J P M O R G A N Global Markets Strategy 19 December 2025 FX Markets Weekly Thoughts from the road Outlook: We close the publishing cycle for the year by discussing the most interesting questions from our year-ahead outlook discussions. There was no pushback to the bearish dollar view, but lots of introspection on capital inflows into the US, the dollar smile, Fed independence concerns and US fiscal pre-midterms. FX carry is well subscribed to and discussions was on vol generators and risk hedges instead. DM ...

涉及的行业或公司 * 行业：宏观经济、货币政策、固定收益、外汇、机构抵押贷款支持证券 * 公司：摩根士丹利（研究发布方）、美联储、房利美、房地美、吉利美 [117][118][119] 核心观点和论据 * **美联储政策决议**：美联储将联邦基金利率目标区间下调25个基点至3.50%-3.75% [6][10]，并决定启动每月400亿美元的国债购买计划以维持充足的准备金水平 [12][77] * **政策立场转向数据依赖**：声明重新加入“程度和时机”的措辞，标志着“风险管理”式降息结束，未来政策调整将更依赖数据 [16][17][25]，政策利率已处于中性利率区间上沿 [11][24] * **未来降息路径**：摩根士丹利预期若劳动力市场持续疲软，将在1月和4月进一步降息 [6][9][30]，若就业数据稳固，则降息将推迟至通胀明显减速时 [6][31] * **对劳动力市场的担忧**：鲍威尔指出劳动力市场持续逐步降温，自6月至9月失业率上升0.3个百分点，4月以来平均每月非农就业人数增加4万（但可能存在6万人的高估） [26][27]，声明不再描述失业率“保持低位” [6][18] * **通胀看法**：鲍威尔对除关税外的通胀压力表示乐观，认为当前过高的通胀主要源于受关税影响的商品领域 [28][29]，12月经济预测摘要小幅下调了2025和2026年的通胀预期 [22] * **经济预测更新**：美联储将2026年和2027年实际GDP增长预测分别上调至2.3%和2.0% [22][35]，鲍威尔表示其中约0.2个百分点的上修源于政府停摆导致的活动从2025年第四季度转移至2026年第一季度 [35] * **风险平衡**：美联储认为经济前景风险已更好地平衡，但仍存在增长下行风险、通胀上行风险和失业率上行风险 [37][38][39] 其他重要但可能被忽略的内容 * **会议分歧**：本次会议出现三张反对票，芝加哥联储主席古尔斯比和堪萨斯城联储主席施密德支持维持利率不变，而理事米兰支持降息50个基点 [6][20] * **资产负债表操作定性**：鲍威尔强调为稳定准备金而购买国债与量化宽松不同，旨在改善对短期利率的控制，不会导致金融条件宽松 [14][15] * **具体交易建议**： * **利率策略**：建议做多FFJ6合约（目标96.85/3.25%，止损96.43/3.57%）[75]，维持美国5年期国债多头（目标收益率3.25%，止损3.80%）[75]，维持2年期美国国债SOFR互换利差多头（目标-15bp，止损-20.0bp）[75] * **外汇策略**：继续看跌美元兑澳元和加元，因两国劳动力市场稳固且央行对加息定价容忍 [84][85]，维持美元/加元空头（目标1.3400，止损1.4400）和澳元/美元多头（目标0.6900，止损0.6300）[89] * **机构MBS策略**：认为会议结果对机构MBS利好，因流动性注入、波动性降低和收益率曲线牛市变陡 [96][97]，继续偏好MBS相对于互换和公司债，并增加对低上限CMO浮息债的偏好 [7][106] * **住房市场评论**：鲍威尔指出住房市场面临重大挑战，供应不足、许多房主持有低利率抵押贷款导致流动性低，利率工具难以解决结构性短缺 [101][102] * **研究免责与冲突披露**：摩根士丹利声明其与研究报告涉及的公司存在业务往来，可能产生利益冲突 [4]，并持有房利美超过1%的普通股 [117]

