核心观点 - 泡泡玛特因核心IP“Labubu”失去稀缺性、市场增长担忧及品控问题，导致股价从2025年8月的历史高点339.8港元大幅下跌，市值累计缩水超四成，市场正在重新评估其“资本神话”和高估值 [2][4][31][38] 股价表现与市场情绪 - 公司股价自2025年8月达到339.8港元高点后持续走弱，12月8日盘中一度跌破200港元，收盘报200.4港元，较年内高点下跌超三分之一 [2][29] - 12月9日股价继续下跌5.2%，收于190.3港元，创调整新低，以8月高点计算市值累计缩水已超四成 [4][31] - 股价下跌由多重负面事件叠加驱动：直播间言论风波、迷你Labubu销售不及预期、二手市场大面积“破发”以及海外做空机构集中发布看空报告 [4][31] 核心IP稀缺性丧失与产能扩张 - 公司最赚钱的IP“Labubu”正在失去稀缺性，为缓解缺货，其月产量从大约1000万只大幅提升至5000万只 [4][31] - 产能激增是公司主动战略调整的结果，2024年初月均产能为30万只，至2025年4月已激增至1000万只，8月毛绒品类单月产能突破3000万只，产量达去年同期数倍 [13][40] - 产能扩张迅速体现在销售上，例如迷你LABUBU系列发售当晚30分钟内各平台累计售出约71万单，且全部为现货，改变了以往分批预售的模式 [13][40] 二手市场与产品溢价变化 - 产能暴增导致稀缺性下降，二手市场溢价无法维持，Labubu隐藏款价格相对高峰时几乎腰斩，3.0、4.0等常规款甚至跌破官方零售价 [5][32] - 新系列如“The Monsters 1 a.m.”发售即破发，Skullpanda“不眠之夜”系列隐藏款在二手市场按原价159元也无人接盘 [5][25][52] - 过去Labubu隐藏款“本我”曾被炒至近5000元，现在二手平台充斥“亏本出”、“急出”挂单，转售者出现集中抛售 [9][36] 增长担忧与做空机构观点 - 做空机构伯恩斯坦警示公司增长放缓、IP集中度过高及二手价格下跌风险，并预测Labubu销量可能在2026-2027年见顶，早于市场预期 [7][34] - 该机构认为公司核心消费者参与度浅、品牌忠诚度低，增长主要由短暂的新颖性驱动，而非可持续的收藏家社区支撑 [7][34] - 美国市场增长势头引发担忧，尽管2025年第三季度销售额同比暴增逾1200%，但第三方数据显示11月北美线下销售趋势走弱，“黑色星期五”未达预期 [7][9][34][36] 公司战略调整：增产与提价 - 管理层在2024年财报会上表示希望出售的是“好产品”而非“理财产品”，并通过增产放量来执行此思路 [11][38] - 在增产打破“稀缺幻觉”的同时，公司对一批热门IP产品进行集体提价，例如“小野诡乐园”、“拉布布凌晨一点”等，旨在将黄牛赚取的溢价收回公司 [15][42] - 该“增产+提价”组合拳短期内削弱了盲盒的投资属性和黄牛空间，但副作用是削弱了稀缺感并引发消费者对性价比的质疑 [17][44] IP内容深度与业务拓展挑战 - 与迪士尼等公司相比，泡泡玛特的IP缺乏深厚的故事背景和世界观支撑，更多停留在形象层面，面临审美疲劳风险 [19][46][47] - 公司已宣布成立电影工作室并计划推出动画剧集以“补故事”，但内容建设需要长期投入和不同团队能力，成效存疑 [20][47] - 公司向乐园、饰品等新业务拓展以构建商业闭环，但这些业务尚处投入期，盈利模式未跑通，尤其是乐园业务资金投入大、运营难度高 [20][47] 产品质量与供应链管理 - 随着稀缺性退潮，消费者开始关注产品本身价值，品控问题成为焦点，社交媒体上出现关于产品掉漆、歪头、缝线粗糙、黑点、露棉花等大量吐槽 [21][48] - 直播活动放大了争议，包括直播间出现“货不对板”以及主播公开吐槽新品定价过高的情况 [22][23][49][50] - 公司供应链扩张迅速，国内代工厂从广东扩展至江西、湖南等地，海外在越南建成首座代工厂，但多数合作工厂数字化程度有限，依赖人工管理，在急剧扩产背景下品控波动难以避免 [25][27][52][54] - 公司已在努力改善质量，部分新系列如Polar搪胶系列被玩家认为做工和细节有明显提升 [27][54]