Concerns mount that a frothy market is concealing signs of excess. Sudden bankruptcies are rattling investors. ...

Lotfi Karoui, chief credit strategist at Goldman Sachs, and Sonali Pier, portfolio manager of multi-sector credit at PIMCO, talk about potential hotspots in the credit market after financial distress was revealed for such companies as Tricolor Holdings and First Brands. They talk to Bloomberg's Scarlet Fu on "Bloomberg Real Yield". ...

美联储利率决策 - 美联储实施今年首次降息25个基点 但未释放更鸽派展望 引发债券收益率全线上涨[1] - 委员会内部存在分歧 9人认为今年不应再降息 1人反对本次降息 共识度较低[6][7] - 点阵图显示多数官员预期年内还有两次降息 但部分官员认为仅一次或更少 2025年利率预期中值进一步下移[4] 债券市场反应 - 两年期国债收益率因市场重新定价降息幅度而显著上升 信用利差收窄至1998年以来最低水平[1][3] - 10年期国债收益率预计在4.2%-4.4%区间波动 收益率曲线呈现陡化趋势[2][16] - 20年期国债和10年期TIPS拍卖收益率分别创去年10月以来新低及低于预期水平[25] 通胀与就业前景 - 美联储对2%通胀目标持灵活态度 历史平均通胀率为3.3% 当前3%通胀中约30基点由关税因素驱动[14][17] - 劳动力市场供需趋于平衡 八月非农就业数据预期上修 三个月平均就业增长稳定在2万人区间[10][12] - 财政刺激与金融条件宽松支撑经济 消费支出保持韧性 降低经济下行风险[12][16] 信用市场动态 - 投资级债券发行量超预期 高收益债券周发行量达120亿美元 其中DIRECTV单笔发行16亿美元[25][26] - 信贷利差收窄至72基点以下 企业杠杆率保持稳定 再融资主导发行需求[29][34] - 私募信贷竞争加剧 杠杆贷款市场因提前再融资缓解到期墙压力 三重C级贷款利差优势显著[36][38] 企业融资与并购环境 - 并购活动受关税不确定性影响后复苏 预计第四季度至明年交易量回升[30][31] - 企业更倾向股权融资而非债务 因长期借贷成本仍处高位 锁定利率动机不足[33][34] - 花旗与阿波罗合作开展北美直接贷款业务 协同效应初显但面临公开市场融资竞争[39][42]

I woke up the other way, came into the office, handwritten note from you, and it said, Public markets power the narrative. Private markets power the economy. Just stop there.What is the question you're posing for clients at the moment. What you want to get them to think about. Well, it's a bigger conversation about market structure and the changing backdrops about how investors think about investing from a 6040 portfolio historically and the tools they have to create better outcomes with less volatility.The ...

