投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心观点 - 公司聚焦品牌效益导向策略 Q2利润增速改善 [1][4][9] - 2025H1营收22.6亿元同比下滑19.6% 归母净利润2.2亿元同比下滑35.4% [2][4] - 2025Q2营收11.8亿元同比下滑18.4% 归母净利润1.2亿元同比增长20.9% [2][4] - 预计2025-2027年EPS分别为0.99元/股 1.36元/股 1.60元/股 [9] 财务表现 - 2025H1归母净利率9.8% 同比下滑2.4个百分点 [9] - 毛利率下降3.5个百分点至71% [9] - 销售费率同比下降6.2个百分点 管理费率上升3.4个百分点 研发费率上升3.1个百分点 [9] - Q2销售费率同比显著收窄12.5个百分点 [9] - Q1-Q2归母净利率分别为9.5%/10.1% 同比变动-8.4/+3.3个百分点 [9] 业务板块表现 - 原料业务营收6.3亿元同比下滑0.6% 海外市场持续增长 [9] - 欧洲/东南亚/韩国市场增速近10% 日本市场超20% [9] - 医疗终端业务营收6.7亿元同比下滑9.4% [9] - 皮肤类产品销售额小幅下降 三类医疗器械销售支数同比增长20% [9] - 皮肤科学业务营收9.1亿元同比下滑34.0% [9] - 润百颜推出"全能次抛修护精华" 夸迪推出"CT50能量系列" [9] - 肌活及米蓓尔完成团队调整和人效提升 [9] - 营养科学业务营收0.4亿元同比增长32.4% 费率稳步下降 [9] 其他重要数据 - 政府补助同比增厚3075万元 [9] - 当前股价59.00元 总股本48,168万股 [6] - 每股净资产14.60元 近12月最高/最低价84.59元/42.51元 [6]

财务表现 - 2025年上半年营收同比下降19.57%至22.61亿元，归属净利润同比下降35.38%至2.21亿元，主要受皮肤科学创新转化业务收入下滑影响 [1] - 第二季度营收同比下降18.44%至11.83亿元，但归属净利润同比增长20.89%至1.19亿元，扣非净利润同比增长8.75%至0.92亿元，净利润率自2024年一季度以来首次上升 [1] - 第二季度计提信用减值损失和资产减值损失约4837万元，存货周转天数从第一季度的391天降至321天，显示边际优化趋势 [1] 业务板块表现 - 原料业务收入同比下降0.58%至6.26亿元，占比27.70%，其中国际市场原料销售3.31亿元占比52.93% [1] - 医疗终端业务收入同比下降9.44%至6.73亿元，占比29.77%，其中皮肤类医疗产品收入同比下降1.8%至4.67亿元，三类医疗器械销售支数同比增长20% [2] - 皮肤科学创新转化业务收入同比下降33.97%至9.12亿元，占比40.36% [3] - 营养科学创新转化业务华熙当康收入同比增长32.40%至0.38亿元，费用率稳步下降 [5] 产品与品牌表现 - 原料业务整体毛利率66.34%，医药级透明质酸原料毛利率85.09%，部分医美骨科材料毛利率超90% [2] - 弗思特品牌收入同比增长61.28%至5658万元，HA销售量超80吨同比增长23%；华熙生物品牌收入5.69亿元基本持平，HA销售量超150吨同比增长9% [2] - 透明质酸创新产品及其他生物活性物销售收入占比超23% [2] - 注射用透明质酸钠凝胶类产品毛利率89.90% [3] 区域市场表现 - 欧洲、东南亚、韩国销售额实现近10%增长，日本地区增长超20% [1] 战略与运营优化 - 皮肤科学创新转化业务从流量驱动转向科学论证的品牌传播逻辑，停止价格促销投流，强化小红书、微信等内容场域互动，构建"内容种草-品牌建设-销售转化"闭环 [3] - 润百颜聚焦修护赛道，推出全能次抛修护精华，屏障修护系列占比超50%；夸迪聚焦细胞级抗衰赛道，打造CT50系列产品矩阵 [4] - 润百颜强化ECM修护心智，夸迪升级"生命科技，逆龄抗老"定位，提升科技认知 [5] - BM肌活与米蓓尔完成组织结构优化，建立扁平敏捷团队，人效提升且库存周转改善，综合费率下降 [5]