报告行业投资评级 * 报告标题明确将“矿山机械”列为2026年行业投资主题 [1] * 报告对多家重点公司给出了“买入”评级，包括三一重工、中联重科、三一国际和潍柴动力 [5] 报告核心观点 * 报告认为2026年中国工程机械厂商的主要增长领域将是矿山机械，特别是大型矿挖与大型矿卡 [2] * 增长驱动力主要来自两方面：一是全球矿企资本支出预计维持高位；二是中资矿企出海将持续拉动中国品牌设备需求 [2] * 报告预计中联重科、三一重工与三一国际将成为主要受益者 [2] * 在国内市场，报告预计设备更换周期仍将延续，且雅下水电项目招标进程有望于2026年提速，形成新增需求 [2] * 在电力设备领域，报告预测2025-30年间全球数据中心备用发电机组需求将大增70%，为潍柴动力提供切入良机 [2] 矿山机械行业分析 * **市场格局与机遇**：大型矿挖与矿车市场长期由卡特彼勒、小松等国际巨头主导 [4] 但中国品牌正通过增加大型化、电动化、智能化产品组合和完善后市场服务网络以缩小差距 [4] 非洲与巴西已成为中国矿山机械的关键出口市场，来自中国的份额持续超越美国 [4] * **增长驱动因素**：全球矿业资本支出自2017年处于上升周期，2024年达到515亿美元，预计2025年同比增长16%，2026年维持高位 [12] 卡特彼勒预测到2030年全球矿业资本支出将较2024年增长50% [12] 2024年中国矿业领域对外直接投资额达213亿美元，创近十年新高，将助力国内制造商提升全球份额 [25] * **产品升级趋势**：中国企业正加速向超大级别机型（有效载荷>308吨）升级，该市场技术壁垒高、单机价值高、后市场体量大 [32] 三一国际目标将大型矿卡销售额占比从2024年的22%提升至2025年/2026年的40%/55% [32] 徐工、三一、中联重科均已推出300-400吨级大型矿车产品 [34] * **后市场潜力**：矿山机械服务收入通常占总收入60%以上（工程机械仅约30%），后市场收入将成为中国品牌下一增长引擎 [4] 以小松为例，其矿业设备板块后市场收入占比约63%，而工程机械板块仅为39% [43] 目前中国厂商海外后市场收入占比较低（如三一重工海外挖掘机后市场收入占比不足10%），但随着设备保有量提升，潜力巨大 [43] 重点公司分析 * **三一重工**：公司有明确的矿挖增长目标，计划将矿用挖掘机年销售额从2025年的20亿元提升至2028年的60亿元人民币，复合增长率达44% [39][42] 2025年前三季度，其矿山设备在非洲地区收入同比增长91.1% [63] * **中联重科**：公司聚焦大型化、电动化、智能化及一体化解决方案，2025年前三季度矿山设备收入同比增长58%，其中海外同比增长达120% [38] 公司推出了混合动力300吨级ZET520矿车 [34] * **三一国际**：公司透露了扩展大型矿卡市场的战略，目标是将大型矿卡销售额占比从2024年的22%提升至2025年/2026年的40%/55% [32] * **潍柴动力**：公司正成为数据中心备用电源领域快速增长的参与者 [4] 预计2025年用于数据中心的备用发动机交付量将达1200台，同比增长3倍，现有年产能为3000台 [136] 国内设备更新周期分析 * **挖掘机**：土方机械更换周期已启动并预计在2026年延续 [68] 报告预测2026年挖掘机总销量（国内+出口）同比增长13%，其中国内销量预计增长11%至13.3万台，出口量预计增长15%至13.3万台 [69] * **轮式装载机**：预计2026年国内销量同比增长10%，出口量保持15%的同比增长 [83] 2025年1-10月，电动轮式装载机国内销量同比激增158%，占国内总销量的44% [83] * **汽车起重机**：更换周期刚刚启动，预计2026年总销量同比增长10% [90][91] 增长动力来自更换周期启动及核电、风电等能源建设需求增长 [90] * **塔式起重机**：国内销售受地产疲软拖累，预计2026年国内销量同比下降5%，但出口增长将部分抵消影响 [107][108] 2025年1-10月出口同比增长28%，占总销量的47% [107] * **重卡**：在置换周期支撑下，预计2026年总销量同比增幅收窄至3% [112] 2025年1-11月销量同比上升26%至约103万辆，电动重卡渗透率从2024年初的3.7%升至2025年10月的19% [112] 数据中心备用电源市场分析 * **需求预测**：预计数据中心的稳健增长将带动备用内燃发电机组需求 [4] 预计数据中心用内燃发电机组市场规模将从2025年的约40亿美元扩大至2030年的约68亿美元，增幅超过70% [4][130] * **市场格局**：主用和备用发电机组市场目前由卡特彼勒、康明斯及MTU等少数公司主导 [4] 潍柴动力正成为备用电源领域快速增长的参与者 [4] * **厂商动态**：卡特彼勒计划至2030年实现发电设备销售额较2024年翻倍 [136] 康明斯大型发动机产能扩建项目（主要面向数据中心备用电源）即将完工 [136]

