行业与公司 * 涉及的行业为酵母及酵母衍生品行业，涉及的公司为**安琪酵母股份有限公司**[1] 核心观点与论据 1. 收入增长逻辑：海外市场为重要引擎，国内市场稳健增长 * 公司整体收入预计将实现**10%~15%**的低双位数增长[3] * **海外市场**：收入占总收入**35%**左右，增速显著快于国内，预计未来能维持**20%以上**的增速[2][3] * 增长动力：重点拓展中东、北非和东南亚等与中国饮食习惯相似的地区，这些地区对中式面点及烘焙面食需求大，酵母使用渗透率有较大提升空间[3][22] * 布局：自2013年起通过产线和产能本地化（如埃及、俄罗斯、印尼工厂）更好地辐射海外市场[2][22] * **国内市场**：预计整体维持个位数增速[2] * 酵母主业：市场份额达**55%**，C端产品市占率**80%-90%**，渗透空间有限，预计国内酵母业务保持个位数增长[2][3] * 新兴衍生品：YE（酵母抽提物）和酵母蛋白等新兴衍生品将推动国内市场增长[2][3] 2. 利润端展望：原材料成本下降利好毛利率 * 利润端表现受关键原材料**糖蜜**价格波动显著影响[5] * **糖蜜成本地位**：占总生产成本**30%~40%**[2][10][24] * **当前价格趋势**：糖蜜价格下探幅度超出预期，有助于提升明年的毛利率和利润表现[2][5] * 价格从今年10月的**1000元**左右降至12月的**800至900元**区间，有时甚至低至**750元**[24] * 若糖蜜价格同比下滑**10%**左右，将对毛利率产生大约**两个百分点**的正向拉动[25] * **盈利预测**：预计今年利润增速**18%**左右，明年预期可能达**24%**左右，主要归因于糖蜜价格下降[26] * 预计今年收入增速约**10.8%**，明年在**10%到12%**之间，总收入可达**187亿元**左右[26] 3. 行业格局：全球寡头垄断，中国集中度高 * **全球市场**：规模约**254亿元**人民币，CAGR为**6%**，重资产属性明显，格局长期稳定且寡头垄断[16] * 法国乐斯福占**28%**市场份额，安琪酵母占**19%**，英国英联马利占**17%**[16] * **中国市场**：2023年市场规模达**133亿元**人民币，同比增长**8%**，集中度更高[16] * 安琪酵母市占率达**55%**[16] 4. 公司竞争优势：科研、产品、渠道与绿色项目 * **科研与产品创新**：前身是1986年的国家活性干酵母实验基地，开创了国内首条Y.E.生产线[17] * 产品差异化：小包装活性干酵母适配低糖环境，C端市占率**80%至90%**；Y.E.产能约**14万吨**，全球市场份额**37%**，国内份额超**70%**[20] * **渠道优势**：早期占据C端市场并不断下沉渠道；国内拥有**8家**工厂（乐斯福**3家**、玛利**4家**）、**7个**技术中心（乐斯福**4个**、玛利**1个**）、员工近**1.2万**人（乐斯福**1500**人），能有效服务B端客户[21] * **绿色项目**：在建项目多为绿色项目，旨在节水节能，进一步降低成本，构筑竞争壁垒[4][19] 5. 关键原材料（糖蜜）供需分析 * **供应情况**：完全依赖国内产出，甘蔗占糖料供应**90%**左右[10][12] * 预计我国甘蔗种植面积将持续下滑，但单产会继续提升，食糖年产量可稳定在**1058万吨**左右[4][12] * 据此推算，我国糖蜜供应量中枢大约为**353万吨**[4][12] * **需求格局**：酵母已成为糖蜜最大的需求方，占比持续提升[4] * 酒精部分占比从2015年的**60%**左右降至2017年的**20%**左右，而酵母占比到2021年已超过**65%**[13][14] * **价格影响因素**：中长期主要由供给端决定，因甘蔗宿根性导致价格呈周期性波动[15] * 当前价格下跌原因：农业部规划扩张种植面积至**2500万亩**（实际可能**2200万亩**）、单产提高、替代品（如水解糖）技术成熟和玉米价格回落[15] * **成本对冲**：公司可利用**水解糖**作为替代品（国内产能**45万吨**），并利用海外本地低价糖蜜（如俄罗斯采购价**100-200元/吨**、埃及**600-700元/吨**）改善盈利结构[25] 其他重要内容 1. 产品与技术特点 * **酵母发酵方法**：具有操作简单、发酵速度快、风味丰富等优点，在安全性和效果上优于老面发酵和化学蓬松发酵，是综合最优选择[2][6] * **YE（酵母抽提物）**：可替代食盐和味精，用于增鲜、降盐，减少**35%**左右食盐用量，被广泛应用于调味品、方便食品及肉制品等领域，毛利率接近品牌消费品水平[2][9] * **酵母类型**：分为鲜酵母（含水量**65%-70%**）、干酵母（含水量**7%-8%**）和半干型[7][8] 2. 市场潜力 * **中国烘焙面食**：刚性需求超过**50万吨**，目前国内总产量仅**30多万吨**，有较大增长空间[18] * **YE市场**：国内市场空间约**78万吨**，但现阶段主要由安琪生产，总量仅**20万吨**，发展潜力广阔[18] 3. 公司发展历程关键节点 * **1990年代**：开发出适合中式面点的小包装家用酵母[17] * **2003年**：开创Y.E.产品线[17] * **2013年**：建成埃及工厂，实现国际化布局[17]