财务表现 - 2025年上半年营业收入31.60亿元，同比下降16.89%，归母净利润11.30亿元，同比下降18.19%，扣非归母净利润10.93亿元，同比下降19.94% [1] - 2025年第二季度营业收入11.13亿元，同比下降24.81%，归母净利润3.02亿元，同比下降35.22%，扣非归母净利润2.77亿元，同比下降40.24% [1] - 2025年第二季度毛利率68.33%，同比下降2.82个百分点，归母净利率27.10%，同比下降4.78个百分点 [2] 产品结构 - 2025年第二季度中高档白酒实现营收8.17亿元，同比下降23.60%，普通白酒实现营收2.10亿元，同比下降32.90% [2] - 中高档酒降幅较2025年第一季度明显加大，2025年第一季度中高档酒同比下降8.57% [2] - 中高档白酒占比下降主要系商务宴请等消费场景缺失导致 [2] 区域与渠道 - 2025年第二季度安徽省内市场实现营收7.30亿元，同比下降20.29%，省外市场实现营收2.96亿元，同比下降36.38% [2] - 省外市场占比28.85%，同比下降4.84个百分点 [2] - 直销渠道实现营收0.82亿元，同比增长1.46%，批发代理渠道实现营收9.44亿元，同比下降27.40% [3] - 批发代理渠道占比下降2.15个百分点，达到91.98% [3] 运营与资金 - 2025年第二季度末合同负债4.40亿元，同比减少0.22亿元，环比减少0.16亿元 [1] - 回款数据连续三个季度同比下滑，2025年第二季度同比下滑22%，2024年第四季度为回款同比下滑的首个季度 [1] - 2025年第二季度末经销商数量1383家，较2025年第一季度末净增加4家，其中省内761家，省外622家 [3] 行业与展望 - 白酒行业面临需求压力，各品牌基地市场优势明显，表现优于非基地市场 [3] - 公司在安徽基地市场渠道管理扎实，品牌认知度较高，安徽省内仍有空白市场可开发 [3] - 公司积极配合渠道清理库存，减少渠道现金流及经营压力，2025年第二季度和第三季度或是业绩调整压力最大的时间点 [1]

核心观点 - 华源证券首次覆盖迎驾贡酒并给予增持评级 认为公司业绩加速调整后基本面或已触底 静待需求复苏 [1] 财务表现 - 2025H1实现营业收入31.60亿元（同比-16.89%） 归母净利润11.30亿元（同比-18.19%） 扣非归母净利润10.93亿元（同比-19.94%） [1] - 2025Q2单季度营业收入11.13亿元（同比-24.81%） 归母净利润3.02亿元（同比-35.22%） 扣非归母净利润2.77亿元（同比-40.24%） [1] - 2025Q2末合同负债4.40亿元 同比减少0.22亿元 环比减少0.16亿元 [1] - 2025Q2回款数据同比下滑22% 为近年来调整幅度最大季度 [1] 盈利能力 - 2025Q2毛利率68.33%（同比下滑2.82个百分点） 归母净利率27.10%（同比下滑4.78个百分点） [2] - 销售费用率13.41%（同比增加3.41个百分点） 管理费用率5.51%（同比增加2.10个百分点） [2] 产品结构 - 2025Q2中高档白酒实现营收8.17亿元（同比-23.60%） 普通白酒实现营收2.10亿元（同比-32.90%） [2] - 中高档酒降幅较2025Q1明显加大（Q1同比-8.57%） [2] 区域表现 - 2025Q2安徽省内市场营收7.30亿元（同比-20.29%） 省外市场营收2.96亿元（同比-36.38%） [3] - 省外营收占比28.85%（同比下滑4.84个百分点） [3] 渠道表现 - 直销渠道营收0.82亿元（同比+1.46%） 批发代理渠道营收9.44亿元（同比-27.40%） [3] - 批发代理渠道占比91.98%（同比下降2.15个百分点） [3] - 2025Q2末经销商总数1383家 较Q1末净增加4家（省内增3家/省外增1家） [3] 机构预测 - 华源证券预计2025-2027年归母净利润分别为21.32/22.58/24.61亿元 同比增速-17.64%/5.90%/8.99% [4] - 当前股价对应PE分别为17.1/16.15/14.81倍 [4] - 最近90天内19家机构给出评级（买入15家/增持4家） 目标均价60.17元 [6]