Evan Seager is head of healthcare research at Beimo. He's only got a market perform on Novo. He says this is a big win, but sees a challenged road ahead.He's here on set with us. First of all, welcome. >> Thank you for having me.It's great to be here despite the weather. >> Yes. And as you say, despite this having been a total hold on for dear life year for healthcare broadly, but a nice finish.No, I mean, go back to the summer when you had the health insurers, you know, collapsing and all this stuff going ...

纪要涉及的行业或公司 * **行业**：中国医疗保健与制药行业，特别是GLP-1药物（用于体重管理和糖尿病治疗）领域 [1] * **涉及公司**： * **跨国药企**：礼来（Eli Lilly， LLY US）、诺和诺德（Novo Nordisk， NOVOB DC）[4][6] * **中国药企**：信达生物（Innovent， 1801 HK）、恒瑞医药（Hengrui， 600276 CH/1276 HK）[5][6] * **其他提及公司**：Wave Life Science（WVE US）、Structure Therapeutics（GPCR US）[2][3] 核心观点与论据 * **新型疗法进展**： * **siRNA疗法**：Wave Life Science的WVE-007（INHBE GalNAc-siRNA）在I期临床试验中显示出潜力，能减少9.4%的内脏脂肪并增加3.2%的瘦体重（主要为肌肉），这有望解决GLP-1药物同时减脂减肌的痛点 [2] * **小分子口服GLP-1药物**：专家重视礼来的orforglipron的疗效，同时指出Structure Therapeutics的aleniglipron因高剂量要求（120mg）可能导致制造成本较高 [3] * **多重激动剂**：礼来的retatrutide（GIP/GLP-1/胰高血糖素三重激动剂）在TRIUMPH-4临床试验中显示出28.7%的体重降低（12mg， 68周）和4.4分的WOMAC改善，但需关注其感觉异常（12mg组发生率20.9%）的长期副作用 [4] * **中国市场动态与竞争格局**： * **价格与市场渗透**：专家认为，即使替尔泊肽（tirzepatide）等GLP-1药物在2025年国家医保目录谈判中大幅降价，整体市场仍有巨大增长潜力，因为降价将使更多患者负担得起 [5] * **国内竞争策略**：预计信达生物的玛仕度肽（mazdutide）等国产竞争药物将跟随替尔泊肽的定价策略，通过降价来匹配其价格 [5] * **市场竞争加剧**：随着更多药物上市，中国市场将变得拥挤，价格可能进一步走低，2026年将成为信达生物、礼来、诺和诺德以及潜在司美格鲁肽仿制药制造商竞争的关键年份 [6] * **竞争格局演变**：预计以信达生物和恒瑞医药为首的中国领先企业将对礼来和诺和诺德构成的全球双头垄断形成有力竞争，而规模较小的企业可能寻求合作 [6] * **业务发展展望**：对于小分子药物在中国的业务发展前景，专家指出潜在买家数量正在下降，因为多家跨国药企已从中国获得了此类分子 [3] 其他重要内容 * **研究机构观点**：野村国际（香港）的研究团队认同专家的观点，即市场将因更多药物上市而变得拥挤，价格可能下降，并强调了2026年的竞争重要性 [6] * **提及的临床数据与时间点**： * **retatrutide副作用监测**：需通过2026年即将公布的TRIUMPH-1（肥胖/超重）、TRIUMPH-2（肥胖和2型糖尿病）和TRIUMPH-3（肥胖和心血管疾病）等试验数据来监测长期副作用 [4] * **股票评级与目标价**（截至2025年12月15日）： * **恒瑞医药（1276 HK）**：评级为“买入”，目标价94.54港元，当前股价72.35港元 [11][12] * **信达生物（1801 HK）**：评级为“买入”，目标价105.08港元，当前股价81.75港元 [11][14][15][16] * **恒瑞医药（600276 CH）**：评级为“买入”，目标价78.21元人民币，当前股价61.38元人民币 [11][17] * **提及的下行风险**： * **恒瑞医药**：下一轮药品集中采购（VBP）中的降价、估值溢价收窄、业务发展和临床进展不成功 [13][18] * **信达生物**：PD-1/L1抑制剂、生物类似药和GLP-1药物的竞争加剧、生物类似药的药品集中采购（VBP）、早期资产开发/对外授权失败 [16]

