Key TakeawaysAPAC markets displayed a mixed performance following a phone call between US President Donald Trump and Chinese President Xi Jinping that yielded no concrete progress on trade or the TikTok deal.Japan's 30-year government bond yield climbed to 3.18%, increasing by 3 basis points, reflecting persistent investor concerns over fiscal policy and the Bank of Japan's evolving stance.The EUR/USD currency pair dropped below 1.1750, trading around 1.1730, as the US Dollar strengthened amidst the Federal ...

全球宏观展望与策略纪要关键要点 涉及的行业与公司 * 纪要涉及全球宏观经济、利率、外汇、大宗商品及新兴市场等多个领域 [1][3][4][5][6][7] * 分析覆盖美国国债、欧洲主权债券（德国、法国、意大利等）、英国金边债券、日本政府债券等 [3][4][34][36][47] * 大宗商品分析涵盖原油、欧洲天然气、铜、铝、镍、锌、黄金、白银及农产品等 [5][8][84][87][88][89][93][94][98][131] * 外汇分析包括美元、欧元、日元、英镑、人民币及新兴市场货币等 [6][8][56][58][69][73][79][134] 核心观点与论据 **美国利率 (US Rates)** * 预计美联储将在2025年9月进行首次降息 并在2026年第一季度末将联邦基金利率目标区间降至3.25-3.50% [3][11][12] * 预测2025年底2年期和10年期国债收益率将分别达到3.50%和4.20% [11][12] * 前端利率风险仍偏向下行 因劳动力市场疲弱且美联储政策结果分布偏向更多宽松 但维持久期中性立场 因多头头寸目前承担显著的负利差 [13][15] * 持有5s/20s曲线陡峭化头寸 作为表达中期看涨观点的有吸引力且低贝塔的策略 因通胀风险上升环境中期限溢价风险及美联储独立性担忧可能推高长端利率 [3][16][18] * 预计美国财政部将在2026年5月开始进行多个季度的票息发行规模增加 以应对扩大的财政赤字和到期债务 [19][21][22] **国际利率 (International Rates)** * 发达市场曲线（美国、德国、英国、日本）在本周初因投资者重新关注曲线长端而普遍出现熊市陡峭 但后半周回吐部分涨幅 [4][34][36] * 德国曲线期限溢价有限、正利差改善以及长期对欧洲政府债券需求改善 支持对德国期限保持温和的中期看涨偏向 但近期保持中性 [36][37][39] * 法国与德国利差可能在75-85基点范围内交易 预计政治动荡后明年将进行财政整顿 [40][43] * 在英国 退出接收11月英国央行OIS头寸 因货币政策委员会暗示未来几个月放宽政策的门槛正在提高 并进入2s/10s金边债券曲线陡峭化头寸 [36][44][45][49] * 日本政治不确定性持续 若自民党决定提前进行领导层选举 预计反应相对温和 存在温和熊市陡峭或扭曲陡峭风险 [47][48] **外汇 (FX)** * 美元看跌背景仍然存在 支撑因素包括全球增长动能改善、美联储不对称宽松倾向以及对美联储独立性的担忧 [56][58] * 财政政策应是外汇差异化的主要来源之一 进一步的美债曲线陡峭应对美元不利 [61][63] * 保持看涨欧元/美元 4季度目标1.20 1年期目标1.22 因欧盟/德国财政影响、美国增长放缓、美联储独立性担忧以及潜在的俄乌停火等因素支撑 [69][72] * 日元 domestic uncertainties keep USD/JPY range-bound near term with forecasts of 146 in 3Q 142 in 4Q and 139 in 2Q26 [73][78] * 保持看涨人民币观点 预计美元/人民币4季度至7.10 2026年2季度至7.05 中国人民银行可能维持其较强的人民币指引 [79][81] **大宗商品 (Commodities)** * 石油市场面临相当大的过剩 中国库存增加的规模和驱动因素存在不确定性 暂时保持价格预测不变 Brent原油2025年预测70美元/桶 2026年58美元/桶 [8][88][131] * 欧洲天然气市场进入冬季时库存水平处于历史低位 面临挪威维护、中国液化天然气竞争加剧以及潜在监管和天气不确定性等持续风险 重申看涨4季度立场 目标价42欧元/兆瓦时 [8][89][93] * 未来几个月 随着美国进口和中国需求在2025年上半年提前透支后消退 铜价面临更多看跌压力 趋向每吨9,000美元 [8] * 多数农产品综合价格周环比下跌 总体投资者持仓周环比减少-3% 此前曾达10周高位 [8][98][102] **新兴市场 (Emerging Markets)** * 保持超配新兴市场外汇和本地利率 因全球增长韧性和美联储宽松政策继续带来帮助 但估值昂贵使得保持标配新兴市场公司债和低配新兴市场主权债 [7][8][105][107][113][121] * 新兴市场外汇风险偏好指数从7月初的1.93降至0.39 头寸看起来更清晰 [105][107] * 鉴于弱于预期的8月非农就业数据 坚持在新兴市场主权信贷中保持谨慎立场 并保持低配EMBIGD 主权债看起来紧张 并且表现优于新兴市场公司债（年初至今9.1%对比6.5%） [116][121] 其他重要内容 **全球经济预测** * 预计美国2025年GDP增长1.4% (q4/q4) 核心PCE通胀升至3.5% (q4/q4) 失业率到2025年底稳步上升至4.5% [12] * 预计中国2025年GDP增长4.8% 2026年增长3.6% [125] * 全球通胀预计从2025年的2.6%降至2026年的2.7% [125] **资金流动与需求** * 外国官方机构的需求在全球外汇储备减少的背景下仍然疲弱 [29] * 剥离活动(Stripping activity)近几个月有所放缓 [29] * 修订后的外国和LDI需求预测表明 其他投资者需要吸收8740亿美元的额外国债供应 [30][31] **策略头寸** * 外汇：解除美元/日元空头 并启动财政相对价值篮子（买入挪威克朗、瑞典克朗、瑞士法郎 卖出英镑、美元、日元） [8] * 利率：关闭接收10月25日欧洲央行ESTR和接收1Yx1Y ESTR 但通过期权保留看涨风险敞口 保持10s/30s欧元互换曲线陡峭化偏向 [36][39][53]

A measure of France's borrowing costs exceeded Italy's for the first time in the euro zone's history, demonstrating how investor concerns over fiscal policy are redrawing the region's bond markets. The shift on Tuesday was due to technical reasons, as the underlying bond used for benchmark French 10-year yields moved to a slighter later maturity than the Italian equivalent. But the trend toward convergence between the two nations' debt has been years in the making. For market veterans, it's a remarkable de ...

这份研究报告由德意志银行发布 聚焦于印度宏观经济展望 涵盖增长 通胀 财政 货币政策及汇率等多个方面 以下是基于会议纪要的详细分析 涉及的行业或公司 * 报告主要分析印度整体宏观经济 未特别聚焦于某一特定行业或上市公司[1][5] 核心观点和论据 增长前景 (Growth Outlook) * 尽管2025年4-6月实际GDP增长大幅超出预期 但这更多是回顾性数据 由于50%的关税冲击 2026财年下半年增长风险依然很高[5] * 公司维持其对2026财年及2027财年6.5%的同比实际GDP增长预测[5][17] * 名义GDP增长已从2023财年的14.0%放缓至2024财年的12.0% 再到2025财年的9.8% 预计2026财年将进一步放缓至9.0%或更低[6] * 印度本质上是一个内需驱动型经济 增长的关键驱动力是消费和投资 私人消费构成GDP的近60% 