股价表现 - 老铺黄金股价下跌7.83%至753港元 成交额达19.2亿港元[1] - 股价尾盘跌幅近9%[1] 价格调整与毛利率 - 公司2025年上半年仅进行1次价格调整 受金价快速上涨影响[1] - 上半年毛利率为38.1% 同比下滑3.2个百分点[1] - 公司每年进行两至三次产品价格调整 2025年已完成第二次调价[1] 股权解禁情况 - 6月底有6905万股股份解禁 占总股本41.01%[1] - 解禁股东包括早期投资机构 创始人徐高明及员工持股平台[1] 行业环境与机构观点 - 老铺黄金是金价强劲上涨的直接受益者[1] - 坚挺的金价走势及中国央行增持黄金储备强化消费者对黄金保值功能的信念[1] - 产品价格上调有助于保护公司下半年利润率[1]

市场指数表现 - A股三大指数集体上涨 沪指涨0.13%报3812点 深证成指涨0.38% 创业板指涨1.27% [1] - 科创50指数涨1.09%报1259.10点 沪深300指数涨0.21%报4445.36点 [1] - 中证500指数微涨0.05%报6932.11点 中证1000指数涨0.06%报7230.17点 [1] - 全天成交额2万亿元 较前一交易日缩量1481亿元 [1] 行业板块表现 - 石油开采板块走高 准油股份涨停 [1] - 通信服务板块走强 二六三涨停 中国联通涨超5% [1] - 影视概念活跃 金逸影视等多股涨停 [1] - 旅游酒店板块拉升 凯撒旅业涨停 [1] - 通信设备板块涨幅居首达2.60% 电子元器件板块涨2.47% [2] - 电脑硬件板块涨1.99% 文化传媒板块表现积极 [2][3] - 餐饮旅游板块5日涨幅达2.26% [2] 弱势板块表现 - 锂矿概念走低 天齐锂业 盛鑫锂能领跌 [1] - 光伏设备板块下挫 上能电气跌近10% [1] - 珠宝首饰板块普跌 潮宏基跌逾6% [1] - 电池 PEEK材料及有机硅等板块跌幅居前 [1] 资金流向 - 电子元器件板块获资金净流入 [2] - 电信板块资金关注度提升 [2]

国内黄金价格动态 - 国内品牌金店金价整体持稳 部分金店价格微跌 周生生黄金价格下跌1元/克至1073元/克[1] - 上海中国黄金价格维持999元/克 为最低价金店 与最高价金店价差缩小至74元/克[1] - 老庙黄金价格下跌2元/克至1071元/克 六福 周大福 周六福 金至尊 老凤祥 潮宏基等金店价格持平[1][3] 铂金价格及回收价格 - 铂金价格转跌 周大福铂金饰品价格下跌7元/克至554元/克[4] - 黄金回收价格小幅下跌1.7元/克 各品牌回收价差显著 老凤祥回收价最高达831.80元/克 周生生最低为816.60元/克[4] 国际金价走势 - 现货黄金昨日创历史新高3673.55美元/盎司后回落 收报3625.04美元/盎司 跌幅0.30%[7] - 今日金价重新上涨0.47%至3642.04美元/盎司 受地缘政治及经济数据影响[7] - 以色列空袭卡塔尔首都引发避险情绪 但局势可控导致情绪回落 美国非农就业数据下修91.1万岗位 降息预期升温支撑金价[7]

核心观点 - "痛金"产品结合热门IP与黄金饰品 受到年轻消费者追捧 价格远超普通足金饰品 单价普遍超过2000元/克 最高达2600元/克 约为普通足金饰品价格的2倍 [1][2] - 品牌金店积极布局IP联名产品 包括周大福、周生生、老庙黄金、潮宏基等 产品涵盖迪士尼、王者荣耀、三丽鸥家族等知名IP [2] - 消费者转向水贝市场或网上小型珠宝店购买低价"痛金" 但存在产品造假和黄金含量存疑风险 [3] - "痛金"回收渠道受限 折价严重 除部分限量款外多数难以售出 品牌金店仅支持以旧换新或按普通饰品回收价回收 [3][5] 市场表现与定价 - 周大福0.5克大头史迪奇黄金转运珠吊坠售价1311元 单价超2600元/克 [1] - 周生生、潮宏基等品牌"痛金"产品折算后单价均超2000元/克 [2] - 社交平台相关话题阅读量超千万 消费者愿意"为IP买单" [2] - 水贝市场售价873元/克 约为品牌金店一半价格 [3] - 网上小型珠宝店同款产品售价仅为正版一半 1.37克Hello Kitty串珠售价1120元 [3] 行业参与情况 - 周大福推出迪士尼系列产品 [2] - 周生生拥有Hello Kitty等IP产品 [3] - 老庙黄金推出《天官赐福》联名黄金饰品 单件售价达3000元 [2] - 潮宏基参与IP联名产品布局 [2] 产品特性与风险 - IP授权费、工艺复杂性和独特性导致高溢价 [2] - 产品价值取决于IP吸引力持续性 多数IP昙花一现 [4] - 联名合作有期限限制 过期后产品价值减小 [5] - 流通存在圈层化特点 价格相对固定 部分产品十年未涨价 [5]

