投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [2][8] 核心观点 - 公司受益于先进封装长期趋势、订单恢复及盈利结构改善，成长逻辑清晰 [8] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为141.14亿港元、165.73亿港元、189.05亿港元，同比分别增长6.69%、17.42%、14.07% [7][8] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润4.19亿港元、11.13亿港元、17.15亿港元，对应2025-2027年PE为85倍、32倍、21倍 [7][8] 先进封装引领增长，AI浪潮下的封装设备龙头 - 公司从设备代理商转型为拥有自主核心技术的半导体封装设备领军企业，成立于1975年，2002年成为全球最大的半导体封装及组装设备制造商 [12] - 随着AI、HPC、5G等技术发展，先进封装成为性能突破关键环节，公司在该领域拥有深厚积累和技术优势 [12] - SEMI业务是核心增长引擎，2025年上半年营业额大幅增加31.7%至40亿港元，分部盈利增长3.7倍至4.11亿港元，主要由先进封装业务驱动 [15] - 2025年上半年，先进封装解决方案销售收入约3.26亿美元，占集团总销售收入比重约39%，TCB订单按年上升50% [15] - SMT业务2025年上半年营业额下跌26.6%至25.26亿港元，但受AI服务器需求推动，新增订单2.69亿美元，环比增长29.4%，同比增长51.2%，显示复苏迹象 [16] 先进封装设备矩阵与核心技术 - 公司拥有完整的先进封装设备矩阵，覆盖沉积、TCB、混合键合、Fan-out与SiP等核心环节 [8] - 在TCB领域市占率全球第一，截至2025年上半年装机量已超过500台 [8][23] - 全球首创具有惰性气体保护环境的TCB机台，最新Fluxless TCB技术以更低成本实现接近混合键合的高精度（0.5μm） [23] - 混合键合设备完成代际升级并量产交付，第二代工具LITHOBOLT® G2具备亚百纳米级对准精度（<100nm），已于2025年第三季度向HBM客户交付 [8][24] - 在光子与CPO领域前瞻卡位，硅光子解决方案凭借0.2μm的配置精度领先同行，CPO市场预计从2024年的4600万美元激增至2030年的81亿美元，CAGR高达137% [25][27] 全球布局与市场渗透 - 公司总部位于新加坡，在亚洲、欧洲及美洲设有15个研发中心和15个生产基地，形成全球化网络 [28] - 在全球拥有超10,000家客户，客户群账面价值达1.97亿港元，占总无形资产的19.7% [30] - 深度渗透中国市场，2025年上半年中国大陆收入占总销售收入的36.7% [33] - 通过合资公司（晟盈半导体）和独立实体（奥芯明）深化在华本土化布局，临港研发中心本土研发人员占比已达12%，未来3-5年计划提升至70% [33][35] 行业趋势与市场前景 - 先进封装正成为提升芯片性能的关键技术，预计到2025年，全球先进封装的销售额将首次超过传统封装 [36] - 2024年先进封装市场达到460亿美元，预计到2030年将超过794亿美元，2024-2030年CAGR为9.5% [37] - 全球后道设备市场将在2030年超过90亿美元，CAGR接近6% [42] - 其中，TCB市场CAGR为11.6%，2030年达9.36亿美元；混合键合设备市场CAGR为21.1%，2030年达3.97亿美元 [42] - 2024年中国先进封装市场规模约33.24亿美元，预计到2030年将增至48.29亿美元，CAGR约6.5% [45] - 国产厂商目前仅能满足本土后道设备市场不到14%的需求，核心环节仍依赖海外厂商，为公司提供了增量空间 [49] 公司核心看点：订单与盈利拐点 - **订单拐点**：2025年第三季度，公司新增订单总额达4.63亿美元，同比增长约14%，已连续六个季度同比回升 [67] - SEMI业务2025Q3新增订单2.08亿美元，同环比下降，但AI数据中心与HBM4需求将支撑长期增长 [69] - SMT业务2025Q3新增订单达2.55亿美元，同比大增51.8%，主要受AI服务器与中国电动汽车需求拉动 [69] - **盈利拐点**：随着先进封装设备占比提升、SMT业务毛利率回升及费用优化，公司毛利率与盈利迎来拐点 [8][74] - 公司于2025年8月清盘深圳子公司ACE，预计一次性重组成本约人民币3.6亿元，每年可节省约1.15亿元运营费用 [74] 增长催化：AI需求与国产替代 - AI算力需求高增带动HBM进入扩产周期，HBM单位出货量至2035年将较2024年增长约15倍 [78] - 2025年11月，三星、SK海力士及美光均表示其2026年HBM产能已售罄，产业链扩产全面启动 [78] - 公司是封装设备厂商中唯一一家供应ECD（电化学沉积）设备的企业，随着美国出口管制加码，成为供应链自主化关键受益方 [80] - 国产化政策推动国内封测厂扩张，2025年上半年国内前三大封测厂资本开支同比增加33% [81] - 公司凭借完整的设备矩阵、领先技术及深度本地化布局，有望在国产替代加速中充分受益 [8][49] 盈利预测关键假设 - **SEMI业务**：预计2025-2027年收入分别为79.97亿港元、93.85亿港元、107.93亿港元，对应增速为17.49%、17.36%、15.00% [84] - **SMT业务**：预计2025-2027年收入分别为61.17亿港元、71.87亿港元、81.12亿港元，对应增速为-4.76%、17.50%、12.86% [84] - **毛利率**：总体毛利率呈上升趋势，预计2025-2027年分别为39.37%、41.60%、41.75% [84][85] - **费用率**：随着收入增长加速，销售、管理、研发费用率预计将明显下降 [86]