核心观点 - 东北证券首次覆盖小鹏汽车-W，给予“买入”评级，认为公司2025年第三季度业绩创下新高，并通过“纯电+增程”双能策略及多款新车型开启强势产品周期，同时加速向“物理AI”公司转型，在智能驾驶与具身智能领域进行深度布局 [1] 2025年第三季度财务与运营表现 - 2025年第三季度总营业收入达203.8亿元，同比增长101.8% [1] - 季度净亏损大幅收窄至3.8亿元 [1] - 季度总交付量达116,007辆，同比增长149.3%，创历史新高 [1] - 综合毛利率首次突破20%，达到20.1%，主要得益于技术服务收入的强劲表现 [1] 产品策略与周期 - 公司推出“纯电+增程”双动力策略以解决用户里程焦虑 [2] - 首款增程车型X9 EREV已于2025年11月上市，搭载63.3kWh电池和油电转化率超3.6kWh/L的第三代增程器，实现452km的CLTC纯电续航 [2] - 2026年第一季度，G6、G7、P7i等主力车型将推出增程版 [2] - 2026年公司还将有4款全新车型上市，包括MONA平台两款SUV与全尺寸6座SUV等 [2] - 随着增程与全新车型陆续上市，公司整车销量有望持续攀升 [2] AI技术转型与布局 - 公司明确向“物理AI”公司转型 [3] - 发布第二代视觉-语言-行动大模型VLA 2.0，通过砍掉语言转译环节实现从视觉到动作的直接映射，推理效率提升12倍，在复杂小路场景的平均接管里程提升13倍 [3] - VLA 2.0计划于2026年第一季度在Ultra车型上全量推送，其技术有望外溢至机器人等其他具身智能领域 [3] - 发布中国首款全栈自研的前装量产Robotaxi，计划于2026年推出3款车型，并在2026年下半年开始试运营，凭借前装量产能力和创新的“全共享+私享”商业模式，有望在千亿级出行市场中占据一席之地 [3] - 人形机器人IRON将于2026年底实现量产，并优先在导览、导购等商业场景试点，其与智能汽车业务AI技术同源，研发成果将反哺自动驾驶 [3]

行业竞争焦点演变 - 电动化已从颠覆性创新演变为基础门槛，智能驾驶成为2025年新一轮竞争核心点[2] - 头部科技企业共识为AI需走出数字世界，进入物理空间交互，例如苹果研发桌面机器人、亚马逊推出Astro家庭机器人、谷歌DeepMind投入机器人控制大模型[2] - 物理AI被视为下一代人机交互的关键入口[2] 小鹏汽车的AI战略与基础 - 公司是国内极早钻研AI的汽车公司，在车端算力仅30TOPS时代已笃定智能驾驶是AI终局核心路径[3] - 早期布局使公司成为国内车企智驾第一梯队，其自动驾驶技术路线转向端到端的决策几乎与特斯拉同步[3] - 2024年研发团队实现智能驾驶模型训练突破，VLA大模型展现出自主理解物理规律的能力，超越单纯感知学习[3] 技术突破：第二代VLA大模型 - 创新性地将传统V→L→A模型架构替换为V+L→A的二代模型，减少语言转译环节，不依赖人类语言作为中间媒介[20] - 二代模型能在大规模数据中自主学习驾驶所需知识，包括物理规则、交通信号语义、车辆动态等，形成更接近本质的物理世界模型[20] - 模型参数量高达数十亿，远超行业普遍的千万级规模，每周视频数据训练量高达27万小时，相当于人类司机24小时持续行驶30年[16] - 该模型可实现每5天训练并迭代1次大模型的能力[16] 软硬件一体化布局 - 公司以年均45亿元算力投入，建成国内汽车行业首个万卡规模智算集群"星云"，并在阿里云上建设了3万卡云端智算集群[16] - 硬件载体覆盖汽车、飞行汽车、机器人、Robotaxi四条业务主线，形成多元化载体与统一软件架构结合的技术路径[13] - 软硬一体共识促使公司与特斯拉保持相似路径：将汽车作为基础平台，同时向机器人、飞行汽车等领域延伸，构建协同生态系统[17] 业务线具体规划与进展 - 汽车业务：第二代VLA智驾将在2024年底进行部分先锋用户试用推送，2026年第一季度向小鹏Ultra车型全量推送[22] - Robotaxi业务：计划2026年推出三款Robotaxi车型并启动试运营，采用前装量产方案以控制成本，摆脱对高精地图依赖[23][28] - 机器人业务：高阶智能人形机器人IRON亮相，目标2026年年底实现规模量产，前期市场定位为导览、导购、导巡服务[23][30] - 飞行汽车业务："陆地航母"将于2026年规模量产，目前已积累超7000台订单；多人款A868已进入飞行验证阶段[15][30] 物理AI的协同效应与价值 - 二代VLA模型带来从学习模仿到理解预测的能力转变，有望解决城市小路辅助驾驶、不依赖高精地图的辅助驾驶等场景难题[25] - 同一套基座模型可同时理解车辆、机器人、飞行器的物理规律，使各业务线产生显著协同效应，数据可构成多维度物理世界数据集[25] - 物理AI像"中台"角色，实现算法和数据的软性复用，配合自研芯片、激光雷达等核心部件在不同产品间高效复用，降低研发边际成本[26] - 四大业务线共享基座模型研发成本，形成"越多元越经济"的规模效应，优化每条业务线的投入产出比[26] 物理AI的行业意义与竞争格局 - 物理AI赛道显示出比新能源汽车更广阔的发展空间，其意义远超单一企业的技术突破，关乎国家科技竞争力[31] - 公司技术突破表明行业竞争不再是单向追赶，而是在技术积累达到临界点后，多个领域协同创新带来突破性进展[33] - 公司通过技术轰炸对马斯克关于特斯拉在物理世界AI领先地位的言论作出了无声而有力的回应[32][33]