投资评级 - 首次覆盖给予买入评级 基于公司加快新能源转型和业绩快速增长预期 [2][7] 核心观点 - 公司作为汽车冲焊和电镀专家 通过收购无锡开祥切入选择性精密电镀领域 形成冲焊业务与电镀业务双轮驱动格局 [7][11] - 2025年上半年实现营业收入12.9亿元 同比增长15.2% 归母净利润2.0亿元 同比增长27.2% 毛利率提升至29.0% 净利率提升至15.6% [7][22] - 新能源客户拓展成效显著 2024年来自特斯拉中国 理想汽车和小米汽车的收入占比分别达12.55% 10.42%和9.57% 合计贡献收入占比33% [26][29][31] - 发行5.2亿元可转债强化对小米汽车配套能力 廊坊振华全京申汽车零部件项目达产后将具备年产50万台套汽车零部件的生产能力 [7][35] - 电镀业务毛利率稳定在80%左右 净利率高达60% 并获取上汽英飞凌功率半导体电镀底板产品定点 开拓镀镍镀银第二增长曲线 [7][20][49][53] 业务分析 冲焊业务 - 冲压零部件2025年上半年实现营收8.54亿元 同比增长41% 毛利率提升至20.27% [32][34] - 配套小米汽车的子公司廊坊全京申2025年上半年实现营收2.52亿元 净利润2352万元 净利率达9.3% [32] - 分拼业务2024年受上汽销量下滑影响毛利率下降20个百分点 但随着2025年上汽集团销量复苏(1-8月销量275万辆同比增长18%) 盈利有望修复 [37][39][41] 电镀业务 - 子公司无锡开祥是联合电子在精密镀铬工艺领域国内唯一合格供应商 市场份额超过50% [45][48] - 2023年并表以来业绩稳中有增 2025年上半年净利润微降主要由于毛利率同比微降 [51] - 已获取上汽英飞凌功率半导体电镀底板产品定点 拟投资1.05亿元建设年产200万套新能源汽车用功率半导体组件项目 [53] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为30.8/36.6/40.9亿元 增速分别为21.8%/18.9%/11.6% [6][58] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.96/5.86/6.69亿元 增速分别为31.3%/18.2%/14.1% [6][7] - 预计2025-2027年EPS分别为1.98/2.35/2.68元 对应PE分别为17.8/15.0/13.2倍 [6][7] - 预计2025-2027年毛利率分别为27.1%/27.1%/27.7% 其中电镀业务毛利率预计分别为62%/56%/53% [59][60] 相对估值 - 可比公司瑞鹄模具 博俊科技 多利科技2025-2027年PE平均值分别为16.7x/13.4x/11.2x 公司估值与可比公司相当或更佳 [62][63]