是其最大威胁[28][35] * 印度对全球增长的“贝塔”系数为50个基点 全球增长每下调1个百分点 印度增长可能降低50个基点[52] * 美国和印度之间贸易协议的框架将决定风险的平衡[17] 通胀前景 (Inflation Outlook) * 预计印度2026年8月CPI通胀同比升至2.23% 7月为1.55%[7] * 预测2026财年平均CPI通胀为3.0% 2027财年为4.5%[7][8] * 核心CPI通胀(央行定义：剔除食品和燃料)势头预计在8月升至+0.56%环比(同比4.25%) 7月为+0.22%环比(同比3.94%) 但剔除黄金价格的核心通胀8月可能稳定在同比3.4%[9] * 预计核心CPI通胀在2026财年平均为4.4% 2025财年为3.5%[9][111] * 商品及服务税GST税率降低可能使通胀比基线预测低约25个基点[7] * 2026年4-6月通胀可能升至5.1% 随后两个季度分别放缓至4.8%和4.2[8] 财政展望 (Fiscal Outlook) * 财政部官员保证GST 2.0在财政上是可持续的 预期更高的消费将抵消任何收入短缺[10] * 预计2026财年收入短缺在4000-500亿印度卢比之间(占GDP的0.1%) 这将推动2026财年财政赤字达到GDP的4.50% 略高于预算估计的4.40%[10] * 预算估计设定2026财年GST征收额为11.8万亿印度卢比 同比增长10.9%[11] * 预计下一财年2027财年 中央政府可能将财政赤字目标维持在GDP的4.50%[11] 货币政策 (Monetary Policy) * 预计印度央行(RBI)将在10月1日再次降息 基于前瞻性的增长风险 并对最新GDP增长数据进行定性评估[12] * 尽管降息周期已近尾声 但考虑到未来增长轨迹的风险 前瞻性的货币政策委员会(MPC)可能倾向于在10月1日的政策会议上提供25个基点的保险性降息[12] 汇率 (Rupee) * 维持卢兑美元汇率在2025年底达到88.0 2026年底达到90.0的长期预测[13] * 印度6900亿美元的外汇储备缓冲仍然充足 但扣除短期远期头寸后的实际储备缓冲仅为6350亿美元 低于2024财年的6450亿美元[14] * 印度是国际投资头寸(IIP)净负值国家(-330亿美元) 其负债(14692亿美元)超过资产(11392亿美元)[14] * 近期印度卢比面临的压力并非来自高经常账户赤字(2026财年CAD可能仅为GDP的1.1%) 而是资本外流所致[14] 其他重要内容 * 报告包含了大量高频经济指标数据 涉及工业、制造业、服务业、劳动力市场、外部部门等 显示经济复苏态势不均衡[23][24][25][26][27] * 提供了详细的CPI通胀构成及不同度量方式的热图分析[134][135][136][137][138][139] * 分析了印度与主要贸易伙伴(如中国、美国)的贸易关系及关税影响[49][50][51] * 讨论了季风降雨对农业和农村消费的影响[99][102] * 指出企业部门盈利能力将是工业增长的关键驱动力[72] * 房地产行业在2021年后因创纪录的低住房贷款利率和价格调整而改善 但加息的影响延缓了2024年的复苏步伐 RBI降息应有助于复苏进程[80] 数据预测汇总 (DB Forecast Summary) * **实际GDP增长** 2026财年预测6.5% 2027财年预测6.5%[5][15][98] * **CPI通胀(年均)** 2026财年预测3.0% 2027财年预测4.5%[7][15] * **中央政府财政赤字(占GDP)** 2026财年预测-4.5%[15] * **经常账户余额(占GDP)** 2026财年预测-1.1%[15] * **卢兑美元汇率(期末)** 2025年底预测88.0 2026年底预测90.0[13][15]

涉及的行业或公司 * 日本宏观经济 [1][2] * 汽车行业 [9][10] * 半导体和制药行业 [9] 核心观点和论据 经济增长预测调整 * 2025财年实际GDP增长预测从0.6%上调至1.0% 主要反映2025年第二季度GDP初步数据 该季度实际GDP增长率为1.0% SAAR 远超市场预期的0.3% [4][5] * 2026财年增长预测从1.1%下调至0.9% [4][5] * 增长预测持续高于市场共识预期 [4][5] 美国关税影响评估 * 美日关税谈判达成协议 互惠关税提高至15% 同时汽车关税将降低至15% [4][9] * 假设的平均关税率从10%小幅上调至15% 