涉及行业与公司 * 本次电话会议为摩根士丹利全球宏观论坛，主题聚焦于美联储政策与宏观市场，未涉及特定上市公司[1] * 讨论范围涵盖全球宏观经济、美国货币政策、固定收益、外汇及新兴市场策略[1] 核心观点与论据：美联储政策路径 * 公司经济学家预期美联储将在2025年12月、2026年1月和4月进行三次降息，最终将联邦基金目标利率区间降至3.0%-3.25%[6] * 对经济预测摘要的预期显示，2025年第四季度/第四季度实际GDP增速从9月的1.6%小幅上调至1.7%，2025年第四季度/第四季度整体PCE通胀从9月的3.0%小幅下调至2.9%，核心PCE通胀从3.1%下调至3.0%[10] * 失业率预测保持不变，2025年第四季度平均为4.5%[10] * 市场隐含的联邦基金利率低点预计将跌破2024年9月的低点[13] * 当前市场定价仍比公司经济学家设想的概率加权路径高出约25个基点[17] * 市场隐含的利率低点显示，市场对尾部风险结果（如需求上行、生产率上行或温和衰退）赋予的概率很低[21] * 基于当前价格，市场隐含的主观概率分配为：基线情景35%，需求上行9%，生产率上行42%，温和衰退13%[25] 核心观点与论据：利率与债券市场 * 4月2日之后的期限溢价已回归至其区间低端，预计在美墨加协定重新谈判前将保持区间波动[26] * 市场隐含的联邦基金利率低点与10年期美债收益率之间存在强相关性，回归方程为 y = 0.85x + 1.34，R² = 0.97[27] * 基于回归的10年期美债收益率期限溢价在2025年12月5日为19.4个基点[28] 核心观点与论据：外汇市场 * 美国劳动力市场疲软（无/缓慢招聘）以及失业率的进一步上升应允许美联储降息[30] * 预计美联储的宽松政策将前置，失业率预计将从2025年12月的约4.0%上升至2026年12月的约4.6%[32] * 2025年美元风险溢价有所扩大，欧元/美元交易水平高于1月至4月利率差异所暗示的水平，该风险溢价指标已稳定但可能再次扩大[33] * 预计欧元/美元将在未来几个月升至1.23，这得益于美欧利差收窄以及美元负面风险溢价的温和增加[36] * 2026年欧洲央行的降息将限制欧元的涨幅[40] 其他重要内容：关键要点总结 * 公司现在预期12月会议将降息25个基点，预计会有反对票，鲍威尔主席可能会以声明中的措辞变化（暗示进一步降息的门槛更高）来换取此次降息，并可能暗示货币政策的重新校准阶段现已完成[43] * 美元熊市格局最初应会延续，但随着2026年的推进以及美国长端利率开始反弹，利差交易格局更可能出现[43] * 预计不会重现2025年第二季度所见的那种风险溢价幅度，到2026年底，风险溢价净额将反转至接近0%[43]

涉及的行业或公司 * 全球外汇市场，特别是G10货币和新兴市场货币[1][6] * 涉及的主要央行包括美联储、欧洲央行、日本央行、英国央行、瑞士央行、瑞典央行、挪威央行、澳大利亚央行、新西兰央行、加拿大央行等[6][16][105] * 涉及的主要货币对包括美元指数、欧元/美元、美元/日元、美元/人民币等[6][38][132] 核心观点和论据 **2025年回顾与经验教训** * 2025年初美元走强至新高后转弱，美元指数在年初达到约110的高点，但随后因美国经济放缓风险和德国财政政策等风险因素提前显现而回落[4] * 成功的交易主题包括年初做多美元、3月转为做空美元、发达市场的财政分化以及早期降息国家的增长复苏[4] * 失败的交易主题包括发达市场的估值收敛和制造业与服务业的汇率分化[4] * 2025年发达市场外汇回报主要由外部/财政余额驱动，而全球外汇/新兴市场主要由利差交易驱动[5] * 