报告投资评级 - 报告对覆盖的多数消费子板块及公司给予积极评级 其中耐克 美的集团 京东集团 海尔智家 安踏体育 格力电器 中国中免等24家公司获得"优于大市(Outperform)"评级 仅露露柠檬(Lululemon)获得"中性(Neutral)"评级 [1] 核心观点 - 报告强调关注消费各板块中风险收益比占优的底部投资机会 指出大多数消费子板块估值仍低于过去5年平均水平 呈现较好的投资价值 [4][9] - 黄金珠宝板块表现突出 本周上涨4.0% 年初至今涨幅达175.3% 主要受金价大涨4.9%推动 [5][12] - 海外运动服饰板块大幅下跌4.2% 主要因露露柠檬(Lululemon)公布疲软业绩并大幅下调财年展望 股价单周暴跌17% [6][15] 板块表现回顾 周度表现 - 黄金珠宝板块涨幅居首达4.0%(周大福涨7.4% 老铺黄金涨5.5%) [5][12] - 海外化妆品板块涨1.7%(E.L.F. Beauty涨7.2% 美国市场份额提升90个基点至16%以上) [6][15] - 国内化妆品板块涨1.4%(巨子生物涨8.6%) [6][15] - 海外运动服饰板块跌幅最大达4.2%(露露柠檬跌17%) [5][12] 月度表现 - 海外化妆品板块涨幅居首达8.8% [12] - 国内运动服饰板块涨6.8% [12] - 零食板块涨6.4% [12] 年初至今表现 - 黄金珠宝板块涨幅惊人达175.3% [12] - 国内化妆品板块涨57.9% [12] - 海外化妆品板块涨44.8% [12] 估值分析 市盈率(PE)估值 - 海外运动服饰板块2025年预期PE为34.3倍 为过去5年平均的61% [9][18] - 国内运动服饰板块2025年预期PE为14.1倍 为过去5年平均的80% [9][18] - 黄金珠宝板块2025年预期PE为27.1倍 为过去5年平均的48% [9][18] - 奢侈品板块2025年预期PE为24.3倍 为过去5年平均的44% [9][18] - 博彩板块2025年预期PE为30.2倍 为过去5年平均的35% [9][18] EV/EBITDA估值 - 海外运动服饰板块EV/EBITDA为24.1 [9][18] - 国内运动服饰板块EV/EBITDA为8.0 [9][18] - 黄金珠宝板块EV/EBITDA为12.4 [9][18] - 奢侈品板块EV/EBITDA为14.4 [9][18] - 博彩板块EV/EBITDA为10.1 [9][18] 个股表现亮点 - 露露柠檬(Lululemon)美国同店增速剔除汇率影响后下降3% 对比第一财季下降1% 管理层预期约220个基点关税冲击(此前预期40个基点) 约50个基点利润率逆风(此前预期10-20个基点) [6][15] - 万辰集团9月22日解禁9.83% [8][16] - 周大福年初至今涨幅达138.0% 老铺黄金涨幅达218.2% [12]

