万科债务展期事件进展 - 一笔20亿元债务的展期方案未获通过 进入5天宽限期 若12月20日仍未通过将面临麻烦 [2] - 最初的展期方案为展期一年 无新增增信 不还本金不付利息 被直接否决 后续方案支持率83% 未达90%的通过门槛 [2] - 该笔20亿元债务的债权人中85%为银行 此次否决被视为银行在表达对公司偿债努力不够积极的态度 [7] 万科近期面临的财务困境与应对 - 公司经营性现金流为负50多亿元 偿债压力下主要寻求债务展期 [6] - 2023年11月及2024年3月曾两次经历股债双杀 后分别通过国资喊话支持及传闻12家商业银行筹集800亿元贷款支持得以暂时过关 [4] - 大股东深铁集团已累计提供近300亿元资金支持用于还债 但态度从无条件借款转变为要求公司提供抵押物并自行多想办法 [4][6] - 自11月25日市场传出公司化债将走市场化道路后 公司股价下跌20% 处于2008年后最低点 债券价格跌至发行价的20%-30% [6] 房地产行业政策与宏观环境变迁 - 行业定位发生根本变化 经济支柱正从房地产切换至高科技 政策重点转向旧改和保障房等民生领域 而非挽救房地产开发商 [8][9] - 当前应对行业困境的方式与2008年及2015年不同 未采用央行兜底放贷、注入超级流动性或政府大规模收储等传统“大招” [8][9] - 政策思路转变的一大考量是避免重蹈日本覆辙 防止房地产问题将银行体系拖下水 [10]

核心事件：万科中期票据展期议案未获通过 - 万科于12月13日公告，“22万科MTN004”债券的三项展期议案在第一次持有人会议上均未获得通过 [1] - 截至债权登记日，该债券共有20家机构持有人，18家机构参与了会议，持有有效表决权数额为1989万份，占总表决权的99.45% [1] - 根据债券募集说明书，议案需获得超过总表决权数额90%的同意方能通过，但三项议案均未达到此门槛 [1][3] 议案详情与投票结果 - 三项议案核心规则均为展期一年，展期期间暂不支付首付及利息 [1] - 议案差异主要在于增信安排：议案一维持初始方案，未设增信；议案二、三则新增投资人可接受的增信条款，并明确有条件调整本息兑付安排 [1] - 投票结果显示：议案一无人同意，16家机构投反对票，占总表决权数额的76.70% [1] - 议案二获得最多同意票，7家机构同意，有效表决权数额为1668万份，占总表决权数额的83.40%，但仍未超过90% [3] - 议案三仅有一票同意，占总表决权数额的18.95%，反对比例亦为76.70% [3] 公司财务状况与背景 - 2025年前三季度，万科权益净亏损280.2亿元，经营上仍面临阶段性压力 [5] - 截至2025年第三季度末，公司持有货币资金656.8亿元，有息负债合计3629.3亿元，资产负债率为73.5% [5] - 专家分析指出，万科提出的初始展期方案（议案一）意味着债权人一年内零现金流、零额外补偿，在当前行业背景下引发部分机构强烈反对 [3] - 公司经营现金流和再融资渠道已被压缩，需优先保证保交楼、刚性金融债务和运营支出，希望以时间换生存 [3] 后续处置与博弈空间 - 根据债券募集说明书，发行人未能按期足额偿付本息有5个工作日的宽限期，若在宽限期内足额偿还则不构成违约 [3] - 换言之，万科仍有5个工作日的宽限期与投资人进行谈判博弈 [5] - 若发行人发生风险或违约事件，持有人会议可经90%表决比例通过决议，调整债务基本偿付条款或采取其他方式偿付 [4] - 专家认为，万科的市场化化债优势在于其仍在谈判桌上，拥有时间和资产池，可通过多轮展期、资产证券化、项目并表/出表、股权引入等组合方式争取更长的摊销周期 [5] - 面临的挑战是公司体量巨大、项目分布广，社会负面影响大，每一步都受到监管、评级和市场的密切关注，容错空间更小 [5]

