行业与公司 * 该纪要涉及中国宏观经济整体状况 由UBS瑞银经济学家团队撰写 涵盖中国主要经济指标 行业活动及政策展望[2][7] * 核心关注中国经济增长动能 投资 消费 通胀 贸易 房地产 工业生产和金融状况等多个行业和领域[3][4][5][6] 核心观点与论据 **经济增长全面放缓** * 8月国内活动全面弱于预期 整体固定资产投资FAI增长下降63% YoY 基础设施和制造业投资均走弱 后者部分受反内卷运动影响[3] * 房地产下行加剧 房价进一步下跌 零售销售增长放缓至34% YoY 工业生产和服务业生产指数增长分别放缓至52% YoY和56% YoY[3] * 此前具有韧性的出口增长开始消退 放缓至44% YoY 其中对美出口YoY降幅加深[3] * 7月和8月的增长疲软可能将第三季度GDP增长拉低至45-50% YoY UBS预计为47% 并预见第四季度增长将进一步减速[4] **通胀与信贷状况** * CPI因食品价格疲软再次陷入YoY通缩 -04% YoY 而PPI因上游价格 sequential 上涨和低基数效应 YoY收缩幅度收窄[3] * TSF社会融资规模信贷增长如预期放缓02个百分点至88% YoY 原因在于银行放贷和政府债券发行疲软[3] **政策支持需求与展望** * 鉴于第三季度活动疲软以及预期第四季度将有更多弱势 认为需要额外的政策支持[5] * 财政部宣布将提前下达明年新增地方政府债务额度以支持地方政府融资平台LGFV债务置换 据报中国正考虑要求政策性银行和国有银行向地方政府提供融资以偿还企业欠款[5] * 政府可能在未来几周专注于落实其计划的政策支持措施 并可能在第四季度推出额外的刺激措施 可能通过政策性银行发行特殊债券和提前部分2026年新增地方政府债券额度来增加约05% GDP的广泛财政支持[6] * 预计在未来两到三个季度内还将有20个基点的政策利率下调 但央行增加使用定向宽松工具可能会推迟整体政策利率下调的时机[6] **房地产行业持续低迷** * 8月房地产活动进一步下降 房价进一步下跌 房地产销售增长下滑至-106% YoY 新开工下降203% YoY 房地产投资收缩195% YoY[69] * 70个城市的新房和二手房平均价格在8月继续 sequential 下跌 分别下降03% MoM和06% MoM[69] * 预计房地产低迷将持续到2025年下半年 预计2025年房地产销售 新开工和投资将分别下降5-10% 10-15%和5-10% 预计在2026年年中企稳[69] **固定资产投资细分** * 8月所有关键部门的FAI的YoY下降幅度均加深 总FAI下降加深至-63% YoY[84] * 基础设施投资增长加深至-64% YoY 制造业投资增长下滑至-13% YoY 可能受到反内卷运动的影响[84] * 预计2025年全年基础设施FAI增长可能与2024年大致持平约9% 制造业FAI预计将适度放缓至6-7%[84] **消费增长预期放缓** * 零售销售增长弱于预期 放缓至34% YoY 主要受贸易补贴商品销售增长放缓拖累[108] * 消费增长可能在2025年下半年放缓 实际人均可支配收入增长放缓 家庭储蓄率仍高于疫情前水平 表明持续谨慎的情绪和超额储蓄的积累[108] **通缩压力持续** * 预计2025年下半年因消费需求疲软和部分美国订单可能转向国内市场 CPI通缩压力略有增加 预计全年CPI降至-02%[123] * PPI可能在2025年下半年出现 sequential 上涨且YoY降幅收窄 但预计在2026年底或2027年初之前不会转为YoY正增长 预计2025年广泛的GDP平减指数将保持轻度收缩[123] **信贷增长与货币政策** * TSF信贷增长在8月放缓 新增人民币贷款依然疲软 企业和家庭的中长期贷款均低于去年同期[137] * 信贷增长可能在2025年下半年进一步放缓 政府债券发行相比去年更快的步伐一直是信贷增长反弹的关键驱动力 