公司新品发布 - Chipotle宣布将于12月23日推出其首个高蛋白菜单，旨在迎合寻求增加蛋白质摄入的消费者[1] - 新品系列包括双倍蛋白质碗以及其首款零食——高蛋白杯，高蛋白杯为4盎司的墨西哥风味鸡肉或牛排[2] - 菜单上每项产品的蛋白质含量在15克至81克之间，部分门店的单个鸡肉卷饼起售价为3.5美元[2] 公司战略与市场定位 - 此次推出高蛋白菜单是公司利用GLP-1药物使用增加和消费者关注宏量营养素趋势的举措[1] - 公司此举旨在吸引客流，应对GLP-1药物使用者对份量控制、高蛋白高纤维、低糖和精制碳水化合物的需求[4][5] - 公司并非首次推出健康概念菜单，过去曾提供过Whole 30和生酮饮食特色菜单[3] 行业趋势与竞争格局 - Chipotle加入了Sweet Green、星巴克和Dutch Bros等餐饮公司的行列，共同迎合追求高蛋白的消费群体[3] - 高盛在餐饮业展望中指出，GLP-1药物为能够提供更健康、以蛋白质为主和小份量选择的餐饮概念创造了机会[4] - 高盛认为，GLP-1药物对餐饮业可能并非全是坏消息，因为相关消费者正在减少酒精和放纵型食品的摄入[4]

核心观点 - 礼来公司公布其口服减肥药orforglipron的三期临床试验积极数据 显示患者从注射疗法（Zepbound或Wegovy）直接换用该药后 能有效维持大部分减重效果 公司已向FDA提交该药物的上市申请 并获得优先审评资格 该口服药有望成为GLP-1市场中无需注射的维持治疗选择 [1][2][3] 临床试验结果 - 三期试验（ATTAIN-MAINTAIN）追踪了超过300名此前接受Wegovy或Zepbound注射治疗72周的肥胖患者 随后将他们随机分组 分别接受礼来口服药或安慰剂治疗52周 [4] - 试验达到主要终点 与安慰剂相比 口服药在先前注射治疗进入平台期的患者中 显示出显著优越的体重维持效果 [4] - 具体数据：从诺和诺德Wegovy换用口服药的患者 试验结束时平均仅反弹约2磅初始减掉的体重 从礼来Zepbound换用口服药的患者 平均反弹约11磅初始减掉的体重 [5] - 安全性：口服药的整体安全性和耐受性与既往晚期研究一致 最常见副作用为胃肠道相关 严重程度多为轻至中度 未观察到肝脏安全问题 [8][10] - 因副作用停药率：从Wegovy换用口服药的患者为4.8% 从Zepbound换用口服药的患者为7.2% 而换用安慰剂的对应组别停药率分别为7.6%和6.3% [9] 药物特性与市场定位 - 作用机制：与Wegovy、Ozempic和诺和诺德口服药Rybelsus类似 靶向GLP-1肠道激素以抑制食欲和调节血糖 [11] - 关键差异：该药并非肽类药物 意味着其更易被人体吸收 且不像Rybelsus或口服版Wegovy那样需要饮食限制 [12] - 市场定位：试验数据支持该药可作为有效的维持治疗方案 为希望保持减重效果但不愿长期每周注射的患者提供便利的替代选择 [3][6] 竞争格局与市场前景 - 主要竞争对手诺和诺德也在寻求其口服版Wegovy（用于肥胖症）的批准 可能于年底前获批 [11] - 分析师观点：积极试验结果可能使礼来获得独特机会 从诺和诺德司美格鲁肽（Wegovy和Ozempic的活性成分）的长期治疗中夺取收入份额 [7] - 市场预测：高盛分析师预计 到2030年 口服药物将占据全球减肥药市场（预计总规模950亿美元）24%的份额 约合220亿美元 [12] - 细分份额预测：高盛预计礼来口服药将在2030年每日口服细分市场中占据60%份额 约合136亿美元 诺和诺德口服司美格鲁肽预计占据21%份额 约合40亿美元 [13]