高端商场与珠宝行业研究纪要 涉及的行业与公司 * 高端商场行业 聚焦SKP系列商场[1][6][13] * 珠宝行业 包括周大福 周生生 老铺黄金 宝格丽 卡地亚等品牌[4][18][24] 核心财务数据与业绩表现 SKP商场销售数据 * 2025年8月销售额预计增速100%-200% 需达成3.6亿元才能实现200%增速[1][6] * 2025年7月底累计实现销售额14亿元 全年销售预期25亿元[1][12] * 2024年2月 4月 8月和11月销售额均超1亿元 11月达1.9亿元[1][11][15] * 2024年9月基数较高 为4,770万元 2025年9月预计持平或略有增长[1][7] 珠宝品牌销售表现 * 黄金珠宝涨价后日销从800万元增至1,500万元 周末单日可达2,000万元[1][5] * 周大福2025年销售额从1,600万降至1,000万 中国黄金下降幅度最大达50% 周生生仅下降3%[4][24] * 2025年7月7日至17日国际珠宝销售额同比下降48% 宝格丽大单下降显著[1][18] 市场动态与消费趋势 价格调整策略 * 珠宝行业2025年多次调价 周大福3月31日左右提价约10%[4][22] * 商场通过提前10天公示提价 严格管理提价与促销活动关系[4][21] * 情人节和七夕前采取提前涨价策略吸引顾客购买[22] 客户结构变化 * 老客户与奢侈品消费重叠度从50%增至70%以上[1][18] * 成立大客户部 通过与超跑俱乐部 高尔夫球会员等高端客群融合挖掘市场[17] * 为VIP客户提供更大接待空间 迎合高端客户需求[1][8] 促销活动与运营策略 活动安排与效果 * 2025年七夕活动因阅兵影响提前安排 导致周六仅营业四小时[2] * 8月14日和15日定为主要活动日 但效果不佳[3] * 促销活动包括全馆返化妆品礼金 满千返50 会员卡返点积分等 综合可达八至九折[14] * A级活动月份为4月 8月和11月 B级活动如2月情人节期间促销[25] 品牌布局与竞争 * 商场一层定位为国际珠宝和奢侈品品牌 不会轻易调整布局[10][31] * 老铺品牌地位提升 商场调整麦昆位置给老铺并承担装修延期费用[19] * 新进珠宝品牌产值提升有限 大多在100万左右 未形成显著冲击[32] 风险因素与未来展望 短期挑战 * 2025年8月大部分品类销售下降 仅黄金品类保持正增长[3] * 8月1日至今整体SKU销量下降11% 活动期间销售不理想[4][20] * 国际珠宝在二级市场表现差 不保值导致消费者兴趣降低[18] 未来预期 * 2025年11月若无涨价 数据可能与8月持平或略低 但消费旺季整体业绩看好[15] * 2026年销售可能面临下滑风险 尚无明确措施完全避免[33] * 营商环境一般 各品牌可能进一步加强促销力度应对第四季度[28] 其他重要信息 * 饰品占比87.5% 摆件占比12.5% 通过2月份1,700万元大单实现份额提升[17] * 朗仕品牌表现强劲 2025年2月销售超预期 3月达6亿元[16][17] * 黄金价格稳定 市场供给扩张 包括存量和二手市场货量增加[4][30]

