宏观经济点评 核心服务带动美国通胀超预期下行 ——美国 11 月 CPI 点评 | 何宁（分析师） | 潘纬桢（分析师） | | --- | --- | | hening@kysec.cn | panweizhen@kysec.cn | | 证书编号：S0790522110002 | 证书编号：S0790524040006 | 事件：美国公布 2025 年 11 月最新通胀数据。其中 CPI 同比上升 2.7%，核心 CPI 同比上升 2.6%，均不及市场预期。 通胀全面下行，核心服务通胀是重要驱动因素 1. 总体通胀与核心通胀均出现下行，但 10 月数据缺失。由于美国政府前期关 门，10 月 CPI 的大部分数据、11 月 CPI 数据中的环比项缺失。美国 11 月 CPI 同比上升 2.7%，较 9 月下降 0.3 个百分点；核心 CPI 同比上涨 2.6%，较 9 月下 降 0.4 个百分点，且两项数据均不及市场预期。总的看，美国通胀出现了较为 明显的下行，虽无法通过环比数据观察到具体的下行斜率，但通胀的风险或有 实质性的下降。往后看，由于 2024 年 12 月的基数相对较高，通胀水平或将继 续走低， ...

智通财经获悉，美国亚特兰大联储主席博斯蒂克表示，美联储政策制定者仍应将重心放在控制通胀上， 并警告高企的价格压力可能持续到明年，甚至更久。 博斯蒂克在周二发表的一篇文章中披露，在12月9日至10日的联邦公开市场委员会(FOMC)会议上，他不 仅主张维持利率不变，还建议将利率水平一直保持到2026年。他指出，当前经济中存在的多重"顺风因 素"可能继续对通胀形成上行压力。尽管博斯蒂克今年并非FOMC的投票委员，在12月会议上，多数具 有投票权的官员最终仍支持将利率下调25个基点。 "如果潜在的通胀动力在未来数月持续存在，我担心公众和定价者最终会怀疑，FOMC是否能在合理时 间内实现通胀目标。"博斯蒂克表示。 在个人去向方面，博斯蒂克上月宣布将在任期于今年2月底届满后退休。按照规定，12家地区联储的主 席均为五年任期，需由美联储理事会重新任命。美联储理事会已于上周一致批准其余11位地区联储主席 连任，而亚特兰大联储董事会则在本周一宣布，已正式启动博斯蒂克继任者的遴选程序。 对于外界猜测其退休是否与重新任命过程中的评估压力有关，博斯蒂克回应称："这是我自己作出的决 定，完全出于个人选择。" 财经频道更多独家策划、专家 ...

美国8月CPI数据概览 - 美国8月整体CPI同比2.9%，与市场预期一致，环比0.4%，略高于市场预期的0.3% [1] - 8月核心CPI同比3.1%，环比0.3%，均与市场预期相符 [1] - 数据公布后市场反应积极，10年期美债利率跌破4%，美元指数跌至97.6，金价短线涨30美元/盎司，美股高开并持续上涨 [1][7] 核心商品通胀结构分析 - 8月核心商品CPI环比增速升至0.3%，较7月的0.2%有所加速 [1][15] - 商品通胀主要由新车、二手车和服装价格上涨驱动，其中二手车和卡车环比上涨1.04% [1][4] - 关税相关商品如洗衣机、医疗商品、音像制品和玩具价格表现较弱，8月高频线上零售进口价格出现回落 [1][15][19] 核心服务通胀结构分析 - 8月核心服务CPI环比增速降至0.3%，较7月的0.4%有所降温 [2][22] - 住房成本（Shelter）环比上升0.4%，但超级核心服务（核心非房租服务）出现走弱 [2][22] - 超级核心服务中，教育通讯服务、休闲服务和医疗服务环比均走弱，与相应行业新增就业转弱相匹配 [22] 未来通胀与政策展望 - 展望后续，美国通胀或呈现“更缓、更久”的态势，预计未来三个季度CPI同比将维持在3.0%左右 [3][27] - 市场对美联储年内降息三次的预期强化，数据公布后市场定价的年内降息次数由2.7次上修至2.9次 [1][32] - 下半年就业市场或成为美联储决策的核心矛盾，联储年内降息三次的宏观条件可能是失业率升至4.5%以上 [3][32]

通胀数据情况 - 2025年5月美国CPI同比上升2.4%，环比上升0.1%，核心CPI同比上升2.8%，环比上升0.1%，均不及市场预期[2][11] - 5月能源项同比下降3.5%，降幅较4月收窄0.2个百分点；食品项同比上升2.9%，较4月上升0.1个百分点[3] - 5月核心商品同比增速较4月上升0.15个百分点至0.28%；核心服务同比上升3.56%，较4月下降约0.04个百分点[3] 通胀趋势分析 - 美国通胀连续回落态势结束，后续在基数效应和关税影响下或持续上行，但核心通胀相对平稳，关税冲击可能小于预期，通胀上行斜率不确定[3][12][31] - 能源与粮食项短期内难支撑通胀，核心商品通胀或受关税支撑，整体核心通胀可能上行[26][30] 关税影响分析 - 关税对通胀的影响已在5月CPI体现，后续将持续显现，不到30%的企业选择不转嫁成本，大部分企业3个月内完成成本转嫁[4][39] - 关税对通胀有正向冲击，但高度和持续性待观察，“滞胀”可能性不高，因油价粮价稳定、居民长期通胀预期稳定、美联储对降息谨慎[5][42] 风险提示与展望 - 需关注国际局势紧张引发通胀超预期、美国经济超预期衰退风险[5] - 基准情形下，美联储首次降息可能在4季度，全年降息1 - 2次，且可能不及预期，后续需关注6月FOMC、特朗普减税法案进程及关税政策变动[5][44]