公司当前表现与估值 - 礼来公司当前执行情况非常出色 股价市盈率为50 低于其五年平均市盈率54 但仍远高于标普500指数28.5的市盈率 [1] - 公司市值达到1.0万亿美元 股价当日上涨3.44%至1062.84美元 当日交易区间为1030.01美元至1064.88美元 [6] - 公司毛利率高达83.03% 股息收益率为0.56% [6] GLP-1药物销售表现 - 礼来公司的GLP-1药物Mounjaro和Zepbound取得巨大成功 目前在该类药物市场处于领先地位 [2] - 在2025年第三季度 Mounjaro销售额同比增长109% Zepbound销售额同比增长185% [2] - 这些巨大的销售增长推动公司整体销售额增长了54% [4] 市场竞争格局 - 诺和诺德公司比礼来更早进入GLP-1药物市场 但礼来的药物更受欢迎 使其取代诺和诺德成为减肥领域的领导者 [5] - 辉瑞公司正在努力追赶 其内部候选药物未达预期后 已收购一家拥有强大GLP-1候选药物的公司 并与第二家公司签署了分销协议 [6] - 如果竞争对手的药物获得批准并提供比Mounjaro和Zepbound更好的疗效 礼来可能会面临与诺和诺德相似的处境 [6] 专利保护与长期风险 - 礼来公司Mounjaro和Zepbound的专利保护预计将持续大约10年 [7] - 专利到期后 仿制药制造商可以复制并以更低成本销售该药物 通常导致原研产品收入急剧下降 即“专利悬崖” [7] - Mounjaro和Zepbound目前占礼来公司总收入超过50% 因此专利到期问题影响重大 [10] - 礼来正在研发新药 并致力于延长其现有专利保护 包括开发Mounjaro和Zepbound的新版本 [10] 行业对比与估值风险 - 辉瑞公司目前市盈率低至15 远低于礼来的市盈率 [11] - 辉瑞正努力开发新药 以替代未来几年将失去专利保护的畅销药物 投资者因此惩罚了辉瑞的股价 [9] - 礼来公司十年后可能面临与辉瑞今天相似的处境 [1] - 鉴于其高估值 投资者显然已经为礼来定价了巨大的成功 如果其在GLP-1领域的领导地位被取代 其估值可能会收缩 [11][12]

核心观点 - 诺和诺德在2025年面临严峻挑战，其股价年内下跌41.5%，尽管解决了主力产品在美国的供应限制，但市场信心并未恢复[1] - 公司面临的核心压力包括：礼来公司加剧的GLP-1竞争、外汇逆风、美国复合司美格鲁肽的广泛使用、以及国际需求不均[2] - 为应对困境，公司采取了重大结构性调整，包括更换CEO、重组董事会、宣布裁员约9000人，目标在2026年前实现年化节省约80亿丹麦克朗[3] - 公司在美国市场面临巨大的定价压力，已对Wegovy和Ozempic进行战略性自付费用定价调整，以重振需求并扩大可及性，但这可能压缩利润率[4] - 除了礼来，小型生物科技公司如Structure Therapeutics也在肥胖症领域快速推进，加剧了竞争格局[5] - 尽管公司长期潜力仍锚定于庞大且渗透率不足的肥胖症市场，但近期的逆风使其股票在当前水平上面临挑战[6] 财务与业绩表现 - 2025年前九个月，Ozempic和Wegovy共产生1525亿丹麦克朗的收入，是主要的收入驱动力[8] - 公司在2025年7月下调了销售和营业利润增长预期，并在第三季度业绩公布后再次下调了全年指引[2] - 过去一年，诺和诺德股价暴跌53%，而同期行业增长8.9%，公司表现逊于行业、板块和标普500指数[16] - 公司2025年每股收益预期在过去60天内从3.66美元下调至3.57美元，2026年预期从3.91美元下调至3.65美元[21] - 公司当前远期市盈率为13.81倍，低于行业的16.59倍，也远低于其五年均值29.25倍[18] 产品与市场动态 - 司美格鲁肽产品（Ozempic用于II型糖尿病，Wegovy用于肥胖症）仍是公司主要的收入驱动力[7] - 自2025年7月1日起，主要药品福利管理机构CVS Caremark已将Wegovy指定为减肥的首选GLP-1疗法[8] - 公司正在通过新适应症扩大司美格鲁肽的应用范围：Wegovy已获批用于降低主要心血管事件、缓解HFpEF症状以及减轻肥胖相关的膝关节骨关节炎疼痛[8] - FDA正在审查公司25毫克口服司美格鲁肽用于肥胖症的申请，口服剂型可能提高患者依从性[10] - 公司正在寻求在美国和欧盟扩大Ozempic的标签，用于治疗外周动脉疾病[10] - 礼来公司基于替尔泊肽的药物Mounjaro和Zepbound在2025年前九个月合计销售额达248亿美元，占礼来总收入的54%，正在侵蚀诺和诺德的市场份额[11] 研发与管线进展 - 公司正在开发下一代肥胖症候选药物，其中最先进的是CagriSema注射剂（卡格列肽与司美格鲁肽的固定剂量组合），计划于2026年提交监管申请[14] - 公司正准备在2026年第一季度启动下一代候选药物amycretin用于体重管理的III期项目[15] - 公司最近与Septerna签署了一项价值22亿美元的协议，共同开发和商业化用于治疗肥胖症、糖尿病和其他心脏代谢疾病的口服小分子药物[15] - 在罕见病领域，公司已在美国提交了Mim8用于A型血友病的监管申请，并已在欧美获得Alhemo用于治疗伴有或不伴有抑制物的A型和B型血友病的批准[12] - FDA已加速批准Wegovy作为首个用于治疗伴有中度至晚期肝纤维化的非肝硬化代谢功能障碍相关脂肪性肝炎的GLP-1疗法，这是肝病护理领域的一个重要里程碑[13] 竞争格局 - 礼来公司是诺和诺德在糖尿病/肥胖症领域的主要竞争对手，其市场份额增长迅速[11] - 小型生物科技公司如Structure Therapeutics和Viking Therapeutics正在推进基于GLP-1的疗法，挑战现有市场领导者[25] - Structure Therapeutics报告了其研究性候选药物阿尼格列酮在治疗肥胖症的ACCESS临床项目中取得有意义的减重数据，并准备在2026年中期左右启动后期研究[5] - Viking Therapeutics正在开发其双重GIPR/GLP-1受体激动剂VK2735，包括口服和皮下注射剂型，用于治疗肥胖症[25]