黄金饰品价格表现 - 国内多家金饰品牌价格突破1070元/克 [1] - 周生生足金饰品标价1074元/克 较前日上涨8元/克 [1] - 周大福 老凤祥 六福珠宝等品牌报价1073元/克 较前日上涨13元/克 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现营收41.02亿元，同比增长19.54%，归母净利润3.31亿元，同比增长44.34%，扣非归母净利润3.30亿元，同比增长46.14% [1] - 2025年第二季度公司实现营收18.50亿元，同比增长13.13%，归母净利润1.42亿元，同比增长44.29%，扣非归母净利润1.42亿元，同比增长46.10% [1] 收入结构分析 - 珠宝业务收入39.73亿元，同比增长21.22%，皮具业务收入1.23亿元，同比下降17.77% [2] - 时尚珠宝产品营收19.9亿元，同比增长20.33%，传统黄金产品营收18.3亿元，同比增长23.95% [3] - 直营渠道营收11.72亿元，同比增长4.75%，加盟代理营收22.44亿元，同比增长36.24%，网络渠道营收5.66亿元，同比下降5.8% [3] 业务发展策略 - 新增"东方美学"特色黄金产品线，打造梵华、故宫文化等系列爆款产品 [3] - 推出布丁狗、人鱼汉顿、线条小狗、黄油小熊四个IP授权系列，激活IP粉丝经济 [3] - 实施"1+N"品牌战略，推进子品牌Souffle差异化战略和FION品牌升级改造，培育Cevol品牌成长 [6] 门店网络拓展 - 截至2025年上半年珠宝门店总数1540家，其中加盟门店1340家（较年初净增68家），直营门店202家（较年初减少37家） [3] - 子品牌Souffle门店60家，新奢钻石品牌Cevol精耕上海嘉里中心标杆门店 [3] - 成功进驻柬埔寨核心商圈，在金边永旺商场及西港Umall商场开设2家门店 [4] - 2024年已在马来西亚吉隆坡和泰国曼谷开设门店，2025年继续优先布局东南亚市场 [5] 盈利能力提升 - 2025年上半年毛利率23.81%（同比下降0.34个百分点），第二季度毛利率24.88%（同比上升1.58个百分点） [4] - 销售费用率9.27%（同比下降2.09个百分点），管理费用率1.56%（同比下降0.36个百分点） [4] 未来增长前景 - 公司定位年轻时尚女性，作为黄金珠宝品牌年轻化代表，有望享受黄金珠宝首饰化、年轻化红利 [8] - 预计2025-2027年营业收入增速分别为20%、18%、16%，归母净利润增速分别为158%、26%、23% [8] - 预计2025-2027年EPS分别为0.56元/股、0.71元/股、0.87元/股，对应PE分别为28倍、22倍、18倍 [8]

核心财务表现 - 25年上半年收入46.0亿元，同比下降43.9% [1] - 25年上半年毛利13.9亿元，同比下降7.4% [1] - 25年上半年归母净利润5.9亿元，同比下降1.3% [1] - 25年第二季度收入19.2亿元，同比下降38.5% [1] - 25年第二季度毛利6.9亿元，同比下降3.2% [1] - 25年第二季度归母净利润3.4亿元，同比增长31.3%，表现超预期 [1] - 派发中期股息0.25元/股，派息比率45.7% [1] 收入结构分析 - 25年第二季度素金类收入13.0亿元，同比下降46.9% [2] - 25年第二季度镶嵌类收入1.6亿元，同比下降35.2% [2] - 自营线下收入3.6亿元，同比增长9.1% [2] - 线上收入6.3亿元，同比增长2.6% [2] - 加盟收入8.4亿元，同比下降60.0% [2] - 加盟渠道中素金收入5.4亿元，同比下降68.8% [2] - 加盟渠道中品牌使用费1.7亿元，同比增长32.0% [2] - 收入下滑主因金价高位震荡导致加盟商关店及降低补货频次 [2] - 25年第一季度和第二季度毛利增速分别为-11.3%和-3.2%，销售趋势边际持续好转 [2] 盈利能力分析 - 25年第二季度毛利率36.1%，同比提升13.1个百分点，环比提升9.9个百分点 [3] - 毛利率大幅改善主因金价上涨及收入结构变动 [3] - 25年第二季度销售费用率12.7%，同比提升3.7个百分点 [3] - 25年第二季度管理费用率1.2%，同比提升0.3个百分点 [3] - 销售费用金额同比下降13% [3] - 管理费用金额同比下降18% [3] - 25年第二季度归母净利率17.7%，同比提升9.4个百分点 [3] 渠道发展状况 - 25年上半年末终端门店4718家，环比减少290家 [3] - 加盟店同比减少344家 [3] - 自营店同比增加54家 [3] - 公司逆势扩张直营门店以加强品牌形象 [3] - 上半年直营渠道平均单店收入同比下降21.3% [3] - 上半年直营渠道平均单店毛利同比增长6.0% [3] 行业环境与展望 - 25年第二季度金价经历4月冲高后维持高位震荡 [4] - 行业金饰消费量同比下降24% [4] - 行业金条消费量同比增长18% [4] - 公司积极调整渠道及产品结构顺应高金价趋势 [4] - 预计消费者逐步消化金价涨幅后，下半年行业有望在低基数下回暖 [4] - 公司以较低品牌使用费拓展市场，并进入SKP等高端渠道 [4] - 预计公司25-26年归母净利润分别为11.1亿元和12.9亿元 [4] - 当前股价对应25年市盈率约14倍，26年市盈率约12倍 [4] - 股息率约6% [4]