财务数据和关键指标变化 - 投资收入为550万美元 或每股081美元 较上一季度的600万美元有所下降[15] - 总支出为240万美元 或每股035美元[15] - 净投资收入为310万美元 或每股046美元[15] - 投资净未实现收益为50万美元 或每股007美元[15] - 净实现亏损为7万美元[15] - 季度净收入为350万美元 或每股052美元[15] - 经常性现金流为800万美元 或每股118美元 超过股息和支出每股016美元[15] - 总资产为1661亿美元 总净资产为1236亿美元[16] - 每股净资产为1819美元 截至7月31日增至1848美元 增长16%[7][16] - 可用流动性为20万美元 杠杆为4040万美元[16] - 杠杆率为总资产的243% 低于长期目标范围25%-35%[16] - 季度股息为每股022美元 年化股息收益率约为147%[16][17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 投资组合加权平均GAAP收益率为1275% 较上一季度的1557%下降 主要由于市场范围内贷款利差压缩[7][15] - 投资组合包含52个独特CLO头寸 由31个不同CLO管理平台管理[11] - 基础贷款组合包含约1800个独特贷款 分布在30多个行业[11] - 最大管理平台敞口为组合的121% 最大单一CLO股权头寸为5%[12] - 最大单一企业债务人敞口为组合的70个基点[13] - 95%的投资处于再投资期[13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 采用机器学习技术和数据科学驱动的专有算法 构建实时市场视图 分析超过2000个杠杆贷款和所有CLO份额[8] - 自动化投资发起引擎每天处理超过800条消息 利用自然语言处理技术提取交易价格和机会[9][10] - 拥有超过十年的每个CLO份额完整定价历史 用于识别市场趋势和驱动因素[10] - 投资组合高度分散 平衡保守和激进管理风格 减少 idiosyncratic 风险[12] - 在第二季度执行一次重置 交易出一个头寸进行风险管理 并增加四个新头寸[6] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 第二季度开始时美国解放日宣布新关税制度 导致广泛宏观不确定性 但CLO市场保持韧性并反弹[6] - 贷款基本面保持强劲 管理人在再投资期快速适应 减少对关税敏感发行人的敞口 并利用市场下跌购买低于面值的贷款[6] - 市场范围内贷款利差压缩影响整个CLO市场 而不仅仅是公司组合[7] - 信贷基本面显示纪律 杠杆水平稳定 利息覆盖处于健康水平[38] - 贷款违约在2025年保持低位 trailing twelve month 违约率上升至约11% 但仍低于疫情后峰值175%[39] - CLO为投资者提供高效访问高级担保公司贷款资产类别的方式 在各种信贷周期中提供有吸引力的风险回报特征[19] 其他重要信息 - 公司提供前瞻性陈述 但受风险、不确定性和假设影响 不保证绩效[2][3] - 历史运营结果和绩效指标不一定预示未来期间的结果[3] - 公司无义务更新前瞻性陈述 除非法律要求[3] 问答环节所有提问和回答 问题: 能否提供上一季度的经常性现金流数字进行比较[21] - 第一季度经常性现金流为770万美元[24] 问题: 对增加杠杆的看法 风险调整机会如何 对投资组合增长的影响[22] - 杠杆使用是机会主义的 根据投资机会的预期回报与杠杆成本比较决定是否增加[23][24] - 低于目标范围提供缓冲 确保在波动期间利用有吸引力的机会[24] 问题: 当前渠道中初级与次级机会的构成 以及美国与欧洲CLO头寸[25] - 机会构成基于相对价值 初级市场受AAA级份额成本驱动 次级市场近期提供更好相对价值 但情况动态变化[27][28] - 欧洲市场在某些领域表现强劲 现金流更稳定 但每个机会都个案评估[29][30] - 第二季度增加四个新头寸 一个初级头寸定价在CLO债务成本接近历史低点 两个次级头寸提供高收益和再融资上升空间 一个多数股权头寸在调用后实现短期利润[31][32] 问题: 投资组合中重置和再融资的机会量化[33] - 再融资和重置活动预计持续到2025年 第三季度已有五个少数头寸成功重置或再融资 增加持有价值[34] - 作为少数股权持有人 公司采取积极角色 直接与CLO管理人合作推动负债层面的再融资机会[34] 问题: 净资产对解放日后广泛信贷环境的反应 以及管理团队的具体信贷管理和选择策略[38] - 净资产在7月高于4月2日水平 原因包括强劲贷款技术提升CLO股权净资产 以及大量再融资活动推高估值[38] - 解放日后市场因关税不确定性出现抛售 但市场快速复苏 因投资者意识到关税对广泛CLO贷款池影响最小[38] - 信贷基本面保持纪律 杠杆稳定 利息覆盖健康 次级贷款价格4月暂时下跌 但6月强劲复苏[38][39] - 贷款违约保持低位[39]

