财务表现 - 2024年营业总收入5.02亿元，同比上升24.11% [1] - 归母净利润2221.94万元，同比上升270.9% [1] - 第四季度营业总收入1.58亿元，同比下降2.74%，但归母净利润1944.99万元，同比上升316.47% [1] - 扣非净利润2146.59万元，同比上升251.88% [2] - 净利率4.43%，同比增237.69% [2] - 每股收益0.06元，同比增272.17% [2] - 每股经营性现金流0.11元，同比增295.91% [2] 费用与负债 - 销售费用、管理费用、财务费用总计1.0亿元，三费占营收比19.95%，同比减6.89% [2] - 财务费用变动幅度151.54%，主要因汇率变动导致汇兑损益较上年同期变动 [2] - 有息负债1.84亿元，同比增29.80% [2] - 短期借款变动幅度28.55%，因报告期增加短期借款 [4] 资产与现金流 - 货币资金1.74亿元，同比增7.70% [2] - 应收账款4124.77万元，同比减20.23% [2] - 经营活动产生的现金流量净额变动幅度295.91%，因销售回款增加及支付的各项税费增加 [3] - 筹资活动产生的现金流量净额变动幅度-66.45%，因购买库存股 [3] - 现金及现金等价物净增加额变动幅度199.75%，因销售回款增加、支付税费增加及购买库存股 [3] 业务与投资 - 毛利率28.04%，同比减7.57% [2] - 存货变动幅度20.4%，因自拍卖行提回原已拍皮张及增加库存商品备货 [4] - 投资性房地产变动幅度-12.41%，因报告期出售减少 [4] - ROIC为1.81%，近年资本回报率不强 [5] - 公司上市15年以来累计融资总额15.27亿元，累计分红总额7522.62万元，分红融资比0.05 [5] 其他关注点 - 应收账款占最新年报归母净利润比达185.64% [1] - 货币资金/流动负债为55.64%，近3年经营性现金流均值/流动负债为9.99% [5]

财务表现 - 2024年营业收入为5.02亿元，同比增长24.11% [1] - 归属于上市公司股东的净利润为2221.94万元，同比增长270.90% [1] - 基本每股收益为0.0594元/股 [1] 利润分配 - 公司计划不派发现金红利 [1] - 不送红股 [1] - 不以公积金转增股本 [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025Q1集团流水中双增长，安踏/FILA/其他品牌（含Maia Active）流水分别为高单、高单、65 - 70%增长，FILA及其他品牌表现好于预期，总体线上增长近20%，线上好于线下 维持盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润134.6/149.9/165.7亿元，当前股价对应PE为16.6/14.9/13.5倍 公司各品牌定位清晰，主品牌打造爆品并在新业态突破；Fila潮牌及儿童调整迅速，组织变革后持续高质量增长；高端垂类品牌维持高速增长；收购狼爪补全户外矩阵并加速全球化渠道发展，深化战略，维持“买入”评级 [6] 各品牌情况总结 安踏 - 2025Q1安踏品牌流水高单增长，成人/儿童线下流水高单/高单增长，电商流水低双增长 库销比<5，环比Q4底改善，线下折扣持平、线上折扣略加深 常规门店调改、新业态发展有望带动店效增长，超级安踏店效高于普通大货门店，安踏冠军预计平均月店效超50万元 [6] FILA - 2025Q1 FILA流水高单增长，大货中单增长，儿童及潮牌分别低双增长/中双增长 库销比维持5左右，折扣略加深，大货专业品类增长突出，儿童电商流水增长超20%，潮牌产品差异化提升 [6] 其他品牌（含Maia Active） - 2025Q1其他品牌流水增长65 - 70%，迪桑特增长接近60%，可隆翻倍增长，Maia Active显著增长，迪桑特及可隆品牌定位清晰，可隆品牌势能提升 公司拟以2.9亿美金基础对价收购狼爪品牌100%权益，狼爪定位中端大众户外市场，与旗下始祖鸟、迪桑特形成差异化覆盖，收购后预计与集团协同，补全户外矩阵并加速全球化渠道布局 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|62356|70826|78576|86693|94871| |YOY(%)|16.2|13.6|10.9|10.3|9.4| |净利润(百万元)|10236|15596|13458|14991|16567| |YOY(%)|34.9|52.4|-13.7|11.4|10.5| |毛利率(%)|62.6|62.2|62.5|62.8|63.2| |净利率(%)|16.4|22.0|17.1|17.3|17.5| |ROE(%)|18.3|23.4|17.7|17.3|16.9| |EPS(摊薄/元)|3.6|5.6|4.8|5.3|5.9| |P/E(倍)|21.8|14.3|16.6|14.9|13.5| |P/B(倍)|4.1|3.4|3.0|2.7|2.3| [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025Q1集团流水中双增长，安踏/FILA/其他品牌（含Maia