这份文档是瑞银（UBS）关于中国基础材料行业，特别是铜和铝板块的研究报告 以下是基于全文内容整理的详细关键要点 涉及的行业与公司 * 行业：中国基础材料行业 核心聚焦铜与铝金属板块[2] * 覆盖公司：核心覆盖并给出投资评级的公司包括 * 铜业公司：紫金矿业（Zijin H/A）[5][6][19] 洛阳钼业（CMOC H/A）[5][6][19] 江西铜业（JCC）[5][6][19] * 铝业公司：中国宏桥（Hongqiao）[5][6][19] 中国铝业（Chalco H/A）[5][6][19] 天山铝业（Tianshan）[5][6][19] 核心观点与论据 行业基本面与价格展望 * 工业金属基本面稳定 前景改善 此前担忧的因关税前购买行为正常化导致的需求疲软期（软着陆）在2023年第三季度并未如预期般出现[2] * 金属价格受到积极宏观经济主题的支撑 包括美国降息 美元走弱 对人工智能交易的信心 中国的"反内卷"政策以及因经济数据疲弱而出台的更多刺激政策的潜力[2] * 铜价展望：基本面与宏观面均构成支撑 预计2026/2027年将出现供应短缺并推高价格 依据是1) 矿山供应增长有限 2) 精炼产出面临压力 3) 长期需求驱动因素（电气化 技术等）保持强劲 4) 传统需求驱动因素复苏[3] * 铝价展望：需求表现不一 但供应持续受限 中国产量受限 其他地区增长空间有限[4] * 瑞银全球金属与矿业团队上调价格预测：将2025/2026年铜价预测从4.24/4.68美元/磅上调3%/3%至4.37/4.80美元/磅（9634/10582美元/吨）[3] 将2025/2026年铝价预测从1.11/1.16美元/磅上调5%/2%至1.17/1.18美元/磅（2579/2600美元/吨）[4] 公司盈利与目标价调整 * 基于更高的铜 铝 金价预测 上调多家公司盈利预测及目标价[5] * 具体盈利上调：紫金/洛阳钼业/江西铜业2025年盈利预测分别上调4%/5%/5% 2026年分别上调9%/6%/5%[5] 宏桥/中铝/天山2026年盈利预测上调5-8% 2025年预测基本保持不变（因已在2025年上半年回顾中上调）[5] * 具体目标价上调：紫金H/A目标价上调9% 洛阳钼业H/A上调6% 江西铜业上调5% 宏桥上调4% 中铝H上调9% 天山上调5%[5][6][19] * 调整中铝H股估值方法：将12个月目标市盈率从9.0倍设至9.5倍 以反映其潜在更高的派息率 股票回购以及从非交易路演中获得的积极信息[5][19] 估值与投资建议 * 报告给予紫金矿业（H/A） 洛阳钼业（H/A） 江西铜业 中国宏桥 中国铝业（H） 天山铝业"买入"评级[6][59] * 报告给予中国铝业（A股）"中性"评级[6][59] * 估值方法：对紫金 洛钼 江铜 中铝 天山使用市盈率（PE）法 对中国宏桥使用股息收益率法[44] * 关键风险：包括大宗商品价格波动 监管变化 生产中断 需求风险主要来自房地产与建筑 电网与设备 家电 机械和交通运输等行业[44] 其他重要内容 * 报告日期：2025年9月18日[1][7] * 数据来源：报告中引用了SMM（上海有色网）的库存数据[11][13][15][17][18] * 披露信息：瑞银与部分覆盖公司存在业务关系 例如在过去12个月内曾从中铝 洛钼 宏桥等公司获得投资银行服务报酬[59][60][62] 瑞银是紫金 江铜等公司的重要股东（持股≥1%）[59][62] 瑞银香港证券有限公司是部分覆盖公司的做市商[59][62] 瑞银持有江西铜业等公司≥0.5%的多头或空头头寸[59][62]

