文章核心观点 - 国盛证券维持申洲国际“买入”评级 认为公司基本面扎实 伴随核心客户订单需求恢复正常 预计2026年有望进入产能供不应求、收入健康增长、盈利质量上行的阶段 估值具备提升空间 [1] 客户与订单趋势 - 近期核心客户趋势向好 有望带动2025至2026年公司收入复合年增长率超过10% [1] - Nike经营情况环比改善 北美地区库存已恢复正常 预计合作伙伴拿货意愿良好 公司对应订单在2026年有望恢复健康增长 [1] - 迅销集团指引2026财年收入增长10.3% Adidas各地区业务均健康增长 预计公司对应相关订单增速强劲 [1] - PUMA仍在调整中 预计短期订单平稳为主 其他客户订单体量预计健康增长、中长期具备发展空间 [1] - 分品类看 2025年休闲品类快速增长 考虑到2026年冬奥会及世界杯等赛事 预计公司2026年运动品类订单增速有望加快、休闲类产品占比或较2025年下降 [1] 产能与供应链布局 - 公司过去坚定投入长期资产建设 一体化产业链具备稀缺性 市占率有望提升 [2] - 预计2026年伴随核心客户订单修复 公司有望步入产能驱动增长、工厂利用率饱和、订单结构优化带来盈利质量优化的阶段 [2] - 2024年末公司员工达到10.3万人 同比增长12% 2025年上半年末达到11万人 同比增长9% 过去数年成衣工厂招聘员工带来的产能提升、产量释放将在2026年继续体现 [2] - 中长期来看 公司坚持海外产能扩张并完善独立一体化产业链建设 目前越南+柬埔寨成衣产能占比估计超过50%且预计持续提升 后续有望丰富国际化布局、进军印尼 为份额提升进一步打开市场空间 [2] - 国内产能主要匹配国内及亚洲市场需求 以研发、效率、速度为核心竞争优势 [2] 行业与赛道前景 - 公司大部分客户为运动赛道龙头品牌商 包括Nike、Adidas、Puma、安踏、李宁、Lululemon、特步等 [3] - 预计未来全球及中国的运动品类仍能享受渗透率提升带来的赛道成长机会 有望为公司中长期订单需求的增长提供支持 [3] - 运动服饰对透气性、速干、回弹、保暖及防护等功能性要求较高 以申洲国际为代表的一体化服饰制造商有望凭借优越的面料开发能力与客户共创产品 进而增强合作关系与竞争优势 [3]

产品潜力 - 燕麦+复合类产品持续更新迭代，过去几年保持高增长，符合市场趋势和消费者预期 [1] - 大健康类、口服液类产品向药食同源和中式养生方向推新 [1] - 休闲品类赋予燕麦食品更多休闲属性，开拓休闲渠道 [1] 核心竞争优势 - 中国第一燕麦谷物品牌，品牌影响力持续扩大 [1] - 产品矩阵多元化，在燕麦奶等新品类实现突破 [1] - 拥有完善的线下、线上全渠道矩阵，积极尝试出海业务，线下终端销售网络全国性，电商平台线上燕麦排名第一，线下零食渠道同比高速增长 [1][2] - 以消费者需求为导向，研发带动产品升级、品类创新 [2] - 全产业链优势加持，高品质产品助推高质量发展 [2] - 健康的财务状况提升抗风险和盈利能力 [2] - 优秀的公司治理水平及资本平台优势 [2] 经营数据与目标 - 2025 年营收目标同比增长 15%，公司有信心实现经营目标 [2] 成本管控 - 密切关注市场动态，通过优化供应链管理、提高采购效率减轻成本压力，通过产品创新和市场拓展增强竞争力和盈利能力 [2][3][4] 海外业务 - 海外业务处于探索、培育阶段，未来将拓展海外市场，增加销售渠道和规模 [3] 行业地位 - 持续保持中国燕麦谷物市场第一，线下、线上销售排名均为行业第一，领先优势扩大 [5] 行业前景 - 燕麦市场增长动力足，中国早餐食品市场规模约 100 亿且复合增速稳健，燕麦品类增速更快，人均消费量和消费金额有望提升，对标海外消费提升空间大 [5] - 燕麦行业竞争格局有待优化，国内头部市场占有率较高，公司市场占有率持续提升，2024 年日本和美国 CR3 分别为 82%和 66%，我国为 51%左右 [5]