核心观点 - 报告将2026年定位为中国装备制造行业的关键增长年份，核心驱动力包括矿山机械的全球化渗透、数据中心备用电源需求的爆发以及国内设备更新周期的延续 [2] - 中国工程机械厂商（如中联重科、三一重工、三一国际）正通过产品大型化、电动化、智能化以及完善后市场服务网络，积极抢占由卡特彼勒、小松等国际巨头主导的大型矿山机械市场 [2][6] - 全球数据中心备用发电机组市场规模预计将从2025年的约40亿美元增长至2030年的约68亿美元，增幅超过70%，为潍柴动力等厂商提供重要增长机遇 [2][7] - 国内设备更新周期呈现分化态势：土方机械（挖掘机、轮式装载机）周期延续，汽车起重机械预计于2026年进入明显上行周期，而重卡领域因政策不确定性增速将放缓 [6][9] 行业展望：中国装备制造 矿山机械领域 - 大型矿挖与矿卡成为2026年主要增长点，受益于全球矿企资本支出维持高位以及中资矿企出海拉动需求 [2] - 中国品牌在非洲、巴西等关键市场份额持续提升，得益于当地丰富矿产资源及紧密的经贸关系 [6] - 矿山机械服务收入通常占总收入60%以上（工程机械仅约30%），随着设备保有量提升，后市场收入将成为重要增长引擎 [6] - 国内雅下水电项目招标进程有望于2026年提速，形成新增需求动力 [2] 电力设备领域 - 数据中心稳健增长驱动备用发电机组需求，内燃发电机组市场规模2025-2030年间预计大增70% [2][7] - 备用电源市场目前由卡特彼勒、康明斯、MTU等少数公司主导，潍柴动力成为该领域快速增长参与者 [7] 国内设备更新周期 - 土方机械（挖掘机、轮式装载机）更换周期预计持续 [6] - 汽车起重机械将于2026年迎来明显上行周期，动力来自更换周期启动及核电、风电等能源建设需求增长 [6] - 重卡领域因以旧换新补贴政策存在不确定性，2026年增速预计放缓至同比增长3%（2025年预计为21%） [9] 公司点评 三一重工（600031 CH/6031 HK） - 增长动力明确：海外大型矿用挖掘机及新兴市场为2026年关键领域，国内市场受益于挖掘机更新换代及起重机械早期复苏 [7] - 2025E-27E盈利预测上调2-5%，主因销量假设上调及港股IPO后较高的财务收入 [7] - 估值基准滚动至2026年，维持24倍目标市盈率，A股目标价上调至人民币27元，H股目标价29.5港元 [7] 中联重科（1157 HK/000157 CH） - 完整产品组合、新兴市场聚焦战略及全球产能扩张使其充分受益于行业趋势 [8] - 已推出三款人形机器人并稳步推进量产，但该业务暂未纳入盈利模型 [8] - 2025E-27E盈利预测上调12-15%，A股/H股目标价分别上调至人民币12.0元/9.2港元 [8] 潍柴动力（2338 HK/000338 CH） - 2026年重卡发动机增速预计放缓至3%，但将持续受益于数据中心备用电源发动机业务爆发 [9] - 2025E/2026E发动机总销量（全品类）预计分别增长8%/3%，并实现利润率扩张 [9] - 2025E-27E盈利预测上调1-5%，A股/H股目标价分别上调至人民币22.3元/21.9港元 [9] 宝尊（BZUN US） - 3Q25总营收22.0亿元人民币，同比增长5%，Non-GAAP净亏损收窄至4020万元 [10] - 电商业务（BEC）营收18.0亿元，同比增长2.4%，Non-GAAP营业利润转正达2810万元；品牌管理业务（BBM）营收3.96亿元，同比增长20% [10] - 2025E BEC Non-GAAP营业利润预计同比增长22%，BBM营收增长预测从21%上调至25% [10] - 目标价由3.52美元上调至3.81美元，基于SOTP估值 [10] 全球市场观察 中国股市 - 港股原材料、工业与能源领涨，南向资金净买入21.48亿港币，阿里巴巴、中兴通讯与美团净买入居前 [5] - A股有色金属、可选消费零售与石油石化涨幅居前 [5] - 中国11月RatingDog制造业PMI降至49.9，但新出口订单指数扩张速度达8个月最快 [5] - 预计2026年中国经济增长前低后高，2025年下半年GDP增速连续两个季度低于5%，2026年一季度稳增长政策将再次发力 [5] 日本市场 - 央行行长表示若经济前景明确，12月可能加息，目标将利率提高至0.75% [5] - 2026年春季薪资谈判结果是决定未来加息空间的重要因素，日元加息和升值将打击套息交易，利空高收益债、科技股与加密货币 [5] 美国市场 - 美股下跌，公用事业、医疗保健与工业领跌，日元加息预期引发全球流动性收紧担忧 [5] - 美国ISM制造业PMI显著下滑预示经济走弱，加密货币大跌打击市场风险偏好 [5] - 市场传闻鲍威尔可能提前辞职，特朗普或将任命哈塞特接任美联储主席，此举可能利空美债和美元指数，利好大宗商品 [5]