嗯 这是一份关于铝行业的深度研究报告 需要仔细梳理其核心内容和数据 用户要求用中文总结 采用markdown格式 并引用原文编号 先快速浏览全文 发现文档1就包含了最重要的核心观点 全球铝需求增长3% 库存虽低但近期上升 氧化铝价格下跌等关键信息 后续文档主要是详细的数据表格和图表支持 需要按照用户要求的几个方面进行分组总结 包括行业公司 核心观点 其他重要内容 特别注意要引用原文数字和百分比 并正确进行单位换算 文档4和13包含大量公司财务数据和估值信息 需要提取关键点 文档15和19提供了全球铝生产和需求的详细数据 这些都需要在总结中覆盖 注意用户要求不使用第一人称 以"公司"和"行业"代替 每个关键点后的引用编号不要超过3个 **行业与公司覆盖** * 行业为铝业 涵盖铝土矿 氧化铝和原铝全产业链[1][8] * 公司覆盖力拓 Rio Tinto Limited RIO AU 和 Rio Tinto Plc RIO LN 市值1083亿美元 目标价123澳元 上涨空间6% 评级增持[4] * 公司覆盖挪威海德鲁 NHY NO 市值131亿美元 目标价73挪威克朗 上涨空间11% 评级增持[4] * 公司覆盖Press Metal PMAH MK 市值109亿美元 目标价59马来西亚林吉特 上涨空间6% 评级增持[4] * 公司覆盖中国宏桥 1378 HK 市值300亿美元 目标价265港元 上涨空间8% 评级增持[4] * 公司覆盖中国铝业 2600 HK 市值176亿美元 目标价80港元 上涨空间18% 评级增持[4] * 其他覆盖公司包括Ma'aden Vedanta South32 Alcoa等[4] **核心观点与论据** * 全球铝需求年初至今增长3% 中国需求增长4% 中国以外地区需求增长2%[1] * 全球铝生产增长较弱 为15% 中国增长2% 中国以外地区持平[1] * 全球库存维持在低位约1125千吨 但自6月底以来已增加约300千吨 仍远低于2024年水平 且处于同期十年低位[1] * 氧化铝价格从7月底的约380美元/吨下跌至337美元/吨现货 同期铝价基本持平 氧化铝/铝价格联动比率处于13% 低于17%的平均水平[1] * 铝价年初至今上涨5% 远期曲线呈轻微正价差[1] * 摩根大通大宗商品研究团队认为今年市场平衡 明年将出现轻微过剩[1] * 中国7月原铝产量372万吨 同比增长1% 年初至今产量2540万吨 同比增长2%[19][60] * 中国7月原铝净进口207千吨 同比增长87% 年初至今净进口1376千吨[60] * 中国7月铝需求385万吨 同比增长3% 年初至今需求2670万吨 同比增长4%[60] * 全球7月原铝产量640万吨 同比增长27% 年初至今产量4270万吨 同比增长15%[19] **财务数据与估值** * 覆盖公司平均估值水平为EV/EBITDA 2025年74倍 2026年72倍 市盈率2025年140倍 2026年135倍 股息收益率42% 净债务/EBITDA为08倍[4] * 摩根大通2026财年净利润预测与市场共识存在差异 对Rio Tinto预测低于共识1-8% 对Norsk Hydro预测高于共识23%但2027财年低于共识15% 对South32预测低于共识31-40%[9] * 力拓 Rio Tinto 在铝业务上的EBIT占比预计从2025年的34%下降至2030年的12%[11] **其他重要内容** * 铝价表现优于其他大宗商品 年初至今上涨5% 仅次于钕镨氧化物 黄金和铜[30] * 成本曲线显示 当前铝价高于90百分位边际成本[45] * 中国铝需求结构为建筑25% 交通24% 电力14% 包装14% 机械9% 其他10%[92] * 中国铝产能区域分布为山东18% 内蒙古15% 新疆15% 云南11% 青海7% 甘肃7% 广西6% 河南5% 其他16%[95] * 全球铝需求区域分布为中国59% 欧洲13% 其他亚洲11% 北美10% 中东和非洲3% 拉丁美洲2% 其他2%[99] * 全球铝供应区域分布为中国59% 亚洲除中国外8% 中东10% 北美6% 欧洲4% 南美2% 其他11%[101] * 长期历史铝价平均为4033美元/吨 现货价格为2792美元/吨[104] * 全球铝市场预计2025年平衡 2026年出现228千吨盈余[107] * 全球主要铝生产商市场份额为中国宏桥82% 中国铝业58% 俄铝55% 力拓46% 信发集团45%[108]

