报告核心观点 - 报告重点关注西麦食品的业绩表现和华夏安博仓储REIT的发行定价，认为西麦食品处于收入利润高增长通道，新品和渠道拓展带来持续动力，而华夏安博仓储REIT因底层资产优质和原始权益人背景强劲，具备估值提升潜力 [5][7][9] 公司评论：西麦食品 - 公司第三季度实现营业收入5.47亿元，同比增长18.92%，归母净利润5059万元，同比增长21.00%，扣非归母净利润4919万元，同比大幅增长86.30% [7] - 前三季度累计营收16.96亿元，同比增长18.34%，归母净利润1.3208亿元，同比增长21.90%，毛利率同比提升1.03个百分点至43.64% [7] - 费用控制效果显著，前三季度销售费用率和管理费用率同比分别下降0.23和0.63个百分点至28.98%和4.96% [7] - 经营性现金流净额约2.05亿元，同比增长57.40%，公司9月推出粉粉类新品，专注药食同源，并持续拓展抖音等线上渠道及线下零食量贩、山姆会员店 [7] - 预计2025-2027年营业收入分别为24.48亿元、31.11亿元、37.35亿元，增速分别为29.1%、27.1%、20.1%，归母净利润分别为1.85亿元、2.49亿元、3.10亿元，增速分别为38.8%、35.0%、24.4% [7] 衍生品研究：华夏安博仓储REIT - 底层资产为粤港澳大湾区的三个物流项目（广州开发区、东莞石排、东莞洪梅），可租赁面积合计35.93万平方米，均为现代化高标仓，约定存续期限41年 [9] - 原始权益人安博公司为全球知名物流地产企业，旗下尚有可扩募资产10个，2025年上半年营收8245万元，EBITDA 5900万元，经营性现金流净值5334万元，期末平均出租率96.9%，租金收缴率平均97.25% [9] - 发行价6.121元，对应P/NAV 1.13倍，网下有效认购倍数235.81倍，中签率0.42% [9] - 预测2025年和2026年可供分配金额均为1.07亿元，年化派息率分别为4.70%和4.72%，发行价对应年化派息率4.17%和4.19%，对应2026年预测P/FFO 22.87倍 [9] - 目前已上市产权类仓储物流REITs共10只，过去三个月平均P/NAV中位数1.22倍，P/FFO中位数26.80倍，派息率TTM中位数3.93%，预计该REIT上市后合理价格区间为6.62-7.64元，较发行价高出8%-25% [9]

核心观点 - 公司第三季度及前三季度业绩呈现高质量增长，收入与利润实现双增长，盈利能力提升 [1] - 增长动力来自核心产品线的稳健表现、成本红利释放以及有效的费用控制 [2] - 公司通过新品拓展和多元渠道布局，为大健康第二增长曲线积蓄势能，未来增长具备延续性 [1][3] - 基于持续增长的预期，投资评级被上调 [4] 第三季度及前三季度财务业绩 - 第三季度营业收入达5.47亿元，同比增长18.92% [2] - 第三季度归母净利润为5,059万元，同比增长21.00% [2] - 第三季度扣非归母净利润为4,919万元，同比大幅增长86.30% [2] - 前三季度累计营业收入为16.96亿元，同比增长18.34% [2] - 前三季度累计归母净利润为1.3208亿元，同比增长21.90% [2] 盈利能力与费用控制 - 前三季度毛利率为43.64%，同比提升1.03个百分点，主要得益于燕麦原料采购成本下降 [2] - 前三季度销售费用率为28.98%，同比下降0.23个百分点 [2] - 前三季度管理费用率为4.96%，同比下降0.63个百分点，显示费用管控有效 [2] 产品表现与增长动力 - 复合燕麦片产品持续高速增长 [2] - 纯燕麦片在有机产品带动下维持了销量基本盘 [2] - 冷食燕麦片实现稳健增长 [2] 现金流与经营质量 - 前三季度经营性现金流净额约为2.05亿元，同比增长57.40%，经营质量向好 [3] 未来增长催化剂 - 公司在9月推出粉粉类新品，专注药食同源，探索新品类机会 [3] - 公司持续开拓大健康业务作为第二增长曲线 [1][3] - 线上渠道方面，继续发力抖音等平台 [3] - 线下渠道方面，持续布局零食量贩店和山姆会员店以带动增长 [3] 未来财务预测 - 预计2025年营业收入为24.48亿元，增速29.1% [4] - 预计2026年营业收入为31.11亿元，增速27.1% [4] - 预计2027年营业收入为37.35亿元，增速20.1% [4] - 预计2025年归母净利润为1.85亿元，增速38.8% [4] - 预计2026年归母净利润为2.49亿元，增速35.0% [4] - 预计2027年归母净利润为3.10亿元，增速24.4% [4] - 对应市盈率（PE）预计分别为26.9倍、19.9倍和16.0倍 [4]

投资评级 - 报告对西麦食品的投资评级为“买入-A”，且为上调评级 [1][6] 核心观点 - 公司第三季度呈现“高质量增长+费控优化”的组合，收入与利润实现双增，毛利率与净利率同期改善 [2] - 公司新品与大健康第二曲线已显露势能，收入与利润的上升空间具备延续性 [2] - 公司营收与利润空间近三年持续释放，有可观前景 [6] 经营业绩表现 - 第三季度实现营业收入5.47亿元，同比增长18.92%；归母净利润5,059万元，同比增长21.00%；扣非归母净利润4,919万元，同比大幅增长86.30% [4] - 前三季度累计实现营收16.96亿元，同比增长18.34%；归母净利润1.3208亿元，同比增长21.90% [4] - 分产品看，业绩增长主要系复合燕麦片持续高增，纯燕麦片在有机产品带动下维系销量基本盘，冷食燕麦片稳健增长 [4] - Q1-Q3经营性现金流净额约2.05亿元，同比增长57.40%，经营质量向好 [5] 盈利能力分析 - 前三季度毛利率同比提升1.03个百分点至43.64%，源于燕麦原料采购成本下降 [4] - 前三季度销售费用率同比下降0.23个百分点至28.98%，管理费用率同比下降0.63个百分点至4.96%，费用率有效降低 [4] - 公司主动进行费用管控，在KA调改背景下继续保持品牌势能与规模效应 [4] 未来增长催化剂 - 公司在9月推出粉粉类新品，专注药食同源，探索新品类机会，持续开拓第二曲线大健康业务 [5] - 公司继续发力抖音等线上渠道，线下零食量贩和山姆会员店继续布局带动增长 [5] - 预计未来燕麦成本红利进一步释放和公司优化费用举措将进一步提升盈利空间 [4] 财务预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为24.48亿元、31.11亿元、37.35亿元，增速分别达到29.1%、27.1%、20.1% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.85亿元、2.49亿元、3.10亿元，增速分别达到38.8%、35.0%、24.4% [6] - 预计2025-2027年市盈率（PE）分别为26.9倍、19.9倍、16.0倍 [6]