%至15.0天[7] 核心观点与论据：供需与产出 * 下游硅片厂库存增加 8月份环比增长14.9%至20.85万吨 因价格上涨过程中采购增多[2] * 多晶硅产出预期下降 预计9月中国多晶硅产量为12.67万吨 低于8月的13.17万吨[2] * 硅片与电池产出预期上升 预计9月硅片产出环比增2.7%至57.5GW 太阳能电池产出预计环比微增1.5%至60.0GW[3] * 组件出口需求大幅增长 因预期中国太阳能行业反内卷行动及2025年底可能取消组件出口增值税退税导致未来组件价格上涨 8月中国组件出口量同比增41.9% 环比增25.3%至26.6GW[6] * 组件公司计划提高产能利用率 在上游太阳能产品价格上涨趋势中使用低成本材料生产更多产品 预计9月中国组件产出环比增2.2% 同比增2.4%至50.3GW[6] * 中国太阳能安装需求仍然疲软 因关税政策不确定性[4] * 太阳能玻璃运营产能同比降15.3%至89290吨/日 但一些公司计划在盈利能力恢复后增加部分产能[7] 其他重要内容 * 报告数据来源为SMM和花旗研究(Citi Research)[8][10][12][17][18] * 报告包含大量法律 监管 评级定义及不同国家地区的分发披露信息[5][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74]

**行业与公司** 行业为中国太阳能行业 涉及多晶硅 硅片 电池片 组件 玻璃 胶膜等光伏全产业链 覆盖公司包括隆基绿能 通威股份 杭州福斯特 信义光能 大全能源 天合光能 晶科能源 阿特斯 阳光电源 锦浪科技 固德威 迈为股份等[1][5][22] **核心观点与论据** **价格与盈利趋势** * 8月组件价格出现初步上涨迹象 中国华电20GW项目招标均价为0 71元/瓦 较现货报价0 67元/瓦高出6% 但涨价可持续性存疑 因供需前景恶化[5] * 8月现货价格隐含现金毛利率在上游改善 下游恶化 多晶硅 玻璃 胶膜现金毛利率分别环比提升1个百分点 12个百分点 下降5个百分点 电池片和组件现金毛利率分别下降6个百分点和9个百分点[5][6][9] * 多晶硅单位现金利润环比增加0 7元/公斤至12 0元/公斤 硅片单位现金利润环比下降0 01元/瓦至0 01元/瓦 电池片单位现金利润环比持平于-0 006元/瓦 组件单位现金利润环比下降0 05元/瓦至0 03元/瓦[9] **供需与库存动态** * 8月供需比（月度细分产量对月度全球组件需求）从7月的1 3-1 7倍恶化至1 4-2 1倍 主因供应削减缓慢[5] * 8月底多晶硅和组件库存环比增加10%和23%至158GW和34GW 而电池片和玻璃库存环比下降55%和38%至6GW和32GW 因组件生产需求增加[5][12] * 8月产业链产量环比增长5%-20%（玻璃除外） 多晶硅 硅片 电池片 玻璃 组件产量分别环比增长19% 5% 5% -2% 12%至66GW 47GW 46GW 51GW 47GW[11] **需求与出口表现** * 7月全球组件需求环比下降8% 同比下降17%至39GW 7个月累计同比增长37%至440GW 主因中国需求疲软[40] * 7月中国新增装机环比下降23% 同比下降48%至11GW 7个月累计同比增长81%至223GW[40][41] * 7月中国组件出口环比下降1% 同比增长10%至21 5GW 7个月累计同比下降2%至149GW 逆变器出口价值环比下降1% 同比增长16%[41][42] **行业展望与投资偏好** * 行业仍处于周期底部 预计盈利拐点将在2026年下半年需求转向时出现 因中国需求增长放缓 中长期正常化盈利能力可能保持低位[5] * 最看好电池片 组件和胶膜环节（买入隆基绿能 杭州福斯特） 最不看好玻璃 多晶硅 硅片和设备环节（卖出信义光能 通威股份 迈为股份等）[5] **其他重要内容** * 8月玻璃价格上涨6% 因库存快速消耗 但可能导致更深的需求回撤和更具挑战性的供应削减执行[5][17] * 美国7月交流侧光伏装机环比增长22% 同比增长136%至3 3GW 7个月累计同比增长9%至19GW[41] * 反内卷政策若得到有效执行 可能意味着价格更高 盈利拐点比高盛预期更早到来 但处于早期阶段 缺乏实质性财政支持和地方政府激励变化 实施似乎具有挑战性[5]

报告行业投资评级 - 最偏好Cell & Module和Film，建议买入隆基绿能、杭州福斯特应用材料 [4] - 最不偏好Glass、Poly、Wafer和Equipment，建议卖出福莱特玻璃A/H、信义光能、通威股份、特变电工和麦格米特 [4] 报告的核心观点 - 5月上游价格因需求疲软和二三线企业低价去库存策略而快速下降，太阳能主要价值链环节盈利能力可能降至低于抢装前水平，6月领先企业的价格稳定措施是关键看点 [2] - 预计2025 - 2026年行业产能削减，未来太阳能资本支出下降、产能利用率降低，价格前景疲软，盈利能力曲线趋于平缓 [4] - 最新IRA草案对中国企业不利，美国对四个东盟国家的AD/CVD将于6月16日生效，仅马来西亚产能在最终税率下可能盈利 [6] 根据相关目录分别进行总结 5月行业情况 - **价格方面**：截至5月15日，中国多晶硅/硅片/电池片/组件/玻璃/胶膜/逆变器现货价格较月初平均变化-2%/-14%/-3%/-3%/-6%/-3%/-1%，较抢装前水平（2月底）平均变化-8%/-17%/-7%/-2%/+8%/+1%/-1%；海外组件价格总体平稳，国内多晶硅期货中位报价月内上涨5%；中国N型M10硅片表现不佳，月内价格下跌15% [19][20] - **盈利能力方面**：现货价格隐含的一级企业多晶硅/硅片/电池片/组件/玻璃/胶膜现金毛利率较月初平均变化持平/-13个百分点/+1个百分点/-4个百分点/-3个百分点/持平，较抢装前水平平均变化-3个百分点/-17个百分点/-3个百分点/-3个百分点/+10个百分点/-5个百分点；覆盖企业5月平均现金盈利能力可能降至2025年第一季度平均水平 [2] - **生产方面**：5月产量因平均开工率下降1个百分点而环比平均下降4%，多晶硅/硅片/电池片/玻璃/组件产量环比变化-4%/-5%/-5%/+5%/-12%至47GW/51GW/50GW/58GW/46GW [12] - **库存方面**：库存天数（相对于需求）可能从4月的25天反弹至5月的30天，除硅片库存基本稳定外，各环节库存均继续增加，多晶硅/硅片/电池片/玻璃/组件库存环比变化+15%/-4%/+50%/+8%/+23% [13] 4月需求情况 - **国内**：4月中国太阳能装机量环比增长123%，同比增长215%至45GW，1 - 4月累计装机量同比增长75%至105GW，可能受中部地区分布式商业和工业需求推动 [41] - **海外**：4月中国组件出口值环比下降8%，同比下降26%，1 - 4月累计出口值同比下降31%；估计4月中国组件出口量环比下降8%，同比增长11%至24.6GW，1 - 4月累计出口量同比增长9%至95.1GW；4月中国逆变器出口值环比增长28%，同比增长17%，1 - 4月累计出口值同比增长9% [42][43] 6月展望 - 预计库存压力将继续增加，但幅度可能好于预期（玻璃除外），上游企业减产和下游企业开拓海外需求的积极举措将提供支撑 [14] - 预计5 - 6月多晶硅开工率无大幅上调计划，若价格持续疲软可能提前进行检修和维护；6月组件初步生产计划环比可能下降高个位数（与2021年以来的平均季节性情况类似），而5月环比下降10% - 15% [2] - 玻璃供应持续增加，5月环比增长5%，6月预计环比增长中个位数，库存将从目前的28天快速回升至超过35天，预计2025年第三季度价格将从当前水平下调10%至12元/平方米 [3][14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告通过与家电、汽车、工业科技和太阳能等行业的部分公司进行讨论，了解美国关税提高后管理层对业务前景的最新看法，涉及生产发货、订单定价、库存、产能规划等方面情况 [1] 各行业总结 中国耐用消费品行业 - 受访公司平均35%的收入来自中国出口海外市场，7%来自出口美国 [2] - OEM厂商部分恢复中国生产/发货，恢复速度取决于全球产能分配；领先OEM的关税成本多由美国客户承担，品牌商提价谨慎 [4] - 多数公司预计美国补货，但部分企业因仓储成本和库存风险持谨慎态度；企业坚持海外产能计划，部分企业考虑合作 [5] 中国汽车行业 - 受访公司6%-26%的总收入来自中国出口，0%-10%来自出口美国 [7] - 汽车OEM不受美中贸易紧张影响，汽车供应商订单稳定或增加，部分客户更愿分担关税负担 [8] - 汽车供应商维持现有产能扩张和资本分配计划，无意将海外产能迁回中国 [9] 中国工业科技行业 - 受访公司15%-45%的总收入来自出口，2%-20%来自出口美国 [12] - 资本货物国内需求疲软，海外订单有韧性；部分企业订单受关税影响后正重新谈判价格，部分企业订单因去库存周期略有疲软 [14] - 多数公司关税仍主要由客户承担；企业坚持当前资本支出计划，继续海外扩张 [16] 中国太阳能行业 - 受访公司0%-15%/35%-55%的收入来自直接出口美国/所有国家 [19] - 过去两周美国发货显著恢复；进一步提价谈判空间可能有限；对美国资本分配更谨慎，寻求中东和非洲多元化投资 [19] - 部分企业恢复发货，部分企业出售美国产能或考虑降低所有权比例，逆变器和ESS公司计划扩大海外产能 [20]