市场估值与资金状况 - 上证指数突破3800点，市盈率PE_TTM达16.6倍，处过去十年97%分位（过去二十年71%分位）[3] - 全A总市值116万亿元，居民存款161万亿元，两者比值72%接近过去5年均值76%[4] - 中性假设下全A市值/居民存款比值回到5年均值需增量资金4万亿元，市值上行空间3%；乐观假设回到均值+1倍标准差需增量资金13万亿元，市值上行空间10%[4] 居民存款变动趋势 - 2025年7月居民存款余额160.9万亿元，环比下降1.1万亿元；此前24/10下降0.6万亿元，25/4下降1.4万亿元[7] - 滚动三个月平均居民存款余额环比变动自25年4月起处于近五年低位[7] 非银存款与两融数据 - 2025年7月非银存款单月新增2.1万亿元，创2015年以来次新高（仅次于25年2月的2.8万亿元）[11] - 截至25/8/25两融余额达2.2万亿元，两融交易额占A股成交额比例11.8%（接近19-21年峰值12.5%）[13] - 两融个人投资者数量758.1万名，占比99.3%，自24/9起参与交易人数明显上升[13] 开户与资金流入 - 24/10个人投资者新增开户数685万户，历史第三高（仅次于15/4和15/6）；剔除极端值后本轮牛市月均开户213万户（23-24年月均166万户）[19] - 24/11以小单衡量的散户资金净流入达1.0万亿元创历史新高，25/7净流入0.5万亿元处过去十年77%分位[19] 基金发行与市场热度 - 主动权益公募基金新成立规模：6月305亿元、7月90亿元、8月126.1亿元（24年至25/5月均50亿元）[32] - 25年私募证券投资基金月均备案规模376.3亿元（24年月均119亿元），25/7备案规模793亿元创历史次新高[32] - 自媒体A股搜索热度自25年6月起趋于鼎沸，快手平台热度创24/10以来新高[23] 居民资产配置结构 - 2019年中国居民资产中住房占比40.4%，股票及股权占比29.6%，存款占比19.5%[36][37] - 美国居民资产配置中金融资产占比约70%（25Q1数据），房地产占比25%，股票直接+间接配置占比29%[39][43] 股东回报与市场机制 - 24年A股上市公司分红1.9万亿元、回购1659亿元，股东回报规模连续三年超过融资规模[45] - 24年指数涨幅显著超过自由流通市值涨幅，反映股票供给收缩后市场易涨难跌[45] 风险提示 - 宏观经济不及预期可能导致货币政策与市场预期偏离[51] - 历史经验或因市场环境变化失效[51]

核心观点 - 上一轮牛市高点至今，存量主动管理公募基金整体已修复至95%，若偏股型基金指数上涨5%，上证指数或对应上涨5%至3800点附近 [1][3] - 新基金7/24突破初始净值均值，整体净值收益均值2%，老基金已修复至上一轮牛市高点的88% [1][3] - 3万亿新基金中赛道基规模5千亿，细项占比消费基40%、制造基31%、医药基19% [1][3] - 新基金中赛道基承压更大，整体已修复至初始净值均值的94%，细项医药基已回正，消费基修复至82%、制造基修复至88% [1][3] - 我国居民资产配置主要集中于住房与股票，此前三年股市楼市调整是居民资产负债表萎缩的主因 [1][3] - 相比于地产，股市是未来居民资产负债表修复及财产性收入提升的重要基石 [1][3] 居民资产负债表修复 - 稳住股市楼市对改善居民可支配收入具有重大意义，去年9/24以来中央对于稳定股市楼市做出一系列重大部署 [4] - 解铃还须系铃人：此前三年股市楼市调整是居民资产负债表萎缩的主因，过去几年居民部门资产负债表收缩的主要原因为财产性收入下行 [12] - 24/9以来随着再通胀牛市的启动以及房价环比的改善，居民财产净收入同比出现明显改善，25Q1已修复至2.7% [12] - 居民部门信心得到修复，个人住房贷款余额经历了23-24年持续的环比回落后于24Q4回正 [12] 居民资产配置结构 - 中国居民资产配置主要集中于非金融资产中的住房，2019年非金融资产占总资产比重43.5%，其中住房占比40.4% [7][8] - 金融资产占比56.5%，主要集中在股票及股权（29.6%）和存款（19.5%） [7][8] - 美国居民对金融资产的配置比例基本维持在70%左右，高于中国的56.5% [7][9] - 截至25Q1美国居民对房地产的资产配置比例为25%，对于股票的配置比例为29%（直接+间接） [7][9] 公募基金表现分析 - 为研究上一轮公募基金热潮（2019-2021年）至今三类主动权益基金损益情况，将2019年以前成立的基金定义为"老基金"，2019-2021年间成立的基金定义为"新基金" [26] - 从复权单位净值增长率来看，新老基金整体净值收益均值为-5%，规模加权后的整体净值收益均值为-13% [26] - 老基金整体净值收益均值为-12%（距回正需再涨13%），规模加权后均值为-23%（31%） [27] - 新基金整体净值收益均值为2%，规模加权后均值为2% [27] - 24/9以来随着市场的回暖整体收益出现明显抬升，截至25/8/6新老基金整体收益均值回暖25pct [27] 赛道基表现 - 老基金中的"赛道基"21年初至今整体净值收益均值为-17%（老基金整体-12%，非"赛道基"-11%） [30] - 新基金中的"赛道基"成立至今整体净值收益均值为-6%（新基金整体2%，非"赛道基"4%） [30] - 从细分板块来看，近年来表现较好为周期类与金融地产类"赛道基"，而制造、医药与消费表现相对落后 [31] - 本轮牛市以来TMT、医药基修复明显，规模更大的消费基和制造基仍需努力 [36]