2025年的关键经验包括：警惕收益率低于美元的高贝塔货币；财政分化对发达市场货币很重要；股市与汇率的关系复杂；美元微笑曲线在演变；关税影响力减弱；人民币的系统性影响力下降[14][15] **2026年宏观格局** * 同步的央行按兵不动，全球货币政策行动将减少，由最高收益率国家引领的降息已被市场充分定价[16][17] * 亲周期的增长环境，全球经济增长预测上修，通胀具有粘性但比2025年温和[21] * 财政政策可能带来意外，美国、日本、德国、英国的财政动态值得关注[28] * 人工智能将继续通过金融和宏观渠道影响市场，其对美元的影响可能是双刃剑[29] * 跨外汇领域的主题分歧更难出现，G10国家的收益率和经常账户缺口等因子的离散度仍显著高于平均水平[30][35] **2026年美元展望：受限的看跌** * 对美元持净看跌观点，但幅度较小且广度不如2025年，偏好高贝塔/高收益率货币[37] * 看跌美元的理由包括美联储对劳动力市场疲软的担忧以及支持高收益率货币的环境，但美元疲软空间受美国经济增长稳固和通胀粘性限制[38] * 美元看跌不对称性的三大支柱：美国就业市场与GDP增长的脱节、美联储独立性问题、货币/财政政策组合对美元不利[39][41] * 美元名义利差吸引力仍然很高，即使美联储持续宽松，美元收益率利差仍接近四十年高位[50] * 改变美元观点的条件包括：若美国增长改善到足以让美联储加息，或美国以外增长动能转负，则转向看涨美元；若美国增长大幅放缓，或美联储反应函数转向鸽派，则更加看跌美元[48] **2026年美国政策：关税波动性降低，财政问题持续** * 2026年关税波动性应大幅低于2025年，IEEPA裁决可能带来战术性波动但不改变长期趋势[60][68] * USMCA重新谈判是2026年主要贸易政策议题，预计协议将续签但过程艰难[74] * "关税分红"支票可能产生约2000亿美元的成本，对GDP有约0.5%的提振作用，但实施存在不确定性[75][77] * 中期选举结果可能影响立法进程，但政府可能更多使用行政命令[78] **人工智能对外汇的影响：美元、利差交易、铜出口国** * 美元影响：美国是人工智能主要受益者，但美联储宽松倾向、美国以外增长韧性等因素可能限制美元涨幅，需关注相对GDP增长、FDI流入等指标[79][82] * 利差交易是主要的人工智能外汇交易，高收益率货币应会跑赢，即使其人工智能暴露度较低[83] * 人工智能建设相关商品出口国将受益，铜是关键商品，人工智能需求可能影响铜的长期结构性需求增长[84][86] **货币政策分化与利差重排序** * 早期降息的发达市场国家将受益，看好瑞典克朗，新西兰元因低收益率涨幅可能受限[98] * 挪威克朗和澳元将成为发达市场高收益率货币，美元和英镑的收益率排名依然靠前[106][107] * 在央行不活跃时期，G10和全球利差交易以及相对商品贸易条件一直是最佳策略[96][114] **2026年重大自下而上外汇问题** * 德国财政支出若如期兑现，将支撑欧元及区域内高贝塔货币[124] * 日元作为融资货币的角色在2026年可能强化，美元/日元目标看向164[128][132] * 人民币有适度看涨理由，目标USD/CNY 7.05，实际有效汇率差距可能修正[136][138] * 瑞郎作为唯一可信的法币贬值对冲工具的地位可能持续，但欧元/瑞郎仍有上行轨迹[140][142] * 澳元和新西兰元是潜在的转折故事，但新西兰元的低收益率可能成为阻力[144][149] **流动性与外部平衡** * 外部失衡相关的脆弱性得到控制，但发达市场的经常账户赤字大于新兴市场，新西兰元因其巨额赤字而收益率不足的问题依然突出[150][152] * 欧洲资产管理公司的外汇对冲比率在2025年初上升后趋于平稳，目前不是美元的主动拖累因素[155][156] * 美国以外地区持续快速购买美国股票，但这本身并非美元看涨力量，FDI比股票流入对美元更重要[163][167] **波动性展望：受抑制，但警惕美联储转向风险** * 外汇波动性在2026年可能保持受抑制状态，但进一步压缩空间有限，低波动性可能持续1-2个季度[168][175] * 外汇期权交易建议主题倾向于利用风险友好环境，但对美联储独立性相关事件在2026年一季度可能引发的制度变化保持警惕[176][181] 