公司近期业绩与股价表现 - 宝洁公司近期表现疲软，主要受核心市场需求疲软、促销活动加剧以及多个核心市场宏观经济环境艰难的影响 [1] - 公司在北美和欧洲面临日益增长的压力，价值意识增强的消费者和激烈的竞争性折扣带来了额外的阻力 [1] - 过去三个月，公司股价下跌了11.9%，表现逊于更广泛的板块和标普500指数，但跑赢了消费品-必需消费品行业 [2] - 同期，必需消费品板块下跌6.2%，标普500指数上涨5.1%，而更广泛的行业下跌了13.9% [2] - 在过去两个月中，公司股价两次跌至新的52周低点，先是在2025年11月10日触及144.09美元的低点，随后在2025年12月8日进一步跌至138.14美元的新低 [6] - 公司当前股价为139.63美元，仅比其近期52周低点138.14美元高出1.1%，但较其52周高点179.99美元低22.4% [7] - 公司股价表现明显弱于其主要竞争对手，联合利华、BJ's Wholesale Club和Albertsons Companies在过去三个月分别下跌了10.3%、7.8%和7.9% [7] 市场与竞争态势 - 公司股价交易价格低于其50日和200日移动平均线，表明至少在短期内市场情绪看跌 [9] - 公司近期股价疲软反映了市场对其基本面走软和竞争环境加剧的担忧 [13] - 尽管公司实现了连续第40个季度的有机销售增长，但潜在趋势显示面临压力 [13] - 季度内品类消费增长放缓，关键市场的单位销量基本持平 [14] - 在北美和欧洲这两个最重要的市场，竞争加剧，竞争对手积极加大促销力度，特别是在织物护理、婴儿护理和口腔护理品类 [14] - 这影响了市场份额，过去三个月和六个月，全球总份额下降了30个基点 [14] - 发达市场增长势头放缓，价值意识增强的消费者变得更加挑剔，竞争对手推行更深的折扣 [15] - 作为回应而增加的促销支出挤压了利润率，并引发了投资者对近期盈利能力的担忧 [15] 公司战略与财务展望 - 公司正在进行雄心勃勃的重组，包括供应链变革、产品组合精简以及削减多达7000个非制造岗位，这表明需要进行结构性调整以恢复竞争力 [15] - 尽管在汰渍、帮宝适和SK-II等品类的创新渠道仍然强劲，但近期环境充满挑战 [16] - 品类增长疲软、价格竞争加剧以及持续的重组共同导致了公司近期的股价下跌 [16] - 过去30天，市场对宝洁2026财年和2027财年每股收益的一致预期保持不变 [17] - 对于2026财年，市场对销售额和每股收益的一致预期分别意味着同比增长3.2%和2.6% [17] - 对于2027财年，市场对销售额和每股收益的一致预期分别意味着同比增长2.9%和5.7% [17] - 公司预计2026财年有机销售增长最高可达4%，每股收益小幅扩张，这得益于创新驱动的定价、更强的生产力效益以及重组计划的早期贡献 [19] - 管理层重申了全年指引，并强调在中国和拉丁美洲的势头正在改善 [20] - 尽管近期市场承压，但稳定的预期增强了市场信心，认为公司尽管面临短期波动，但仍将实现渐进但盈利的增长 [18][20] 公司估值分析 - 宝洁公司无疑拥有高估值，这反映了其强大的市场地位、品牌力量和相对于同行的长期增长潜力 [21] - 尽管股价大幅下跌，宝洁公司基于未来12个月市盈率19.42倍的估值仍显著高于行业同行 [22] - 当前估值低于其五年高点26.67倍，但高于整个行业17.34倍的市盈率 [22] - 宝洁公司19.42倍的市盈率估值高于联合利华（18.14倍）和Albertsons Companies（8.34倍）等竞争对手，而BJ's Wholesale Club的市盈率为19.54倍，略高于宝洁 [23]