但这将在下半年成为TSF增长的逆风[137] * 预计货币和信贷政策将继续保持宽松 为维持充足流动性并适应2025年更大规模的政府债券发行 认为央行可能进一步降准并使用各种工具[148] **贸易与汇率展望** * 出口增长在8月放缓至44% YoY 对美发货量再次收缩 经季节调整后的月度出口值降至4月以来最低水平[175] * 人民币兑美元自7月底以来升值15% 主要由于中美贸易战降级后情绪改善 美元整体走弱以及中国股市流动性驱动的反弹[197] * 预计人民币兑美元在2025年下半年将在70-73区间内波动 年底随着中国出口走弱 经济增长减速和关税相关不确定性持续 预计人民币小幅走弱至71-72[197] 其他重要内容 **高频数据亮点** * 9月前17天30城市房地产销售从8月的-10% YoY反弹至18% YoY 主要基于低基数[39] * 9月前10天钢铁生产情况改善 从8月的-30% YoY升至-19% YoY[39] * 9月前14天港口货物吞吐量增长从8月的50% YoY改善至72% YoY 集装箱吞吐量增长从80% YoY回升至115% YoY[39] * 9月前14天汽车零售销售增长减弱至-40% YoY 汽车批发增长下滑至-30% YoY[39] **企业盈利与股市** * 7月规模以上工业企业利润YoY降幅收窄28个百分点至-15% 主要受利润率改善推动[209] * 尽管经济数据疲软 股市继续上涨 截至9月18日 沪深300指数自7月底以来上涨11% 恒生指数上涨10%[209] * UBS策略师当前的行业偏好是A股TMT 券商和互联网 鉴于整体经济温和 仍保留一些防御性标的 包括大型银行和电信公司[209]

手机行业价格动态 - 2025年下半年手机行业出现大规模降价 部分机型降价幅度达1000-2000元[1] - 多个手机品牌参与此次价格调整 形成激烈市场竞争格局[1] - 行业出现"跳水王"现象 各品牌机型降价幅度存在显著差异[1]

消费品以旧换新政策实施成效 - 湖南省2025年上半年社会消费品零售总额达10391.81亿元 同比增长6.2% 增速高于全国平均水平1.2个百分点 在经济十强省中增幅位列第三 [1] - 政策覆盖汽车 家电 数码 家装厨卫四大领域 其中汽车报废补贴范围扩大至国四排放标准燃油车 数码新增手机 平板 智能手表三类 家电品类由8类扩至16类 家装厨卫纳入湘绣 湘瓷等特色产品 [1] - 汽车置换更新补贴标准提高1000元 购新车门槛降至5万元即可申领9000元补贴 家装厨卫补贴改为支付立减模式 汽车和电动自行车补贴改为现金模式 [1] 政策落地与资金管理机制 - 采用"预拨+清算"资金拨付方式 最高可预拨80%资金 每月至少拨付一次 引导金融机构开发优惠利率信用贷款支持企业 [2] - 汽车以旧换新申领系统实现与商务部数据对接 85%车辆登记信息可自动审核 政策过渡期结束后要求25个工作日内完成审核及补贴发放 [2] - 通过大数据比对分析预警黄牛套补行为 组织第三方机构核查补贴信息 建立常态化审计核查机制保障资金安全 [2] 各领域销售带动效果 - 汽车领域累计销售18.25万台 带动销售额261.63亿元 其中新能源汽车占比47% 推动产业绿色升级 [3] - 家电领域以旧换新519.68万台 带动销售额160.29亿元 一级能耗产品占比77% 促进行业节能化发展 [3] - 3C产品以旧换新283.99万件 带动销售额76.85亿元 家装厨卫产品132.19万件 带动销售额67.59亿元 电动自行车16.27万辆 带动销售额4.2亿元 [3] 整体政策覆盖与实施规模 - 活动覆盖全省14个市州 参与企业25347家 门店31300个 截至2025年6月30日累计产生970.38万笔补贴申领 [2] - 累计申领补贴金额75.3亿元 直接带动销售金额570.57亿元 [2]