其他重要但可能被忽略的内容 * 外汇为风险市场提供了利差高效对冲或贝塔对冲的机会，做多美元/新西兰元等交易可提供防御性对冲[88] * 使用G10周期性货币作为融资方、新兴市场高收益率货币作为投资方的贝塔对冲利差机会仍然存在[89] * G10财政主题在2026年可能不如2025年强劲，但在未来三个月内因一系列事件仍有空间[120] * 从宏观量化角度看，美元前景的不确定性仍然很高，但一些指标比2025年上半年美元疲软高峰时有所改善，表明贬值压力减小[110] * 利差交易应跑赢价值策略，但对风险情绪高度敏感，全球/新兴市场利差篮子与风险资产的相关性应保持高位[117][118]

涉及的行业或公司 * 报告由美国银行全球研究部发布 专注于全球外汇市场策略 涵盖G10货币和新兴市场货币[5][13][72] * 报告数据基于美国银行专有的客户资金流 客户类型包括企业 官方机构 对冲基金和资产管理公司[1][41][42][43] 核心观点和论据 **美元需求强劲** * 过去一个月美国银行投资者的美元需求达到自2024年6月以来的最强水平 主要由资产管理公司推动 其上周的美元买入（主要针对新兴市场货币）是自7月以来最大规模的[1][5] * 资产管理公司仍净做空美元 但根据估计其头寸非常轻[1] **欧元供应持续** * 上周美国银行客户的欧元供应是自5月以来最强劲的 主要由企业驱动 但资产管理公司和对冲基金也有一定程度参与[6][10] * 10月份欧元情绪进一步恶化 除对冲基金外 所有美国银行客户类型都是欧元的净卖家 期权市场的欧元多头头寸被显著削减[6][11] **新兴市场货币资金流转负** * 美国银行专有的新兴市场货币资金流在上周所有区域均转为负值 表明市场情绪正在降温[5][7][8][9] * 在亚洲 新加坡元的供应突出 在欧洲 中东和非洲地区 南非兰特的供应突出 在拉丁美洲 巴西雷亚尔和墨西哥比索被抛售[5][7] 其他重要内容 **头寸状况概览** * 截至2025年10月31日 根据综合指标 G10货币中欧元头寸信号为看跌 澳元和日元头寸信号为看涨 美元头寸信号也为看涨[16] * 新兴市场货币中 离岸人民币 智利比索和马来西亚林吉特的综合头寸信号看涨 而新加坡元 韩元和台币的头寸信号看跌[23][24] **期权和期货资金流** * 在G10外汇期权中 瑞郎的z-score为2.55 显示需求强劲 而欧元的z-score为-1.57 显示供应压力[14] * 在新兴市场外汇期权中 人民币的z-score为-2.22 波兰兹罗提的z-score为3.20 显示显著的看跌和看涨情绪[14][36][37] **数据来源与方法** * 报告使用多种数据源计算综合头寸 包括美国银行专有资金流 期货数据 情绪调查和期权数据 每种信号被缩放在+50（最大多头）到-50（最大空头）之间[45][47]

涉及的行业或公司 * 行业：全球外汇市场，特别是G10货币对美元的交易策略 [1][2][9] * 公司：摩根士丹利及其全球宏观策略团队，报告由该团队的多位策略师（如Andrew Watrous, David S Adams, Molly Nickolin, Koichi Sugisaki）撰写 [6][9][71] 核心观点和论据 * 核心观点：预计美元在未来一年将走弱，尤其是对风险敏感货币，主要驱动因素包括美国实际收益率下降以及美国与世界其他地区的利率差收窄 [8][11] * 利率与收益率：预计10年期TIPS收益率将从1.71%降至第二季度末的1.25%，并在明年年底进一步降至0.9% [14] 预计10年期TIPS盈亏平衡通胀率将从2.25%小幅扩大至第二季度末的2.35% [15] 预计2年期美国收益率将从3.50%降至2.0%，2年期德国收益率将从1.9%降至1.6%，利差从1.6%收窄至约0.4% [20] 预计美联储在未来一年将降息五次，而欧洲央行将降息两次 [21] * 增长差异：预计美国2026年经济增长率为1.3%，低于彭博调查的1.9%中值预测，并与海外增长率趋同，使美元处于"美元微笑"理论的中间位置，这通常是美元疲软的环境 [27][32][33] * 