机构：中银国际 研究员：Tony LI/Penny PENG A more pressing concern is rather sector-wide. In essence, we do notexpect Anta would lose market share to its peers after the incident, but weexpect there may be higher marketing cost, albeit manageable, after the incident. We view that the more pressing concern for Anta would be the sector-wide weakconsumer sentiment, as suggested in July-Aug 2025 national retail sales figures. We believe the market landscape in 4Q25 would remain competitive, which couldweigh on sales and ma ...

财务表现 - 公司上半年收入及净利润分别较市场预期高1.5%与3.2% [1] - 2025至27年每股盈利预测上调3至4% [1] 品牌运营 - Descente与Kolon Sport的增长势头好过预期 [1] - 近期宣布与韩国领先时尚平台MUSINSA成立合资企业 正式将该知名零售品牌引入中国市场 [1] 投资评级 - 重申"买入"评级 目标价由112港元升至117港元 [1]

财务表现 - 公司上半年收入较市场预期高1.5% [1] - 公司上半年净利润较市场预期高3.2% [1] - 2025至2027年每股盈利预测上调3%至4% [1] 业务运营 - Descente与Kolon Sport增长势头好于预期 [1] - 近期宣布与韩国时尚平台MUSINSA成立合资企业 [1] - 正式将MUSINSA零售品牌引入中国市场 [1] 投资评级 - 重申"买入"评级 [1] - 目标价由112港元上调至117港元 [1] 战略发展 - 公司持续展现并购意欲 [1] - Amer Sports盈利指引修订推动盈利预测上调 [1]

核心观点 - 公司下调安踏品牌2025全年流水增速指引从高单位数至中单位数 但符合市场预期 对股价影响有限 [1] - 公司维持Fila品牌中单位数流水增长指引 并将其他品牌流水增速指引从超30%上调至超40% [1] - 公司通过门店升级改造提升店效 新店型如安踏冠军店效达50万元以上（传统门店约30万元） 超级安踏店效有望翻倍 [2] - 其他品牌（Descente和Kolon）1H25收入同比增长61% 收入贡献提升至19%（1H24为14%） 成为主要增长驱动力 [3] - 公司1H25归母净利润同比增长14.5%至70.3亿元 收入同比增长14.3% 经营性现金流大幅增长28.5% [4] 品牌流水表现 - 安踏与Fila品牌7-8月零售流水面临压力 录得低单位数同比增长 但最近一周有向好趋势 [1] - 安踏品牌1H25流水增速低于时序进度 3Q25以来趋势较弱 导致全年指引下调 [1] - Fila品牌零售折扣同比加深幅度可控 管理层维持全年中单位数流水增长指引 [1][4] - 其他品牌流水增速指引上调至超40% 主要受益于Descente和Kolon的强劲表现 [1] 渠道优化策略 - 公司通过门店升级改造提升店效而非增加门店数 安踏冠军店达100家 店效超50万元（传统门店约30万元） [2] - 超级安踏店改造后店效有望翻倍 SV店上半年新开十几家 全国总数达62家 [2] - 新店型提升品牌调性和经营杠杆 为长期经营利润率提升打开空间 [2] 多品牌战略进展 - 其他品牌1H25收入同比增长61% 收入贡献从14%提升至19% 体现强大运营能力 [3] - 公司1H25收购狼爪并制定3-5年复兴计划 短期可能拖累盈利但长期有望贡献正向收益 [3] - 公司与韩国Musinsa成立合资公司（持股40%） 拓展时尚领域业务 [3] 财务业绩表现 - 1H25归母净利润同比增长14.5%至70.3亿元 收入同比增长14.3% 与流水增长基本相符 [4] - 经营性现金流同比增长28.5% 运营效率持续提升 [4] - 安踏品牌毛利率同比下降1.7个百分点 主因电商占比加大 经营利润率同比上升1.5个百分点（受益政府补贴） [4] - Fila毛利率同比下降2.2个百分点 主因零售折扣加深 经营利润率同比下降0.9个百分点 [4] - 其他品牌经营利润率同比大幅扩张3.3个百分点 受益于收入增长带来的经营杠杆 [4]

行业与公司 - 行业：运动服饰与户外装备 - 公司：安踏体育（Anta Sports Products, 2020.HK）、亚玛芬体育（Amer Sports, AS） --- 核心观点与论据 **1 亚玛芬体育（Amer Sports）业绩超预期** - **2Q25业绩**：调整后EPS为0.06美元，高于高盛预期（GSe）的0.02美元和市场共识（FactSet）的0.03美元[1] - **收入增长**：同比增长23.5%，高于GSe/共识预期的17.8%/17.9%，主要受Salomon品牌增长驱动（同比+35%）[1][10] - **全年指引上调**： - 调整后EPS从0.64-0.69美元上调至0.67-0.72美元（GSe/共识原为0.67/0.67）[1] - 收入增速从15%-17%上调至20%-21%（GSe/共识原为16.5%/17.5%）[1] **2 大中华区表现强劲** - **增长持续性**：2Q25大中华区收入同比增长42%，与1Q25的43%几乎无减速[2][8] - **驱动因素**： - 户外运动需求旺盛，吸引年轻/女性/奢侈品消费者 - 独特的品牌组合（如Arc'teryx、Salomon）和高质量零售网络[2][11] **3 对安踏体育的积极影响** - **投资收益**：亚玛芬业绩超预期可能提升安踏的投资收入（2025E关联收入预计为10.46亿人民币，占安踏净收入约8%）[7] - **多品牌战略验证**： - 亚玛芬的成功强化了对中国户外市场（如安踏旗下Descente、Kolon及新收购的Jack Wolfskin）的乐观看法[3] - 安踏可通过差异化定位覆盖细分需求，提升市场份额[3] **4 关税与供应链管理** - **关税影响可控**：亚玛芬管理层认为可通过全球布局、定价权（如Wilson提价）抵消关税压力，2025年影响预计可忽略[9] **5 行业趋势与竞争格局** - **小品牌增速领先**：图表显示较小品牌（年零售额50-100亿人民币）增速普遍高于大品牌（如Nike大中华区2Q25增长-20%）[12][13] - **Salomon加速增长**：2Q25鞋类收入加速，成为奥运会志愿者装备合作伙伴，利好代工厂（如裕元集团、丰泰企业）[10] --- 其他重要细节 **零售与渠道策略** - **Arc'teryx**：优化零售网络，2025年在中国预计净关店（替换低效门店为大型DTC店），2026年恢复净开店[11] - **Salomon门店扩张**：中国门店数达234家（全部盈利），计划2025年增至290家[11] **财务数据与估值** - **安踏目标价**：117港元（当前价97.5港元，潜在涨幅20%），基于21倍2027E市盈率折现[17][20] - **风险提示**：主品牌/Fila增长放缓、折扣压力、运营成本控制不力[18] **行业数据对比** - **增速对比**： - 亚玛芬大中华区2Q25 +42% vs. Nike -20%、adidas +11%（剔除Yeezy影响）[16] - Lululemon中国1Q25 +22%，Canada Goose亚太2Q25 +27%[16] --- 忽略内容（无相关信息的部分） - 法律声明、分析师联系方式、监管披露等（文档4-6、22-62） - 图表具体数据（文档12-16）因格式复杂未展开，但关键趋势已总结