报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 公司发布2025年一季度报告，营收和归母净利润同比、环比均增长，铜和金量价齐升单吨毛利提升，公司通过内生增长和外延并购扩大资源禀赋，业绩有望受益于铜金量价齐升，预计2025 - 2027年归母净利润分别为408/471/520亿元，EPS分别为1.53/1.77/1.96元/股，对应PE为11.2/9.7/8.8倍，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年收盘价17.65元，总市值469,094.18百万元，总股本26,577.57百万股，流通市值469,080.14百万元 [4] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|293,403|303,640|325,654|342,979|358,241| |同比增长率（%）|8.54%|3.49%|7.25%|5.32%|4.45%| |归母净利润（百万元）|21,119|32,051|40,762|47,050|51,965| |同比增长率（%）|5.38%|51.76%|27.18%|15.43%|10.45%| |每股收益（元/股）|0.79|1.21|1.53|1.77|1.96| |ROE（%）|19.64%|22.93%|23.48%|22.13%|20.33%| |市盈率（P/E）|22.21|14.64|11.51|9.97|9.03|[7] 事件分析 - 2025Q1实现营收789.3亿元，同比+5.55%，环比+7.76%，实现归母净利润101.7亿元，同比+62.39%，环比+32.15% [8] 铜业务情况 - 量增：2025Q1矿产铜销量22.0万吨，同比+3.3%，环比+7.3%，产量28.76万吨，同比+9.5%，环比+3.1%，其中卡莫阿产量5.92万吨，同比+52.4%，环比 - 0.4%，西藏玉龙权益产铜0.91万吨，同比+16.3%，环比+7.5% - 价涨：2025Q1矿产铜均价6.2万元/吨，同比+16.7%，环比+5.1% - 本升：2025Q1矿产铜单位成本为2.4万元/吨，同比+7.6%，环比+0.4% - 吨毛利提升：2025Q1矿产铜单吨毛利为3.8万元/吨，同比+23%，环比+8%，毛利率为61.1%，同比+3.3pct，环比+1.8pct [8] 金业务情况 - 量增：2025Q1矿产金销量18.0吨，同比+12.9%，环比+6.9%，产量19.1吨，同比+13.4%，环比+2.1%，其中招金矿业权益产金0.90吨，同比+32.2%，环比+19.2%，波格拉权益产金0.67吨 - 价涨：2025Q1矿产金均价641.5元/克，同比+40.1%，环比+12.0% - 本升：2025Q1矿产金成本251.1元/克，同比+12.6%，环比+6.8% - 吨毛利提升：2025Q1矿产金单吨毛利为390.4元/克，同比+66%，环比+16%，毛利率为60.9%，同比+9.5pct，环比+1.9pct [8] 附录：财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|31,691|29,438|41,913|61,699| |应收票据及账款|9,491|13,100|13,797|14,411| |预付账款|4,201|4,016|4,230|4,418| |其他应收款|3,559|3,789|3,991|4,168| |存货|33,313|31,522|32,467|33,441| |其他流动资产|16,684|15,485|15,925|16,312| |流动资产总计|98,939|97,350|112,323|134,450| |长期股权投资|43,085|46,977|50,870|54,763| |固定资产|92,595|98,218|110,790|131,419| |在建工程|40,055|62,219|72,666|70,136| |无形资产|68,588|65,820|63,063|60,306| |长期待摊费用|3,682|3,498|3,314|3,129| |其他非流动资产|49,667|49,606|49,533|49,461| |非流动资产合计|297,672|326,337|350,236|369,215| |资产总计|396,611|423,688|462,559|503,665| |短期借款|30,713|33,038|35,680|38,653| |应付票据及账款|20,828|17,540|18,066|18,608| |其他流动负债|48,243|45,413|46,932|48,431| |流动负债合计|99,784|95,991|100,679|105,693| |长期借款|100,353|87,637|71,510|52,036| |其他非流动负债|18,743|18,743|18,743|18,743| |非流动负债合计|119,096|106,380|90,253|70,779| |负债合计|218,880|202,371|190,932|176,472| |股本|2,658|2,658|2,658|2,658| |资本公积|28,713|28,713|28,713|28,713| |留存收益|108,415|142,202|181,203|224,277| |归属母公司权益|139,786|173,573|212,573|255,647| |少数股东权益|37,945|47,744|59,054|71,546| |股东权益合计|177,731|221,317|271,627|327,193| |负债和股东权益合计|396,611|423,688|462,559|503,665|[9] 