政策不确定性：美元相对于收益率隐含公允价值的折价近期已收窄，但预计将重新扩大，原因是贸易政策和美联储独立性的不确定性持续存在 [38][40] 美元与美股的相关性在4月2日之前就已开始上升，导致最小化投资组合波动所需的最优外汇对冲比率在过去一年显著上升 [43][44] * 财政可持续性：预计美国以外地区（日本、英国、法国）的财政担忧将缓解，这将对美元构成压力 [50][51][52][53] 这些担忧曾导致英镑和日元与本国国债收益率的相关性转为负值，这种负相关的持续将支撑美元 [54][59][61] * 头寸：美元头寸目前已转为略微看涨，这降低了因空头或多头挤压而导致美元大幅波动的风险 [67] 其他重要内容 * 具体交易建议：推荐做空美元兑欧元、日元、英镑、加元和澳元 [12] 提供了具体的交易点子，例如做空美元/日元（入场151.71，目标135.00），做多英镑/美元（入场1.3358，目标1.4500），做多欧元/美元（入场1.1614，目标1.2000），做空美元/加元（入场1.3990，目标1.3000），做多澳元/美元（入场0.6482，目标0.7100） [16] * 风险情景：美元上行风险包括美国经济增长强于预期（如消费强劲、AI投资、财政支持）[34] 或海外增长放缓（如中国出口压力、欧洲财政刺激有限、中国消费放缓）[35][36] 美元下行风险包括美国企业因无法转嫁关税成本而发布盈利预警 [37] 或海外出现更强的财政刺激 [37] * 政策风险：美元负面政策风险包括美国最高法院支持IEEPA关税授权、美联储主席鲍威尔离任、或美元与风险资产的相关性未能回归负值 [45][46][47] 美元正面政策风险则与上述情况相反 [48]

行业与公司 * 报告涉及全球外汇市场 特别是G10货币和新兴市场货币的跨境资金流动和头寸情况 由美银证券的研究团队发布[2][7][63] * 报告基于美银证券专有的客户交易流数据 客户类型包括对冲基金 资产管理公司 企业和官方机构[49][50][51] 核心观点与论据 * **美元转向卖压** 美银专有的美元资金流在上周转为负值 主要由对冲基金驱动 日元 瑞郎和新兴市场货币成为主要受益方 但美元空头头寸远未达到拥挤程度 看跌情绪主要通过期权表达[1][7] * **G10货币偏好分化** 投资者因财政担忧回避或卖出欧元和英镑 转而青睐瑞郎和日元 日元上周获得所有客户群体的支持 但报告认为日本财政风险在汇率中定价不足 更看好瑞郎兑日元走高[8][9] * **新兴市场货币需求加速** 新兴市场货币需求整体加速 尤其在亚洲和拉丁美洲 而欧洲 中东和非洲地区资金流保持中性或混合 亚洲市场中对冲基金对离岸人民币需求强劲 资产管理公司和对冲基金对印度卢比的需求突出 拉丁美洲市场主要由对冲基金支撑 哥伦比亚比索和智利比索需求突出 欧洲 中东和非洲市场对冲基金买入匈牙利福林 资产管理公司卖出捷克克朗 以色列新谢克尔和土耳其里拉[7][14][20] * **头寸状况分析** 市场整体做多欧元和澳元 做空美元 纽元 瑞郎和加元 美元的看跌情绪主要通过期权表达 对冲基金在马来西亚林吉特和离岸人民币上持有极度 stretched 多头头寸 资产管理公司则在印度卢比 匈牙利福林和墨西哥比索上持有 stretched 多头头寸 在新加坡元和台币上持有 stretched 空头头寸[26][33] 其他重要内容 * **数据来源与方法** 报告数据涵盖截至2025年9月5日的四周资金流和头寸变化 使用z分数来衡量资金流相对于两年平均值的偏离程度 综合头寸信号是多个输入数据的简单平均值 每个信号被缩放到+50到-50之间 分别代表相对于历史的最大多头和最大空头头寸[21][22][53] * **期权与期货市场动态** 在期权市场 投资者做多欧元和澳元 做空瑞典克朗 美元和英镑 在期货市场 资产管理公司在欧元和巴西雷亚尔上持有显著多头头寸 在英镑 瑞郎 澳元 加元和美元上持有显著空头头寸[24][39]

