报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年7月经济和金融数据走低，但股涨债跌、股债配置继续切换，逻辑或与2023年一季度类似，当前经济预期向上修正推动股市和债券收益率进一步上行 [4][5][6] - 2025年下半年经济有望保持稳定，处于经济L型下半场，预计10年国债收益率目标1.9 - 2.2%，股市有望延续上涨行情 [7] 相关目录总结 经济数据情况 - 2025年7月全国规模以上工业增加值同比增长5.7%，服务业生产指数同比增长5.8%，社会消费品零售总额38780亿元、同比增长3.7%，1 - 7月全国固定资产投资（不含农户）288229亿元、同比增长1.6% [3] - 2025年7月人民币贷款减少500亿元，为2005年8月至今首次；7月经济数据均有所回落，规模以上工业增加值同比增长5.7%（前值6.8%），社会消费品零售总额同比增长3.7%（前值4.8%），1 - 7月全国固定资产投资同比增长1.6%（前值2.8%） [4] 历史类似情况 - 2023年2 - 3月PMI分别达52.6%和51.9%，但上证指数震荡、10年国债收益率下行，二季度政策切换，经济增速见顶回落 [5] 当前市场走势原因 - 2025年二季度受关税因素扰动，市场预期下半年经济增速回落，7月以来政策释放积极信号，预期向上修正导致股涨债跌 [6] - 2025年7月多项政策出台，推动通胀回升、提振国内投资、补贴生育、促进消费和信贷回升 [6] 市场展望 - 债券市场预计2025年下半年10年国债收益率目标1.9 - 2.2%，若政策反内卷见效、通胀正常化，合理区间有望上调 [7] - 权益市场因经济预期向上修正和科技产业升级，下半年有望延续上涨行情 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年下半年10年国债收益率目标1.9 - 2.2%，下半年经济增速或不会明显下行，经济预期修正下债券收益率有望上行；若2025年下半年政策反内卷见效，通胀实现正常化，DR007中枢提高，10年国债收益率合理区间也有望上调 [6] 根据相关目录分别进行总结 债市收益率反转历史规律 - 债券收益率见底有V型反转和W型反转两种形态，V型反转是政策显著刺激下经济明显快速上行所致，如2009年、2020年；W型反转是经济呈L型企稳、市场对经济预期存在不确定性，收益率二次探底，如2012 - 2013年、2016年；W型反转时第一个低点市场拥挤度低，第二个低点市场拥挤度高，且W型反转上行幅度大于V型反转 [3] - 股市趋势上涨领先于债券收益率上行，逻辑为股市对经济更敏感、代表市场化的内生动力、债券投资者有粘性、债基考核机制影响，2009年、2013年、2016年和2020年均是股市领先上涨，债市收益率滞后上行 [4][5] - 债券收益率上行的直接触发原因均不同，准确判断收益率拐点可能性低，如2009年是信贷数据、2013年是“钱荒”、2016年是紧资金、2020年是防疫政策变化 [5] 相关数据 - 2025年7月29日，10年国债收益率1.75%，较6月低点1.64%上行11BP [2] - 历史上10年国债收益率合理水平整体处于DR007 + 40到70BP区间，2025年年初DR007处于1.8%左右对应10年国债收益率目标2.5%，当前DR007处于1.5%左右对应目标1.9 - 2.2%；若通胀水平上行至1.5 - 2.0%，DR007或再次上行至1.8%，对应10年国债收益率或达到2.5% [6] 相关研究报告 - 《信用债发行额和净融资有所回暖，成交热度提升—固收专题》-2025.7.28 [2] - 《资金利率波动率放大，债市收益率有望上行—固收专题》-2025.7.25 [2] - 《市场预期差修正，股债配置有望切换—固收专题》-2025.7.23 [2]

核心观点 - 2025年下半年经济周期处于上行期，行情上涨关键在于预期差修正，经济预期修正下股债有望切换；雅江下游水电站开工为基建行业带来新机遇；草甘膦供需向好，反内卷或助力景气反转；住房租赁条例出台推动市场规范化；鸡价受淡季消费影响下挫，期待餐饮需求回暖；丽珠集团差异化创新持续推进；蜜雪集团全球化发展可期；长城汽车新车周期开启增长有望 [4][12][16][19][25][31][34][38] 总量研究 固定收益 - 2025年下半年经济周期处于上行期，地方化债、政策消化完成和供给侧反内卷推动经济与价格回升；行情上涨关键是预期差，当前市场预期存在上行空间，预期差向上修正或驱动行情上涨；经济预期修正下股债有望切换，债券收益率和股市有望上行 [4][7][10] 行业公司 地产建筑 - 雅江下游水电工程开工，总投资约1.2万亿元，预计建设周期超10年，每年带动基建投资超千亿，相关基建行业或迎来发展，推荐中国电建、中国能建等标的 [12][14][15] - 国务院发布《住房租赁条例》，规范租赁活动、约束企业和经纪机构行为，利于市场规范化，推荐贝壳、我爱我家等标的 [19][24] 化工 - 草甘膦供给优化、需求稳增，国内反内卷和海外供给扰动或助力景气反转，短期看好景气上行，中长期看好供需格局向好，推荐兴发集团、扬农化工等标的 [16][17] 农林牧渔 - 白羽鸡6月价格下行，种鸡存栏充足；黄羽鸡消费疲软，期待7 - 8月餐饮需求回暖；蛋鸡6月蛋价承压，后续价格有望企稳回升；6月鸡苗和鸡肉相关企业销量与均价有不同变化 [25][26][28] 医药 - 丽珠集团IL - 17A/F头对头III期数据优效，差异化创新管线持续推进，多元产品矩阵竞争力提升，维持“买入”评级 [31][32] 社服 - 蜜雪集团是平价现制饮品企业，供应链、加盟管理和IP优势构筑护城河，预计2025 - 2027年营收和净利润增长，首次覆盖给予“增持”评级 [34][36] 汽车 - 长城汽车Q2业绩创历史新高，销量提升，单车均价上涨，后续新车型将密集发布，全球化布局持续推进，维持“买入”评级 [38][39][40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年下半年经济周期处于上行期，市场预期差的向上修正或驱动行情上涨，经济预期修正下股债有望切换，债券收益率、股市有望上行 [2][5][7] 根据相关目录分别进行总结 2025年下半年经济周期处于上行期 - 地方化债方案推动经济回升，2024年11月地方化债方案出台或推动经济持续回升 [2] - 政策消化基本完成推动经济回升，2024年11月开始社融存量增速持续回升 [3] - 供给侧反内卷推动价格回升，2025年7月1日中央财经委员会相关举措有助于PPI同比的回升 [3] 行情上涨的关键是预期差 - 2025年下半年经济回升幅度或不会类似2016 - 2017年，但当前市场对于预期回升的定价存在明显的预期差 [4][5] - 截至2025年7月22日，万得全A的股权风险溢价率为3.14%，处于近10年历史分位数72.1%；10年国债收益率1.69%，处于近10年历史分位数4.0%；南华工业品指数，处于2022年至今历史分位数43.2%，反映市场预期定价均处于偏弱水平 [5] - 市场偏弱定价逻辑在于认为全年GDP目标完成压力不大，下半年经济增速或回落，但随着全方位政策推进，市场对于经济回升预期或逐步实现 [5] 经济预期修正下股债切换 - 当前经济或类似于2016 - 2017年，处于L型下半场，需求端持续维稳，政策着手解决结构性问题 [7] - 2025年下半年经济增速或不会明显下行，结构性问题得到解决，经济预期修正下股债有望切换，债券收益率、股市有望上行 [7]