财务数据和关键指标变化 - 投资收入为550万美元或每股普通股0.81美元 上一季度为600万美元 下降主要由于贷款利差压缩导致CLO股权投资收益率下降 [15] - 总费用为240万美元或每股0.35美元 净投资收入为310万美元或每股0.46美元 [15] - 记录未实现投资收益50万美元或每股0.07美元 净实现亏损仅7万美元 [15] - 季度净收入为350万美元或每股0.52美元 [15] - 经常性现金流强劲 总计800万美元或每股1.18美元 超过股息和费用每股0.16美元 [16] - 总资产1.661亿美元 总净资产1.236亿美元 每股净资产值18.19美元 [17] - 7月31日每股净资产值升至18.48美元 较6月30日增长1.6% [17] - 可用流动性约20万美元 杠杆4040万美元 杠杆率为总资产的24.3% 低于长期目标范围25%-35% [17] - 季度股息每股0.22美元 年化股息收益率约14.7% [18] 各条业务线数据和关键指标变化 - 投资组合加权平均GAAP收益率从3月31日的15.57%降至6月30日的12.75% 主要由于市场范围内贷款利差压缩 [7][8] - 投资组合包含52个独特CLO头寸 由31个不同CLO管理平台管理 [12] - 底层贷款组合包含约1800笔独特贷款 分布在30多个行业 [12] - 最大管理人敞口占投资组合12.1% 最大单一CLO股权头寸仅占5% [13] - 最大单一公司债务人敞口仅占投资组合70个基点 [13] - 95%的投资处于再投资期 允许管理人利用当前市场条件 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 利用机器学习技术和数据科学驱动的专有算法构建多维投资平台 [9] - 平台使用自然语言处理技术 每天处理超过800条非结构化信息 [10][11] - 拥有超过十年所有CLO层级完整定价历史 能够可视化市场动态变化 [11] - 独特基础设施可能需数年时间构建 为公司提供显著竞争优势 [10] - 投资组合高度分散 不过度暴露于特殊风险 [13] - 杠杆使用具有机会主义性质 根据投资机会和成本效益决定 [17][23] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 第二季度开始于美国解放日 特朗普总统实施新关税制度导致广泛宏观不确定性 [5] - CLO市场在波动期间保持韧性 并从高度不确定性中反弹 [6] - 贷款基本面保持强劲 管理人在再投资期能够快速适应新闻 [6] - 市场动态的关键驱动因素随时间变化 通过识别这些驱动因素能够领先市场趋势变化 [11] - 对CLO市场当前机会和资产类别长期韧性感到兴奋 [20] - CLO为投资者提供访问高级担保公司贷款资产类别的有效方式 在各种信用周期中提供有吸引力的风险回报状况 [20] 其他重要信息 - 季度内执行一次重置 出于风险管理目的交易出一个头寸 增加四个新头寸 [6] - 新增四个头寸中 一个是在三月定价四月收盘的主要头寸 两个是在二级市场购买的高收益率头寸 一个是多数CLO股权头寸后被赎回 [31] - 预计2025年再融资和重置活动将继续 第三季度活动已经加速 五个少数头寸成功重置或再融资 [35] - 即使作为少数股权持有人 公司也采取积极角色 直接与CLO管理人合作推动再融资机会 [35] - 贷款违约在2025年保持低位 但6月活动略有增加 trailing twelve month违约率升至约1.1% 仍低于疫情后峰值1.75% [40] 问答环节所有提问和回答 问题: 能否提供前一季度的经常性现金流数字进行比较 [22] - 回答: 第一季度经常性现金流为770万美元 将计算每股基础数据 [24] 问题: 关于增加杠杆的想法 风险调整机会如何看待 对未来一两个季度投资组合增长意味着什么 [23] - 回答: 杠杆使用具有机会主义性质 有多个途径获取杠杆 低于目标范围的灵活性在波动时期提供缓冲 确保能够利用有吸引力的机会 每日评估投资机会 关注杠杆成本与预期回报的比较 这是决定是否增加杠杆水平的关键驱动因素 [23][24] 问题: 当前渠道构成 主要与次要机会比较 以及美国与欧洲CLO头寸 [25] - 回答: 