嗯 这是一份高盛的外汇市场研究报告 用户要求我以资深研究分析师的身份进行解读 需要仔细阅读全文 逐步思考 然后总结关键要点 不能遗漏任何信息 先快速浏览一下内容 这是一份关于全球外汇市场的报告 涉及多个货币对的分析 包括CNY USD EUR INR 斯堪的纳维亚货币和CHF 报告中有很多具体的数据和观点 还有图表和预测表格 需要按照用户要求的格式进行总结 使用中文 采用markdown格式 不出现第一人称 只输出关于公司和行业的内容 每个关键点后用[序号]形式引用原文档id 且不超过3个 让我仔细阅读每个部分 提取关键信息 从doc id='1'开始 这是关于CNY的分析 提到最近CNY走强是政策推动而非市场拉动 与近期DXY稳定而非上升的情况不同 政策制定者仍在推动CNY走强 7月外汇转换比率跳升 显示政策意图与市场参与者反应的相互作用 CNY被显著低估 低估程度与2000年代中期"中国冲击"时期相当 出口市场份额大幅增长和经常账户盈余激增支持这些模型估计 doc id='7'和'8'是关于USD的分析 认为美元将进一步贬值 劳动力市场疲软证实了这一观点 美国不再像过去十年那样表现出色 关税效应可能继续拖累美国活动 全球资产配置者可能继续寻求对冲外汇风险的方式 CNY管理变化揭示了重要的政策偏好 对美元贬值有广泛影响 doc id='9'是关于EUR的分析 尽管法国政治发展引发关注 但仍看好欧元走强 历史显示欧元区政治风险只有在有明显传染迹象或对实际活动产生持久影响时才会影响货币 这两种情况都不太可能发生 利率策略师认为波动性和溢出效应将保持温和 对实际活动的影响看起来有限 增长预测保持不变 仅略微提高明年的赤字目标 doc id='9'和'10'是关于INR的分析 美国对印度出口加征25%关税生效 卢比表现不佳 USD/INR回到历史高点 经济学家估计总有效关税税率现在约为32% 过去两个月股票流出约55亿美元 5月至8月债券流入18亿美元 印度在GBI EM全球多元化指数中的权重可能从目前的10%降低 印度央行可能抑制外汇波动 但也可能在USD/INR下跌时补充外汇储备 doc id='10'是关于斯堪的纳维亚货币的分析 看好NOK和SEK 预计两者将在未来几个月对美元恢复走强 略微偏好SEK 预计美元对冲计划和从美国资产重新配置将稳步继续 斯堪的纳维亚货币仍是最能从这些全球趋势中受益的货币之一 也预计EUR/NOK和EUR/SEK将向3个月目标缓慢走低 但下行风险包括对全球周期性和国内风险的风险敞口 挪威9月8日的大选是NOK的关键风险事件 doc id='15'是关于CHF的分析 建议做空EUR/CHF 认为美国对瑞士进口商品征收关税的负面货币反应不合理 美国进口商难以在短期内替代瑞士商品 因此货币不需要调整以保持生产竞争力 自那时以来 交叉汇率已向目标移动约一半 与GSBEER模型中"公允价值"的差距已缩小 其他周期性发展也利好法郎 doc id='21'和'23'是具体的预测表格和回报预测 提供了各种货币对在不同时间点的预测值 现在需要按照用户要求的格式组织这些信息 分为行业或公司 核心观点和论据 其他重要内容等部分 对于CNY 关键点是政策推动的走强 被显著低估 出口市场份额增长和经常账户盈余支持 对于USD 劳动力市场疲软 关税效应 全球资产配置者寻求对冲风险 对于EUR 尽管法国政治风险但仍看好 历史显示影响有限 对实际活动影响小 对于INR 关税生效导致卢比疲软 资金流出 可能被降低指数权重 对于斯堪的纳维亚货币 看好NOK和SEK 美元对冲和资产重新配置利好 但有大选等风险 对于CHF 建议做空EUR/CHF 关税反应不合理 已向目标移动一半 需要确保每个关键点后引用正确的文档id 且不超过3个 使用中文表达 采用markdown格式 让我组织这些信息 形成完整的回答 外汇市场研究报告分析 涉及的行业或公司 * 外汇市场 主要涉及CNY USD EUR INR 斯堪的纳维亚货币和CHF的分析[1][7][9][10][15] 核心观点和论据 CNY观点 * CNY走强是政策推动而非市场拉动 政策制定者在DXY稳定而非上升时仍推动CNY走强[1] * CNH和CNY交易均弱于CNY定盘价时 政策制定者仍将定盘价推高[1] * 7月外汇转换比率跳升 显示政策意图与市场参与者反应的相互作用[1] * CNY被显著低估 低估程度与2000年代中期"中国冲击"时期相当[1] * 出口市场份额大幅增长和经常账户盈余激增支持模型估计[1] USD观点 * 美元将进一步贬值 劳动力市场疲软证实这一观点[7] * 美国不再像过去十年那样表现出色 这需要货币走弱[7] * 关税效应可能继续拖累美国活动 经济学家预计未来增长将低于平均水平[7] * 全球资产配置者可能继续寻求对冲外汇风险的方式[8] * CNY管理变化揭示了重要的政策偏好 对美元贬值有广泛影响[8] EUR观点 * 尽管法国政治发展 仍看好欧元走强 历史显示欧元区政治风险只有在有明显传染迹象或对实际活动产生持久影响时才会影响货币[9] * 利率策略师认为波动性和溢出效应将保持温和[9] * 对实际活动的影响看起来有限 增长预测保持不变 仅略微提高明年的赤字目标[9] * 早期选举仍然不太可能[9] INR观点 * 美国对印度出口加征25%关税生效 卢比表现不佳 USD/INR回到历史高点[9] * 经济学家估计总有效关税税率现在约为32%[9] * 过去两个月股票流出约55亿美元 5月至8月债券流入18亿美元[10] * 印度在GBI EM全球多元化指数中的权重可能从目前的10%降低[10] * 印度央行可能抑制外汇波动 但也可能在USD/INR下跌时补充外汇储备[10] 斯堪的纳维亚货币观点 * 看好NOK和SEK 预计两者将在未来几个月对美元恢复走强 略微偏好SEK[10] * 预计美元对冲计划和从美国资产重新配置将稳步继续[10] * 斯堪的纳维亚货币仍是最能从这些全球趋势中受益的货币之一[10] * 预计EUR/NOK和EUR/SEK将向3个月目标缓慢走低[10] * 挪威9月8日的大选是NOK的关键风险事件[10] CHF观点 * 建议做空EUR/CHF 认为美国对瑞士进口商品征收关税的负面货币反应不合理[15] * 美国进口商难以在短期内替代瑞士商品 因此货币不需要调整以保持生产竞争力[15] * 自那时以来 交叉汇率已向目标移动约一半 与GSBEER模型中"公允价值"的差距已缩小[15] * 其他周期性发展也利好法郎[15] 其他重要内容 * 法国总理Bayrou宣布将于9月8日举行信任投票 主要反对党表示打算投票反对政府[9] * 预测市场现在认为他在年底前被罢免的可能性超过95%[9] * 挪威进步党一直在竞选放宽主权财富基金外汇收入回流NOK和国内经济的限制[10] * 印度央行的USD/INR远期空头头寸规模约为600亿美元[10] * EUR/USD通常在欧洲利差每扩大100bp时贬值约4%[9] * 建议投资者继续以0.93为目标做空EUR/CHF 但更战术性地管理风险 将止损从0.9475移至0.94[15]

行业与公司 * 报告由美银证券(BofA Securities)全球研究部发布 专注于全球外汇市场 特别是G10货币和新兴市场(EM)货币的资金流动和仓位状况[7][22][24] * 报告基于美银证券专有的客户资金流数据 涵盖对冲基金 资产管理公司 企业客户和官方机构等不同投资者类型[51][52][53] 核心观点与论据 * **第三季度外汇流动呈现整固态势** 投资者买入美元 瑞郎和新兴市场外汇 同时卖出日元 英镑和加元[1][7] * **美元空头仓位较轻** 美银投资者的美元净空头仓位处于历史较低水平[1][4] * **上周美元净流出有所减少** 资产管理公司对美元施加 modest 压力 但对冲基金已停止卖出美元[8][10] * **英镑需求突出** 过去一个月主要由对冲基金支撑 上周资产管理公司也加入买入行列 英镑是年内从美元供应中获益最少的G10货币[9][11][12] * **新兴市场外汇中拉美需求突出** 第三季度以来拉美外汇需求显著 而亚洲和欧洲中东非洲(EMEA)地区的资金流接近中性[13][14][15][16][17] * **对冲基金对巴西雷亚尔(BRL)的强劲需求持续** 上周再次表现突出 在EMEA地区 对冲基金对匈牙利福林(HUF)的需求是一个亮点 可能源于对乌克兰停火的希望[7][13] 其他重要内容 * **仓位评分卡显示G10货币仓位信号** 欧元(EUR)综合仓位信号为28(最高50) 澳元(AUD)为10 挪威克朗(NOK)为9 日元(JPY)为6 英镑(GBP)为-6 加元(CAD)为-9 瑞典克朗(SEK)为-11 