公司资本支出与产能扩张 - 礼来公司宣布将投资60亿美元在阿拉巴马州亨茨维尔建设一座新的生产工厂 [1] - 该工厂是公司近期一系列美国投资计划中的第三座 此前公司于2月宣布将投资至少270亿美元建设四座新的国内生产工厂 [2] - 自2020年以来 公司在美国的累计投资已达到230亿美元 加上新宣布的270亿美元计划 总投资规模巨大 [2] - 阿拉巴马州工厂的建设预计于今年开始 目标在2032年完工 [2] 战略目标与市场背景 - 新建工厂旨在提高其备受关注的实验性肥胖症口服药orforglipron及其他药物的产量 [1] - 增加orforglipron的产能对公司至关重要 公司正竞相为其提交上市申请 并试图在蓬勃发展的GLP-1药物市场保持主导地位 [4] - 公司及其主要竞争对手诺和诺德近年因美国需求激增 其现有的每周注射药物曾面临供应短缺问题 但目前已有所缓解 [4] - 公司CEO表示 此次投资延续了原料药生产的本土化趋势 旨在增强供应链韧性并确保美国患者可靠获得药物 [3] 产品研发与监管进展 - 礼来公司的肥胖症口服药orforglipron于11月获得了美国食品药品监督管理局的优先审评资格 这将显著加快监管机构的评估流程 可能缩短至几个月 [5] 行业动态与外部环境 - 制药商一直在争相增加在美国的生产能力 此前源于特朗普总统威胁对进口药品征收关税 [5] - 近期与特朗普达成的药品定价协议使公司免于征税 相关潜在关税的担忧已有所缓解 [5] 经济与社会影响 - 阿拉巴马州工厂预计将为该地区带来450个工作岗位 包括工程师、科学家、运营人员和实验室技术员 同时还将创造3000个建筑工作岗位 [6]