公司战略定位 - GameStop正从传统视频游戏零售商转型为科技导向公司 专注于连接游戏 娱乐和生活方式零售 并投资数字基础设施和供应链现代化 [3] - Best Buy致力于成为数字化全渠道电子产品领导者 通过推出第三方市场和高利润媒体服务扩大业务范围 [2] 财务表现 - GameStop第一季度收藏品销售额同比增长54.6%至2.115亿美元 占总营收比例从去年近翻倍至28.9% [4] - GameStop调整后SG&A费用下降近25%至2.253亿美元 占净销售额比例降至30.8% 毛利率扩大680个基点至34.5% [5] - GameStop调整后营业利润增至2750万美元 调整后EBITDA达3860万美元 [5] - Best Buy将2026财年EPS预期下调至6.15-6.30美元 营收预期下调至411-419亿美元 可比销售额预期从持平至增长2%下调至下降1%至增长1% [13] 现金与投资 - GameStop第一季度末现金和证券持有量从去年10亿美元大幅增至64亿美元 [6] - GameStop在季度后收购了4710枚比特币 进入数字资产领域 [6] 业务挑战 - GameStop净销售额同比下降16.9%至7.324亿美元 硬件和配件下降31.7% 软件销售下降26.7% [7] - 美国收入下降12.9% 欧洲和加拿大市场出现更大幅度下滑 公司已退出加拿大市场 [7] - Best Buy面临关税压力 预计将影响2026财年第二季度毛利率 同时大家电等高价商品需求疲软 [12] 运营指标 - Best Buy在线销售占国内收入31.7% 近60%订单可在一天内交付或提货 [10] - Best Buy计算和平板品类实现6%可比销售额增长 [8] 市场预期 - GameStop 2025财年销售和EPS共识预期分别同比下降6.3%和增长127.3% 过去60天EPS预期上调0.28美元 [14] - Best Buy 2026财年销售和EPS共识预期分别同比下降0.2%和2.4% 过去60天EPS预期上调0.07美元 [15] 股票表现 - GameStop股价过去三个月下跌17.5% 反映投资者对其核心业务萎缩和比特币投资等投机性资本部署的担忧 [17] - Best Buy股价同期上涨1.6% 显示市场对其稳定执行和数字转型战略的信心 [17] 估值水平 - GameStop远期市销率为3.14倍 高于其三年中位数1.28倍 [19] - Best Buy远期12个月市销率为0.34倍 低于其三年中位数0.38倍 [19] 投资前景 - GameStop转型策略初见成效 成本削减和利润率改善支持其风险回报特征 [22] - Best Buy面临增长放缓 关税压力和预期下调等挑战 近期催化剂有限 [23]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2季度实际GDP好于预期，名义GDP因通缩下降，下半年增长放缓且通缩持续，适度财政刺激难以解决问题 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 2季度GDP情况 - 实际GDP因生产发货前置和财政支持表现良好，2季度为5.2%（1季度5.4%） [2] - 名义GDP因通缩降至3.9%，较上季度下降0.7个百分点 [2][9] 下半年经济趋势 - 预计实际GDP同比降至4.5%以下，原因包括出口减弱、财政刺激效果消退和通缩循环 [3][9] - 6月经济活动显示转运减少、零售销售疲软和房地产拖累加深 [3][9] 通缩情况 - 通缩将持续，产能整合运动实施可能缓慢，因产能过剩问题更广泛且财政刺激空间有限 [4] 财政刺激 - 预计年内有0.5 - 1万亿元的财政刺激，时间可能在9月或10月 [4] 各行业数据表现 |指标|6月-25|5月-25|4月-25|2季度25|1季度25| |----|----|----|----|----|----| |工业生产（IP）|6.8|5.8|6.1|6.2|6.5| |采矿业|6.1|5.7|5.7|5.8|6.0| |制造业|7.4|6.2|6.6|6.7|7.2| |公用事业|1.8|2.2|2.1|2.0|1.9| |固定资产投资（FAI）同比%累计|2.8|3.7|4.0|2.8|4.2| |固定资产投资（FAI）同比%|0.5|2.9|3.6|2.1|4.2| |制造业投资|5.1|7.8|8.2|6.7|9.1| |基础设施投资|5.3|9.3|9.6|7.6|11.5| |房地产投资|-12.9|-12.0|-11.3|-12.1|-9.9| |零售销售名义值|4.8|6.4|5.1|5.4|4.6| |汽车|4.6|1.1|0.7|2.3|-0.8| |住房相关消费|26.5|39.1|30.4|31.5|15.3| |移动电话|13.9|33.0|19.9|21.5|27.0| |其他|2.0|2.3|2.4|2.2|3.3| |房地产销售|-7.2|-4.4|-2.4|-5.2|-2.0| |房地产新开工|-13.1|-18.3|-17.7|-16.1|-23.9| [6]

南方财经记者吴佳霖 广州报道 瞄准"技术风向标、全球会客厅"定位，首届全球智能机械与电子产品博览会（AIE，下称电子展）将强 势登陆珠澳。 6月23日下午，广东省政府新闻办举行的新闻发布会，首届全球智能机械与电子产品博览会以"湾区智造 ·全球共享"为主题，将于今年12月4日至6日在澳门和珠海同时举办，预计将吸引海内外专业观众7万人 到会。据悉，展会以"一展双城"的新模式举办，展期3天，前两天向专业观众开放，第3天向社会公众开 放。 双城联动，构建"1+6+N"活动矩阵 广东省商务厅厅长张劲松表示，粤港澳大湾区凭借"一国两制"的独特优势、完备的产业生态、开放包容 的营商环境，已成为全球科技创新资源最密集、产业创新最活跃的地区之一，科技集群创新指数连续5 年位居全球第二。在这样的条件下，在广东、澳门举办电子展，不仅有利于国内企业在家门口展示自 我、链接全球，更有利于全球同行交流互鉴、共同提高，这将是一个贸易与产业互促双强的盛会。 据悉，本次电子展首创双城联动会展模式，设置6大主题展馆。澳门会场以智能电子类产品为主，聚焦 基础设施、终端设备、商业资本三个维度，设置智能通信与物联网馆、智能视听与元宇宙馆、创投新概 念 ...

财务数据和关键指标变化 - 第一季度营收88亿美元，略低于去年，调整后运营利润率为3.8%，与去年持平，调整后每股收益为1.15美元 [6] - 调整后运营利润率与去年持平，调整后每股收益下降4%至1.15美元，主要因投资收入减少1000万美元 [36] - 全年营收指引为411 - 419亿美元，可比销售额为 - 1%至1%，调整后运营利润率约为4.2%，调整后有效所得税税率约为25%，调整后摊薄每股收益为6.15 - 6.3美元，资本支出约为7亿美元 [41] 各条业务线数据和关键指标变化 - 计算、手机和平板电脑品类实现可比销售增长，家庭影院、电器和无人机品类销售下滑，国内可比销售额下降0.7% [6] - 计算和平板电脑品类合计可比销售额增长6% [6] - 在线销售额连续两个季度同比增长，占国内销售总额近32%，略高于去年 [7] - 国内毛利润率提高10个基点至23.5%，国际毛利润率下降80个基点至22% [38] - 国内调整后SG&A减少1300万美元，本季度发生1.09亿美元重组费用，主要与健康业务重组有关 [39] 各个市场数据和关键指标变化 - 国内市场营收81亿美元，下降0.9%，可比销售额下降0.7%；国际市场营收6.4亿美元，下降0.6%，可比销售额下降0.7%，包含约450个基点的外汇负面影响 [37] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 