涉及的行业与公司 * 行业为中国现制饮品行业[1] * 涉及的公司包括瑞幸咖啡、库迪咖啡和霸王茶姬[1] 核心观点与论据 平台补贴趋势与影响 * 平台补贴水平在近几个月出现正常化[1][7] 京东平台的补贴力度收窄[1][7] * 补贴共享政策对平台而言保持稳定[7] 京东每单利润因补贴正常化而环比下降至与饿了么相近的水平[7] * 参与拼好饭等渠道对维持份额是必要的 尽管其客单价和利润率较低[14] 各品牌近期表现与盈利能力 **瑞幸咖啡** * 第三季度订单量实现环比增长 得益于7月中旬加入拼好饭渠道[8] 但实际客单价同比下降至每杯10-11元人民币[8] * 门店销售额实现中个位数增长[8] 店内自提比例自7月起下降至50%[8] * 净利润率从6月的10%-12%下降至8%-10%[8] 品牌方对毛利率低于4.5元人民币的订单提供补贴以使其达到4.5元[8] * 非咖啡产品占比为25%-30% 其中轻奶茶占比过半[8] 轻奶茶的毛利率更高 为65%-70%[8] **库迪咖啡** * 第三季度订单量环比下降 目前约350杯/天[9] 京东平台补贴下降导致外卖订单量环比下降约50%[9] * 客单价降至每杯9元人民币[9] 门店销售额同比增速收窄至中个位数[9] * 净利润率从强劲时期的25%以上下降至15%以下[9] 品牌方补贴变得更精确且总体降低[9] * 行业层面约10%的库迪门店处于亏损状态 可能在淡季面临关店风险[1][9] 品牌缺乏爆款产品且客户忠诚度较低[1][9] **霸王茶姬** * 日销量约600杯 同比略有下降但环比微增[10] 客单价保持稳定 因未参与补贴活动[10] * 净利润率维持在10%-15%[10] 同店销售增长压力来自品牌势头减弱、门店密度增加和竞争加剧[10] * 专家表示只要门店保持盈利就不计划关店[10] 行业竞争与展望 * 整体价格竞争依然激烈 但专家认为当前价格可能已见底[13] 进入淡季后若价格进一步下降将给加盟商带来压力[13] * 来自现制茶饮品牌咖啡产品的影响有限 领先的咖啡品牌在品质和价格上具有优势[13] * 专家对新开门店意愿不高 预计三个品牌的投资回收期均超过两年[11][12] 若有机会更倾向于开设蜜雪冰城门店[12] 运营能力差异 * 瑞幸在数字化运营方面表现出色 例如根据流量灵活调整折扣 以及提供精准的原料备货建议[1][8] * 瑞幸拥有稳定的供应链和原材料成本 这也是其与库迪表现分化的原因之一[1][9] 其他重要内容 * 专家观点基于其在广东省运营多家瑞幸、库迪和霸王茶姬门店的经验[1] * 拼好饭渠道的日销量约50杯 客单价为6-7元人民币 每单利润约1-1.5元人民币[8]

报告行业投资评级 - 买入评级：S.F. Holding、JDL、ZTO [7] - 中性评级：STO、Yunda、J&T、Kerry Logistics [7] - 卖出评级：YTO、Sinotrans - A/H [7] 报告的核心观点 - 中国快递行业1Q25量增价减，预计2Q - 3Q25竞争持续，盈利受价格战影响 [1][21] - 上调2025E包裹量增长预期至20%，下调部分公司目标价和盈利预测 [2] - 看好具有独特综合业务模式的物流运营商，如S.F. Holding、JDL、ZTO [7] 根据相关目录分别进行总结 行业现状与趋势 - 1Q25快递量增价减，Tongda玩家ASP下降6 - 10%，预计2025E行业量增价减态势持续 [1][21] - 包裹量增长源于轻小件包裹占比提升、新兴电商平台业务增长和退货包裹增加 [21] - 价格竞争持续，ASP下降受电商商品ASP下降和快递企业追求包裹量影响 [22] - EBIT per order下降，成本优化部分缓冲ASP下降影响，反向电商包裹盈利受压 [23] 公司业绩与预测调整 - 调整快递和货代公司目标价和盈利预测，SF因盈利韧性目标价下调幅度最小，Yunda下调最多 [2] - 上调2025E行业包裹量增长预期至20%，预计STO、J&T China、ZTO、Yunda、YTO等公司包裹量增长情况 [2][21] - 部分公司收入因量增价减有不同调整，调整后行业利润池预计下降，仅SF有两位数利润增长 [2][6] 股票选择建议 - 看好S.F. Holding、JDL、ZTO，因其具有独特业务模式、盈利韧性或市场份额优势 [7] - 对STO、Yunda、J&T、Kerry Logistics持中性评级，对YTO和Sinotrans - A/H持卖出评级 [7] 估值方法 - 继续以过去2年中国物流行业1年远期EV/EBITDA为基准对快递企业估值，倍数不变 [13] 行业跟踪 - 展示主要快递公司包裹量和ASP趋势，不同公司在不同时期表现各异 [49] J&T Express情况 - J&T Express在印尼市场有优势，市场份额28.6%，核心策略针对东南亚物流需求 [57] - 成功因素包括运营模式、品牌形象、跨文化竞争力等，持续通过中国经验降低成本 [56][58] Sinotrans情况 - 基于1Q结果，下调2025 - 27E收入和净利润预测，下调目标价，给予卖出评级 [61] - 关键上行风险包括股息支付率提高、运费率改善、跨境业务需求增强和现金流改善 [62] 各公司价格目标风险与方法 - 各公司目标价基于不同估值方法，面临宏观、竞争、业务模式等风险 [70][71][72][73][74][75][77][78][79]

报告行业投资评级 - 维持对ZTO Express的买入评级，目标价为22美元不变；对J&T Express的评级为持有 [1][5][73] 报告的核心观点 - 1Q25业绩未达预期，量增落后行业，ASP同比降8%，单位成本因大客户业务量增加而持平 [11] - 虽价格竞争激烈，但包裹量持续增长（主要在逆向物流领域）可缓冲ASP下降 [11] - FY25 - 27e EPS变化不大，重申买入评级，目标价22美元不变，5%的总股息收益率支撑估值 [11] 各部分总结 1Q25业绩情况 - 营收未达共识预期，调整后净利润也未达预期，HSBC调整后EBIT同比仅增长2%，为2021年2季度以来最弱，EBIT/包裹同比下降14%至0.31元 [2] - 包裹量同比增长加速至19%，但仍略落后行业22%的增速，市场份额同比下降0.4个百分点至18.9% [2] - ASP同比下降8%，连续两个季度增长后下滑，且低于共识6% [2] - 整体单位成本同比仅下降0.4%，分拣和干线运输单位成本下降被大客户成本146%的增长抵消 [2] 应对策略与前景 - 重申2025年包裹量增长20 - 24%的指引，1季度加大对低价值包裹的渗透 [3] - 具备战略缓冲措施，如提高运营效率、受益于燃油价格下降、逆向物流投资等，可减轻下行风险，维持市场份额和合理盈利能力 [3] 盈利预测 - FY25预计EBIT同比增长7%，经常性EPS增长9%，均比共识高2%；2Q25预计EBIT同比增长3%，经常性EPS增长2%，下半年量增带来的规模效应将推动盈利增长 [4] - 2025 - 27年EPS与此前估计相比变化不大，虽下调ASP假设，但成本控制和规模效应使EBIT和净利润基本不变 [25] 估值分析 - 采用DCF模型估值，目标价22美元不变，较当前股价有26%的上涨空间，维持买入评级，9.8倍2025e PE和5%的总股息收益率支撑估值 [31] - ZTO的EV高于同行累计EV，虽市场份额仅19%，但盈利能力远高于同行，其EV/包裹估值较高 [31] 行业数据 - 中国快递行业1Q25总业务量同比增长21.6%，ASP同比下降8.8% [45] - CR8（前八大企业快递业务收入份额）呈上升趋势，1Q25达到86.6% - 87.1% [47] 相关公司对比 - 与同行相比，ZTO在1Q25的包裹量、利润和投资方面领先，但市场份额略有下降 [43][37][72] - ZTO的12个月远期PE为9.5倍，低于A股同行平均的10.2倍 [31]