欧盟铝行业出口现状 - 欧盟铝废料出口量在2024年达到创纪录的126万公吨 较五年前增长约50% 其中大部分流向亚洲[1] - 美国对铝征收50%进口关税 但对废料仅征收15% 这导致美国废料进口增加 出口减少 促使亚洲买家更关注欧盟供应[2] - 欧洲铝业协会表示 由于亚洲买家因补贴及较低劳工和环境标准能支付更高价格 欧洲公司难以竞争[2] 行业诉求与政策行动 - 欧盟铝行业敦促欧盟委员会对废金属出口征收约30%的关税 以防止其大量流出并导致国内生产商短缺[1] - 欧洲铝业协会和钢铁行业代表组织Eurofer已与欧盟委员会会面 推动征收出口税[3] - 欧盟执行机构于7月开始监测出口 并将在第三季度末评估是否需要采取行动[3] 废料对行业的重要性 - 废料不仅是国内生产商的资源 也是行业脱碳努力的关键部分 因为回收铝比从开采的铝土矿生产金属节省95%的能源[4] - 欧洲公司已投资7亿欧元（8.21亿美元） 将回收熔炉产能提高到1200万吨[4] 国际背景与行业分歧 - 48个非欧盟国家（包括印度和中国）已对黑色金属废料实施出口限制[5] - 钢铁行业也认为将废料留在欧洲至关重要 但更关注欧盟委员会即将宣布的遏制成品钢进口的新系统[5] - 回收行业组织EuRIC反对出口限制 认为废料出口是国内需求低和处理混合废料（如来自粉碎车辆）能力不足的结果[6]

财务业绩 - 2025年上半年收入同比增长41.0%至5.97亿美元 股东应占利润同比增长124.2%至2.48亿美元 超出预期主因氧化铝销售价格高于预期 [1] - 氧化铝销量同比增长3.0%至112.7万吨 销售均价同比上涨36.9%至529美元/吨 运营成本同比上升16.3%至260美元/吨 主因液碱等原材料价格上涨 [1] - 毛利率同比提升8.7个百分点至50.9% 毛利同比增长70.1% 受益于销量价格双升及有效成本控制 [2] 产能扩张 - 截至2025年8月建成氧化铝年产能300万吨 二期100万吨/年新产能建设进度超预期 预计2025年四季度或2026年一季度投产 [3] - 二期项目投产后将成为东南亚最大氧化铝生产商 显著提升区域市场地位 [3] 战略优势 - 成本优势：依托印尼丰富铝土矿和煤炭资源 享有低成本铝土矿供应及短距离运输优势 正扩建7万吨深水港口提升物流效率 [5] - 区域优势：项目位于Galang Batang经济特区 可享受长达20年税收优惠 产品辐射整个东南亚市场 [5] - 股东协同：三大股东在上下游产业链具强大优势 可实现氧化铝生产、消费及铝土矿供应环节的战略协同 [5] 股东回报与税务 - 首次派发上市后中期股息 派息比率约20% 反映财务状况稳健 [2] - 自2025年1月1日起适用全球最低税规则 企业所得税率从9%升至15% 增加约6个百分点 [2] 估值调整 - 2025年净利润预测上调7%至3.74亿美元 2026年预测上调9%至5亿美元 [5] - A股对应2025年及2026年预测市盈率分别为9倍和6倍 目标价上调58%至52.59港元 [5]