Active）流水+高单/+高单/+65 - 70%，FILA及其他品牌表现好于预期，总体线上增长近20%，线上表现好于线下 [6] - 维持盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润134.6/149.9/165.7亿元，当前股价对应PE为16.6/14.9/13.5倍 [6] - 公司各品牌定位清晰，主品牌成功打造爆品并于新业态取得突破；Fila潮牌及儿童调整迅速，预计组织变革后持续高质量增长；高端垂类品牌预计维持高速增长；收购狼爪补全户外矩阵并加速全球化渠道发展，深化单聚焦、多品牌、全球化战略，维持“买入”评级 [6] 各品牌情况总结 安踏 - 2025Q1安踏品牌流水高单增长，成人/儿童线下流水高单/高单增长，电商流水低双增长 [6] - 经营指标良好，库销比<5，环比Q4底改善，线下折扣持平、线上折扣略有加深 [6] - 预计常规门店调改、新业态蓬勃发展有望带动店效增长，超级安踏店效显著高于普通大货门店；安踏冠军预计平均月店效超过50万元 [6] FILA - 2025Q1 FILA流水高单增长，大货中单增长，儿童及潮牌分别低双增长/中双增长 [6] - 经营指标相对健康，库销比维持5左右，折扣略加深，FILA大货专业品类增长突出，儿童电商流水增长超20%，潮牌产品差异化提升 [6] 其他品牌（含Maia Active） - 2025Q1其他品牌流水增长65 - 70%，其中迪桑特增长接近60%，可隆翻倍增长，Maia Active显著增长，迪桑特及可隆品牌定位清晰，流水延续亮眼表现，可隆品牌势能提升 [7] - 公司拟以2.9亿美金基础对价收购狼爪品牌100%权益（全球业务），狼爪定位中端大众户外市场，与旗下始祖鸟、迪桑特形成差异化覆盖，收购后预计与集团实现多方面协同，补全集团户外矩阵并加速全球化渠道布局 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|62356|70826|78576|86693|94871| |YOY(%)|16.2|13.6|10.9|10.3|9.4| |净利润(百万元)|10236|15596|13458|14991|16567| |YOY(%)|34.9|52.4|-13.7|11.4|10.5| |毛利率(%)|62.6|62.2|62.5|62.8|63.2| |净利率(%)|16.4|22.0|17.1|17.3|17.5| |ROE(%)|18.3|23.4|17.7|17.3|16.9| |EPS(摊薄/元)|3.6|5.6|4.8|5.3|5.9| |P/E(倍)|21.8|14.3|16.6|14.9|13.5| |P/B(倍)|4.1|3.4|3.0|2.7|2.3| [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 安踏体育作为我国运动鞋服龙头公司，深耕行业多年形成竞争壁垒，通过多品牌运营等方式稳固发展，且具备海外扩张预期，增长空间较大，持续看好公司多品牌运营下主品牌及 FILA 贡献运营稳定性以及户外赛道贡献运营成长性，叠加规模化下费率可控且具备海外扩张预期，维持“买入”评级 [7] 市场表现 - 2025 年 4 月 11 日收盘价 83.85 港元，一年内最高/最低为 107.50/65.55 港元，总市值和流通市值均为 235,384.82 百万港元，资产负债率为 40.74% [3] 各品牌 Q1 流水表现 - 安踏品牌 25Q1 流水同比录得高单位数正增长，经营稳健；FILA 品牌 25Q1 流水同比录得高单位数正增长，经营状况延续 24Q4 的改善趋势；所有其他品牌 25Q1 流水同比录得 65 - 70%的正增长，在户外运动行业高景气下仍延续高增态势 [7] 收购狼爪情况 - 2025 年 4 月 10 日安踏与 Topgolf 签订买卖协议，购买目标公司 100%股本权益，即收购狼爪品牌，基础对价为现金 2.9 亿美元，加上净营运资金及其他惯常调整项进行调整，预计 2025 年第二季末或第三季初完成收购 [7] - 狼爪品牌成立于德国，产品面向活跃户外及都市户外客群，应用场景涵盖徒步、骑行、滑雪及露营等，通过自研的 Texapore 