投资评级与核心观点 - 报告给予上海机场(600009.SH)“买进”（Buy）的投资评级 [6] - 报告设定的目标价为40元，以2025年12月19日收盘价33.57元计算，潜在上涨空间约为19.2% [1][6] - 报告核心观点认为，新免税招标落地将打破独家经营模式，引入良性竞争，有望提升机场免税业务价值，同时新的“保底租金+提成”合同模式有助于公司实现“旱涝保收”，分享免税利润成果 [7][8] 公司基本面与近期业绩 - 截至2025年12月19日，公司A股股价为33.57元，总市值约为686.94亿元，每股净值为16.90元，股价/账面净值为1.99倍 [1] - 2025年前三季度，公司实现营业收入97.1亿元，同比增长5.7%；扣非后归母净利润为16.1亿元，同比增长36.3% [14] - 公司预计2025-2027年归属于母公司所有者的净利润分别为22.08亿元、30.28亿元、30.36亿元，同比增速分别为14.17%、37.15%、0.24% [12] - 对应2025-2027年每股盈余（EPS）预测分别为0.89元、1.22元、1.22元，当前股价对应市盈率（P/E）分别为37.83倍、27.59倍、27.52倍 [12] 新免税招标详情与合同模式 - 近期免税招标结果：杜福睿中标浦东机场T1+S1卫星厅国际区域（标段一），运营期限为3+5年；中免集团中标浦东机场T2+S2（标段二）及虹桥机场T1（标段三），运营期限为5+3年 [7] - 公司分别投资9800万元与杜福睿、中免成立合资公司运营免税店，在各合资公司中持股49%，较此前间接持有日上上海15.68%股权的话语权和利润分配权显著扩大 [7][8][10] - 新免税合同采用“保底租金+低提成模式”：三个标段合计年固定费用约7.6亿元；浦东、虹桥机场各品类提成比例分别为8%-24%、8%-22%，较上一轮合同的18%-36%有所下降 [8] - 新合同设立了销售激励机制，若超过年度人均消费水平一定比例，超出部分的提成按阶梯奖励返还 [8] 免税业务前景与增长动力 - 引入杜福睿（全球最大免税商）和中免（国内最大免税商）打破了日上独家经营模式，有望通过竞争增强机场免税业务竞争力 [7][8] - 杜福睿在全球70多个国家运营超5100个销售点，其全球供应链资源、运营经验和议价能力有望提升上海机场免税店的多元化购物体验和业务价值 [8] - 2025年前三季度，公司免税业务收入为9.4亿元，同比增长3.0%，恢复速度慢于国际客流22.2%的增幅，受电商渠道冲击影响 [14] - 随着新免税商引入，机场免税的品类和价格优势有望增强，同时免签政策推动入境游复苏：2025年前三季度上海累计接待入境游客632.6万人次，同比增长37.1% [14] - 公司计划引入老字号、文创、非遗等中华传统文化特色产品，以提升免税店吸引力，挖掘境外旅客消费潜力 [14] 财务预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为130.40亿元、140.17亿元、146.42亿元 [15] - 2026年净利润增速较快，部分原因系预计约4亿元政府补偿款将于2026年上半年到账 [14] - 基于盈利预测，报告给予“买进”评级，认为新免税合同将提高机场渠道的免税价值 [14]

公司近期动态 - 公司于2025年12月16日以通讯表决方式召开了第九届第二十九次董事会会议 [1] - 会议审议了《关于签订免税店项目经营权转让合同的议案》等文件 [1] 公司财务与经营概况 - 2024年1至12月，公司营业收入构成为：航空及相关服务收入占比93.56%，其他行业占比6.44% [1] - 截至新闻发稿时，公司市值为769亿元 [1]

财务表现 - 2024年营业收入47.4亿元，同比增长13.8% [1] - 归母净利润4.43亿元，同比增长11.7% [1] - 扣非归母净利润3.54亿元，实现扭亏（2023年亏损1.56亿元） [1] - 经营现金流净额19.06亿元，同比增长65.6% [1] - 2025年Q1营收12.55亿元（同比+11.2%），归母净利润1.63亿元（同比+72.2%） [8] 运营指标 - 航班起降42.8万架次（同比+8.9%），旅客吞吐量6147.7万人次（同比+16.6%），首次突破6000万 [2] - 货邮吞吐量188.1万吨（同比+17.6%），全国排名第三 [2] 收入结构 - 航空性收入20.95亿元（占比44.22%，同比+16.22%） [3][4] - 物流收入4.10亿元（占比8.67%，同比+30.57%），增速最高 [3][4] - 租赁及特许经营收入9.63亿元（占比20.33%，同比+10.64%） [3][4] 子公司表现 - 深圳市机场国内货站有限公司净利润3464万元，贡献最高 [5][6] - 深圳机场雅仕维传媒有限公司亏损1272.62万元 [5][6] - 参股公司深圳机场国际货站净利润1.78亿元，成都双流机场亏损1.82亿元 [5] 战略与投入 - 重点拓展航空物流和商业租赁等非航业务，受益跨境电商发展 [7] - 加大技术创新投入，应用智能化管理和自动化设备提升效率 [8] - 总资产241.74亿元，归母净资产113.52亿元（同比+2.1%） [7] 高管薪酬 - 14位董事及高管合计薪酬844.2万元，平均87.41万元 [8] - 总经理刘锋薪酬最高（99.23万元），审计法务部部长陈国平最低（62.29万元） [8]