行业与公司 - **行业**：铝及氧化铝行业 - **公司**：Hydro、Press Metal（买入评级）、Alcoa、S32（中性评级）[1] 核心观点与论据 **铝市场** 1. **供需展望** - 2024/25年全球铝需求预计增长约2.5%，略低于历史趋势（3-4%），供需基本匹配，市场将出现小幅过剩[2] - 2026/27年需求增速可能超过3%，主要受电气化趋势驱动（尽管中国太阳能行业短期疲软）[2] - 供应增长受限：中国冶炼厂产能接近4500万吨上限，新增项目集中在印尼、印度、中东和非洲，但未来2-3年增量有限[2][8] 2. **价格与成本曲线** - LME铝价高于成本曲线，反映供需改善预期，中期价格风险偏向上行[2] - 印尼新增产能（2.2百万吨，2025-29年）对全球市场影响有限，因需求增长（2-3百万吨/年）可消化供应[10][15] 3. **欧洲与美国重启产能** - 欧洲约1百万吨闲置产能可能重启（如挪威150kt），但高成本设施（如斯洛伐克、罗马尼亚）重启概率低[19] - 美国重启产能（如Alcoa的55kt Warrick厂）受高成本和关税政策不确定性限制[20] **氧化铝市场** 1. **供应过剩风险** - 中国2025年新增7-10百万吨产能，印尼和印度分别新增6百万吨和2.5百万吨，而全球铝产量（氧化铝需求）增长有限[3][35] - 价格受成本曲线压制：2025年4月现货价（FOB澳大利亚）跌至330美元/吨后反弹至370-380美元/吨，接近成本曲线75-90分位[3][41] 2. **印尼氧化铝项目** - 印尼在建4个项目（2025-27年新增6百万吨产能），可能进一步加剧供应过剩[35] - 印尼氧化铝产能扩张对价格压力大于铝，因其资本和电力需求较低[35] **印尼供应焦点** 1. **铝冶炼产能扩张** - 印尼在建5个项目（如Adaro、Tsinghan），预计2025-29年新增2.2百万吨产能，但受土地和电力限制[10][13] - 电力约束：1百万吨铝产能需15TWh电力，占印尼年发电量5%，大规模扩张需煤炭发电快速增加[13] 2. **与镍行业对比** - 印尼镍产能10年内增长20倍，但铝供应增长更温和（预计1百万吨/年），因电力需求和资本密集度更高[12][15] 其他重要内容 - **库存数据**：LME铝库存中90%为俄罗斯原产，集中在亚洲仓库，对发达市场库存指标参考性有限[50] - **成本曲线影响**：印尼低成本项目可能挤压高成本产能（如欧洲），但不会导致价格跌至成本曲线[16] - **氧化铝价格波动**：2024年12月价格峰值（>800美元/吨）后快速回调，反映中国产能恢复和几内亚铝土矿出口反弹[24][34] 数据引用 - 中国铝产能上限：45百万吨[8] - 印尼铝新增产能：2.2百万吨（2025-29年）[10] - 氧化铝价格：330-380美元/吨（2025年4-7月）[3][41] - 欧洲闲置产能：约1百万吨（占2021年欧洲总产能23%）[19][20] 忽略内容 - 分析师联系方式、免责声明、图表数据细节（如库存图表）未纳入总结[5][6][55]

行业与公司 - 行业聚焦中国可持续发展和亚太地区脱碳进程[1] - 核心公司未明确提及但涉及多个关键行业（水泥、钢铁、铝、太阳能、电动汽车、电池等）[10][12] 核心观点与论据 **1 反内卷政策与脱碳关联性** - 中国反内卷运动旨在解决关键行业价格战和产能过剩问题这些行业与脱碳目标高度相关[7] - 政策信号密集释放：2025年7月1日至22日太阳能、材料、煤炭、新能源汽车等行业均被讨论[8] - 硬性减排行业（水泥、钢铁、铝）将重点淘汰老旧高污染产能其中铝行业执行标准最严格[10] **2 清洁技术行业影响** - 太阳能产业链（多晶硅/硅片/电池/组件）2022-2024年新增产能已采用新排放标准[11] - 若中国清洁技术（太阳能/EV/电池）竞争减弱依赖中国产品的国家脱碳成本可能上升220MtCO2/年的减排量将受影响[12] - 中国清洁能源产品出口覆盖全球191个国家2024年出口量可帮助其他国家减少1%年碳排放（4GtCO2全生命周期减排量）[12] **3 