报告行业投资评级 - 看好国际化妆品医美公司25H1业绩表现 [2] 报告核心观点 - 全球美妆市场增速从2023年8%回落至2024年4.5%，区域分化明显，欧洲同比增长7.5%，北亚同比下滑2% [3][12] - 国际集团业绩持续波动，欧莱雅凭借完善品类布局稳健发展，雅诗兰黛和资生堂因战略问题进入调整期 [3][15] - 国际品牌在华积极拥抱抖音等新兴流量渠道，通过下放折扣和本土化产品应对竞争，欧莱雅中国Q2常规市场增长3% [3][19] - 长期看国货崛起趋势不变，竞争将持久化，利好消费者并出清白牌 [3][5] 分章节总结 全球美妆市场概况 - 2024年全球美妆市场增速4.5%，较2023年8%的高增长有所回落 [3][12] - 欧洲市场同比增长7.5%，北亚市场同比下滑2%，表现最为疲软 [3][12] - 25H1旅游零售持续拖累整体表现，欧美市场相对稳健，亚洲市场未明显提速 [3][12] 欧莱雅业绩分析 - 25H1营收224.7亿欧元（约1869.9亿元人民币），同比增长1.6%，营业利润47.4亿欧元（约394.8亿元人民币），同比增长3.1% [26] - 分品类表现：大众产品营收84.1亿欧元（+1.1%），高端品类76.6亿欧元（+1.0%），皮肤医学美容38.6亿欧元（+1.7%），专业美发25.5亿欧元（+4.9%） [31][32][33] - 中国市场Q2常规收入恢复性增长3%，北亚区营收占比24%，同比下滑1.5% [26][40] 雅诗兰黛业绩分析 - 25H1营收69.6亿美元（约498.3亿元人民币），同比下滑10.9%，营业利润亏损0.8亿美元（约6.0亿元人民币） [48] - 分品类表现：护肤品下滑14.2%，彩妆下滑10.0%，香水微增0.3%，洗发护理下滑13.3% [55] - 三大区域集体下滑：美洲下滑6.1%，EMEA下滑19.6%，亚太下滑3.1% [59][60] 资生堂业绩分析 - 25H1营收4698.3亿日元（约227.2亿元人民币），同比下滑7.6%，营业利润180.8亿日元（约8.7亿元人民币），扭亏为盈 [67] - 核心品牌表现：Shiseido下滑4%，CPB增长3%，ELIXIR增长12%，NARS增长2% [72] - 中国市场营收下滑12.4%，日本市场下滑0.6%，美洲下滑10.1%，EMEA下滑5.3% [72][73] 其他国际公司表现 - 宝洁25H1营收406.7亿美元（约2912.8亿元人民币），同比下滑0.2%，营业利润89.1亿美元（约638.3亿元人民币），同比增长6.8% [76] - 爱茉莉25H1营收2.1万亿韩元（约108亿元人民币），同比增长14.1%，营业利润1914亿韩元，同比增长148.9% [87] - 艾伯维25H1医美板块营收下滑9.8%，乔雅登玻尿酸下滑23.2%，保妥适肉毒素下滑8.4% [101] 投资建议 - 化妆品推荐：上美股份、毛戈平、珀莱雅、丸美生物、若羽臣、华熙生物、巨子生物 [110] - 母婴板块推荐：润本股份、圣贝拉、孩子王 [110] - 医美推荐：爱美客，建议关注朗姿股份 [110]

