投资评级 - 报告给予中国动力“买入”评级，并维持该评级 [9] 核心观点 - 随着美国301政策对船舶板块的压制因素消除，全球造船新签订单在2025年11、12月大幅提升，行业向上拐点已现 [3][6] - 下游航运业维持景气，油轮运力紧张，VLCC租金和运价大幅提升，油轮订单有望接力集装箱船订单释放 [3][6][25] - 长期来看，全球存量运力中老旧船舶占比较高，旧船更新周期明确；同时航运业环保政策趋严，IMO减排长期目标不变，清洁能源船型更新替换潜力巨大 [3][6][33] - 中国动力作为中国造船业动力总装核心平台，背靠中国船舶集团，将受益于船舶业景气周期和清洁能源转型趋势 [3][7] - 公司在军用舰船动力领域技术实力雄厚、配套优势显著，未来有望继续受益于防务装备建设 [7][105] - 长期来看，在国家政策支持下，燃气轮机和深海科技业务有望为公司打开新的成长空间 [3][7][102] 行业分析：造船业 - **短期拐点**：2025年1-12月全球新签订单为15117万载重吨（DWT），同比下滑24.2%，主要受高基数、地缘政治及美国301调查导致船东观望影响 [17]；随着中美釜山会谈达成协议，301政策暂停，压制因素消除，2025年12月全球新签订单达2489万DWT，环比提升15%，同比大幅提升79% [21] - **下游景气**：2025年12月初VLCC油轮平均租金达约12万美元/天，同比提升373.5% [25]；2025年11月油轮新签订单达1068万DWT，同比增长308.5%，12月油轮新签订单达555万DWT，同比增长74.5% [25]；二手船价指数已突破2024年高点 [25][28] - **订单结构**：2025年集装箱船新签5423万DWT，同比小幅提升约5%，而油轮、散货船、LNG船订单出现不同程度下滑 [17]；截至2025年12月，全球在手订单运力占比为17.04%，远低于2008年55%的历史高点，其中散货船在手订单运力比处于2005年以来历史低位 [29] - **长期驱动**：截至2025年12月，全球活跃船队中25年以上老旧船舶约有11564.3万总吨（GT），占比6.7%，旧船更新需求潜力大 [33]；航运业环保政策趋严，IMO在2023年修订的减排战略提出到2050年前后实现温室气体净零排放 [37][41] - **绿色转型**：受到政策影响，可替代燃料船舶订单高速增长，截至2025年12月，可替代燃料船舶在手订单占比约为40%；2025年1-11月可替代燃料船舶新签订单占比超30% [44] - **竞争格局**：中国造船全球竞争力持续提升，2025年中国造船交付占比（CGT口径）为52%；截至2025年12月，全球前十大造船集团在手订单占比达63%（CGT口径），中国船舶集团在手订单保持全球第一 [51][54] 公司分析：中国动力 - **股权与地位**：公司第一大股东为中船重工集团，背靠中国船舶集团，渠道、技术优势突出，为集团船舶订单提供船用发动机 [7][56] - **财务表现**：2025年前三季度公司实现营业收入409.71亿元，同比增长11.88% [58]；2025年上半年柴油动力业务营收占比达到50.52%，同比提升6.4个百分点 [58]；2025年前三季度实现归母净利润12.08亿元，同比增长62.50% [66]；前三季度毛利率达16.02%，同比大幅提升3.20个百分点，净利率为6.11%，同比上升2.58个百分点 [66] - **业务弹性**：柴油动力及化学动力产品毛利占比持续提升，截至2025年上半年两大产品毛利占比合计达78.69%，柴油动力产品为公司提供主要业绩弹性 [63] - **产能与交付**：2024年公司生产船用低速柴油机台套数达485台，同比增长20.35%，总功率达7964.5兆瓦（MW），同比增长6.31% [72]；2025年上半年公司交付船用低速柴油机台套数同比增长18%，呈现量价齐升 [72] - **双燃料转型**：公司双燃料主机已成为重要收入来源，2022年公司产出、承接的双燃料主机占低速柴油机相关业务的比例均接近15% [75]；2025年上半年公司大功率甲醇双燃料低速机实现交付应用，甲醇燃料主机已取得批量订单 [75] - **研发投入**：公司研发支出从2018年的7.7亿元提升至2024年的24.4亿元，复合年增长率（CAGR）达21% [75]；2025年上半年研发支出占营收比例提升至5.0% [75] - **后市场业务**：公司通过WinGD（中国船舶集团100%控股）获得全球领先的二冲程低速机设计能力 [83]；公司已建立覆盖全球主要航运港口和地区的服务网络，发动机维保业务有望贡献第二成长曲线 [86] - **燃气轮机业务**：公司在中小型燃气轮机（5-50MW）领域拥有数十年的技术积累，产品在国内具备领先地位 [7][96]；2025年上半年，公司燃气轮机新接台套数同比增长56% [96]；预计2025年全球燃气轮机销量将达70.84吉瓦（GW），同比增长21% [95] - **深海科技**：公司是我国深海科技领域的核心动力装备上市平台，2025年政府工作报告首次将深海科技列为战略性新兴产业 [102] - **军用舰船动力**：公司在军用燃气动力、蒸汽动力、柴油机动力等领域均处于国内领先地位，其中蒸汽动力装置占据100%市场份额，海军中高速柴油机装备占比超过90% [105][106]；2024年公司防务产业新接合同年度计划完成率超过120% [105] - **业绩预测**：报告预计公司2025-2027年分别实现归母净利润17.94亿元、29.88亿元、39.08亿元，对应市盈率（PE）分别为29倍、17倍、13倍 [8]；预计2025-2026年营收分别为588亿元、672亿元 [115]