瑞郎(CHF)为-12 美元(USD)为-13 新西兰元(NZD)为-14[24] * **新兴市场外汇仓位信号** 人民币(CNH)综合信号为31 印度卢比(INR)为19 印尼盾(IDR)为19 马来西亚林吉特(MYR)为17 捷克克朗(CZK)为15 匈牙利福林(HUF)为10 智利比索(CLP)为9 土耳其里拉(TRY)为7 墨西哥比索(MXN)为5 人民币(CNY)为3 巴西雷亚尔(BRL)为2 以色列谢克尔(ILS)为0 波兰兹罗提(PLN)为-5 秘鲁索尔(PEN)为-5 泰铢(THB)为-7 哥伦比亚比索(COP)为-10 阿根廷比索(ARS)为-17 韩元(KRW)为-22 南非兰特(ZAR)为-27 新加坡元(SGD)为-33 新台币(TWD)为-35[32] * **期权市场头寸** G10货币期权市场非常做多欧元和澳元 同时非常做空瑞典克朗 美元和英镑 新兴市场外汇期权市场整体做空 特别是泰铢 新台币 波兰兹罗提和土耳其里拉[40][41][45][46] * **期货市场头寸** 在期货市场 资产管理公司对欧元和巴西雷亚尔的多头头寸 以及对英镑 瑞郎 澳元和加元的空头头寸非常突出[38][39]

行业与公司 - 行业：G10外汇策略（全球外汇市场）[1] - 公司：摩根士丹利（Morgan Stanley）作为研究发布方[11][33] --- 核心观点与论据 **美元（USD）观点** - **看跌**：DXY（美元指数）预计持续走弱，主要因风险溢价（risk premium）驱动，且可能进一步上升[2][12][17] - **关键催化剂**：FOMC会议纪要、失业救济数据、PMI、杰克逊霍尔央行行长会议[17] - **技术目标**：通过做多EUR/USD和做空USD/JPY表达看跌观点[16][17] **欧元（EUR）观点** - **看涨**：EUR/USD面临上行压力，因美元负风险溢价和欧元正风险溢价叠加，且美联储-欧央行利率预期收敛[3][18] - **关键水平**：EUR/USD目标1.20（当前1.1686），止损1.11[16] **日元（JPY）观点** - **看涨**：市场对日本央行加息预期升温，叠加美国劳动力市场疲软可能抑制套利交易需求[4][19] - **技术目标**：做空USD/JPY，目标135（当前147.04），止损151[16] **英镑（GBP）观点** - **看涨**：GBP/USD因欧洲正风险和美元负风险成为中性套利选择，且英镑的高套利优势支撑其表现[5][20][21] - **关键风险**：若CPI数据低于预期，可能削弱英国央行鹰派立场[21] **加元（CAD）观点** - **看涨**：即使CPI放缓，USD/CAD仍预计下跌，因加拿大央行政策利率接近市场隐含底部（2.4-2.5%）[7][24][25] **澳元（AUD）观点** - **看涨**：国内经济韧性、高收益率和全球风险情绪支持AUD/USD测试0.6600，若CPI超预期或上探0.6900[8][26] **其他货币** - **瑞郎（CHF）**：中性偏看跌，因关税负面消息已定价，但制药关税若超25%可能引发进一步下跌[6][23] - **挪威克朗（NOK）**：看跌，因石油供应过剩和挪威央行未支持货币[16][30] - **新西兰元（NZD）**：中性，RBNZ降息25bp已充分定价，但若OCR预测未下调可能引发鹰派意外[9][27] --- 其他重要内容 **交易策略** - **做多GBP/CHF**：目标1.12（当前1.0927），止损1.055[16] - **做多EUR/USD**：目标1.20，止损1.11[16] - **做空USD/JPY**：目标135，止损151[16] **风险提示** - 美国利率意外上升或数据强劲可能逆转美元跌势[32] - 英国CPI若大幅低于预期可能削弱英镑套利优势[21] - 石油价格下跌和核心CPI意外疲软是加元的潜在上行风险[25] **披露与合规** - 摩根士丹利可能因业务关系存在利益冲突[9][40] - 研究分析师认证及完整披露见报告末尾[10][34] --- 注：未提及具体上市公司，内容聚焦G10货币策略及宏观经济分析。