利润表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|303,640|325,654|342,979|358,241| |营业成本|241,776|249,029|256,500|264,195| |税金及附加|5,819|5,588|5,886|6,148| |销售费用|738|796|839|876| |管理费用|7,729|8,062|8,491|8,869| |研发费用|1,582|1,640|1,727|1,804| |财务费用|2,029|3,321|2,950|2,453| |资产减值损失|-727|-434|-457|-478| |信用减值损失|-25|-191|-201|-210| |投资收益|4,020|3,462|3,462|3,462| |公允价值变动损益|948|996|1,046|1,098| |资产处置收益|27|20|20|20| |其他收益|616|548|548|548| |营业利润|48,827|61,617|71,002|78,337| |营业外收入|141|123|123|123| |营业外支出|890|907|907|907| |利润总额|48,078|60,833|70,219|77,553| |所得税|8,685|10,273|11,858|13,097| |净利润|39,393|50,560|58,360|64,456| |少数股东损益|7,342|9,799|11,310|12,492| |归属母公司股东净利润|32,051|40,762|47,050|51,965| |EPS(元)|1.21|1.53|1.77|1.96|[9] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|39,393|47,035|54,794|60,846| |折旧与摊销|10,565|11,300|12,463|14,140| |财务费用|2,029|3,321|2,950|2,453| |投资损失|-4,020|-3,462|-3,462|-3,462| |营运资金变动|-64|-6,783|-451|-300| |其他经营现金流|905|3,226|3,226|3,226| |经营性现金净流量|48,808|54,637|69,520|76,902| |投资性现金净流量|-32,238|-36,204|-32,559|-29,272| |筹资性现金净流量|-4,429|-20,686|-24,485|-27,844| |现金流量净额|11,903|-2,253|12,475|19,786|[9] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|3.49%|7.25%|5.32%|4.45%| |营业利润增长率|52.89%|26.20%|15.23%|10.33%| |归母净利润增长率|51.76%|27.18%|15.43%|10.45%| |经营现金流增长率|32.61%|11.94%|27.24%|10.62%| |盈利能力| | | | | |毛利率|20.37%|23.53%|25.21%|26.25%| |净利率|12.97%|15.53%|17.02%|17.99%| |ROE|22.93%|23.48%|22.13%|20.33%| |ROA|8.08%|9.62%|10.17%|10.32%| |ROIC|16.79%|18.63%|18.95%|18.98%| |估值倍数| | | | | |P/E|14.64|11.51|9.97|9.03| |P/S|1.54|1.44|1.37|1.31| |P/B|3.39|2.73|2.22|1.85| |股息率|0.44%|1.49%|1.72%|1.90%|[9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][3] 报告的核心观点 - 紫金矿业2025年一季度归母净利同比增长58.17%，受益于铜金量价齐升，单季归母净利创新高，上调2025 - 2027年盈利预测，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月14日当前股价17.63元，一年最高最低19.87/13.94元，总市值4685.63亿元，流通市值3629.65亿元，总股本265.78亿股，流通股本205.88亿股，近3个月换手率58.07% [1] 财务数据 - 2025Q1实现营业收入789.28亿元，同比增长5.55%，环比提升7.76%，归母净利润101.67亿元，同比增长62.39%，环比增长32.16%，扣非归母净利润约98.81亿元，同比增长58.76%，环比增长24.37% [3] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为413.6/465.6/518.8亿元（2025 - 2026年前预测值为397.8/445.9亿元），EPS为1.56/1.75/1.95元，当前股价对应PE为11.3/10.1/9.0倍 [3] - 2023 - 2027E营业收入分别为2934.03/3036.40/3748.07/3985.25/4217.56亿元，YOY分别为8.5%/3.5%/23.4%/6.3%/5.8%；归母净利润分别为211.19/320.51/413.60/465.62/518.82亿元，YOY分别为5.4%/51.8%/29.0%/12.6%/11.4%等 [6] 矿产品业务情况 - 产量上，2025Q1矿产铜产量同比增长9.49%至28.76万吨，矿产金产量同比增长13.45%至19.07吨 [4] - 价格上，2025Q1矿产铜销售价格同比提升3.27%、环比提升7.33%，矿产金销售价格同比提升40.07%、环比提升11.98% [4] - 成本上，2025Q1矿产铜销售成本同比上升7.57%、环比上升0.43%，矿产金销售成本同比上升12.62%、环比上升6.82%，受矿石品位下降等影响 [4] 股份回购计划 - 2025年4月8日发布股份回购计划，拟用6 - 10亿元自有资金回购A股股份用于员工持股或股权激励；截至4月10日，已回购0.64亿股，占总股份0.24%，实际用资约10亿元 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][3] 报告的核心观点 - 紫金矿业2025年一季度归母净利同比增长58.17%，受益于铜金量价齐升，单季归母净利创新高，上调2025 - 2027年盈利预测，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 2025年4月14日当前股价17.63元，一年最高最低为19.87/13.94元，总市值4685.63亿元，流通市值3629.65亿元，总股本265.78亿股，流通股本205.88亿股，近3个月换手率58.07% [1] 