投资评级 - 维持"买入"评级 预计2025-2027年归母净利润分别为40 1亿元 42 3亿元和44 8亿元 对应同比增长3 8% 5 5%和5 9% [4] 财务表现 - 1H25实现营业收入173 36亿元 同比下降3 9% 归母净利润21 64亿元 同比增长3 8% 平均权益收益率8 66% 同比提升0 17个百分点 [1] - 金融及咨询业务收入110 90亿元(yoy+2 1%) 毛利率57 5%(+1 7pct) 设备运营收入43 50亿元(yoy-10 7%) 毛利率21 6%(-10 4pct) 产业运营收入17 97亿元(yoy-15 5%) 毛利率18 0%(-3 9pct) [1] - 2024年 1H25现金派息率分别为56%和50% 未来派息率有稳定基础和提升空间 [4] 资产与收益 - 生息资产规模2666 26亿元 环比增长2 3% 城市公用行业占比下降3 1pct至30 7% 机械制造行业规模196 98亿元 环比增长20 7% [2] - 生息资产平均收益率8 08%(+0 02pct) 计息负债成本率4 02%(-0 04pct) 净利息收益率4 51%(+0 03pct) [2] - 金融资产与负债久期匹配良好 资产久期超过负债久期且环比提高 [29][30] 普惠金融业务 - 普惠金融生息资产规模221 92亿元 环比增长28 7% 收入14 51亿元(yoy+124 1%) 收益率14 72% 显著高于金融业务整体的8 1% [3][34][35] - 普惠业务关注率5 8% 略高于金融业务整体水平 但公司已建立优秀风控程序 [3][40] 资产质量 - 不良率1 05% 关注率5 51% 分别环比下降0 02和0 07个百分点 拨备覆盖率227 33% 环比持平 [3][36][37] 行业分布与结构 - 金融及咨询业务收入占比提升至64 0%(+3 7pct) 设备运营占比25 1%(-1 9pct) 产业运营占比10 4%(-1 4pct) [1][13] - 城市公用行业在生息资产中占比30 7%(-3 1pct) 仍为最大行业 机械制造行业规模增速最快(+20 7%) [2][24]

文章核心观点 - 2024年公司在信贷挤水分和弱需求下规模扩张放缓，但负债端成本压降带动息差企稳，资产质量相对稳健，总体经营底盘仍稳，2025年随着政策发力和实体经济回暖，各项经营指标有望持续改善，配置价值仍在，维持“强烈推荐”评级 [3] 业绩表现 - 2024年度报告显示，公司营业收入、PPOP、归母净利润同比增速分别为-2.54%、-4.03%、0.88%，增速较2024Q1 - 3变动+0.76pct、+0.19pct、+0.75pct，业绩增速边际回升；2024Q4营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为-0.09%、-3.26%、3.37%，增速环比分别变动+2.63pct、+1.24pct、-0.42pct [1] - 累计业绩驱动上，规模、其他非息、拨备计提、有效税率下降为主要正贡献，净息差收窄、中收负增和成本收入比上升为主要负贡献 [1] 亮点 - 负债成本改善，测算单季度息差回升，2024年净息差1.51%，较2024Q1 - 3收窄1bp，2024Q4单季度息差1.49%，环比提升4bp，2024Q4测算生息资产收益率环比下降9bp，负债成本改善更多，2024Q4测算计息负债成本率下降14bp，2024年对公活期存款成本率和个人定期存款成本率较上半年分别压降9bp、8bp，带动全年息差边际企稳 [2] - 不良稳定，关注率改善，关注零售风险暴露，2024Q4末不良率1.34%，环比回落1bp，2024年末对公贷款不良率1.65%，较2024Q2末改善4bp，制造业不良率有所上行；2024年末零售贷款不良率0.98%，较2024Q2末上升14bp，消费贷和信用卡不良率上升较多；2024Q4末关注率1.89%，较2024Q2末改善18bp，逾期率1.28%，较2024Q2末上升1bp，2024Q4末拨备覆盖率233.60%，环比下降3.43pct [2] - 其他非息高增，2024年其他非息收入同比增长50.56%，主要增量收益来自交易户浮盈和配置户收益兑现 [2] 关注 - 规模扩张放缓，资产端2024年生息资产同比增长5.75%，贷款同比增长8.33%，增速同比下滑较多，对公和零售贷款增速均下滑，零售端受按揭拖累，消费贷和经营贷实现高增长，对公端增速小幅放缓，普惠金融、县域等重点领域实现较高增速，投资类资产保持较高增速，同业和存放央行资产规模缩量；负债端2024年存款增速3.8%，较2023年下滑较多，公司加大主动负债获取，发行债券规模实现较高增长 [3] - 成本收入比上升，2024年公司成本收入比29.44%，较2023年上升1.24pct，收入端压力较大，公司坚持全面成本管理，业务及管理费2024年增速控制在2% [3]