构成基于每个机会集代表的相对价值 主要市场考虑当前资本成本 主要由AAA级层级成本驱动 然后是比较当前贷款水平利差和价格 与预期贷款重新定价和任何利差压缩 目前主要市场有一些有趣机会 但过去几个月二级市场继续提供更好的相对价值 但这种情况是动态的 变化很快 欧洲市场在某些领域继续表现非常强劲 因此与一般美国CLO相比更具韧性 现金流更稳定 但每个机会都按个案评估确定最佳价值 [27][28][29][30] 问题: 能否量化投资组合中重置和再融资的机会 哪些可赎回且负债方利差较高 [33][34] - 回答: 预计2025年再融资和重置活动将继续 第三季度活动已经加速 五个少数头寸成功重置或再融资 增加了持有价值 即使作为少数股权持有人 也采取积极角色 直接与CLO管理人合作推动再融资机会 [35] 问题: 净资产值在四月份解放日宣布后对广泛信用环境的反应如何 管理团队在管理和选择信用方面有什么具体策略 [39] - 回答: 7月净资产值高于4月2日水平 部分原因是强劲的贷款技术因素推动了CLO股权净资产值 加上大量再融资活动反映了估值增加 解放日后市场普遍抛售导致MAS下降 但市场恢复相当快 因为投资者意识到关税对广泛投资组合CLO贷款池的影响将是最小的 信用基本面继续显示纪律 杠杆水平稳定 利息覆盖率处于健康水平 次级贷款价格4月因关税头条暂时下跌 但6月强劲复苏 上半年结束时略低于年底水平 2025年贷款违约保持低位 相比历史平均水平 但6月活动略有增加 [39][40]

业绩总结 - 2025年第二季度总收入为35.01亿雷亚尔，同比增长20.2%[34] - 2025年第二季度调整后的净收入为11.85亿雷亚尔，同比增长5%[14] - 2025年第二季度净收入为598.1百万雷亚尔，同比增长23.7%[39] - 2025年第二季度总收入和收入为3,500.9百万雷亚尔，同比增长20.2%[39] - 2025年调整后的毛利润预计超过63.75亿雷亚尔，同比增长14.5%[17] - 2025年调整后的基本每股收益预计超过9.6雷亚尔，同比增长32%[17] - 2025年第二季度调整后的每股收益为2.21雷亚尔，同比增长40.9%[45] - 2025年上半年调整后的基本每股收益为4.3雷亚尔，同比增长40%[17] 用户数据 - 2025年第二季度的时间存款占零售客户存款的83%[28] - 2025年第二季度的非执行贷款比率为2.51%[30] 财务指标 - 2025年第二季度的有效税率为15%，较去年同期下降750个基点[34] - 2025年第二季度的财务费用净额为10.89亿雷亚尔，同比增长29.1%[34] - 2025年第二季度的财务费用净额为1,089.0百万雷亚尔，占总收入的31.1%[39] - 2025年第二季度的服务成本为850.4百万雷亚尔，占总收入的24.3%[39] - 2025年第二季度预期信用损失的准备费用为82.3百万雷亚尔，同比增长354.9%[39] - 2025年第二季度的调整后净现金头寸为398百万雷亚尔[36] 未来展望 - 2027年指导目标为调整后的每股收益超过15.0雷亚尔，年复合增长率为27%[46]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度GAAP净收入为1500万美元 税后可分配收益为268亿美元 合每股069美元 [4] - 宣布每股059美元的股息 将于2025年9月2日支付 [4] - 税后可分配收益同比增长30% 主要得益于强劲的运营指标 [6] - 第二季度募资同比增长近80%至113亿美元 投资额增长36%至104亿美元 退出额增长超过20%至65亿美元 [6] - 季度末可用资金达到创纪录的630亿美元 占收费AUM的43% [20] 各条业务线数据和关键指标变化 私募股权业务 - TPG Growth六号基金募资48亿美元 超过40亿美元目标 较前一期基金增长35% [8][9] - 私募股权投资组合在第二季度升值2% 过去12个月升值11% [30] - 资本增长和影响力平台的投资组合公司在过去12个月收入和EBITDA分别增长约16%和23% [30] 信贷业务 - 信贷平台第二季度募资54亿美元 创历史新高 [11] - 信贷投资组合在第二季度升值2% 过去12个月升值12% [31] - 结构化信贷策略表现良好 首只私募资产支持信贷基金自成立以来的净IRR为13% 高于目标区间 [31] 房地产业务 - 