政策驱动与地方竞争 - 2025年1月国务院办公厅印发《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》，首次在国家层面明确支持S基金发展，要求优化政府投资基金份额转让业务流程和定价机制[4] - 政策东风已至，中国证监会主席表态支持S基金发展，央行等七部委联合发文提出发展创业投资二级市场基金[7] - 各地闻风而动，浙江在《指导意见》发布后10天内出台实施方案，广东、深圳、江苏等地紧随其后发布支持政策，累计出台相关政策文件10余份[11][13][14] 地方S基金设立热潮 - 浙江战兴产业接力基金完成备案，目标规模50亿元，采用省地联动模式汇聚三级国资[3][14] - 福建设立50亿元科创接力S基金，要求覆盖战略性新兴产业超90%，河南创新引入险资开创保险+产业模式[4][14] - 各地新设或筹备中的省级S基金超过10只，总规模预计超过300亿元，江西润信赣投接力基金从中部地区首只落地，从筹备到备案用时不到半年[12][14] 定价机制困境 - 国资S基金面临核心困境是定价机制，国有基金份额转让需平衡市场规律与防止国有资产流失，估值方法争议可导致交易搁置数月[18] - 缺乏统一估值标准，上海、北京、浙江等地细则存在差异，同一交易在不同地区需重新评估，增加交易成本并延长周期[18][21][23] - 据执中ZERONE数据，2022年政府资金作为买方的S交易金额从2021年的23.52亿元激增至529.60亿元，占比提升至51.86%，但估值体系不完善成为最大拦路虎[18] 市场流动性挑战 - 上海股交中心一年内促成认股权融资8617万元，但相较于14万亿存量股权资产市场，流动性缺口仍在扩大[24] - 国内S基金市场出现折扣率走低、成交率下降、交易持续性不足的三减现象，反映买卖双方对市场走势分歧加剧[24] - 许多国有份额因不敢折价的心结宁愿等待项目上市退出，某基金份额市场公允估值约为原价七折，但国资卖方坚持原价转让导致交易失败[19] 区域探索与解决方案 - 上海股权托管交易中心尝试利用被投企业登记、税收、专利等信息提升估值定价透明性，上海市国资委率先采信平台估值建立标准化转让程序[29] - 一些地方探索纯国资S基金可行性，如2023年6月设立的南京市龙川建邺S基金规模10亿元，GP主导S交易被视为破局方法因GP更熟悉资产[24] - 各地通过区域性股权市场增加定价公信力，但国资份额转让需多层审批及国有资产流失追责风险仍增加交易不确定性[24] 人才与专业能力缺口 - 全国真正懂S基金交易的专业人才可能不到百人，市场需求远不止于此，人才缺口在尽调环节尤为明显[28] - S份额尽调比项目直投更复杂，需同时评估基金层面和项目层面，信息不对称严重，已有地方启动人才培训计划但远水难解近渴[28] - 许多新设S基金不得不从券商、律所高薪挖人，市场参与者需突破定价机制、国资考核、跨境交易等难题才能成为真正赢家[28][29]

文章核心观点 - 国资S基金正积极尝试通过跨境交易盘活存量资产，但面临外汇审批、税负差异、法律适配及信息壁垒等主要挑战 [3][6] - 市场对跨境交易抱有期待，2024年跨境S基金交易额较2023年增长150%，增速显著 [28] - 政策层面持续释放利好信号，海南、上海、北京等地正通过试点探索破解跨境难题的路径 [10][25][27][28] 国资S基金市场参与度与交易规模 - 国资已成为S交易的重要参与者，卖方市场占比从2020年的6.9%跃升至2022年及以后的20%左右 [3] - 2018年至2021年募资高峰期成立的基金将在未来2至3年集中到期，待退出资产规模超万亿元，仅2024年就有近2000亿元基金份额面临到期压力 [3] - 2024年到期基金份额中，涉及跨境交易的占比约为30% [3] - 2025年2月，科勒资本携手锡创投完成一笔2.29亿元的GP主导型S基金跨境交易 [3] 外汇审批挑战与政策进展 - 跨境S基金交易每笔资金出入境均需单独申请，审批周期长且存在不确定性 [7][8] - 审批部门对多层嵌套结构敏感，曾有团队为解释交易结构准备数页材料，耗时数月才完成外汇登记 [9] - 2025年9月，国家外汇管理局发布新规，取消FDI前期费用登记等事项，强调事后监管，旨在提升审批效率 [10][11] 税务困境 - 跨境交易面临双重征税困境，有案例显示整体税负超过40%，导致交易流产 [12] - 有国资S基金在2024年因税负过高放弃至少两笔跨境交易，其中一笔交易金额约3.5亿元人民币，测算税负可能达42% [12][13] - 税收政策存在模糊地带，不同地区对股权收益的税收处理存在差异，增加了交易成本和法律风险 [16][17] 法律适配与信息壁垒 - 法律体系差异导致交易复杂性增加，一笔跨境交易的法律意见书可能超过200页，需同时考虑多法域规定 [22] - 跨境S基金交易的法律尽职调查成本通常是纯国内交易的3至5倍，时间周期长2到3个月 [24] - 信息不透明构成障碍，有案例因无法获取底层项目详细财务数据，导致买方估值与卖方预期差距达35%，交易失败 [20][21] 区域试点与市场探索 - 海南自贸港EF账户自2024年5月上线至2025年7月，已开立483个账户，累计资金收支折合人民币1726亿元 [25] - 海南自贸港跨境资产管理试点于2025年8月启动，初始试点总规模上限为100亿元人民币 [25] - 上海QFLP试点允许境外投资者通过审批后以人民币参与S基金交易，2024年成功推动首个美元基金项目挂牌转让 [27] - 北京股权交易中心正尝试建立跨境交易专属通道，研究标准化跨境结算流程 [28]