行业投资评级 - 看好化妆品医美行业 [2] 核心观点 - 换季护肤开启下半年消费旺季 9月气候转凉带动换季护肤需求 秋季美妆消费节、十一长假大促、双11大促等消费盛典接踵而至 新一轮销售竞争预计将产生预期差 带来板块新的投资机会 [3][9] - 上市公司交流会指引发展方向 上周交流会汇集十余家美容护理公司 交流近况指引下半年发力方向 展现业内公司对下半年高预期 [3][9] - 国货美妆从"单品牌竞争"迈向"生态竞争"新阶段 珀莱雅投资花知晓完善多品牌战略 反映行业竞争格局演变 [3][28] 板块市场表现 - 本周化妆品医美板块表现强于市场 2025年8月29日至9月5日期间 申万美容护理指数下滑0.8% 表现强于市场 [3][4] - 细分指数表现分化 申万化妆品指数基本持平 强于申万A指1.4个百分点 申万个护用品指数下滑1.8% 弱于申万A指数0.3个百分点 [3][4] - 个股表现前三：拉芳家化(+21.2%) 依依股份(+12.0%) 巨子生物(+8.4%) 表现后三：豪悦护理(-14.7%) 诺邦股份(-9.1%) 稳健医疗(-5.4%) [5] 重点公司业绩表现 **毛戈平25H1业绩** - 整体业绩高增长 25H1营收25.9亿元(同比+31%) 净利润6.7亿元(同比+36%) [3][10] - 分品类表现：彩妆营收14.2亿元(同比+31.1%) 护肤营收10.9亿元(同比+33.4%) 香氛营收1141.3万元 化妆培训营收6731.2万元(同比-5.9%) [3][11] - 渠道结构优化 线上营收12.97亿元(同比+39%) 占比51.4%首次反超线下 会员数1900万(同比+53%) 复购率26.8%(同比+2个百分点) [12] **上美股份25H1业绩** - 逆势强劲增长 25H1营收41.08亿元(同比+17.3%) 净利润5.56亿元(同比+34.7%) [3][16] - 多品牌矩阵分化增长 主品牌韩束营收33.44亿元(同比+14.3%) 占总营收81.4% 新锐品牌newpage营收3.97亿元(同比+146.5%) [3][17] - 线上渠道优势明显 线上营收38.09亿元(同比+20.1%) 占总营收92.7% 其中线上自营收入34.21亿元(同比+24.6%) [18] 行业电商数据 - 25年7月抖音+淘系渠道GMV表现分化 珀莱雅合计GMV3.8亿元(同比-2%) 上美股份合计GMV6.4亿元(同比+51%) 巨子生物合计GMV1.9亿元(同比+23%) [22] - 韩束品牌表现突出 7月GMV5.7亿元(同比+53%) 1-7月累计GMV49.1亿元(同比+13%) [22] - 林清轩7月GMV0.7亿元(同比+166%) 1-7月累计GMV9.6亿元(同比+193%) 表现亮眼 [22] 行业社零数据 - 25年7月化妆品零售额265亿元 同比增长4.5% 淡季增长提速 [23][26] - 25年1-7月限额以上化妆品类零售额合计2562亿元 同比增长3.1% [23] - 1-7月社会消费品零售总额28.4万亿元 同比增长4.8% 消费持续稳健复苏 [23] 欧睿行业数据 **护肤品市场** - 2024年中国护肤品市场规模2712亿元 同比下滑3.7% [32][34] - 国货竞争格局优化 公司口径市占率前十中国货占5席 合计市占率16.6% 较23年提升 [32] - 品牌口径中珀莱雅力压雅诗兰黛成为榜三 国货凭借电商渠道优势、产品性价比优势迅速提升市占率 [32] **彩妆市场** - 2024年彩妆市场规模620亿元 同比略增0.4% [35][36] - 公司市占率口径国货在前十榜单中占据5席 合计市占率17.2% [35] - 高端品牌毛戈平市占率大幅提升1个百分点 成为打破高端国际品牌垄断的前锋 [35] 机构持仓情况 - 24Q4美容护理行业重仓配置比例位居申万一级行业第31位 [38] - 巨子生物持股总市值20.5亿元(-4%) 爱美客持股总市值19.0亿元(-30%) 珀莱雅持股总市值4.4亿元(-72%) [38] - 丸美生物持股总市值3.1亿元(+8355%) 增幅显著 水羊股份持股总市值2.4亿元(-15%) 润本股份持股总市值1.7亿元(-14%) [38][40] 行业动态 - 珀莱雅投资花知晓 以38.45%持股比例成为第二大股东 看好其在Z世代中的影响力、产品力及海外潜力 [3][28] - 欧莱雅投资合成生物 参与生物科技公司Debut新一轮融资 总额2000万美元(约1.43亿元人民币) [30] - 2025年七夕抖音美妆战报显示国货领跑 韩束以7.72亿元GMV登顶 同比涨70.8% [31] 投资分析意见 **化妆品板块推荐** - 品牌矩阵完善、GMV高增长、PE倍数相对较低的上美股份、珀莱雅、上海家化 [3] - 充分享受抖音流量红利、子品牌接力增长的丸美生物 [3] - 把握细分赛道强心智、享受国潮美妆崛起、重组胶原蛋白崛起的毛戈平、巨子生物 [3] - 高性价比消费逻辑、产品创新力强的润本股份、福瑞达 [3] - 母婴板块的圣贝拉、孩子王 [3] **医美板块推荐** - 把握研发拿证壁垒高、盈利能力强的上游环节公司 重点看好大单品驱动、产品管线布局广泛的标的 [3] - 推荐爱美客 建议关注朗姿股份 [3] **电商代运营+自有品牌板块** - 推荐若羽臣 建议关注南极电商 [3]

公司基本信息 - 广州春娇化妆品有限公司于近日成立 法定代表人为陈军雄 [1] - 公司注册资本为2万人民币 [1] 经营范围 - 公司核心业务为互联网销售 化妆品批发及零售 日用品批发及销售 [1] - 业务范围涵盖日用百货 文具用品 服装服饰 皮革制品及箱包销售 [1] - 公司提供市场营销策划 企业管理咨询 供应链管理及品牌管理服务 [1] - 业务包括网络技术服务 技术开发与推广 信息咨询服务 [1] - 公司涉及个人卫生用品销售 第一类及第二类医疗器械销售 [1] - 公司具备技术进出口资质和国内贸易代理资格 [1]