系列材料支撑产品专业、硬核形象，收购有望完善公司户外产品矩阵，拓宽覆盖客群，践行“单聚焦，多品牌，全球化”战略，将户外产品线从高端市场延伸至大众市场，并借狼爪在欧洲的影响力拓展业务 [7] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别 135.00 亿元/155.59 亿元/171.42 亿元，同比分别增长 - 13.44%/15.25%/10.17% [7] 财务预测摘要 损益表 - 2024 - 2027E 营业收入分别为 70,826、78,945、87,796、96,557 百万元，增长率分别为 13.6%、11.5%、11.2%、10.0% [8] - 营业成本、毛利、销售费用、管理费用、研发费用、财务费用等项目在各年有相应数据及占销售收入比例变化 [8] 资产负债表 - 2024 - 2027E 货币资金、应收款项、存货等资产项目及应付款项、短期借款等负债项目有相应数据变化 [8] 现金流量表 - 2024 - 2027E 营业收入增长率分别为 13.58%、11.46%、11.21%、9.98%，净利润分别为 15,596、13,500、15,559、17,142 百万元等 [8][10] 比率分析 - 包含每股指标、回报率、资产管理能力、偿债能力等指标在各年的相应数据 [8][10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2025Q1公司整体表现超预期，安踏、Fila品牌流水同比高单位数增长，其他品牌流水同比增长65% - 70% [1] - 拟2.9亿美元收购德国户外品牌Jack Wolfskin，完善品牌矩阵强化户外运动板块 [3] - 预计2025年公司营收增长10.5%，扣除一次性利得后净利润增长13% [4] 各品牌情况总结 安踏品牌 - 2025Q1流水稳健增长，安踏大货/儿童或均高单位数增长，电商或双位数增长，库销比4 - 5 [1] - 2025年将通过产品和渠道优化推动增长，冠军等店型数量或增，超级安踏单店模型优化，产品端优化跑鞋、篮球鞋结构 [1] Fila品牌 - 2025Q1流水增速超预期，儿童和潮牌业务表现亮眼，库销比约5 [2] - 2025年Fila大货以功能型产品推动增长，儿童、潮牌保持优质增长 [2] 其他品牌 - 2025Q1流水同比增速65% - 70%，迪桑特和可隆发展顺利，Maia Active或有优异流水增长 [2] 收购情况总结 - 拟2.9亿美元收购德国户外品牌Jack Wolfskin，其定位专业户外，核心市场为德、奥、瑞，中国业务占比近30% [3] - 收购前Jack Wolfskin母公司预计其2025年营收3.25亿欧元，调整后EBITDA为1200万欧元，收购后该目标仅作参考 [3] 财务预测总结 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|62,356|70,826|78,292|87,237|97,220| |增长率yoy（%）|16.2|13.6|10.5|11.4|11.4| |归母净利润（百万元）|10,236|15,596|13,474|15,586|17,449| |增长率yoy（%）|34.9|52.4|-13.6|15.7|11.9| |EPS最新摊薄（元/股）|3.65|5.56|4.80|5.55|6.22| |净资产收益率（%）|20.1|25.5|19.7|20.2|20.2| |P/E（倍）|20.8|13.6|15.8|13.6|12.2| |P/B（倍）|3.8|3.2|2.8|2.5|2.3|[5] 其他信息总结 - 行业为服装家纺 [6] - 2025年4月10日收盘价81.55港元，总市值228,928.23百万港元，总股本2,807.21百万股，自由流通股占比100%，30日日均成交量16.74百万股 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2025Q1公司整体表现超预期，安踏、Fila品牌流水同比高单位数增长，其他品牌流水同比增长65% - 70% [1][2] - 拟2.9亿美元收购德国户外品牌Jack Wolfskin，完善品牌矩阵强化户外运动板块 [3] - 预计2025年公司营收增长10.5%，扣除一次性利得后净利润增长13%，长期增长动能充沛 [4] 各品牌情况总结 安踏品牌 - 2025Q1流水稳健增长，预计安踏大货/儿童均有高单位数增长，电商或双位数增长，库销比4 - 5 [1] - 2025年将通过产品和渠道优化推动增长，冠军等高层级店型门店或增加，超级安踏单店模型有望优化，产品端优化跑鞋、篮球鞋结构 [1] Fila品牌 - 