股价表现 - 耐普矿机9月26日股价下跌5.05%至27.81元/股 成交额达4.98亿元 换手率15.60% 总市值46.94亿元 [1] 公司业务构成 - 公司主营业务为重型矿山选矿装备及其新材料耐磨备件的研发、生产、销售及服务 [1] - 矿用橡胶耐磨备件占主营业务收入71.25% 矿用金属备件占14.05% 选矿设备占10.44% 矿用管道占3.69% 其他业务占0.57% [1] 基金持仓情况 - 长江资管旗下长江智能制造混合型发起式A(014339)基金二季度重仓耐普矿机77.98万股 占基金净值比例3.05% 为第九大重仓股 [2] - 该基金当日浮亏约115.4万元 [2] - 基金最新规模3.57亿元 今年以来收益24.1% 近一年收益57.05% 成立以来收益40.39% [2] 基金经理信息 - 基金经理施展累计任职时间3年273天 现任基金资产总规模6.08亿元 [3] - 任职期间最佳基金回报44.17% 最差基金回报38.31% [3]

股价表现 - 9月5日耐普矿机股价上涨5.12%至27.08元/股 成交额达7329.00万元 换手率2.52% 总市值45.70亿元 [1] 主营业务构成 - 公司主营业务为重型矿山选矿装备及耐磨备件的研发生产销售 矿用橡胶耐磨备件占比71.25% 矿用金属备件占比14.05% 选矿设备占比10.44% 矿用管道占比3.69% 其他业务占比0.57% [1] 基金持仓情况 - 长江智能制造混合型发起式A（014339）二季度持有耐普矿机77.98万股 占基金净值比例3.05% 位列第九大重仓股 [2] - 该基金当日浮盈约102.93万元 最新规模3.57亿元 今年以来收益18.91% 近一年收益51.71% 成立以来收益34.52% [2] 基金经理信息 - 基金经理施展累计任职时间3年252天 现任基金资产总规模6.08亿元 任职期间最佳基金回报34.81% 最差回报32.55% [3]

核心财务表现 - 2025年H1营收4.1亿元同比下降34% 归母净利润0.17亿元同比下降79.9% [3] - 2025年Q2营收2.2亿元同比下降42% 环比增长13.2% 归母净利润0.11亿元同比下降74.9% 环比增长100.3% [3] - 剔除EPC项目后营收同比下降3% 综合毛利率38.5%同比提升3.5个百分点 净利率4.1%同比下降9.4个百分点 [4] 分业务表现 - 矿用橡胶耐磨备件营收2.9亿元同比下降2.6% 毛利率40.3%同比下降2.2个百分点 [5] - 选矿设备营收0.4亿元同比下降9% 毛利率27.1%同比下降5.3个百分点 [5] - 矿用管道营收0.2亿元同比增长5.3% 毛利率39.3%同比下降12.4个百分点 [5] - 矿用金属设备营收0.6亿元同比下降2.6% 毛利率37.5%同比增长11.8个百分点 [5] - 选矿系统方案及服务业务营收同比减少100%（2024年H1为2.0亿元） [5] 地区表现 - 国内营收1.9亿元同比下降4.9% 毛利率31.6%同比增长1.4个百分点 [5] - 国外营收2.3亿元同比下降47.3% 毛利率44.1%同比增长7个百分点 [5] 产能与战略布局 - 海外五大生产基地建设进展：蒙古已投产 赞比亚工程进度92% 智利工程进度80% 秘鲁工程进度48% 塞尔维亚基地正在布局 [6] - 总产能有望达30亿元 致力于打造覆盖全球矿业发达地区的连锁工厂 [7] - 依托海外工厂持续加强拉丁美洲、非洲等海外市场的客户开发 [7] 研发与未来展望 - 期间费用率同比提升15.3个百分点至32.8% 主要因二代衬板研发投入及销售费用增长 [4] - 二代衬板产品预计2025年Q4开始贡献收入 有望助力业绩改善 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 看好公司业务出海的成长潜力 [4] 核心观点 - 业绩短期承压 2025年H1营收4.1亿元同比下降34.0% 归母净利润0.17亿元同比下降79.9% [1] - 主业保持稳健 剔除EPC项目收入后营收同比下降3.0% 综合毛利率38.5%同比提升3.5个百分点 [2] - 海外产能持续提升 五大基地建设稳步推进 未来总产能有望达30亿元 [4] 财务表现 - 2025年Q2营收2.2亿元同比下降42.0% 