持续督导工作 - 国泰海通证券作为保荐机构负责三未信安上市后的持续督导工作 [1] - 保荐机构和保荐代表人未发现问题及整改情况 [2] 重大风险事项 - 面临技术升级迭代风险 量子计算等新技术对密码技术带来冲击 [3] - 存在核心技术泄密风险 个别人员保管不善或技术流失可能导致泄密 [4] - 市场竞争加剧风险 商用密码行业企业数量达1200余家 行业较为分散 [5] - 存在挤压市场空间风险 下游合作厂商可能向上游拓展 [6] - 经营存在季节性波动风险 下半年收入占比高于上半年 第四季度相对集中 [7] 财务表现 - 2025年上半年营业收入1.95亿元 同比增长15.19% [9] - 利润总额同比下降555.34% 归属于上市公司股东的净利润同比下降314.35% [10] - 经营活动产生的现金流量净额-0.48亿元 同比下降116.13% [10] - 研发投入占营业收入比例40.34% 较上年同期增加9.07个百分点 [11] 核心竞争力 - 累计取得134项发明专利 644项软件著作权 16项集成电路布图 [12] - 研发人员378人 占员工总数43.15% [12] - 形成密码芯片 密码板卡 密码整机和密码系统三大产品系列 [13] - 在网络安全 政府 金融等行业拥有广泛市场 [14] - 国内最早布局云计算密码产品的厂商之一 [15] - 发布抗量子密码芯片 抗量子密码模块等全系列产品 [15] 研发进展 - 研发费用同比增长48.61% [18] - 申请各类知识产权60项 其中16项为发明专利 [18] - 发布"密码+人工智能"一体机及"开源大模型密码增强套件" [16] - 发布《大模型数据安全密码应用白皮书》 [16] 募集资金使用 - 募集资金使用符合相关规定 不存在违规使用情形 [20] - 密码产品研发升级项目已结项 补充流动资金项目使用完毕 [20] 持股情况 - 控股股东 实际控制人 董事 监事和高级管理人员持股无质押 冻结情形 [21] - 战略配售集合资产管理计划剩余持股1,693,623股 占总股本1.48% [20]

报告公司投资评级 - 维持买入 - A 的投资评级，6 个月目标价为 57.83 元，相当于 2025 年 10 倍的动态市销率 [5][10] 报告的核心观点 - 关基商密规定发布推动密码产业加速发展，三未信安具备全套密码产品有望受益于行业需求增长，且积极布局抗量子密码和稳定币相关业务，预计 2025 - 2027 年营业收入和归母净利润增长，维持买入评级 [2][3][10] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 国家密码管理局会同国家互联网信息办公室、公安部研究制定的《关键信息基础设施商用密码使用管理规定》正式发布 [1] 关基商密规定亮点 - 明确监管主体，涵盖国家密码管理部门等多部门，有助于政策推动和产业建设渗透 [2] - 明确时间节点，要求运营者每年 1 月 31 日前报告相关情况，带来密评工作刚性化要求，带动密码产品销售 [2] - 明确经费保障，运营者应将相关经费纳入网络安全和信息化经费安排，推动产品需求采购 [2] 三未信安产品优势 - 具备从芯片、板卡到整机系统的全套密码产品，推出国内首款安全三级密码卡等，多款自研芯片取得商用密码产品认证证书，有望受益于行业政策推进 [3] 抗量子密码业务布局 - 具备抗量子密码全套产品，去年 9 月发布全系列产品，支持相关算法，涵盖多种产品类型 [4] - 参与多个行业单位抗量子密码应用试点项目，发布抗量子密码迁移白皮书，将参与国家抗量子算法标准验证工作 [9] - 抗量子密码产品已在海外市场推广 [9] 稳定币业务布局 - 重视 Web3.0 相关应用领域，稳定币应用中密码技术重要，公司已参与香港地区虚拟货币和稳定币相关业务，提供安全保障 [9] 投资建议 - 公司为商密行业纵向一体化厂商，研发实力强，布局新赛道有望加速业务发展，预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 6.65/7.81/9.05 亿元，归母净利润分别为 0.61/0.88/1.14 亿元 [10] 财务数据 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|358.6|473.2|664.7|781.1|904.7| |净利润（百万元）|67.3|42.1|60.8|88.7|113.6| |每股收益(元)|0.59|0.37|0.53|0.77|0.99| |市盈率(倍)|72.96|116.54|80.72|55.34|43.21| |市净率(倍)|2.58|2.65|2.59|2.50|2.39| |净利润率|18.8%|8.9%|9.1%|11.4%|12.6%| |净资产收益率|3.6%|2.2%|3.2%|4.6%|5.7%|[11] 财务指标 - 成长性指标如营业收入增长率 2025 - 2027 年分别为 40.5%、17.5%、15.8%等 [12] - 利润率指标如毛利率 2023 - 2027 年分别为 73.2%、72.2%、71.8%、71.9%、71.9%等 [12] - 运营效率指标如固定资产周转天数 2023 - 2027 年分别为 65、88、79、79、73 等 [12] - 投资回报率指标如 ROE 2023 - 2027 年分别为 3.6%、2.2%、3.2%、4.6%、5.7%等 [12] - 费用率指标如销售费用率 2023 - 2027 年分别为 25.7%、31.1%、29.9%、28.4%、26.9%等 [12] - 偿债能力指标如资产负债率 2023 - 2027 年分别为 7.7%、12.5%、13.0%、14.7%、14.8%等 [12] - 分红指标如 DPS(元) 2023 - 2027 年分别为 0.29、0.20、0.12、0.18、0.26 等 [12] - 业绩和估值指标如 PE(X) 2023 - 2027 年分别为 72.96、116.54、80.72、55.34、43.21 等 [12]