2025Q1流水增速超预期，儿童和潮牌业务表现亮眼，预计库销比约5 [2] - 2025年Fila大货以功能型产品推动增长，儿童、潮牌保持优质增长 [2] 其他品牌 - 2025Q1流水同比增速65% - 70%，迪桑特和可隆发展顺利，Maia Active调整顺利或有优异流水增长 [2] 收购情况总结 - 拟2.9亿美元收购德国户外品牌Jack Wolfskin，其定位专业户外，核心市场为德、奥、瑞，中国业务占比近30% [3] - 收购前Jack Wolfskin母公司预计其2025年营收3.25亿欧元，经调整后EBITDA为1200万欧元，收购后该目标仅作参考 [3] 财务预测总结 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|62,356|70,826|78,292|87,237|97,220| |增长率yoy（%）|16.2|13.6|10.5|11.4|11.4| |归母净利润（百万元）|10,236|15,596|13,474|15,586|17,449| |增长率yoy（%）|34.9|52.4|-13.6|15.7|11.9| |EPS最新摊薄（元/股）|3.65|5.56|4.80|5.55|6.22| |净资产收益率（%）|20.1|25.5|19.7|20.2|20.2| |P/E（倍）|20.8|13.6|15.8|13.6|12.2| |P/B（倍）|3.8|3.2|2.8|2.5|2.3|[5] 其他信息总结 - 2024年末安踏门店9919家，海外门店216家，主要集中在东南亚，关税事件对公司业务影响较小 [4] - 2025年4月10日收盘价81.55港元，总市值228,928.23百万港元，总股本2,807.21百万股，自由流通股占比100%，30日日均成交量16.74百万股 [6]

股票期权激励计划 - 公司第四届监事会第九次会议于2025年4月3日审议通过《关于向2025年股票期权激励计划激励对象首次授予权益的议案》 [1] - 本次激励计划首次授予63名激励对象1922 6万份股票期权 行权价格为4 46元/份 [2] - 授予日为2025年4月3日 [2] 激励对象资格 - 63名激励对象均为公司2025年第一次临时股东大会审议通过的《激励计划》中确定的人员 [1] - 激励对象不存在《管理办法》第八条所述不得成为激励对象的情形 [1] - 激励对象资格符合《管理办法》等法律法规及公司《激励计划》规定 [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 李宁作为国内头部运动服饰公司，聚焦“单品牌、多品类、多渠道”发展规划，通过研发投入迭代核心技术，延续时尚设计，产品兼顾专业性及时尚性，持续推高品牌力，筑高竞争壁垒，积极的渠道调整及创新能力有望构筑长期增长驱动，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年3月31日收盘价为15.92港元，一年内最高/最低为24.60/12.56港元，总市值和流通市值均为41,149.98百万港元，资产负债率为26.90% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|27598.49|6.96%|3186.91|-21.58%|1.23|13.06%|12.08| |2024|28675.64|6.96%|3012.92|-21.58%|1.17|11.54%|12.72| |2025E|29164.28|1.70%|2655.67|-11.86%|1.03|9.23%|14.48| |2026E|30910.20|5.99%|2959.77|11.45%|1.15|9.33%|12.99| |2027E|32999.34|6.76%|3264.48|10.29%|1.26|9.33%|11.78|[6] 公司业绩情况 - 2024全年实现营收286.76亿元，同比+3.9%；实现毛利润141.56亿元，同比+6.0%，2024年毛利率为49.4%，较2023年+1pct；实现归母净利润30.13亿元，同比-5.5%；2024年末董事会建议派息20.73分人民币/股，叠加中期派息，全年派息为58.48分人民币/股，全年派息率达50% [7] 分渠道情况 - 2024年批发渠道实现营收120.7亿元（不含国际市场及李宁YOUNG），同比+2%；直营渠道实现营收66.3亿元（不含李宁YOUNG），同比-1%；电商渠道营收占比为31%，较2023年提升2pct，为营收增长核心驱动；2024年电商/直营/批发渠道贡献毛利率增长分别为+0.8pct/+0.2pct/+0.1pct [7] 分品类情况 - 