环比增长13.2% 归母净利润0.11亿元同比下降74.9% 环比增长100.3% [1] - 期间费用率同比提升15.3个百分点至32.8% 主要因研发投入和销售费用增长 [2] - 下调2025-2027年归母净利润预测至0.9/1.4/1.8亿元 对应PE估值48/32/24倍 [4] 分产品表现 - 矿用橡胶耐磨备件营收2.9亿元同比下降2.6% 毛利率40.3%同比下降2.2个百分点 [3] - 选矿设备营收0.4亿元同比下降9.0% 毛利率27.1%同比下降5.3个百分点 [3] - 矿用管道营收0.2亿元同比增长5.3% 毛利率39.3%同比下降12.4个百分点 [3] - 矿用金属设备营收0.6亿元同比下降2.6% 毛利率37.5%同比增长11.8个百分点 [3] - 选矿系统方案及服务业务营收同比减少100% [3] 分地区表现 - 国内营收1.9亿元同比下降4.9% 毛利率31.6%同比增长1.4个百分点 [3] - 国外营收2.3亿元同比下降47.3% 毛利率44.1%同比增长7.0个百分点 [3] 产能布局 - 海外五大基地包括蒙古 赞比亚(工程进度92%) 智利(工程进度80%) 秘鲁(工程进度48%)及塞尔维亚 [4] - 致力于打造覆盖全球矿业发达地区的连锁工厂 持续加强拉丁美洲 非洲等海外市场开发 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入1061/1292/1537百万元 增长率-5.39%/21.77%/18.94% [5] - 预计2025-2027年归母净利润93/139/185百万元 增长率-20.53%/50.34%/32.81% [5] - 预计2025-2027年毛利率37.5%/38.1%/38.8% ROE(摊薄)5.6%/7.9%/9.6% [12]

融资计划与资金需求 - 拟发行可转换公司债券募集资金总额不超过4.5亿元 用于秘鲁年产1.2万吨新材料选矿耐磨备件制造项目及补充流动资金 [1] - 未来三年资金缺口为7.43亿元 本次融资4.5亿元可有效弥补部分缺口并缓解资金压力 [2] - 通过可转债融资有助于控制负债规模并降低经营和财务风险 [2] 募投项目产能与技术支持 - 秘鲁项目系对现有全系列矿用橡胶耐磨备件的海外产能扩充 不涉及新产品生产 [3] - 生产产品涵盖磨机、渣浆泵、旋流器等全流程选矿设备耐磨橡胶备件 包含部分钢橡复合管及橡胶软管产能 [3] - 公司具备国际或国内先进水平的核心技术 将派驻内部管理人才并选用当地工人建立培训考核机制 [3] 海外子公司运营与市场环境 - 秘鲁子公司2024年亏损因贸易模式利润有限及战略性人员扩充导致费用增长 预计募投项目投产后将转型生产型子公司并实现良好经济效益 [4] - 拉美地区矿产资源丰富且市场需求广阔 公司在当地品牌形象良好且拥有优质客户储备及国际化运营经验 [4][6] - 中秘两国政策支持为项目实施创造有利条件 募集资金拟以股东增资款方式汇入秘鲁子公司且已完成境外投资审批备案程序 [4] 项目审批与建设进度 - 智利项目因当地政府审批繁琐导致建设进度滞后 主体建筑工程基本完工但道路缓解措施审批存在再次延期风险 [5] - 秘鲁项目已完成土地购置及过户 境内备案及部分境外资质已取得 后续运营前审批有序推进且延期风险较小 [5] 市场需求与产能消化 - 2022-2024年拉美地区营业收入复合增长率达52.89% 新老客户收入及数量增长迅速 [6] - 新增产能消化依托现有客户潜在市场及新客户开拓战略 产品性能优于传统金属备件且符合行业发展趋势 [6] - 公司为拓展新客户采取贴近客户建厂及组建销售团队等措施 在手订单充沛且市场占有率有望提升 产能消化风险较低 [6] 效益测算与历史项目说明 - 募投项目毛利率基于近三年境外及拉美区域毛利率确定 经市场竞争因素调减后与同行业可比公司平均水平接近 效益测算合理谨慎 [7] - 智利营销服务中心项目未达预期因宏观环境波动 75%资金用于人员团队建设等非资本性支出 剩余资金需5年使用完毕故2022年延期五年合理 [7] - 智利项目持续发挥市场推广职能 对本次募投产品销售未产生重大不利影响 [7]