预计对2025和2026财年增长率的影响为-0.1% [9] * 美国4月份将汽车关税提高至25% 但通过降低出口价格 对美汽车出口量未出现显著变化 因此对日本实体经济的冲击有限 影响主要局限于汽车企业利润率 [10] * 550亿美元的美国投资计划细节未知 未纳入经济展望 若大部分为政府附属金融机构的贷款和贷款担保 则可能通过财政投融资计划(FILP)实施 最早今秋可能通过补充预算反映 [9] 通胀与消费趋势 * 尽管通胀持续超过3% 实际私人消费仍保持温和上升趋势 主要原因是实际雇员报酬增加 [4][15] * 人均实际工资自2023年以来基本持平 但雇员人数以年率约0.7-0.8%的速度增长 推动了整体报酬增长 [15] * 实际雇员报酬仍低于疫情前水平 与其他主要国家相比复苏疲软 [15] * 2025年第二季度实际工资差距（时薪与劳动生产率之间的差距）约为-4% 处于历史低位 意味着工资相对生产率较低 至少需要3%的名义工资增长才能持续缩小这一差距 [15] 通胀前景 * 尽管通胀率预计将适度减速 但不太可能显著低于2% [4][23] * 企业提价立场依然强劲 6月短观调查中的产出（销售）价格DI保持高位 长期通胀预期呈上升趋势 [23] * 核心核心CPI（排除生鲜食品和能源）同比涨幅预计将放缓 但不太会大幅低于2% [23] 财政政策不确定性 * 未来经济措施的规模和内容存在高度不确定性 经济展望中假设了与去年规模相近的经济措施（补充预算约15万亿日元） 但这仅是临时假设 [4][34] * 美国政府要求的进一步增加国防开支未反映在经济展望中 展望中仅纳入了2022年12月内阁批准的国家安全战略中列出的到2027财年的国防开支增长 [34] 政治格局与政策影响 * 自民党总裁选举的存在与否将影响未来政治局势 若石破首相留任 可能与日本维新会或立宪民主党合作 若高市成为首相 则可能优先与国民民主党合作 [4][42] * 若提前举行自民党总裁选举 主要候选人包括石破、高市、小泉、林、 Kobayashi 扩张性财政政策程度排序为高市 > Kobayashi > 林 > 小泉 [41] * 无论政治结果如何 经济政策过去10年的长期趋势不会发生重大变化 即从货币政策转向财政政策 从为企业政策转向为家庭政策 [42] 货币政策预期 * 除非高市成为首相 否则日本央行加息立场不会发生重大变化 继续预期10月加息 [4][46] * 高企的实际通胀和上升的预期通胀增加了日本央行尽早加息的必要性 [46][47] * 10月加息的一个障碍是政治日程 特别是补充预算的审议 但若经济措施目的是减轻高物价负担 则作为应对高物价措施的加息更容易被证明合理 [47] 其他重要内容 经济数据细节 * 2025年第二季度实际最终销售额（排除库存）增长达2.6% SAAR 私人库存贡献为-0.3个百分点 [5] * 2025年第一季度增长率从-0.2%上修至0.6% [5] * 预计第三季度将出现关税上调前需求前置带来的负面回撤 但预计能保持正增长 [5] 市场情绪与调查 * 日本央行6月短观调查显示制造商信心保持坚挺 [10] 历史政策回顾 * 安倍经济学后的政策演变显示转向财政政策和家庭导向政策的趋势 [45]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 《一个美丽的大法案》（OBBBA）已成为法律，对财政、企业税收和债务上限产生影响，虽能在短期内改善美国经济增长前景，但不足以抵消关税和移民政策的影响，美国经济仍将呈现低增长、高通胀态势 [6][57] - 法案中的多数政策主要影响现金流，对报告的损益表税率和收益影响较小，部分政策能带来显著现金流收益，一些公司有望从中受益 [5][8] 分组总结 财政政策影响 - 最终的OBBBA意味着2026年增量赤字略高于先前基线，但可能被更高的关税收入抵消，财政对实际GDP的推动为0.4个百分点，高于之前的0.2个百分点，但不足以抵消贸易和移民政策的拖累，短期财政刺激后期将转为财政拖累 [5][27] - 预计2025财年财政赤字为1.85万亿美元，占GDP的6.1%，2026年为2.23万亿美元，占GDP的7.1%，关税收入增加和学生贷款会计处理影响了赤字预测 [59] 企业税收政策影响 - 法案中的多数政策主要影响现金流，如前期研发费用扣除和奖金折旧等，能加速科技、通信服务、医疗保健等行业的现金税收节省，使资本密集型行业受益 [5][10] - 外国派生无形收入（FDII）扣除率设定为33.34%，使外国派生收入的有效税率为14%，有利于通信服务、科技和制药/生物技术等行业的大型美国公司 [17][18] - 移除第899条对股市有利，但报复性税收风险仍存在，第891条可能成为风险，近期数字服务税（DST）的发展对大盘美国股票指数及科技和通信服务行业可能有利 [19][20] 潜在受益公司 - 筛选出潜在受益公司，这些公司在研发和资本支出方面有大量预测支出，有可观的税前收益并缴纳大量现金税，且以美国国内业务为主、拥有大量美国资产 [24] - 如Alphabet、Microsoft、Amazon等公司符合上述特征，有望从法案中受益 [26] 经济增长影响 - 经济学家预计OBBBA在2026年对GDP的贡献为0.4%，财政政策对经济增长/消费的影响有限，2029年起医疗补助削减将拖累GDP，当前市场关注该法案对2026年消费的影响，为中性至轻微正面 [12] 国债市场影响 - 债务上限提高后，财政部一般账户（TGA）将更快重建，但所需的国债发行规模将降低，近期财政部的言论降低了投资者对附息国债供应的预期，对收益率形成下行压力 [71] - 预计财政部在2026年5月之前不会增加附息国债拍卖规模，风险倾向于附息国债规模在更长时间内保持不变 [74][75]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 关税不确定性影响经济前景，预计从7月起关税对美国核心通胀数据的影响将更明显 [4][10] - 美国财政政策因关税呈净收缩状态，美联储政策规则中关税的净效应将提升联邦基金利率 [18][27] - 政策不确定性在美欧处于高位，美国信心指标恶化程度甚于欧洲，美国衰退概率上升 [32][35][50] - 关税对美国通胀影响显著，对欧元区影响不大，欧元区因额外财政支出获提振，资金从美国流向欧洲 [70][74][97] 根据相关目录分别进行总结 关税情况 - 国际贸易法院叫停特朗普75%的关税，上诉法院暂停该命令，若裁决维持，有其他方式重新征收关税 [4] - 不同行业和国家有不同关税税率及生效时间，如钢铁、铝及制品3月12日起关税50%，汽车4月3日起关税25%等 [8] 通胀影响 - 预计从7月起关税在核心通胀数据中体现更明显，给出2024年1月至2025年4月世界、加拿大、中国、墨西哥的通胀数据 [10] - 各项关税政策对美国核心PCE价格有不同程度的首轮影响，当前关税政策首轮总影响为1.48% [16] 财政政策 - 美国财政政策因关税呈净收缩状态，给出2025 - 2034年美国财政赤字变化情况 [18][23] 美联储政策 - 关税在美联储政策规则中的净效应将提升联邦基金利率，预计本周FOMC会议将把一次联邦基金利率下调推迟到2026年 [27][29] - 给出美联储基金利率路径的预测数据 [31] 经济形势 - 美欧政策不确定性处于高位，美国信心指标恶化程度甚于欧洲，美国衰退概率、领先薪资指标回升 [32][35][50] - 企业仍担忧，但股市对关税的担忧似乎消散，欧洲增长疲软集中在高制造业经济体，关税将延长欧洲贸易导向地区的疲软 [68][70] 欧元区情况 - 关税对美国通胀影响显著，对欧元区影响不大，欧元区因额外财政支出获提振，财政刺激使赤字维持在约3%GDP，低于美国 [70][74][76] - 欧洲工资快速下降，支持企业利润率，使通胀回归目标，预计欧洲央行将降息至1.75% [81][83] - 资金从美国流向欧洲，给出不同资产类别在不同阶段的资金流动数据 [97][99]

财政政策焦点 - 预计美国预算和解法案对财政平衡影响有限 仅使标普500企业盈利和现金流提升约5% 但后续年份影响可能减弱[1] - 法案中研发/资本支出费用化、利息抵扣和海外收入条款是主要驱动因素 但IRA绿色能源抵免取消将部分抵消正面影响[1] - 第899条款可能抑制外资对美投资意愿 但对欧洲股市或成逆向催化剂 因欧洲基金近三个月资金流入达十年来峰值[2] - 提高50万美元以下家庭SALT抵扣上限对跨州人口迁移影响有限 因高收入家庭迁移动机不受此政策改变[5] 中国经济与财政刺激 - 中国财政政策（含消费品以旧换新计划）预计2025年推动实际GDP增长1.1个百分点 2026年推动0.6个百分点[6] - 财政刺激不足以完全抵消关税对经济增长的拖累 最终影响取决于特朗普政策走向[6] ECB货币政策展望 - 预计ECB将再次降息25个基点 2025年增长预测维持0.9% 但2026年预测下调0.3个百分点至0.9%[11] - 通胀预测显著下调 2026年整体与核心通胀预期各降0.2个百分点至1.7%和1.8% 主因薪资增长放缓、欧元走强及能源价格下跌[11] - 