舆情事件分析：理肤泉喷雾成分争议 - 理肤泉100元喷雾被质疑成分仅为水 相关话题登上热搜 消费者质疑产品为"智商税" [2] - 理肤泉官方回应称喷雾使用法国温泉镇的天然温泉水 非普通饮用水 含矿物质和微量元素 生产过程经过严格筛查加工与杀菌消毒 [3] - 产品定价近百元基于生产成本 包括高造价喷头 喷头使水雾呈广角形态且质地细腻 提升使用体验 [3] - 300ml理肤泉喷雾定价177元 远高于雅漾优惠前89元（优惠后53元）和依云优惠前80元（优惠后50元）的同类产品 [3] - 舆情反映消费者对成分价值重视度提升 化妆品市场呈现理性化趋势 传统概念营销因信息透明化逐渐失效 [3][4] - 建议品牌通过公开成本构成或检测报告证明定价合理性 回应消费者关切 [4] - 品牌溢价需建立在真实价值基础上 需提升产品力并尊重消费者权益以赢得市场信任 [5] 舆情事件分析：山姆蟹黄面标签问题 - 山姆会员商店销售"蟹四宝蟹黄面"存在三重包装标签不一致问题 最外层加贴标签与内层原标签内容不符 [6] - 原标签产品名称为"手工干碱面（生干面）" 配料含小麦粉、饮用水、谷朊粉、食用盐 消费者质疑产品实际成分及是否含食用碱 [6] - 嘉兴市市场监管局经开分局已立案调查 并向供应商所在地监管部门发出协查函 [6] - 沃尔玛公司回应称高度重视合规问题 经核查产品包装标签已通过上市前合规审核 当地监管部门确认标签名称未违反法律规定 [7] - 生产商江苏华秀食品解释未标注"碱（碳酸钠）"因碱属小麦天然固有成分 非额外添加 无需在配料表标注 [7] - 生产商称包装设计和信息编辑由品牌方负责 叠贴标签问题责任归属不明确 [7] - 舆情反映山姆管理失范 漠视消费者知情权 品牌方、生产方和销售方存在责任推诿现象 [8] - 事件警示零售行业需杜绝误导性包装手法 "高端"定位需通过品质透明和诚信经营实现 [8]

舆情事件分析：理肤泉喷雾成分争议 - 核心观点：消费者质疑理肤泉喷雾成分仅为水且定价过高 反映化妆品市场理性化趋势及成分价值重视度提升 [2][6] - 事件回顾：网友社交媒体吐槽理肤泉舒缓调理温泉水喷雾为"智商税" 成分仅水但售价超百元 相关话题登热搜 [2] - 企业回应：理肤泉官方客服称成分非普通水 为法国理肤泉小镇天然温泉水 含矿物质微量元素 喷头造价高致细腻使用体验 定价基于生产成本 [5] - 市场对比：理肤泉300ml喷雾定价177元 显著高于雅漾优惠前89元（现53元）及依云优惠前80元（现50元） [6] - 行业影响：成分党崛起推动信息透明化 传统概念营销失效 品牌需通过成本构成或检测报告证明定价合理性 [7] 舆情事件分析：山姆蟹黄面包装标签问题 - 核心观点：山姆三重包装标签不一致被立案调查 暴露管理失范及消费者知情权漠视问题 [8][12] - 事件回顾：浙江嘉兴山姆销售"蟹四宝蟹黄面"存在内外三重包装标签不一致 外层加贴标签与原标签名称及配料表不符（手工干碱面vs蟹黄面 含小麦粉等） 市场监管局立案并协查供应商 [8] - 企业回应：沃尔玛称联系供应商江苏华秀食品核查 包装标签经当地审核机构合规审核 未违反法律规定 生产方称碱成分为小麦固有非添加 无需标注 包装设计由品牌方负责 [11] - 监管行动：嘉兴市场监管局经开分局立案调查 将根据供应商所在地监管部门结果处理 [8] - 行业警示：高端会员制超市需保障品质透明与诚信经营 包装手法误导消费者不被允许 食品安全无小事 [12]

公司基本信息 - 江西岚韵化妆品有限公司于近日成立 [1] - 法定代表人为孙丽华 [1] - 注册资本为1万人民币 [1] 经营范围 - 许可项目包括生活美容服务和医疗美容服务 需经相关部门批准并在许可有效期内开展 [1] - 一般项目包括化妆品零售 化妆品批发 个人卫生用品销售 互联网销售（除销售需要许可的商品） 中医养生保健服务（非医疗） 养生保健服务（非医疗） [1]