核心业绩表现 - 1H25收入4.13亿元，同比下降34.04% [1] - 1H25归母净利润0.17亿元，同比下降79.85%，每股盈利0.10元 [1] - 单2Q25收入2.19亿元，同比下降42.0%，归母净利润0.11亿元，同比下降74.9% [1] 利润下滑原因 - 去年同期2亿元EPC项目确认收入，本期无相关收入确认 [1] - 海外建厂导致资本开支转固，折旧费用大幅增加 [1] - 去年下半年新产品未推出导致订单增速下滑，影响本期收入确认 [1] 分产品收入表现 - 矿用橡胶耐磨备件收入2.9亿元，同比下降2.58% [1] - 选矿设备收入0.43亿元，同比下降8.99% [1] - 矿用管道收入0.15亿元，同比上升5.32% [1] - 选矿系统方案及服务收入0.58亿元，同比下降2.58% [1] 盈利能力分析 - 1H25毛利率37.3%，同比上升3.1个百分点，主要因高毛利率二代衬板及高铬金属衬板结构性拉动 [2] - 1H25净利率4.1%，同比下降9.3个百分点，主要受折旧费用、汇兑损失及研发费用增加影响 [2] 未来发展趋势 - 二代橡胶耐磨衬板已交付紫金、江西铜业、铜陵有色等客户试用，反馈显示寿命、效率及节能性显著提升 [3] - 赞比亚工厂正式投产，虽短期折旧承压，但凭借本地服务优势有望快速获取非洲铜矿带客户 [3] 盈利预测调整 - 2025年盈利预测下调48.9%至0.83亿元，2026年下调17.0%至1.79亿元 [4] - 当前股价对应2025/2026年市盈率分别为53倍和24倍 [4] - 维持目标价29元，对应2025/2026年市盈率59倍和27倍，涨幅空间11.8% [4]

核心观点 - 公司拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金总额不超过45000万元，扣除发行费用后用于秘鲁年产1.2万吨新材料选矿耐磨备件制造项目及补充流动资金 [1][5] - 项目实施主体为全资子公司秘鲁耐普，项目建成后预计可实现年销售收入50555.20万元，预计毛利率为40.67% [5] - 公司已取得项目用地并完成部分前期投入，募集资金将通过股东增资方式投入秘鲁子公司 [5][9][17] 募投项目概况 - 项目选址秘鲁利马大区Cañete省Chilca工业园，土地总面积72,310.30平方米，土地价款7,664,891.80美元（约5,503.40万元）[9] - 项目主要建设覆盖全品类新材料选矿耐磨备件的生产基地，建成后将辐射智利、墨西哥、哥伦比亚、厄瓜多尔等拉美国家 [5] - 截至董事会决议日前，公司已投入资金60,242,177.01索尔（约12,157.86万元）用于土地价款支付和建筑安装工程预付款 [9] 市场前景与客户基础 - 拉美地区铜矿储量占全球总量的42%，日处理量10万吨以上的大型矿山超过30个，市场需求规模可观 [13] - 公司已在拉美地区开拓哈德湾矿业、安托法加斯塔矿业、墨西哥集团、智利国家铜业、中铝集团、五矿集团等大型矿山客户 [14] - 2022至2024年拉美销售收入复合增长率近50%，截至2025年6月30日在手订单达7,886.86万元 [15] 项目实施能力 - 公司通过赞比亚等海外生产基地建设积累了丰富的国际化运营经验，非洲基地投产后销售收入增速超过125% [16] - 秘鲁政府推行鼓励外资的矿业政策，中资企业在秘鲁投资了多个世界级矿山项目，包括首钢马尔科纳铁矿、中铝特罗莫克铜矿等 [17] - 秘鲁耐普2024年亏损460.97万元，主要因贸易模式利润空间有限及战略性人员扩充导致费用增长，具备项目实施能力 [11][12] 审批与合规情况 - 公司已取得江西省发改委和商务厅的境外投资备案文件，并完成外汇登记手续 [18] - 秘鲁项目已取得施工建设阶段全部资质许可，运营阶段资质预计在2026年8月底前取得 [24] - 智利项目因审批流程繁琐导致建设延期，目前主体建筑工程已基本完工，但存在再次延期风险 [20][21] 资金安排与出境程序 - 募集资金将通过股东增资方式汇入秘鲁耐普募集资金专户 [17] - 公司已取得《业务登记凭证》，可在备案金额范围内将资金汇出境外，资金出境不确定性较小 [19] - 截至2024年末公司货币资金余额为53,254.91万元 [5]