万科寻求债务展期的背景与直接原因 - 公司寻求票据展期的直接原因是偿债压力持续增大[4] - 2025年前三季度，公司实现营业收入1613.9亿元，同比下降26.61%[4] - 2025年前三季度，公司亏损280.2亿元，是A股地产企业中亏损金额最大的[4] - 公司有息债务达3544亿元，接近历史最高值[4] - 其中一年内有息债务占比42.7%，现金短债比低至0.43[4] 公司经营与大股东支持现状 - 1至10月，公司销售金额同比降幅超4成，经营性现金流持续为负，主营业务“回血”能力疲弱[5] - 大股东深铁集团此前以借款形式向公司“输血”逾300亿元[5] - 目前深铁集团自身也陷入亏损窘境，可供借款的“余额不足”[5] - 公司此前依靠经营回款和大股东借款维持公开市场债务兑付，目前这两条路径同时举步维艰[4] 困境成因：行业与自身因素 - 公司的困境是房地产行业系统性调整与企业自身经营决策共同作用的结果[7] - 随着宏观经济环境变化、行业下行，公司面临销售下滑、资金链紧张、债务压力增大等多重挑战[8] - 这标志依赖高杠杆、高周转的房地产旧模式走到尽头[8] - 作为混合所有制企业，公司曾获得国企大股东深铁集团的借款支持，比多数纯民营房企坚持了更长时间[8][9] 市场化化债的路径与影响 - 探索债务展期是遵循市场规律、通过市场化法治化手段化解债务的务实之举[12] - 这种方式过程可能曲折，但被认为是实现长期健康发展的根本路径[12] - 债务展期或需经过艰苦谈判并付出信用损失代价，但有助于公司轻装上阵、为长远发展争取机会[12] - 外部“输血”非长久之计，早一点改弦更张对公司未必是坏事[12] 对大股东深铁集团的意义 - 公司改走市场化化债之路，能让深铁集团卸下国企股东的“救助道义”包袱，集中精力于自身发展[13] - 深铁集团公告坦承，其2024年、2025年前三季度亏损均主要因联营企业万科所致[14] - 国企参与救助遇困混合所有制联营企业，需在符合市场原则的前提下充分评估利弊，明确操作边界[14] - 公司改道既是为自身债务纾困，也是为国资大股东的下一步决策困境解围[15] 行业与宏观意义 - 公司的浮沉是中国经济转型升级的一个缩影[15] - 作为行业龙头，其脱困方式将给房地产乃至更多行业提供重要的范式参考[15] - 公司是改革和市场的产物，解困最终需要回到市场的轨道[16] - 让政府的归政府，市场的归市场，是破解复杂经济难题的选择[17]

文章核心观点 - 万科寻求票据展期是偿债压力持续增大下的市场化选择，标志着依赖高杠杆、高周转的房地产旧模式走到尽头 [1][4][5] - 公司困境是房地产行业系统性调整与企业自身经营决策共同作用的结果，其脱困方式将为行业提供重要范式参考 [5][11] - 市场化、法治化的债务化解方式虽伴随阵痛，但最能从根本上解决问题，实现长期健康发展 [10][11] 公司财务状况 - 今年前三季度营业收入1613.9亿元，同比下降26.61%，亏损280.2亿元，为A股地产企业亏损金额最大 [2] - 有息债务达3544亿元，接近历史最高值，其中一年内有息债务占比42.7%，现金短债比低至0.43 [2] - 1-10月销售金额同比降幅超4成，经营性现金流持续为负，主营业务回血能力疲弱 [3] 股东支持与困境 - 大股东深铁集团连续以借款形式输血万科逾300亿元后，自身也陷入亏损窘境，可供借款余额不足 [3][9] - 深铁集团2024年、2025年前三季度亏损均主要因联营企业万科所致 [11] - 国企股东频繁借款行为在市场上引起争议，需在符合市场原则前提下评估利弊 [11] 行业背景与影响 - 宏观经济环境变化、房地产行业下行，公司面临销售下滑、资金链紧张、债务压力增大等多重挑战 [6] - 行业调整持续，市场形势严峻，连根基深厚的公司也难以招架 [8] - 作为混合所有制企业，比纯民营企业多了一份强大的御寒保障，但外部输血非长久之计 [6][10]