房地产投资组合在第二季度升值约3% 过去12个月升值14% [31] - 数据中心、工业和住宅投资表现强劲 [31] 各个市场数据和关键指标变化 - 在北美以外地区 特别是中东、亚洲和拉丁美洲 显著扩大了投资者基础 [9] - 在保险渠道取得重要进展 保险贡献了第二季度信贷募资的近30% [13] - 在私人财富渠道取得强劲进展 TPOP在6月和7月募资约43亿美元 [34] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 完成了对PepperTree的收购 整合进程进展顺利 [6] - 正在积极评估保险渠道更广泛的战略合作和无机机会 [14] - 在资本解决方案领域看到越来越多的公司寻求大规模解决方案资本 [18] - 房地产领域采取耐心和纪律严明的方法 利用资产类别内的错位 [19] - 正在积极进行多项跨平台战略合作伙伴关系讨论 以增加资本基础的持续性和持续时间 [24] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管持续的宏观不确定性和低迷的分配环境下客户保持谨慎和高度选择性 但公司在私募股权领域的市场领导地位和差异化价值主张推动了强劲的绝对和相对募资结果 [15] - 预计2025年将是信贷募资的突破年 [13] - 预计今年募资将显著超过去年 [14] - 预计今年剩余时间将看到有吸引力的投资机会管道增加 [20] - 预计今年下半年部署步伐将加快 [21] 其他重要信息 - 截至第二季度末 总资产管理规模为2610亿美元 同比增长14% [27] - 收费AUM同比增长7%至1460亿美元 [27] - 季度收费相关收入增至495亿美元 其中包括4300万美元的补缴费用 [28] - 报告季度收费相关收益为22亿美元 FRE利润率为44% [28] 问答环节所有的提问和回答 问题1: 私募股权行业现状和公司表现 [42][43] - 回答: 公司认为私募股权资产类别对大型机构账户仍然非常重要和持久 公司凭借出色的业绩和资金管理能力 正在获得市场份额 与顶级100个关系中的机构合作规模显著增长 [45][46][47][48][49] 问题2: 保险业务建设 [52] - 回答: 公司注重保持FRE中心性 对承担不熟悉的风险非常敏感 正在评估能够扩大资产管理业务但不承担不必要风险的交易机会 [53][54][55] 问题3: 私募股权基金规模和P&L影响 [60] - 回答: 公司预计TPG十号和Healthcare Partners三号基金的规模将至少与前一系列相同的增长率增长 预计TPG十号基金将在第三季度逐步降低管理费 [63][64][65] 问题4: 部署速度和增量利润率 [68][69] - 回答: 公司对跨业务的部署机会感到满意 预计部署将继续推进 并在今年剩余时间加速 不同资产类别的增量利润率会有所不同 [70][71][72][73] 问题5: 资本市场机会 [76] - 回答: 公司继续在所有策略中建立资本市场能力 交易监控和其他费用项目去年约为15亿美元 预计这一项目将继续增长 [77][78][79][80][81] 问题6: 零售机会和TPOP [84] - 回答: TPOP最初募资主要来自两个大型美国券商 未来将扩展到更多国内外合作伙伴 包括RIA渠道 同时正在设计下一波产品 包括多资产类别信贷区间基金和房地产产品 [85][86][87] 问题7: 影响平台募资管道 [92] - 回答: 预计将在第四季度为Rise四号基金举行首次募资 气候领域政策环境变得清晰 公司在美国以外地区非常活跃 已为Rise Climate franchise募资10亿美元 [93][94][95][96][97][98][99][100][101] 问题8: 跨平台战略合作伙伴关系 [104] - 回答: 公司正在与主要合作伙伴讨论构建长期关系 通常涉及跨资产类别的承诺 这些对话比以往任何时候都多 有助于加速新策略的发展 [105][106][107][108][109][110][111][112][113] 问题9: 401(k)机会 [116] - 回答: 公司认为401(k)市场是自然的关注领域 正在与潜在合作伙伴积极讨论 私人股权特别是长期目标日期基金的非常有吸引力的补充 [117][118][119][120][121]

