报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 我国形成了具有中国特色的多层次 REITs 市场，涵盖 Pre - REITs、类 REITs、基础设施公募 REITs 和持有型不动产 ABS，满足投资者不同需求，是金融产品创新 [2][3] - 各类 REITs 产品在税务筹划、资本弱化结构和优化财务报表方面有共同点，但在产品定位、类别、评级角色、投资者类型和基础资产类型上存在差异 [2][57] - 未来我国多层次 REITs 市场将持续完善，各类型产品将保持发展势头 [65] 各部分总结 引言 - REITs 是汇集资金投资房地产并分配收益的投资基金，起源于美国，1986 年解决双重征税问题后蓬勃发展 [4] 我国多层次的 REITs 市场 我国的 Pre - REITs 产品 - 是对暂不具备发行条件资产进行前端孵化等的私募投资模式，投资标的为建设期或运营初期资产，主要通过公募 REITs 退出 [5] - 公募 REITs 和类 REITs 准入条件严格，催生 Pre - REITs 需求 [6][7] - 华安张江光大园项目是 Pre - REITs 通过公募 REITs 退出的典型案例，退出时需注意锁定限售和净回收资金问题 [8][12] 我国的类 REITs 产品 - 是 ABS 产品，属固定收益大类，截至 2025 年 9 月末发行 309 单，规模达 6089.77 亿元 [14] - 常见双 SPV 结构为资产支持专项计划 + 私募基金/信托，分偏股型和偏债型，在产品期限、还本付息等方面有区别 [15][21] 我国的持有型不动产 ABS - 可填补类 REITs 和基础设施公募 REITs 底层物业空白，视为中国版私募 REITs，截至 2025 年 9 月 30 日，14 支挂牌上市，总发行金额 213.81 亿元 [25][26] - 产品定位强调资产信用和权益属性，监管审批周期短，基础资产范围广，不设双 SPV 结构，杠杆限制放宽，可不进行信用评级 [28][29] 我国的基础设施公募 REITs - 准入门槛高、信息透明、参与者广泛，截至 2025 年 9 月 30 日，75 支挂牌上市，涉及多领域 [34] - 采用“公募基金 + 资产支持证券”双 SPV 结构，沿袭股 + 债结构，构造方式多样 [35][37] 各类型 REITs 产品的共同点 税务筹划 - 构造 REITs 产品可能产生额外税务成本，主要集中在不动产重组阶段，国家对部分税种有特殊处理办法，需与地方税务当局沟通 [49][50] 资本弱化结构 - 均搭建股 + 债结构实现资本弱化，利用税盾效应，但国家对资本弱化有限制 [54] 优化财务报表 - 均涉及项目公司股权转让，具备优化财务报表潜力，类 REITs 可利用出表和并表安排提升指标，持有型不动产 ABS 和基础设施公募 REITs 可降低杠杆率 [56] 各类型 REITs 产品的差异 产品定位 - Pre - REITs 是非标产品，是公募 REITs 的“蓄水池”；类 REITs 是标准化固定收益产品；持有型不动产 ABS 可避免公募 REITs 不足 [58] 产品类别 - 类 REITs 分偏股型和偏债型；持有型不动产 ABS 可评估现金流稳定性；基础设施公募 REITs 分产权类和特许经营权类 [59] 评级角色 - Pre - REITs 和基础设施公募 REITs 无需评级机构参与；类 REITs 需要信用评级；持有型不动产 ABS 可应投资者要求进行投资评级 [60] 投资者类型 - Pre - REITs 适合专业机构投资者；类 REITs 适合寻求固定收益的合格投资者；持有型不动产 ABS 适合资金期限长的机构投资者；基础设施公募 REITs 一、二级市场投资者类型多样 [61] 基础资产类型 - Pre - REITs 基础资产与公募 REITs 相似但不成熟；类 REITs 基础资产类型广；持有型不动产 ABS 基础资产选取标准趋向公募 REITs；基础设施公募 REITs 限于基础设施领域 [62][63] 小结与展望 - 我国形成 REITs 产品业务闭环，涵盖固定收益和权益类品种，满足市场参与者需求，是金融创新 [64] - 未来各类型 REITs 产品将持续发展，基础设施公募 REITs 或扩募，类 REITs 保持特色，持有型不动产 ABS 填补空白 [65]