融资必要性分析 - 公司未来三年（2025-2027年）资金缺口为76,741.32万元，主要基于可自由支配资金46,169.19万元、预计经营活动现金流净额89,103.45万元、营运资金需求18,565.48万元、最低货币资金保有量23,858.40万元、现金分红12,130.19万元、有息债务偿还15,724.48万元及主要投资项目需求141,735.41万元的综合测算 [5][6][8] - 本次拟募集资金45,000万元用于秘鲁年产1.2万吨新材料选矿耐磨备件制造项目及补充流动资金，募集资金规模小于资金缺口，可有效缓解资金压力并控制负债规模，避免资产负债率从报告期平均约39%升至49.91% [2][8][9] - 公司银行授信额度183,600万元中剩余123,406.50万元未使用，但全部依赖借款将增加财务风险，可转债融资可提供长期稳定资金且转股后降低负债率 [6][8][9] 募投项目产品与产能规划 - 募投产品为现有矿用橡胶耐磨备件及矿用管道的海外产能扩充，涵盖磨机、渣浆泵、旋流器等全流程选矿设备耐磨橡胶备件，不涉及新产品生产 [11][12] - 公司具备相关技术及人员储备，拥有国际先进水平的核心技术，并通过蒙古国、赞比亚等海外基地积累管理经验，秘鲁项目将选派内部骨干并培训当地工人保障实施 [11][12][18] 项目用地与前期投入 - 秘鲁项目用地于2024年2月7日购置，总面积72,301.30平方米，土地价款766.49万美元（约5,503.40万元），2024年4月16日完成不动产登记 [13][15] - 董事会前已投入12,157.86万元用于土地价款及建筑预付款，使用自有资金而非募集资金，符合监管要求 [14][15] 秘鲁子公司经营与实施能力 - 秘鲁耐普2024年亏损460.97万元，主因贸易模式利润空间有限（毛利率20.75%）及人员从1人增至23人导致费用增长，转型生产型子公司后效益预计提升 [16][17] - 秘鲁耐普具备项目实施能力，依托拉美铜矿储量占全球42%的资源优势及哈德湾、智利国家铜业等优质客户，2022-2024年拉美销售收入复合增长率超50%，2025年6月末在手订单7,886.86万元 [18][19][20] - 募集资金通过增资方式汇入秘鲁子公司，已取得江西省发改委备案（赣发改外资〔2024〕39号、〔2025〕172号）及商务厅证书（N3600202500025号），银行外汇登记完成，资金出境不确定性较小 [22][23][25] 智利项目与秘鲁审批对比 - 智利项目因审批繁琐（如建筑许可证2023年10月才取得）导致建设延期至2025年12月，目前主体完工但道路缓解措施审批严格，存在再次延期风险 [26][27][28] - 秘鲁项目选址Chilca工业园区已预先完成交通、环评等审批，且秘鲁政策包容性更强，审批效率高于智利，目前建设阶段许可已全部取得，运营许可预计2025-2027年间分批获取，无明显实质性障碍 [28][29][30][31] - 公司基于智利经验提前筹备秘鲁审批材料，项目按计划推进，审批不及预期风险较小 [30][31][33] 拉美市场与产能消化 - 拉美地区销售收入从2022年7,586.32万元增至2024年17,733.04万元，占比从10.14%升至19.70%，其中选矿备件为主力产品，选矿设备2024年收入1,431.45万元实现突破 [34][35] - 客户粘性强，老客户收入占比稳定（2024年占82.5%），新客户拓展成效显著（2024年新客户收入3,095.69万元），产能消化需部分开拓新客户但无重大不确定性 [34][35] - 产能消化依托拉美大型矿山需求（如哈德湾年度采购规模1,200-1,500万美元）、公司竞争力（赞比亚基地投产后非洲收入增125%）及在手订单保障，新增产能1.2万吨占比较小，风险可控 [18][20][34]

耐普矿机/通用设备研究 - 2025H1归母净利润预告1500-2250万元，同比下降73%-82%，主要因EPC项目收入缺失（2024H1贡献2亿元收入及0.5亿元毛利）、固定资产折旧同比增加1561万元至4605万元，以及汇兑收益同比减少1147万元[3] - 产品结构稳定：2025Q1矿用橡胶耐磨备件/金属备件/选矿设备营收占比分别为66.97%/16.68%/11.82%，合计95.47%，橡胶耐磨备件连续三年占比超54%[4] - 国际化订单增长：截至2025年6月末在手订单4.87亿元，较2024年末增长39.26%，其中拉美地区订单7887万元，非洲地区3238万元[4] - 