投资者关注度** - 2025年一季度中国可持续基金和能源转型主题资金流入显著增加[9] - 新加坡路演中20+投资者最关注反内卷与脱碳的交叉影响[3] 其他重要细节 - 煤炭产能检查覆盖8省（山西、内蒙古、安徽等）炼化和化工行业老旧产能占比分别达25%和14%[10] - 反内卷可能推动企业转向高利润率产品反而可能支持全球脱碳[13] - 研究覆盖冲突披露：摩根斯坦利可能与涉及公司存在业务往来[5]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：金属、采矿、钢铁行业 - **公司**：J.P. Morgan覆盖的公司众多，如Acerinox、Anglo American、Aperam等 [54] 纪要提到的核心观点和论据 中国金属库存与消费情况 - **库存情况**：过去十周高频数据显示库存下降速度放缓，上周铜库存增加3kt，铝库存增加26kt；铜、铝和锌库存连续3 - 4周上升，但仍处于5年多来同期最低实物吨数，表明实物市场供应紧张 [1][12][13] - **消费情况**：6 - 7月中国基础金属实物需求指标持续疲软；历史数据显示，中国铜库存通常从现在到9月会大幅去库存，过去5年接下来10周平均去库存200kt，因此7 - 9月是检验中国铜实物消费健康状况的重要时期；中国铜溢价在过去两周上涨70%，回升至约50美元/吨，但仍比5月的年内高点低约100% [1][12] 中国钢铁行业情况 - **钢厂利润**：过去三周中国钢厂利润率显著改善，推动铁矿石价格上涨约10%至102美元/吨；计算得出中国热轧卷板钢厂平均利润率自2023年以来首次扭亏为盈，螺纹钢利润率接近盈亏平衡，也是自2023年以来最强的盈利能力 [2] - **生产与消费**：Mysteel高频数据显示上周中国钢铁生产和消费持平；全球铁矿石发货量上周环比持平，但同比增长6%，中国港口铁矿石到货量环比增长14%；中国钢铁产量和表观消费量均有不同程度下降，其中螺纹钢表观消费量环比下降7.2%，同比下降10.8% [2][4] 美国铜进口关税影响 - **需求影响**：JPM商品研究估计，8月1日起实施的50%美国铜进口关税可能使美国需求下降约4%，由于美国约占全球需求的6%，这将对全球铜需求造成0.2%的拖累 [3] - **供应影响**：美国每年出口约540 - 580kt废铜，保留这些废铜可能有助于弥补该国每年700 - 800kt的初级铜供应缺口，但回收产能增加可能需要2 - 3年；预计潜在新增矿山供应量约为每年300万吨，但即使加快审批，增量新供应在未来十年前也不太可能实现 [3] 金属价格预测 J.P. Morgan商品研究给出了2025 - 2026年各季度基础金属（铝、铜、镍、锌）和贵金属（金、银、铂、钯）的价格预测 [9] 其他重要但可能被忽略的内容 - **研究分析师认证**：报告中标记“AC”的研究分析师需认证观点准确反映个人观点，且薪酬与特定推荐或观点无直接间接关联；韩国研究分析师还需按KOFIA要求认证分析出于善意，观点为自身意见 [50] - **研究覆盖范围**：分析师Dominic J. O'Kane覆盖众多公司，如Acerinox、Anglo American等 [54] - **评级分布**：截至2025年7月5日，J.P. Morgan全球股票研究覆盖、IB客户等不同类别下的股票评级（增持、中性、减持）分布情况 [55] - **法律实体与地区披露**：详细介绍了J.P. Morgan在阿根廷、澳大利亚、巴西等多个国家和地区的法律实体监管情况、业务范围及材料分发规定等 [74 - 94] - **免责声明**：强调报告信息来源可靠但不保证完整性和准确性；意见、预测等可能变化，不构成投资建议；使用了人工智能工具；J.P. Morgan可能存在利益冲突等 [95]