纪要涉及的行业和公司 行业：外汇、信贷、债券 公司：摩根士丹利 核心观点和论据 美元（USD） - **观点**：未来几个季度美元将继续走弱 [6] - **论据**：美国经济增速可能与世界其他地区趋同，结束多年的表现优异 [8] - **观点**：美元的收益率优势将收窄 [10] - **论据**：美联储降息，经济学家预计美联储的终端利率低于市场定价 [12] - **观点**：全球投资者对美元资产的对冲增加 [15] - **论据**：美元与股票的正相关性增加外汇对冲的动机，近一半欧洲在美国的资产可能未进行外汇对冲 [17] 亚洲新兴市场外汇（AXJ FX） - **观点**：AXJ经济体持有大量美元 [20][24] - **论据**：近年来除中国和印度外，其他经济体增加了美国投资组合资产的持有量，外币存款飙升至3.7万亿美元 [22][24] - **观点**：存在增加美元资产对冲的可能性 [28] - **论据**：新加坡和韩国持有最多美国股票，印尼持有较少美国资产，增加对冲对韩元、新加坡元、马来西亚林吉特和新台币影响最大 [28][30] - **观点**：出口商可能增加外汇兑换 [32] - **论据**：中国香港、中国、新加坡和中国台湾持有最多外汇存款，增加兑换对马来西亚林吉特、新加坡元、菲律宾比索和新台币影响最大 [32][34] - **观点**：受全球贸易疲软拖累 [36] - **论据**：今年亚洲出口导向型经济体增长普遍放缓，多数贸易敏感型经济体经常账户盈余收窄 [36][38] 亚洲新兴市场利率（AXJ rates） - **观点**：受增长放缓、低通胀和外汇升值支撑 [40] - **论据**：几乎所有亚洲经济体通胀率低且在央行目标范围内，亚洲外汇升值为货币宽松创造空间 [40][42] - **观点**：AXJ央行可能比市场预期更多地降息 [44] - **论据**：多数经济体（除中国、中国台湾和韩国）继续进行财政整顿 [46] - **观点**：亚洲新兴市场收益率缺乏吸引力 [50] - **论据**：只有印尼、菲律宾和印度的收益率高于美国 [50] 韩元（KRW） - **观点**：受积极的国内因素支撑 [52] - **论据**：股市是韩国资本外流的主要来源，韩国综合股价指数（KOSPI）表现优于多数主要股票市场，财政政策转向扩张性，收益率曲线变陡但仍有空间 [52][54][56] 新台币（TWD） - **观点**：受益于对冲和出口商的兑换资金流 [58] - **论据**：近年来台湾出口商持有美元，寿险公司多年来降低了外汇对冲比率 [58][60] 港元（HKD） - **观点**：流动性充裕 [62] - **论据**：贷款增长疲软，存款增长强劲，港元与美元收益率利差达到2007年以来的水平 [63][65] 人民币（CNY） - **观点**：等待下一个催化剂 [71] - **论据**：2025年下半年政府债券发行可能保持稳定，外国资金流入中国国债规模较小 [71] 亚洲信贷 - **观点**：亚洲信贷需要解决四个关键问题以提高风险调整后回报 [80] - **论据**：高经济体集中度（亚洲美元离岸债券中中国占比42%）、高单一名称集中度（亚洲投资级和当前亚洲信贷基准有2 - 3家发行人名义权重高于3%）、高行业集中度历史、低风险调整后回报（若亚洲信贷多元化增加，波动性应降低，回报应提高） [83][88] - **观点**：有三种可行的多元化选择 [99] - **论据**：日本美元离岸信贷可改善经济体多元化，但增加行业集中度风险；澳大利亚和新西兰离岸信贷提供有限经济体多元化，但行业多元化有优势；海湾合作委员会（GCC）国家美元离岸信贷可增加经济体多元化，降低行业集中度风险，但地区相对周期性 [106] - **观点**：有四条潜在路径 [107] - **论据**：路径1创建亚太地区信贷基准；路径2在路径1基础上加入GCC；路径3排除中国并加入日本和澳新；路径4在路径3基础上加入GCC以降低行业集中度风险 [110] - **观点**：中期有五个影响 [114] - **论据**：日本和澳新美元离岸债券应成为亚洲信贷投资者的核心持仓；银行业应成为亚洲信贷未来最重要的行业；中国信贷仍应在亚洲信贷中发挥重要作用；GCC债券将受益于亚洲需求增加；亚洲信贷投资者应设定发行人、行业和经济体权重限制 [119][120][126][132] 亚太信贷 - **观点**：未来规模由名义GDP增长和发行人债务融资组合决定 [140] - **论据**：预计2024 - 