上市进程与市场认可 - 公司于10月13日正式披露招股章程，启动发行工作，计划10月16日开始香港公开发售申请登记，预计10月21日在港交所主板上市，股份代号为"06687" [1] - 上市获得包括红杉中国、景林在内的13家机构作为基石投资者，累计认购1.3亿美元，显示市场高度认可 [3] - 截至IPO前，公司已完成7轮融资，累计融资规模超过6亿元人民币，投资方包括红杉中国、GGV纪源资本等知名机构 [10] 财务表现与盈利能力 - 营收从2022年的5.23亿元人民币增长至2024年的9.10亿元人民币，复合年增长率达31.9% [4] - 2025年上半年营收增至5.24亿元人民币，同比增长24.4%，对应SaaS产品流水总额为6.99亿元人民币 [4] - 公司在成立第11年（2024年）首次实现全面盈利，经调整净利润达4899万元人民币，提前4年打破SaaS行业平均15年盈利周期的规律 [5] - 2025年上半年经调整净利润已达4696万元人民币，接近2024年全年水平 [5] - 毛利率持续优化，从2022年的52.3%提升至2025年上半年的71.8% [4] 客户指标与运营效率 - 截至2025年6月30日，SaaS客户数量从2024年底的8.84万名增至超过9.2万名 [4] - 2024年全年净客户收入留存率达115%，表明现有客户价值持续增长 [4] - 多产品交叉销售策略成效显著，购买两款或以上产品的客户贡献收入占比从2022年的30.6%提升至2025年上半年的39.3% [4] - 客户终身价值与获客成本比率（LTV/CAC）从2022年的6.2倍提升至2024年的9.3倍，2025年上半年为8.0倍，远超行业平均水平 [5] - 2024年经营活动产生的现金流量净额同比增长超30%至约3亿元人民币，持有约12亿元人民币在手现金，全年现金收款收入超过13亿元人民币，同比增长超过20% [5] 行业地位与市场潜力 - 公司是中国电商SaaS ERP领域的绝对龙头 [1] - 在整体电商运营SaaS市场中份额为8.7%，在整个电商SaaS市场中份额为7.1%，排名第二 [7] - 2024年中国电商SaaS ERP市场规模为31亿元人民币，但在中国活跃电商商家中的渗透率仅为1.6%，存在巨大提升空间 [7] - 根据预测，中国电商商家IT支出总额将从2024年的1377亿元人民币增长至2029年的2529亿元人民币，复合增长率可观 [9] 竞争壁垒与技术优势 - 云端电商SaaS平台可对接全球超过400个电商平台（行业平均不足200个）和800多家物流服务商，是覆盖电商平台最广的提供商之一 [8] - 2024年处理订单量达330亿单，平均每天近1亿笔订单，相当于中国每5-6个快递就有1个由其系统处理，双11期间单日处理约16亿订单 [8] - 公司拥有2000多名服务实施人员，交付能力与客户服务能力构成天然壁垒 [9] 发展战略与资金用途 - 公司计划将全球发售所得款项的约55%用于未来五年提升研发能力，丰富产品矩阵 [11] - 约25%将用于未来五年提升销售及营销能力 [11] - 约10%将用于未来五年的战略投资，以扩大产品矩阵和客户群，加强技术能力 [11] - 约10%将用于一般公司用途 [11]

公司内部人士交易 - 首席执行官Pierre Schurmann、首席财务官Luiz Busnello和首席运营官Gustavo Usero在10月第二周通过公开市场购买公司普通股 [1][2] - 交易使用个人资金完成 并非期权行权或股权授予 且公司未参与任何部分 [2] - 内部人士认为公司当前估值相对于其长期盈利潜力被显著低估 [3] - 内部人士计划在未来继续增持公司股份 基于对估值和公司长期发展机会的信心 [3] 公司业务概况 - 公司是拉丁美洲领先的垂直市场SaaS业务收购方和运营商 总部位于巴西圣保罗 [1][3] - 业务模式专注于收购盈利能力强、高增长的B2B SaaS公司 这些公司需具备强劲的经常性收入和现金流生成能力 [3] - 公司通过营造创业环境 帮助其投资组合内的公司实现规模化并在各自行业内保持领先地位 [3] - 长期战略是通过战略合作伙伴关系和运营专业知识 进行收购、保留业务并创造价值 [3]