公司基本信息 - 江西本彩鑫和化妆品有限公司于近日成立 [1] - 法定代表人为邵国周 [1] - 注册资本为10万人民币 [1] 经营范围 - 化妆品零售 [1] - 技术服务、技术开发、技术咨询、技术交流、技术转让、技术推广 [1] - 计算机软硬件及辅助设备批发 [1] - 健康咨询服务（不含诊疗服务） [1] - 企业管理咨询 [1] - 图文设计制作 [1] - 会议及展览服务 [1] - 项目策划与公关服务 [1] - 市场营销策划 [1] - 组织文化艺术交流活动 [1] - 企业形象策划 [1] - 信息系统集成服务 [1] - 日用百货销售 [1] - 第一类医疗器械销售 [1] - 卫生用品和一次性使用医疗用品销售 [1]

行业出口表现 - 广州化妆品前7月出口额达64.3亿元人民币 同比增长45% [1] - 白云区化妆品前7月出口额约22亿元人民币 同比增长32.1% [1] 产业规模特征 - 广州化妆品年产值超1000亿元人民币 占广东省产业规模70%以上 [1] - 花都区聚集300余家化妆品生产企业 自主品牌商标及专利数量居全国前列 [1] 产品与市场动态 - 防晒喷雾/控油轻薄底妆/清凉护理等美妆产品热销东盟/欧盟/拉美市场 [1] - 夏日防晒美妆产品通过优化流程实现快速检测及通关 [1] 政策支持措施 - 海关通过"关长联系企业""政策直通车"机制提供原产地政策宣讲与关税享惠指导 [1] - 开设"夏日专窗"提供申报前标签预审/提前申报/预约查验等便利化措施 [2] - 推行样品检测/报告出具/证书打印流程快速衔接 提升通关时效 [1][2] 质量管控体系 - 严格开展化妆品抽样检测和风险监测 重点排查生产流程风险点 [2] - 督促企业加强原料验收/生产流程/包装储存等关键环节自检自控能力 [2]

行业格局变化 - 珀莱雅以53.62亿元营收位居国货美妆第一 上美股份以41.08亿元位列第二[2] - 巨子生物以31.03亿元营收跃居行业第三 贝泰妮以23.72亿元跌至第六[2][3] - 前十企业中贝泰妮是少有的负增长企业 营收同比下滑15.43%[3] 财务表现对比 - 巨子生物营收31.03亿元同比增长22.55% 贝泰妮营收23.72亿元同比下降15.43%[3] - 巨子生物净利润11.82亿元同比增长20.2% 贝泰妮净利润2.47亿元同比腰斩[4] - 巨子生物净利率达37.9% 贝泰妮净利率仅10.4%[8] 品牌矩阵差异 - 巨子生物形成双品牌驱动 可复美收入25.4亿元同比增长22.7% 可丽金收入5亿元同比增长26.9%[4] - 贝泰妮仍依赖单品牌 薇诺娜收入19.5亿元同比下降23% 占比超八成[4] - 新品牌薇诺娜宝贝收入1.1亿元 瑷科缦收入0.51亿元 规模仍较小[4] 价格策略影响 - 贝泰妮护肤品均价降至39.01元 较2023年同期49.96元下跌近11元[5] - 彩妆均价从54元降至37.77元 医疗器械均价从106.61元降至95.88元[5] - 降价策略与营收负增长存在关联[6] 费用结构分析 - 贝泰妮销售费用率54.2% 同比增加8.6个百分点 三项费用合计占营收近七成[8] - 巨子生物销售费用率34.0% 三项费用合计不到营收40%[8] - 贝泰妮扣非净利润仅1.82亿元 超过25%利润来自非主营来源[8] 渠道表现对比 - 贝泰妮线上收入占比73.9% 阿里系收入7.69亿元同比下降10.5%[13] - 巨子生物线上直销收入18.16亿元占比58.4% 线下直销同比增长超七成[13] - 巨子生物经销商渠道覆盖1700家公立医院和13万家药店[13] 发展路径相似性 - 两家公司均从专业医学背景切入 巨子生物依托重组胶原蛋白技术 贝泰妮从植物功效成分出发[12] - 早期都通过医院药房等专业渠道建立信任 后同步抓住电商红利[12][13] - 科研背书成为核心差异化优势[12] 未来发展方向 - 行业共识转向多品牌矩阵策略 珀莱雅形成护肤+彩妆+洗护多品类矩阵[15] - 巨子生物通过可复美和可丽金实现技术底座上的功效分工[15] - 贝泰妮需成功孵化第二品牌才能改善费用率和盈利结构[16]