业绩情况 - 2025Q1实现营业收入789.28亿元，同比增长5.55%，环比提升7.76%，归母净利润101.67亿元，同比增长62.39%，环比增长32.16%，扣非归母净利润约98.81亿元，同比增长58.76%，环比增长24.37% [3] 业务情况 - 产量上，2025Q1矿产铜产量同比增长9.49%至28.76万吨，矿产金产量同比增长13.45%至19.07吨；价格上，矿产铜销售价格同比提升3.27%、环比提升7.33%，矿产金销售价格同比提升40.07%、环比提升11.98%；成本上，矿产铜销售成本同比上升7.57%、环比上升0.43%，矿产金销售成本同比上升12.62%、环比上升6.82% [4] 股份回购 - 2025年4月8日发布股份回购计划，拟用6 - 10亿元自有资金回购A股股份用于员工持股或股权激励；截至4月10日，已回购0.64亿股，占总股份0.24%，实际使用资金约10亿元 [5] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|293403|303640|374807|398525|421756| |YOY(%)|8.5|3.5|23.4|6.3|5.8| |归母净利润(百万元)|21119|32051|41360|46562|51882| |YOY(%)|5.4|51.8|29.0|12.6|11.4| |毛利率(%)|15.8|20.4|20.5|21.4|22.4| |净利率(%)|7.2|10.6|11.0|11.7|12.3| |ROE(%)|19.2|22.2|22.1|19.9|18.2| |EPS(摊薄/元)|0.79|1.21|1.56|1.75|1.95| |P/E(倍)|22.2|14.6|11.3|10.1|9.0| |P/B(倍)|4.4|3.4|2.6|2.1|1.7| [6] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入374807百万元，营业成本298155百万元等 [8][9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][66] 报告的核心观点 - 公司2025Q1单季利润创新高，营收和归母净利润同比、环比均增长，业绩符合预期 [1][12] - 核心看点包括铜金产量内生性增长、外延并购硕果累累、估值处于历史最低位附近且公司进行底部闪电回购 [3] - 考虑到公司铜金产量持续增长和价格上涨，预计2025 - 2027年公司归母净利分别为418亿元、461亿元、482亿元，对应PE为11x、10x和9x [3][66] 根据相关目录分别进行总结 事件：公司发布2025年一季报 - 2025年4月11日公司披露一季报，Q1营收789.3亿元，同比增5.55%，环比增7.76%；归母净利润101.7亿元，同比增62.39%，环比增32.15%；扣非归母净利润98.81亿元，同比增58.76%，环比增24.37% [1][12] - 2025年4月8 - 10日公司完成回购，回购6432万股，占比0.24%，均价15.55元/股，使用资金10亿元 [14] 铜金共振，季度业绩再创新高 - 同比来看，2025Q1归母净利润同比增39.06亿元，因毛利同比增56.5亿元，得益于铜金量价齐升，投资收益同比增7.4亿 [1][16] - 环比来看，2025Q1归母净利润环比增24.74亿元，因毛利环比增12亿元，得益于铜金量价齐升，还有所得税、资产减值损失、公允价值变动等因素影响 [2][17] 毛利端拆解：量价齐升，真金不怕火炼 - 2025Q1单季度毛利润同比增45.5%、环比增7.1%至180.63亿元，毛利率同比增6.3pct、环比降0.1pct至22.9%，主要得益于铜金产品量价齐升 [21] - 矿产金表现较好，矿产品及冶炼端毛利环比增长22.96亿元，矿产金铜贡献主要增长，其他非主营产品毛利环比减少10.97亿元 [24][27] - 销量端，2025Q1矿产金、银、铜、锌环比分别增长6.92%、1.67%、7.33%、1.67%，同比分别增长12.87%、13.04%、3.27%、12.87% [31] - 价格端，2025Q1矿产金、银、铜、锌环比分别变化+11.98%、+5.67%、+5.05%、 - 11.90% [31] - 成本端，2025Q1矿产金、银、铜、锌环比分别增长6.82%、8.11%、0.43%、11.04% [32] - 2025Q1矿山产品除锌外单位毛利环比均增长，冶炼产品单位毛利环比变化分化 [35] 费用端：负债率进一步降低，财务费用同比下降 - 2024Q4期间费用环比增长2.37亿元，因财务费用环比增长7.8亿元，部分被管理和研发费用减少抵消 [37] - 2025Q1期间费用合计32.39亿元，环比增加2.37亿元，销售、管理、财务、研发费用分别环比变化 - 0.28亿元、+4.16亿元、+7.82亿元、 - 1.02亿元，财务费用同比减少2.5亿元 [37] - 2025年一季度末资产负债率较起初下降0.3pct至54.9%，借款总额环比减少55亿元 [45] Q1非经常性利润环比增加，主要得益于公允价值变动净收益 - 2025Q1非经常性利润环比增加7.97亿元，资产/信用减值损失环比增利5.84亿元，营业外收支环比减利2.27亿元，综合环比增利11.53亿元 [47] - 2025Q1非经常性损益项目环比有减量和增量，所得税率环比下降8.70pct至15.14%，少数股东损益占比下降2.37pct至18.43% [54][55] 经营性现金流充裕，且随着项目投产达产有望持续增加 - 2025Q1经营活动现金净流入125.28亿元，同比增加流入43.56亿元，随着项目投产，经营性现金流有望持续改善 [61] - 2025Q1筹资活动现金净流入30.25亿元，上年同期为24.03亿元，预计2025年无债券债务偿还需求 [61] - 2025Q1投资活动现金净流出77.91亿元，上年同期为78.91亿元，系正常项目投建资金需求 [61] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司将实现归母净利418亿元、461亿元、482亿元，对应4月11日收盘价的PE为11x、10x和9x，维持“推荐”评级 [3][66]