2027年亚太信贷市场规模将以6.2%的复合年增长率扩张至2.1万亿美元，名义GDP增长与增量资金相关，发行人债务融资组合向美元转移 [143][148] - **观点**：随着规模增长将出现四个结构性变化 [149] - **论据**：企业部门将复苏，投资级和消费周期性行业将是关键；银行方面，高级债务将是重点；亚太信贷将减少对中国的依赖，日本将成为最大经济体敞口 [156] 亚洲信贷市场规模 - **观点**：自2021年末以来市场规模一直在缩小 [163] - **论据**：企业债券净供应减少，未来1.5年美元融资对亚洲信贷发行人仍将昂贵 [163] - **观点**：可投资亚洲本地货币企业债券市场 [164] - **论据**：外国投资者对熊猫债券的持有量接近2021年的历史高位，印度本地货币企业债券市场在纳入指数后外国投资者资金流入增加，本地货币企业债券市场可缓解亚洲信贷市场规模缩小的风险 [166][168][170] - **观点**：亚洲信贷投资者寻求多元化 [177] - **论据**：40%的亚洲信贷投资者考虑将日本和澳大利亚信贷纳入核心持仓，亚洲信贷潜在规模可达3.5万亿美元 [179][181] 其他重要但可能被忽略的内容 - 摩根士丹利与所研究公司存在业务关系，可能存在利益冲突，投资者应将其研究仅作为投资决策的一个因素 [4] - 提供不同的对冲策略适用于不同亚洲本地货币企业债券市场，如完全对冲适用于韩国，外汇对冲适用于中国，完全未对冲适用于印度 [191] - 2025年Extel全球固定收益研究投票开放，呼吁读者对摩根士丹利研究进行五星评级 [74][193]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观环境仍呈现“艰难宏观”与“较好微观”态势，全球经济增长面临下行压力，预计美联储今年不降息 [9][11] - 信用投资应谨慎对待周期性风险，避免在信用领域过度追求高风险敞口，建议关注高质量、低风险的信用资产 [26] - 不同地区和信用等级的信用市场表现存在差异，投资策略应根据各地区经济状况、信用利差、违约率等因素进行调整 [5][61][72] 根据相关目录分别进行总结 宏观展望 - 全球经济预测仍偏向下行，延迟关税打击信心并推高通胀，预计美联储今年不降息 [9] - 预计美国和欧元区核心通胀将出现分化，美国通胀在下半年因关税和移民问题上升 [11][12] - 全球增长将放缓，原因包括关税维持在高位、劳动力增长放缓和政策收紧 [14] - 地缘政治方面，当前油价同比下降，与过去的“冲击”情况不同 [23] 全球信用市场 - 近期通胀好于预期、收益率有吸引力、油价同比稳定和7月季节性因素为信用市场提供短期支撑，但8月后全球增长放缓和美国通胀粘性问题仍将存在 [5] - 全球投资级市场以收益率驱动，若利率曲线变陡的预测实现，利差和滚动收益将进一步改善，谨慎对待能源行业，看好金融和非周期性行业，美国偏好5 - 10年期，欧洲偏好15年以上期限，亚洲投资级市场因估值过高、贸易风险和供应增加而表现滞后 [5] - 全球杠杆融资市场中，高贝塔/高周期性交易在许多市场存在深度折价，但全球信用市场并非如此，鉴于增长放缓和美联储今年不降息的预期，单一B级和美国CCC级债券缺乏吸引力 [5] 美国信用市场 - 投资级和贷款利差预计大致持平，高收益债利差适度扩大，基本情景下投资级利差为90bp，高收益债为335bp，贷款为425bp，各指数超额收益为正，投资级风险调整后表现最佳 [61][62] - 上调高收益债和贷款违约率预测0.5个百分点，分别至3.5%和4.5%，接近长期平均水平 [62] - 投资级升级数量超过降级数量，但超低质量信用面临高利率挑战，违约率自2022年以来一直居高不下 [65][68] 欧洲信用市场 - 基本情景（60%概率）下，信用市场受益于收益率买家需求，但随着全球经济降温，风险溢价将上升，预计欧元区投资级利差明年扩大约10bp，高收益债利差扩大25bp，杠杆贷款表现优于其他 [72][73] - 银行二级资本债在估值和基本面方面表现较好 [75] 亚洲信用市场 - 预计亚洲投资级利差在未来12个月扩大至100bp，当前利差估值较紧，未充分反映亚洲增长疲软和关税不确定性 [80][83] - 偏好非中国投资级债券，美国对多数贸易伙伴的关税政策将支持非中国投资级利差，而美国对中国关税的不确定性可能推动中国投资级利差扩大 [84] - 信用违约互换（CDS）利差可能扩大，iTraxx亚洲（除日本）指数当前利差未充分反映关税风险 [84]