行业投资评级 - 行业投资评级为“中性”，且维持该评级 [2] 核心观点 - 2025年末股债利差收官于4.90%，预计2026年利差缺乏单边扩张或收敛的强大动力，将在中性区间内反复波动，股票相对性价比不突出或将压缩自营盘方向性收益 [5] - 债券成交额从2024年初的日均2万亿元飙升至2025年的3万亿元平台，标志债市从“配置市”转向“交易市” [5] - 2026年头部券商FICC非方向性获利交易能力或将凸显重要性 [5] 行业基本面跟踪总结 SHIBOR3M利率 - 2025年Shibor3M利率自3月起从2.0%左右持续下滑，第二季度降至1.6%-1.65%区间，自7月起长期稳定在1.55%-1.60%的历史极低水平，特别是9月起至年底几乎锚定在1.58%和1.60% [16] - 预计2026年Shibor3M利率将继续在历史低位区间运行，中枢预计在1.4%-1.8%之间，全年大部分时间可能围绕1.6%的中枢窄幅波动 [6][17] - 上半年利率可能在1.55%-1.65%的极窄区间震荡，随后或小幅回升至1.7%附近；下半年关注政策与经济数据博弈，利率可能温和上行或进一步下移 [6][17] 股基成交额 - 2024年10月8日单日成交额达到40680亿元，第四季度周均交易额跃升至1.5万亿至2.5万亿元区间 [19] - 2025年市场成交额从8月初的2万亿左右快速攀升至2.5万亿至3.5万亿的高位平台，第四季度基本稳定在2万亿至3万亿元水平 [19] - 预计2026年A股日均股基成交额将在2.2万亿至3.2万亿元区间运行，全年中枢有望达到2.6万亿至2.8万亿元，较2025年的活跃平台（约2.5万亿中枢）实现温和增长 [7][21] 两融情况 - 两融余额从2024年10月8日的15，478.37亿元急速攀升，至2025年1月初连续突破1.6万亿、1.7万亿、1.8万亿元关口 [22] - 2025年8月中旬起，两融余额从2.0万亿元左右起步单边上行，接连突破关键整数关口，至2025年12月30日达到历史最高点25，552.84亿元 [22] - 预计2026年两融余额将在2.6万亿至3.2万亿元区间运行，全年中枢有望达到2.8万亿至3.0万亿元，较2025年底的2.55万亿水平稳步增长，但增速将较2025年放缓 [7][23][24] 债券市场成交金额 - 2024年10月8日债券当日成交额飙升至3.36万亿元，2025年10月9日创下3.77万亿元的高位 [26][28] - 预计2026年债券市场日均成交额中枢区间为2.5万亿-3.0万亿元，全年运行区间可能扩大至2.0万亿-3.2万亿元，较2025年的历史峰值平台可能温和回落 [8][28] 股债利差 - 2024年9月13日股债利差触及7.23%的多年峰值，2025年12月31日收于4.90% [30][31] - 预计2026年股债利差将延续“高位宽幅震荡”格局，震荡中枢可能较2025年均值（约5.7%）略有下移或持平，全年主要运行区间预计在4.0%-6.0% [9][31] 行情回顾总结 - 上周A股申万证券Ⅱ行业指数下跌0.29%，沪深300指数下跌0.09%，证券Ⅱ指数跑输沪深300指数0.20个百分点 [10][33] - 券商板块相对1年前涨幅仅2.59%，远逊于沪深300指数17.66%的涨幅 [10][33] - 上周A股证券Ⅱ在31个申万一级行业中排名第23；港股证券和经纪板块在恒生综合行业指数中排名第1，上涨0.714% [10][34]

一季度业绩情况 - 2025 年第一季度，公司合并营业收入 54.79 亿元，净利润 22.47 亿元，同比增长 35.62%；全资子公司申万宏源证券归母净利润 22.06 亿元，同比增长 36.76% [2] - 第一季度投资收益及公允价值变动损益合计 33.35 亿元，同比增长 13.95% [2] - 经纪业务手续费净收入同比增长 28.83%，投资银行手续费净收入同比增长 79.40% [2] 国际业务布局 - 建立以香港为中心的全牌照境外一体化业务平台，业务延伸至周边海外市场 [2][3] - 2024 年参与首次公开发售承销项目 15 单，承销数量排名中资券商第 6 位；完成 312 单境外债券项目，中资离岸债承销数量排名中资券商第 5 位 [3] - 依托跨境业务资格开展跨境交易，在衍生品和机构业务开拓创新；巩固境外经纪、资管等传统业务 [3] 权益衍生品业务 - 提升核心竞争力，应对市场变化，保持稳健盈利水平，加强与多业务条线协同 [4] - 未来围绕客户需求，发展权益类资本中介业务，提供相关服务 [4] 资产配置重点 - 做优做强 FICC 资产配置，实现多条线全面发展 [5][6] - 把握政策机会，运用互换便利工具，维护市场稳定，提高收益稳定性 [6] - 探索权益衍生品业务机会，满足客户多样化需求 [6] - 促进信用业务竞争力提升，推进相关业务稳健发展，服务客户融资需求 [6] 财富管理业务亮点 - 落实“以客户为中心”理念，加大布局投入，完善服务，优化投顾服务，做优产品货架 [6] - 第一季度经纪业务手续费净收入同比增长 28.83%，新开户数及双融业务余额稳中有升 [6]