行业整体判断 - 2025年第三季度或成为白酒行业阶段性估值低点 部分标的估值已反映触底预期 [1] - 行业面临政策压制和旺季缩水双重挑战 反铺张政策持续压制宴席等核心场景 中秋国庆假期从2024年10天缩至8天导致旺季零售动能疲软 [2] - 企业通过免除预付款和严控发货量等方式缓解经销商压力 短期业绩或承压但加速库存回归正常水平 [2] 价格与库存表现 - 飞天茅台和普五批价同比下滑显著 但部分终端为备战中秋已小幅提价 福建湖南等地烟酒店将飞天茅台零售价从1800-1850元/瓶上调至1900-1950元/瓶 [2][3] - 茅台经销商组合销售模式面临考验 部分组合综合利润率已低于400元/瓶 飞天茅台利润需抵消非标酒亏损 [3] - 飞天茅台批价占城镇职工月薪比重回升至32% 与2013年水平相当 普五占比降至15%低于此前低谷期 [3] 估值与市场表现 - 第三季度至今白酒标的股价累计上涨24% 市盈率提升17% 市场提前消化政策冲击 [2] - 高端和中高端白酒盈利预期分别下调6%和20% 但下调幅度低于2013-2014年下行周期的20%-40% [4] - 目标价平均上调6% 中高端白酒估值倍数上调13%-19% [2] 股息率与估值安全垫 - 茅台 五粮液 泸州老窖 洋河隐含股息率分别达4.0% 5.1% 6.5% 6.6% 与2024年下行周期水平相当 [4] - 按2027年常态化盈利测算 茅台 五粮液 泸州老窖较当前股价仍有20%-30%潜在涨幅 [4] 重点公司调整 - 贵州茅台2025-2027年盈利下调3%-4% 目标价从1742元调整为1724元 系列酒销量下调10%-11% [4] - 五粮液盈利下调5%-8% 目标价从139元上调至145元 估值倍数从17倍上调至18.5倍 [4][5] - 泸州老窖盈利微调+0.2% 目标价从108元上调至119元 估值倍数从14.5倍上调至15.7倍 [5] - 山西汾酒盈利下调5%-7% 目标价维持187元 各板块销售额均下滑 [5] - 洋河股份盈利下调4%-10% 目标价维持39.0元 中高端产品增长放缓 [5] - 古井贡酒盈利下调2%-6% 目标价从123元上调至140元 估值倍数从12.4倍上调至14倍 [5] - 酒鬼酒盈利下调7%-28% 目标价从20.5元上调至20.9元 2026年新品自由爱贡献增量 [5] - 今世缘盈利下调7%-13% 目标价从38.0元上调至42.0元 估值倍数从14倍上调至16.7倍 [5] - 水井坊盈利下调0%-10% 目标价从30.7元上调至33.8元 估值倍数从13倍上调至14倍 [5] 投资策略 - 建议关注龙头防御标的茅台和五粮液 凭借高股息率与品牌壁垒提供估值安全垫 [7] - 建议关注估值修复标的泸州老窖和古井贡酒 估值上调幅度显著且盈利韧性较强 [7] - 行业需等待第三季度末批价企稳和宴席需求回升的基本面拐点信号 [6]