报告核心观点 - 高盛认为，消化中国住房库存的关键在于构建供需两端的正向反馈循环，而一二线城市将成为推动市场企稳的核心力量[1] - 报告通过历史案例（上海1998-2003年）、当前市场空间测算及政策场景模拟，分析了实现市场良性循环所需的政策支持与资金规模[1][5] 历史经验借鉴（上海1998-2003年） - **库存压力背景**：上世纪90年代末住房制度改革初期，全国商品住宅完工量超出销售量约70%，1998年全国待售库存达2亿平方米，上海待售库存占当地住房总量的7%[1][27] - **关键政策工具**：上海推出了五年期个人所得税退税政策，累计退税规模约900亿至1600亿元，占同期当地房产销售额的2%-4%、地方税收的11%-19%[2][28][34] - **政策效果显著**：上海待售库存规模在1997-2003年间减半，库存去化周期从17个月降至3个月[2][28] - **形成良性循环**：政策推动房价恢复正增长，期间累计涨幅超40%；2003年房产交易额和交易量分别达到1997年的2.5倍和4.5倍；土地出让量年均增长约20%，带动非税收财政收入年均增速超30%，房地产投资对固定资产投资增长的贡献率达45%[2][29][32] 当前一二线城市市场空间测算 - **住房供给缺口**：参考发达国家1.1-1.15倍的住房供给比，中国一二线城市需额外建设35亿平方米住房，相当于2025年一二线城市新开工量的14倍、全国新开工量的6倍[3] - **投资缺口巨大**：一二线城市住房建设投资缺口约25万亿元，土地出让投资缺口约48万亿元，合计房地产投资缺口达73万亿元，分别为2025年预计建设投资、总房地产投资的5倍和9倍[3] - **拆迁带来额外需求**：按年均0.6%的拆迁率估算，一二线城市每年需拆迁7000万-8000万平方米住房，将进一步扩大市场需求空间[3] 当前市场表现与压力 - **房价持续下跌**：2025年7月，全国70个大中城市新房、二手房价格环比分别下降0.3%和0.5%，降价城市数量分别达60个和68个[4][18] - **一线城市跌幅扩大**：2025年7月，一线城市新房、二手房价格环比分别下降0.3%和0.6%，创下2024年10月以来最大单月跌幅；除深圳外，北京、上海、广州二手房价格均下降，且一线城市二手房价格环比跌幅（3个月滚动平均）扩大至2024年10月以来最高水平[4][16][20] - **交易量疲软**：2025年8月上半月，75个重点城市新房成交量环比下降15%、同比下降17%；20个重点城市二手房成交量环比下降4%，同比基本持平[4][20] - **市场信心低迷**：当前购房者和中介情绪已回落至2024年9月政策放松前的水平[4][24] 政策场景模拟与资金需求 - **场景一（中性拉动）**：为消除房地产行业对GDP增长的拖累，需将2026年房地产建设投资同比降幅收窄至0-5%，这要求新开工面积较基准情景提升90%至9亿平方米，建设投资提升11%至5.2万亿元[5] - **场景二（温和提振）**：为使房地产行业对GDP增长形成正向贡献，需实现建设投资0-5%的同比增长，对应新开工面积较基准情景提升130%至11亿平方米，建设投资提升17%至5.4万亿元[5] - **复苏规模温和**：两种场景下的新开工量、建设投资仅占测算缺口的20%-30%，恢复后规模将与2022-2023年水平相当[5][12] - **资金需求规模**： - 若无额外需求刺激，场景一、场景二分别需向开发商注入1.4万亿元、2.8万亿元流动性[5][14] - 若需求刺激政策快速见效，理想状态下场景二的资金需求可降至1.1万亿元[5][14] - **政策工具建议**：包括扩大“白名单”项目融资范围、简化银行开发贷审批流程、允许地方政府专项债支持房地产开发、推广资产证券化（ABS），以及探索资产管理公司（AMC）与开发商成立合资公司等创新模式[5] 需求端制约因素与刺激路径 - **销售目标**：为消化新增供给，场景一、场景二下2026年一二线城市需额外销售2.1亿平方米、3.1亿平方米住房，分别较基准情景提升60%和90%[6] - **主要制约因素**： - **供给不足**：一线城市住房供给比仅约0.7倍，且45%的非户籍家庭住房供给比仅0.1倍[6] - **购买力不足**：一线城市房价收入比超20倍，显著高于国际一线城市15倍左右的合理水平[6] - **补贴规模测算**： - 若参考租金收益率与实际债务成本的缺口，需0.2万-0.6万亿元购房补贴[6][14] - 若要将一二线城市房价收入比分别降至16倍、10倍的合理水平，需0.6万-1.0万亿元补贴[6][14] - **政策建议**：除直接补贴外，需进一步放宽房贷条件（如降低利率、延长还款期限），并取消一线城市购房限制[6] - **居民加杠杆空间**：中国家庭仍有较大加杠杆潜力，若将房贷余额占GDP比重恢复至历史峰值，可新增50万亿元房贷，支撑65万亿元新房销售；且在两种政策场景下，家庭杠杆率和债务偿还率仍处于可控范围[6] 对房地产开发企业的影响 - **受益企业特征**：拥有一二线城市土地储备但受资金限制无法开发的企业将显著受益，政策支持可助其加速项目开发，提升可售资源规模和销售利润[7][11] - **具体公司案例**：在高盛覆盖的房企中，龙湖集团因一二线城市土地储备占比（67%）高于行业平均水平，且因去杠杆需求压缩了建设支出，有望在流动性支持下实现业绩修复[7][11] - **潜在风险**：在需求明显改善前，新增供给可能加剧市场竞争，导致房价进一步承压，延缓房企利润率修复进程；2025年1-7月，一二线城市土地拍卖溢价率分别同比提升8个、7个百分点，土地成本上升已挤压房企利润空间[7] 一二线城市的长期核心地位 - **当前经济权重**：2024年，一二线城市贡献了全国41%的GDP、46%的社会消费品零售总额，集聚了35%的城镇人口[7] - **房地产市场主导地位**：2024年，一二线城市住房资产价值、新房销售额、二手房交易额、房地产投资占比分别达71%、55%、90%、55%[7] - **未来占比提升**：预计到2027年，一二线城市新房销售额、土地出让额、房地产投资占比将分别提升至75%、77%、71%[8] - **收入支撑**：2024年一二线城市居民可支配收入分别为全国平均水平的1.6倍和1.1倍，持续的收入优势将逐步转化为住房消费能力[8]

广州楼市限购松绑政策分析 - 广州作为一线城市推出差异化限购松绑政策 旨在鼓励高收入人群置业和普通家庭改善居住条件 [1][3] - 政策将番禺 黄埔等外围区域纳入不限购范围 并放宽社保缴纳年限要求 [3] - 允许已有住房家庭在特定区域新增购房名额 刺激改善需求 [3] 政策对高端市场影响 - 珠江新城等核心区域为高收入人群预留特殊通道 通过"认房不认贷"和税费优惠扫清多套房购买障碍 [5] - 某高端项目单日接待量激增300% 其中70%为咨询千万级豪宅的企业主 [5] - 政策设计意图通过释放高收入人群购买力消化库存 并通过土地出让金反哺城市建设 [5] 政策对普通家庭影响 - 降低二手房交易税费 提高公积金贷款额度 对普通家庭置换形成吸引力 [7] - 案例显示换房可节省约20万元税费 刺激"卖一买一"需求 [7] - 新政首周二手房挂牌量增长45% 改善型需求占新增客源58% [7] 住房保障体系配套 - 广州承诺新增10万套保障性租赁住房 为低收入群体提供缓冲 [9] - 形成"高端市场放开 中端市场激活 低端市场保障"的三层架构 [9] - 城中村改造预计释放3000万平方米租赁房源 稳定租赁市场 [9] 市场反应与监管 - 广州房地产市场出现过热苗头 监管部门已收紧二套房贷款审批 [11] - 部分开发商被要求延缓开盘 专家建议建立房价异动预警机制 [11] - 市场对"局部过热"宣传持怀疑态度 认为可能为营销手段 [13]