核心观点 证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 09 月 16 日 债市牛熊转换历史复盘与本轮再校验 ——每调买机系列之三 我们定义债熊为十年国债调整 40BP、调整时间 3 个月以上。历史上的债熊均是基本面 改善➡️货币政策收紧➡️流动性收紧导致曲线熊平➡️情绪面持续悲观导致持续调整更 大。本轮校验与历史差异较大：基本面、货币政策、曲线形态均不像历史债熊行情， 更类似持续风险偏好冲击+反内卷+基金降费行情下的情绪性调整。 债券市场经历了长达 7 年的牛市，收益率从 2018 年初高位 4.0%到 2025 年初最低 点 1.6%，累计压缩 240bp，期间虽然 2020 年也出现过 80bp 的大幅调整，但长牛 根基未被动摇。2024 年行情更趋极致，流畅的单边下行模式深刻塑造了市场的一 致预期。一方面，债牛时间过久，单边预期过强，当前点位过低；另一方面，近 期震荡幅度过大，让人不免担忧当前到底应每调买机还是进入牛熊转换思维？这 里我们以史为鉴。 ❑ 下一个一致预期的支撑位在哪里？ 10 年国债与 OMO 利差创年内新高，10Y 国债今年的共识阻力位在 ...