7月可能进行最后一次25基点降息至1.75% 但贸易紧张升级或引发更宽松政策[11] 美国就业与贸易政策 - 预计5月非农就业仅增11万 失业率持平4.2% 时薪环比增0.3%[16] - 钢铝关税翻倍至50%将推高美国本土价格 制造业钢铁需求可能收缩 铜进口关税风险被低估[16] - 建议做多2025年12月COMEX-LME铜价套利[16] 新兴市场选举影响 - 波兰总统选举结果可能威胁联合政府稳定性 阻碍立法进程[16] - 韩国新政府将推动财政刺激、美韩贸易谈判重启及金融市场改革 看好韩元走势[16] 宏观数据预测 - 全球2025年GDP增长预期2.4% 中国4.6% 美国1.7% 欧元区0.9%[24] - 标普500指数2025年目标位6100点 预期市盈率23.1倍 每股收益262美元[24] - 布伦特原油2025年末目标价60美元/桶 铜价预测9100美元/吨[24]

全球宏观与策略电话会议纪要总结 一、核心行业与公司 - **覆盖范围**：全球利率、大宗商品、外汇及新兴市场（EM）[1][3][6] - **重点机构**：J.P. Morgan对美联储、欧央行等主要央行政策及国债市场的分析[12][13][16] --- 二、核心观点与论据 1. **利率市场** - **美国国债**：上调2025年末10年期美债收益率预测至4.35%（原4.00%），2年期收益率预期3.50%（原3.10%）[7][15] - **依据**：财政赤字扩大（FY25-26或增1500亿美元）可能被关税收入（1000-2000亿美元）部分抵消[31] - **曲线策略**：维持2s/5s陡峭化头寸，因劳动力数据恶化可能引发更激进降息预期[20][26] - **外资影响**：外国投资者持有美债占比30%，若减持1% GDP或推高5年期收益率33bp[37][40] - **欧洲利率**：超配欧债（如10年期德债），目标收益率2.50%以下[53] - **依据**：ECB持续宽松、期限溢价下降及去美元化需求[53] 2. **外汇市场** - **美元策略**：维持战略性看跌，EUR/USD目标1.20-1.22（2025年末）[5][80] - **驱动因素**：美国经济温和放缓、全球增长改善降低避险需求[72] - **日元**：USD/JPY或下探139，但日本负实际利率限制跌幅[85] - **人民币**：下调USD/CNY预测至7.20（2Q25），但股息支付季或带来短期压力[89] 3. **大宗商品** - **原油**：全球需求周环比下降，主因美国消费疲软；库存增加29mb（5月第三周）[92][94] - **价格预测**：布伦特2Q25下调至67美元/桶，全年均值63美元[132] - **天然气**：欧洲存储法规调整，2Q25-3Q25价格预测下调至35 EUR/MWh（原40/45）[97] - **基础金属**：铜价2H25预期9225美元/吨，铝2325美元/吨；中国需求前置或导致下半年回调[100] - **贵金属**：若外资将0.5%美元资产转投黄金，金价或达6000美元/盎司（2029年）[103] 4. **新兴市场** - **配置调整**： - 主权债维持低配（UW），企业债上调至中性（MW）[8][112] - 外汇转为中性（MW），因美元周期可能转向[112] - **风险**：油价下跌或重演2014-16年EM利差走阔，巴林、沙特等石油出口国承压[123] --- 三、其他关键细节 1. **财政与货币政策** - **美国财政**：预计2026年发债规模扩大，国债或增加拍卖规模[44] - **央行政策**：美联储首次降息预期推迟至12月（原9月），2026年累计降息100bp[15][127] 2. **被忽视的数据** - **通胀预期**：10年期盈亏平衡通胀率上调至225bp[7] - **持仓指标**：美债多头仓位已从3月底高位回落，投资者有增持空间[26] 3. **跨市场关联** - **股汇联动**：标普500与EUR/USD相关性恢复，显示风险情绪传导[79] - **商品-EM关联**：油价每跌10美元或导致EM主权利差扩大15-20bp[121] --- 四、附录数据 - **利率预测表**：10年期美/德/日债2025年末目标分别为4.35%/2.40%/1.55%[129] - **大宗商品预测**：黄金2025年均价3365美元/盎司，2026年升至4068美元[132] ``` （注：所有数据引用均标注原始文档ID，未提及部分为原文未提供信息）