2024年核心品类为运动生活（含中国李宁），零售流水占比达33%，跑步品类零售流水占比达28%为第二品类；跑步品类零售流水同比增长25%，跑步鞋核心三大IP“超轻”“赤兔”“飞电”合计销量突破1060万双，“飞电5”上市有望巩固跑鞋专业性；运动生活品类聚焦“SOFT”系列及女子系列产品拓展新客群；运动户外品类联合中科院推出科技并发布冲锋衣系列，有望明确专业心智 [7] 附录：财务预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表等多方面对2025E - 2027E进行预测，如2025E - 2027E营业收入分别为29,164、30,910、32,999百万元，增长率分别为1.7%、6.0%、6.8%等 [8]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2024年公司营收286.76亿元同比+3.9%，归母净利润30.13亿元 -5.5%，净利率10.5% -1.0pct，符合预期，派息率从45%提至50% 考虑加盟渠道和费用投入，下调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为24.6/28.1/31.6亿元，当前股价对应PE为16.6/14.6/13.0倍，公司专业品类驱动增长，短期加大投入，长期蓄力发展，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 收入情况 - 分品类2024年鞋/服/配件收入增速分别+6.8%/-2.9%/+29.3% 分渠道2024年批发/零售/电商/海外收入为129/69/83/5.5亿元，分别+2.3%/-0.3%/+10.4%/+3.9%，集团电商收入占比提升 [5] - 截至2024年底公司共有7585家门店 -1.1% 李宁核心品牌门店6177家 -123，其中加盟+78/直营-201，平均月店效30万元，线下高层级市场贡献稳定、新兴市场加速整改，九代店净占比快速提升13pct至16.8% 李宁Young流水低单增长，ASP提升低单，门店1468家 +40，平均月店效14万元 [5] 流水情况 - 2024年不包含Young全渠道流水持平，Q1 - Q4分别低单增长/低单下降/中单下降/高单增长 分渠道线上/线下流水分别10 - 20%低段增长/低单下降，电商客流高单提升/折扣低单改善，线下客流中双下降/折扣加深带动ASP低单下降，线下批发流水不含专业渠道下降中单，收入下降低单，增速匹配 [5] - 分品类跑步/健身/篮球/运动生活流水+25%/+6%/-21%/-6% 2024年推出全新中底科技超䨻应用于跑步及篮球产品，跑鞋核心三大IP销量突破1060万双，预计未来加强核心跑者人群渗透 篮球主动控货影响销售表现，预计2025年加大场外篮球叙事 运动生活Soft连续两年亮眼，销量破250万双，预计2025年深挖运动生活潜力 [5] 财务情况 - 2024年毛利率49.4% +1.0pct，主要系电商和直营渠道折扣改善、DTC占比上升，销售/管理/财务费用率同比-0.8pct/+0.4pct/-0.5pct，A&P占比提升0.5pct系奥运大年增加广宣投放，计提投资性房地产减值增加3.33亿元导致经营利润率-0.1pct至12.8%，因2023年一次性收益1.4亿元的基数导致归母净利率-1pct至10.5% [5] - 2024年全渠道库销比4个月，库存吊牌金额同比上升高单位数 公司存货27.7亿元 +5%，存货/应收/应付账款周转天数为64/14/43天 +1/-1/持平，净现金为181.6亿元 +1%，现金充裕 [5] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 27,598 | 28,676 | 28,742 | 31,112 | 33,456 | | YOY(%) | 7.0 | 3.9 | 0.2 | 8.2 | 7.5 | | 净利润(百万元) | 3,187 | 3,013 | 2,459 | 2,806 | 3,157 | | YOY(%) | -21.6 | -5.5 | -18.4 | 14.1 | 12.5 | | 毛利率(%) | 48.4 | 49.4 | 49.8 | 49.7 | 49.7 | | 净利率(%) | 11.5 | 10.5 | 8.6 | 9.0 | 9.4 | | ROE(%) | 13.1 | 11.5 | 9.4 | 9.8 | 10.5 | | EPS(摊薄/元) | 1.2 | 1.2 | 1.0 | 1.1 | 1.2 | | P/E(倍) | 12.8 | 13.6 | 16.6 | 14.6 | 13.0 | | P/B(倍) | 1.7 | 1.6 | 1.6 | 1.4 | 1.4 | [6]