战略是加强在零售领域的领先地位，同时拓展新的利润来源，2026财年战略重点包括提升全渠道体验、推出并扩大增量利润流、提高运营效率 [16] - 计划在今年推出改进的搜索体验，已开始向部分客户推出，预计假日季全面推出；推出Best Buy storefronts，已有超400位创作者签约，超60个店面已上线 [17][19] - 计划在今年更新所有门店的购物体验，包括增加家庭影院的供应商通道、扩大平板电脑和虚拟现实部门等 [19] - 市场平台预计在年中推出，已超全年卖家数量目标，预计对运营利润率产生积极影响 [22][23] - 广告业务在第一季度取得进展，扩大了广告位库存，增加了新的供应商广告商，与The Trade Desk合作上线，推出Social Plus功能 [24][25] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 第一季度执行良好，盈利能力好于预期，预计全年计算、手机和游戏品类将实现增长 [5][31] - 关税环境仍存在不确定性，公司将根据情况灵活调整战略，预计全年可比销售额在 - 1%至1%之间，调整后运营利润率约为4.2% [15] - 消费者行为基本保持不变，仍注重交易和可预测的销售时机，对高价位产品有需求时会购买 [7] 其他重要信息 - 公司与供应商合作采取多种策略应对关税影响，包括利用制造灵活性、谈判成本、增加国家多元化、调整产品组合和调整价格等 [12] - 公司库存策略是保持约60天的前瞻性供应，目前对库存水平和返校季库存情况感到满意 [14] 问答环节所有提问和回答 问题: 中国采购情况变化及SG&A中税收因素的规模 - 中国采购占比从55%降至30 - 35%，美国和墨西哥合计占比约25%，其他国家占比约40%，公司和供应商的缓解措施使产品成本增加低于关税税率 [50][51] - 国内SG&A比去年低1300万美元，税收结算规模至少为1300万美元 [54] 问题: 是否看到需求提前拉动以及市场份额情况 - 可能有几周因需求提前拉动而销售额上升，但受复活节时间变化影响难以量化，4月Switch预购款在Q2才确认收入 [57][59] - 第一季度可能有一定市场份额损失，但公司对全年计划有信心，预计在计算和游戏品类继续获得市场份额 [61] 问题: 消费者行为未因关税而改变的原因 - 消费者保持韧性，会在支出和预算决策上进行权衡，同时寻求价值和销售活动，在有需求或看到有吸引力的新技术时愿意购买高价产品 [64][65] 问题: 广告业务和3P业务收入体现情况 - 广告业务收入部分体现在营收，部分体现在毛利，目前多数广告销售体现在毛利，未来预计更多体现在营收 [72][73] - 3P业务传统上会确认佣金收入和毛利，未来可能会提供总销售相关评论 [74] 问题: 目前关税综合税率下价格弹性是否仍适用 - 由于公司和供应商的缓解措施，产品成本增加低于关税税率，价格弹性模型基于较低的关税水平 [75] 问题: 对品类的积极看法与更新后的可比销售指引的差异原因 - 更新指引时考虑了第一季度各品类的基本趋势，并结合了关税影响的最新观点 [80][81] 问题: 美国市场平台推出对毛利率的影响及时间和规模 - 市场平台和广告业务预计在下半年对毛利率有帮助，市场平台对全年运营利润率有积极影响，广告业务对运营利润率影响较为中性 [83] 问题: 市场平台是否按计划年中推出及对可比销售的影响 - 市场平台仍按计划年中推出，即使考虑投资和蚕食效应，整体对毛利和运营利润仍有增益 [89] 问题: 未来几个月值得关注的产品或创新发布 - 计算品类因Windows 10支持结束和AI创新有增长机会，电视有新技术，混合和AR领域有发展，手持和计算游戏领域有创新 [91][92][93] 问题: 下半年可比销售的驱动因素及定价对可比销售的影响 - 计算品类因Windows 10升级和Mac更新有机会，手机业务预计增长，游戏业务压力将减轻，门店体验更新也将提供支持 [99] - 