财务表现 - 25H1收入41.0亿元 同比增长19.5% 归母净利润3.3亿元 同比增长44.3% 派发中期股息0.1元/股 派息比率27% [1] - 25Q2收入18.5亿元 同比增长13.1% 归母净利润1.4亿元 同比增长44.3% 利润端表现超预期 [2] - 25H1毛利率23.8% 同比下降0.3个百分点 25Q2毛利率24.9% 同比上升1.6个百分点 [4] - 25H1销售/管理/研发/财务费用率分别为9.3%/1.6%/1.1%/0.4% 同比变化-2.1/-0.4/+0.2/-0.1个百分点 费用金额基本平稳 [4] - 25Q2净利率7.7% 同比提升1.7个百分点 盈利能力显著改善 [4] 业务构成 - 25H1时尚珠宝收入19.9亿元 同比增长20.3% 传统黄金收入18.3亿元 同比增长24.0% 皮具收入1.2亿元 同比下降17.4% 品牌授权及加盟服务收入1.2亿元 同比下降0.5% [3] - 25H1自营收入11.7亿元 同比增长4.8% 网络渠道收入5.7亿元 同比下降5.8% 加盟代理收入22.4亿元 同比增长36.2% 批发收入1.0亿元 同比增长97.1% [3] - 25Q2收入增速边际放缓至13.1% 主因直营转加盟及线上追求更高质量增长所致 [3] 渠道拓展 - 截至25H1末珠宝门店总数1540家 直营店净减少37家 加盟店净增加72家 加盟超额完成拓展目标 [5] - 预计年内净开门店150-200家 受益于H2开店旺季 [5] - 潮宏基|Soufflé品牌店达60家 FION通过快闪活动提升品牌调性 [5] - 成功进驻柬埔寨核心商圈 马来西亚及泰国门店表现优异 [6] 行业与战略 - 金价上涨及黄金工艺提升催化金饰日常佩戴与悦己需求 行业增长驱动由渠道转向品牌与产品 [6] - 公司推出串珠/IP类低单价一口价产品 受金价上涨影响小 在品类中占据核心心智 [6] - 发力臻金、花丝等品牌印记系列表现优异 作为黄金珠宝板块新消费情绪龙头之一 [6] - 预计25-26年归母净利润5.1/6.4亿元 当前股价对应PE约27/22倍 [6]

**行业与公司** 行业涉及中国新消费市场 包括潮流玩具 软饮料 宠物食品 珠宝黄金 化妆品 运动户外等多个细分领域 公司提及泡泡玛特 安踏 海尔智家 老铺黄金 毛戈平 句子 东鹏 盐津铺子 始祖鸟等[1][17][22] **核心观点与论据** - 中国消费市场规模约四十几万亿 年增长率5%-7% 存在代际变化 下沉市场 流量经济等结构性机会[3] - 新消费模式以消费者需求为导向 强调实用价值与情绪价值 消费者喜爱度是投资价值重要标准[5][6] - 二手黄牛市场对品牌评价具双刃剑效应 需管控价盘量盘 泡泡玛特应对策略较成功[7][13] - 下沉市场品牌机会丰富 因基础设施完善 知识产权保护加强 物流数字化发展[11] - 企业增长可通过DTC模式 万店经营 首店经济 中高端化 多品牌/品类及全球化实现 安踏收购斐乐 海尔智家全球化是成功案例[1][17] - "第二次呼吸"战略助企业突破短期能力极限 实现长期成长 如安踏和海尔智家转型[18] **其他重要内容** - Z世代（18-25岁）消费信心最充足 千禧一代质价比挑剔 新老年人注重养生/宠物/旅游[8] - 农村年龄偏大群体因就业难导致信心不足 需关注[9] - 泡泡玛特通过不拍动画片保留IP想象空间 契合年轻人同人文学偏好[10] - 精品店采用少店高效策略（如老铺黄金40+店） 快消品需万店协同能力[19] - 投资者应关注市盈率反映的市场认可度 资金流向梯队公司（如宠物行业乖宝→中宠）[20] - 结构性机会不限于高增长子行业 如老铺黄金在珠宝行业（整体增速-2%）通过奢侈品赛道突破 始祖鸟从不打折成硬货[22][23] **数据与百分比引用** - 社零规模四十几万亿 年增5%-7%[3] - 运动户外收入增18% 限制茶饮增21% 潮流玩具增14% 宠物食品增8% 软饮料增6%[21] - 珠宝黄金行业整体增速-2%[22] - 深圳罗湖万象城面积128亿平方米 西安赛格年销售额130亿[12] - 泡泡玛特市值大于三丽鸥[16] - 乖宝估值近50倍[20]