纪要涉及的行业或公司 - **行业**：金属（铝、铜、镍、锌、铅、锡等）、贵金属（黄金、白银、铂金、钯金等）、铁矿石与钢铁、煤炭、锂、铀等 - **公司**：Alcoa、Chalco、Hindalco、United Company Rusal、Century Aluminium、NALCO、Norsk Hydro、Antofagasta、Lundin Mining Corp、Sumitomo Metal Mining、Southern Copper、PT Vale Indonesia、Teck Resources、Vedanta、Korea Zinc、Boliden、Barrick、Anglogold Ashanti、Gold Fields、Harmony、Newmont、Resolute Mining、Zhaojin Mining Industry、Lingbao Gold、Zijin、Buenaventura、Penoles、SSR Mining、Wheaton Precious、Americas Silver Corp、CAP、Cliffs Natural Resources、Ferrexpo、Fortescue Metals Group、Kumba Iron Ore、NMDC Ltd、Whitehaven Coal、Shougang Fushan、Ramaco Resources、Arch Coal、Qinfa Group、Banpu、Yanzhou Coal、New Hope Coal India Ltd、Adaro Energy、Consol Energy Inc、Peabody Energy Corp、BHP Billiton、Exxon、Chevron、Woodside、BP、ERA、Cameco、Mega Uranium、Valterra、Impala等 纪要提到的核心观点和论据 铝行业 - **进口情况**：美国原铝进口自关税实施后较2024年下降15%，4 - 5月未锻造铝进口量较2024年下降16%，加拿大市场份额从2024年的70%降至63%，阿联酋份额从11%升至超20%；美国废铝进口量3 - 5月较2024年增长35%，主要来自墨西哥、加拿大和英国，且废铝隐含铝含量增加 [2][13][27] - **价格与需求**：美国中西部铝溢价接近“公允价值”，显示购买兴趣上升，但因关税豁免不确定性，购买量处于“正常”范围低端；预计LME铝价因美国购买改善和全球废铝供应收紧而上行；长期来看，美国新供应面临挑战，EGA计划2030年投产的600ktpa冶炼厂不足以实现自给自足 [19][33] - **加拿大金属流向**：Alcoa将部分原计划运往美国的金属重新定位到其他目的地，贸易数据显示更多加拿大金属运往欧洲 [20] 铜行业 - **进口情况**：美国精炼铜进口量年初至今较2024年几乎增长两倍，但近几周放缓，预计8月1日关税实施后进一步下降；半成品铜产品前置采购较慢，关税实施时可能面临更紧供应；美国是铜废料净出口国，废料价格折扣抵消COMEX溢价，国内加工能力有限 [3][35][45][49] - **价格与需求**：预计COMEX - LME价差到4季度达到40%，1季度26年达到45%；LME铜价因美国购买放缓和中国下半年需求疲软而面临压力 [71] - **豁免讨论**：印尼和智利在豁免讨论范围内，印尼精炼铜产量增长迅速，智利2024年占美国精炼铜进口量的70%，两国若获豁免将有重要意义 [63][70] 其他金属行业 - **镍**：全球镍库存情况展示，预计镍价在不同情景下有不同表现，市场受供应和需求（如中国新能源汽车销售）影响 [175][376] - **锌**：全球锌库存情况展示，中国精炼锌进出口和产量数据呈现，预计锌价在不同情景下有不同表现，市场供需接近平衡 [190][376] - **铅**：预计铅价在不同情景下有不同表现 [376] - **锡**：预计锡价在不同情景下有不同表现 [376] - **锂**：锂化学价格展示，预计锂价在不同情景下有不同表现，市场目前似乎处于低谷，需更多供应削减以限制2026年上行空间 [215][378] - **铀**：铀价（现货和长期）展示，预计铀价在不同情景下有不同表现，现货需求回归，美国政策支持公用事业合同回归 [223][378] 贵金属行业 - **黄金**：预计黄金价格在不同情景下有不同表现，因美元下跌、ETF强劲购买、央行持续购买和不确定性支撑避险需求而有进一步上行空间 [377][82] - **白银**：预计白银价格在不同情景下有不同表现，受美元走弱和ETF购买支撑，但因近期表现突出，预计后续表现滞后于黄金 [377][82] - **铂金**：预计铂金价格在不同情景下有不同表现，因珠宝需求改善和地上库存减少而上涨后可能暂停 [377][82] - **钯金**：预计钯金价格在不同情景下有不同表现，因俄罗斯供应强劲和中国需求面临结构性挑战而基本面走弱 [377][82] 铁矿石与钢铁行业 - **中国市场**：中国钢铁产量、库存、出口、高炉和电弧炉利用率、废钢比、利润率等数据展示，铁矿石进口、港口库存、到货量等数据呈现 [264][281] - **全球市场**：全球钢铁产量情况展示 [270] 煤炭行业 - **中国市场**：中国煤炭进口（包括动力煤和炼焦煤）、生产、库存、发电等数据展示 [298][330] - **印度市场**：印度煤炭进口、生产、库存、消费等数据展示 [307][312] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **价格预测**：摩根士丹利对各金属和大宗商品给出不同情景（牛市、基础、熊市）下的价格预测，涵盖2025 - 2030年及长期名义价格 [376][377][378] - **风险提示**：研究报告涉及经济制裁相关内容，提醒投资者确保投资活动符合适用制裁规定；还包含众多关于摩根士丹利研究报告的重要披露，如分析师认证、利益冲突、评级定义、行业观点等 [379][380]

报告行业投资评级 报告未明确提及行业整体投资评级，但对各细分行业部分公司给出了评级，如对中国宏桥（1378 HK）、紫金矿业（2899 HK/601899 CH）等给出买入评级，对江西铜业（358 HK/600362 CH）等给出持有评级 [249]。 报告的核心观点 - 中美贸易谈判改善市场情绪，6月基本金属走强，但地缘政治争端和关税谈判未决，短期内不确定性仍将笼罩金属市场，更看好中国材料中的黄金和铜相关标的 [10] - 各细分行业表现分化，铜价受库存和供应影响有支撑但也有下行风险，铝行业基本面良好但太阳能安装放缓或影响需求，锂价复苏延迟，钢铁行业供应过剩价格疲软，水泥价格承压但成本下降使利润有韧性，玻璃价格和利润低迷，包装纸需求疲软 [2][5][149][169] 各行业总结 铜 - LME铜现货价格上周突破10000美元/吨，3个月期货贴水超300美元/吨，因铜运往美国导致区域供应不匹配，LME库存年初至今下降180kt，COMEX库存增加115kt [2][34] - 预计铜价受低库存和精矿短缺支撑，但高价可能影响需求，美国库存过剩或压低价格 [34] - 艾芬豪将卡莫阿 - 卡库拉铜矿2025年铜产量指引下调28%至370kt - 420kt [2] 铝 - 中国铝产量呈上升趋势，5月同比增长5%，年初至今增长4%，因冶炼厂利润提高和需求强劲，原材料氧化铝和煤炭价格下降使上半年利润大幅扩张 [76] - 铝行业基本面良好，有4500万吨产量上限和多方面需求支撑，但下半年太阳能安装放缓可能影响需求 [76] 黄金 - 6月中旬金价因伊朗 - 以色列争端涨至超3400美元/盎司，月末回落至约3250美元/盎司 [120] - 预计黄金受全球经济增长、贸易动态不确定性和央行持续购买支撑 [120] 锂 - 锂现货价格跌破60000元/吨，环比下降6%，年初至今下降21%，因供应充足、需求稳定和锂辉石价格下降 [149] - 预计年内供应仍充足，关税政策和宏观环境可能影响需求，锂价复苏延迟 [149] 钢铁 - 中国房地产新开工同比下降约23%，但钢铁出口同比增长9%，中国钢价因供应过剩保持疲软，热卷（不含增值税）约400美元/吨处于四年低点 [169] - 若无政府主导的减产，行业可能持续供过于求，价格受压 [169] 水泥 - 6月水泥价格下降、库存积累，需求整体疲软，年初至今产量下降4%，因煤炭价格下降短期内利润预计保持良好 [199] - 预计短期内水泥价格因需求低迷承压，但成本下降使利润有韧性，有效错峰生产是价格关键 [199] 玻璃 - 6月玻璃价格下降6%，行业利用率约78%同比下降6%，供应充足导致库存积累，价格低迷使利润薄弱 [223] - 预计2025年需求下降，价格处于历史低位，利润因价格低迷保持在低位 [223] 包装纸 - 6月国内需求因淡季和谨慎情绪疲软，库存积累，成本下降使利润略有恢复，平均销售价格略有反弹 [234] - 短期内需求预计仍疲软，7 - 8月需求或有改善，但全年因产能过剩价格和利润仍低迷 [234]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 贸易战对全球活动的影响小于预期，将2025年全球铝需求预测从同比1.1%上调至1.8%，但因政策变化下调2027年需求预测 [3] - 预计2025年下半年至2027年全球铝市场将出现过剩，2026年过剩量达100万吨，为2020年以来最大 [8] - 因印尼产能增长快于预期，上调2026和2027年原铝产量预测 [3] - 氧化铝和能源价格下跌带来的成本通缩，将使铝价在2026年前面临下行压力 [3] - 基于库存和成本+利润率价格预测框架，预计2026年初铝价将跌至2100美元/吨，随后在2150 - 2550美元/吨区间波动 [3] 根据相关目录分别进行总结 全球铝市场供需情况 - 2025年全球铝需求预测上调至同比1.8%，2026和2027年需求因太阳能需求下降而减少 [3][8] - 预计2026 - 2027年印尼新增三座0.5百万吨/年产能的冶炼厂，上调印尼供应预测 [8] - 2026年铝市场预计过剩100万吨，为2020年以来最大 [8] 印尼供应情况 - 上调印尼原铝产量预测，包括青山/新发合资冶炼厂等项目 [12] - 预计到2030年，印尼铝产量将占中国以外地区的9%，全球的4% [13] - 降低印尼新冶炼厂的资本支出成本估计，预计工厂在铝价2150 - 2550美元/吨时可实现10 - 20%的内部收益率 [14] 太阳能需求情况 - 因两项政策出台，下调中国太阳能行业铝需求预测，2026 - 2030年全球太阳能安装预测平均下调11% [20] - 2027年太阳能行业铝总需求减少0.7百万吨（0.6%），其中原铝需求减少约0.5百万吨，废铝需求减少约0.2百万吨 [20] 价格情况 - 因成本通缩和市场平衡宽松，铝价预计将重置下行 [27] - 预计氧化铝价格将在350 - 400美元/吨区间交易，低于2024年末的800美元/吨 [27] - 预计2024年四季度至2025年四季度，铝运营成本将降低超300美元/吨 [27] 市场平衡情况 - 2025年下半年至2027年市场过剩将降低高成本冶炼厂的预期利润率，成本通缩将导致价格预测下调 [28] - 低价将刺激铝需求增长，预计2028年市场将恢复平衡 [28]