定价对可比销售的影响需根据弹性情况和市场发展进一步观察 [100] 问题: 调整价格后消费者行为和竞争环境的变化 - 消费者行为基本符合预期，在关键销售期竞争激烈，计算和移动品类需求持续增长 [103][104] 问题: 公司在关税环境下更注重销售还是毛利率 - 公司需平衡刺激消费者需求和优化定价及促销策略，以实现销售和毛利率的平衡 [108][109] 问题: 公司效率提升的体现及销售增强时效率是否能保持 - 公司在客户服务、采购和供应链运营等方面实现了效率提升，未来将继续寻找降低成本的机会 [111][113] 问题: 当前可比销售指引中整体价格涨幅情况 - 公司不会给出具体价格涨幅数字，价格受多种因素影响，会根据情况灵活调整，确保具有竞争力 [116][117] 问题: 健康业务在企业中的角色及与其他业务的比较 - 健康业务的战略是实现家庭护理，部分业务模式仍具可行性，但部分居家健康业务发展面临挑战，公司将继续推进相关战略 [119][121]

渠道低价现象的双重属性 - 低价现象是市场供需关系的直接反映，具有市场开拓和品牌损害的双重属性 [3] - 可控低价策略如限时促销可帮助品牌渗透下沉市场，某国产手机品牌通过限量低价机型实现首月30万+销量 [3] - 无序低价会形成"价格黑洞"，某高端化妆品品牌因未管控低价水货导致专柜销售额同比下降22% [3] 低价治理的核心框架 - 建立"监测-分析-干预-复盘"全流程管理框架，力维网络的AI监测系统每日扫描全网超500万条商品链接 [3] - 监测范围覆盖天猫、京东等主流电商平台，以及抖音、快手等新兴直播渠道和拼多多、美团等垂直平台 [3] - 分析环节根据低价程度、持续时间、销售规模进行分级评估，某运动品牌将低价链接处理时效从72小时缩短至12小时，渠道价格违规率下降78% [5] 治理手段的组合应用 - 技术层面利用区块链实现产品溯源，某白酒品牌通过RFID芯片追踪跨区域窜货链路并处罚违规经销商 [5] - 法律层面完善合同条款，将价格管控与经销商返利、续约资格挂钩 [5] - 建立正向激励机制如"价格维护奖励基金"，对合规经销商给予额外补贴 [5] 渠道生态的长期建设 - 将价格管控纳入战略管理体系，建立常态化监测与动态调整机制 [7] - 定期召开渠道管理复盘会议，分析低价产生的深层原因如库存积压或渠道政策失衡 [7] - 与第三方机构合作获取趋势预判，力维网络通过历史促销数据分析预警价格战风险 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国经济面临通缩压力，PPI通缩加深，CPI总体平稳但后续核心CPI或软化 [4][7] - 关税影响在PPI中显现，不利的基数效应和关税将在5 - 7月对PPI同比产生压力 [3][4] - 核心CPI的韧性反映了政策支持和滞后性，但随着关税传导，环比势头将减弱 [7] 根据相关目录分别进行总结 核心CPI情况 - 4月核心CPI同比保持在0.5%，环比折年率为0.7%；核心商品价格因以旧换新计划基本稳定，旅游相关价格略有改善；食品通胀因水果和牛肉供应受限升至5个月以来最高，抵消了国际油价下跌的影响 [2] PPI情况 - 4月PPI环比为 -0.4%，除石油外，耐用消费品和原材料价格疲软；细分行业中，纺织品、木制品、化工、橡胶和塑料等对美敞口较大的行业价格加速下跌；最终需求疲软影响上游投入品，特别是黑色金属 [3] 展望 - 5 - 7月PPI同比可能从当前的 -2.7%降至 -3%以下；预计核心CPI由于PPI传导和就业市场疲软将开始环比软化，但同比因低基数可能保持韧性 [4] 数据总结 |指标|4月数据|3月数据| | ---- | ---- | ---- | |CPI同比（%）|-0.1|-0.1| |核心CPI同比（%）|0.5|0.5| |PPI同比（%）|-2.7|-2.5| |PPI环比（%）|-0.4|-0.4| [6]