行业与公司现状 - 制药行业竞争激烈 当前行业领导者为礼来公司 其减肥药Zepbound和Mounjaro合计贡献了公司超过50%的收入 [1] - 辉瑞、百时美施贵宝和默克这三家制药巨头均错过了GLP-1类减肥药的早期成功 尽管历史悠久且成功 但目前不受华尔街青睐 [3] - 这三家公司未来几年均面临重要药物专利到期的问题 专利悬崖可能导致相关药物的收入和盈利大幅下滑 [4] - 总体而言 这三家公司似乎错过了一项重要的新药开发 并且未来几年可能面临收入和盈利的阻力 [5] 股价表现与估值 - 与2021年高点相比 辉瑞股价下跌近60% 与2023年高点相比 百时美施贵宝股价下跌近40% 尽管近期反弹 默克股价仍比其2024年高点低20% [6] - 礼来公司目前领先市场 但诺和诺德实际上率先推出了Wegovy和Ozempic 这表明制药行业的领导者地位可能是暂时的 [8] - 礼来公司的股价似乎已反映了完美的预期 [10] 公司财务与股息数据 - 辉瑞市值1460亿美元 毛利率69.12% 股息收益率6.69% [8] - 百时美施贵宝市值1060亿美元 毛利率64.33% 股息收益率4.77% [9][10] - 默克市值2500亿美元 毛利率75.81% 股息收益率3.21% [11][12] - 辉瑞的股息支付率为100% 风险最高 百时美施贵宝股息支付率约为80% 默克的股息支付率约为40% 其股息看起来最安全 [12] 应对策略与长期前景 - 专利悬崖是制药领域的常态 这些历史上成功的公司习惯于应对此类问题 [7] - 这三家公司都在研发新药以抵消各自专利悬崖带来的冲击 如果历史可以作为借鉴 它们都将在长期内生存并蓬勃发展 最终开发或收购成为重磅药物的产品 [10] - 辉瑞最近同意收购Metsera 以借助其有前景的减肥药来加强其研发管线 [8] - 这三家公司在制药领域都有经过验证的业绩记录 极有可能克服当前的阻力 它们目前落后 但诺和诺德被礼来超越证明领先地位可能是短暂的 [13] - 尽管这三家公司各自有细微差别需要考虑 且当前行业地位不佳 但每家公司都值得深入研究 [14]

股价表现与分析师目标 - 公司当前股价为1057.89美元，当日下跌1.63%，交易区间在1055美元至1084.15美元之间 [5] - 分析师Tim Anderson设定目标价为1286美元，暗示较当前股价有21.56%的潜在上涨空间 [1][6] - 尽管近期股价经历连续三日下跌，但过去一年涨幅达34%，52周高点为1111.99美元，低点为623.78美元 [3][5] 减肥药Zepbound定价策略 - 公司通过LillyDirect平台下调Zepbound现金价格，以增强可及性和可负担性 [2][4][6] - 2.5毫克剂量月价格从349美元降至299美元，5毫克剂量从499美元降至399美元 [2] - 此次降价是在与政府达成改善GLP-1药物可及性的协议后进行的，旨在应对激烈的市场竞争 [4] 市场地位与交易活动 - 公司市值约为9502.9亿美元，是制药行业的重要参与者 [5] - 期权市场兴趣增加，50日看涨/看跌期权成交量比率为2.23 [3]

公司股价表现 - 股价跌至四年低点，跌破每股44美元，为自2021年7月以来未见水平 [1] - 2025年以来公司股价累计下跌48% [5] - 当前股价为49.32美元，今日上涨1.25% [9] 核心产品与市场地位 - 公司是GLP-1药物市场的领导者，核心产品Ozempic和Wegovy用于治疗2型糖尿病和肥胖 [1] - 两种品牌药的有效成分均为司美格鲁肽，通过降低血糖、延缓消化和抑制食欲发挥作用 [2] - 公司在GLP-1市场的份额正被竞争对手礼来侵蚀，礼来在第三季度市场份额达到58% [6] GLP-1药物市场前景 - 全球GLP-1药物市场规模2024年约为520亿美元，预计到2032年将增长至1870亿美元，复合年增长率接近17% [2] - GLP-1药物除糖尿病和肥胖外，正被评估用于心血管疾病、慢性肾病、肝病、睡眠呼吸暂停等多种适应症 [3] 阿尔茨海默病药物试验失败 - 公司司美格鲁肽用于延缓早期症状性阿尔茨海默病进展的三期临床试验未能达到主要终点 [4][5] - 药物在减缓疾病进展方面与安慰剂相比无统计学显著差异，公司已决定终止试验 [5] 市场竞争与收购活动 - 竞争对手礼来公司市值一度达到1万亿美元，当前市值约为诺和诺德的5倍，其股价今年上涨42% [6][7] - 公司与辉瑞就收购生物技术初创公司Metsera展开竞购战，但Metsera董事会最终选择了辉瑞的报价 [8][10] - Metsera的候选药物MET-233i服用频率更低，一项研究中患者在36天内体重减轻8.4% [9] 行业背景与公司展望 - 肥胖是一种慢性疾病，可能导致或加剧心脏病、高血压、糖尿病、睡眠呼吸暂停乃至癌症等多种健康问题 [11] - 公司在GLP-1市场竞争中早期表现良好，目前面临挑战但竞争尚未结束 [11]