上游资源延伸：通过子公司投资瑞士维理达资源22.5%股权，拟出资9459万美元开发哥伦比亚Alacran铜金银矿，该矿保有资源量98.27百万吨（铜品位0.41%、金0.24克/吨、银2.71克/吨），投产后预计年处理矿石610万吨，年产铜2.38万吨、金3.86万盎司[5][6] - 盈利预测：2025-2027年营收预计10.7/13.1/20.6亿元，归母净利润0.84/1.35/2.75亿元，对应PE 46/28/14X[7][8] 固定收益市场分析 - 2025年8月流动性缺口预计901亿元，主因政府债务净融资环比上升消耗超储4659亿元，但常规财政收支补充5687亿元，央行呵护态度明显[9] - 资金利率展望：DR007预计波动区间1.4-1.5%，短债利率下行空间有限，需关注地方专项债发行提速扰动[10] 汽车行业动态 - 重卡销量高增：2025年7月批发销量8.3万辆（同比+42%），1-7月累计增长11%[13] - 新车上市：理想i8纯电SUV售价32.18-36.98万元，搭载5C三元锂电池（续航670-720km）及VLA司机大模型；乐道L90租电方案价格17.98-21.38万元，基于900V架构（后驱版CLTC续航605km）[14][15] - 车企销量：零跑7月首破5万辆，鸿蒙智行交付47752辆（成交额186亿元），小米/小鹏/比亚迪分别超3万/3.67万/34.43万辆[16] 农林牧渔行业 - 生猪政策转向长期调控，推荐温氏股份、牧原股份等头部猪企[20] - 白羽鸡引种结构变化：2025上半年祖代雏鸡更新44.95万套中自繁占比67%（2024年进口占比45%）[21] - 动保创新：瑞普生物获国内首例猪流行性腹泻mRNA疫苗临床批件，生物股份获批猫传染性腹膜炎mRNA疫苗临床[23] 食品饮料行业 - 育儿补贴政策落地：2025年起每孩每年补贴3600元，直接利好乳制品（中国飞鹤婴配粉占比92%）及婴幼儿食品[31] - 白酒批价稳定：飞天原箱/散瓶批价1905/1860元，今世缘提出全国化"三步走"战略[28][30] - 东鹏饮料2025H1收入107.37亿元（同比+36.4%），新品果之茶推动其他饮料收入增长66%[33]

融资计划与资金需求 - 公司拟发行不超过4.5亿元可转债用于秘鲁年产1.2万吨新材料选矿耐磨备件制造项目及补充流动资金 [2] - 未来三年资金缺口达7.67亿元，其中主要投资项目需求14.17亿元，营运资金需求1.86亿元 [5][6] - 截至2025年3月末货币资金余额5.33亿元，可自由支配资金4.62亿元 [5] 募投项目规划 - 秘鲁项目预计实现年销售收入5.06亿元，毛利率40.67%，低于报告期境外矿用橡胶耐磨备件平均毛利率47.49% [2] - 项目将辐射智利、墨西哥等拉美国家，耐磨备件产品具备客户粘性特征 [2] - 实施主体秘鲁耐普2024年亏损，但公司认为其具备项目实施能力 [3] 拉美市场分析 - 2024年拉美地区营收1.77亿元，占公司总收入19.7%，2022-2024年复合增长率52.89% [11] - 拉美地区铜矿产量占全球40%，磨机衬板及渣浆泵备件年市场规模约128亿元 [14][29] - 橡胶复合耐磨备件当前渗透率约10%，较传统金属备件具有耐磨性、轻量化等优势 [19][20] 产能与竞争格局 - 2024年矿用橡胶耐磨备件产能1.96万吨，募投新增1.2万吨产能（扩产比例61.07%） [35] - 国际巨头通过本地化建厂占据拉美主要份额，国内企业受限于供应链时效性处于劣势 [31][33] - 公司产品已进入墨西哥集团Buenavista铜矿等大型矿山，具备示范效应 [26] 客户与订单情况 - 2025年6月末拉美地区在手订单7886.86万元，同比增长33.43% [38] - 现有客户渗透率较低（如对江西铜业销售占比0.3%），潜在市场空间大 [13] - 销售团队30余人，2022-2025年客户数量从23家增长至51家 [13][26] 技术优势与行业趋势 - 橡胶复合衬板寿命为金属材料1.5-3倍，噪音降低8-10分贝 [21][22] - 全球铜矿品位从2005年0.79%降至2021年0.43%，推动耐磨备件需求增长 [29] - 行业龙头Weir Group、Metso等均在推广橡胶复合耐磨备件 [23]