投资评级 - 建议谨慎申购 [1][3] 核心观点 - 聚水潭是中国最大的电商SaaS、ERP提供商，以2024年相关收入计占据24.4%的市场份额，在中国电商运营SaaS市场中按2024年SaaS总收入计同样排名第一，市场份额为8.7% [2] - 公司提供一站式SaaS产品和服务，2024年总收入和SaaS产品流水总额分别达人民币9.1亿元及人民币13.0亿元，2022年至2024年的复合年增长率分别为31.9%及32.6% [3] - 公司实现扭亏为盈，年内亏损由2024年4.9亿元转为2024年的年内利润1058万元，净亏损率从2023年70.3%转为2024年1.2%的净利润率 [3] - 公司上市后市值约104亿港元，招股价对应2024年收入PS约10.0X [3] 招股详情 - 招股价格为30.60港元，集资额19.38亿港元（扣除包销费用和全球发售有关的估计费用，以中位数计算） [1] - 上市日期为2025年10月21日，每手股数为100股，入场费为3,090.85港元 [1] - 招股日期为2025年10月13日至2025年10月16日，国元证券认购截止日期为2025年10月15日 [1] - 招股总数为6,817万股，其中国际配售约占90%（6,135万股），公开发售约占10%（682万股） [1] - 保荐人为中金公司、摩根大通 [1] 行业背景 - 中国自2013年以来已成为全球最大的电商市场，目前占据全球超过40%的份额，2024年拥有超过2700万活跃的电商商家 [2] - 中国在线零售规模从2020年的人民币11.8万亿元增长至2024年的人民币16.5万亿元，复合年增长率为8.9%，并预计将按7.3%的复合年增长率进一步增长至2029年的人民币23.5万亿元 [2] 公司业务与市场地位 - 聚水潭成立于2014年，以电商SaaS、ERP切入市场，形成提供多种商家服务为一体的SaaS协同平台 [2] - 公司员工从成立之初的9人增加到现在超2500人，已在全国设立了超过100个线下服务网点，服务范围覆盖超过500个城镇 [2]

投资评级与目标 - 投资评级为买入-A [6] - 首次评级 [6] - 6个月目标价为65.79港元，当前股价为45.72港元 [6] - 总市值为11,716.66百万元，总股本为256.27百万股 [6] 核心观点与公司定位 - 迈富时是国内领先的AI驱动的营销销售一体化SaaS平台，围绕“营销云+销售云+智能体中台”构建三条增长曲线 [1] - 公司通过“内生+外延”战略，在中小企业和大客户市场形成双轮驱动，对标HubSpot与Salesforce等海外龙头 [5][9] - 预计2025-2027年收入分别为23.69亿元、29.34亿元、36.19亿元，归母净利润分别为0.11亿元、0.72亿元、1.56亿元 [9] 业务概览与财务表现 - AI+SaaS业务为核心收入来源，2024年占比提升至54%，2021-2024年CAGR为24% [29] - 2024年AI+SaaS用户数达26,606户，客均月收入为3,848元，同比增长12% [37] - 2024年归母净利润为-8.77亿元，主要受可转换可赎回优先股公允价值变动影响-7.80亿元，经调整后净利润为0.79亿元 [36] - AI+SaaS业务毛利率长期维持在80%以上，销售费用率和研发费用率持续优化，2024年分别为21.01%和15.75% [33][36] 第一增长曲线：营销云（SMB客群） - 中国营销自动化市场规模预计从2024年的3.94亿美元增至2030年的9.52亿美元，CAGR达15.8% [2] - 公司以T云为核心产品，覆盖内容生成、智能分发与效果评估全链路，并推出视频魔方、自媒体矩阵和宝盟等场景化模块 [2][55][57] - 对标HubSpot，通过产品矩阵延展、教育生态建设与外贸版出海推广，有望释放SMB客群红利 [2][92] 第二增长曲线：销售云（KA客群） - 2024年上半年中国SFA SaaS市场规模达3.44亿美元，同比增长18.08%，智能化趋势推动SFA从流程工具向决策引擎演进 [3] - 公司面向KA客群构建以珍客为核心的销售云平台，覆盖客户全生命周期管理，并通过CDP打通数据孤岛 [3][96] - 对标Salesforce，通过“内生+外延”策略与区域拓展，有望实现产品量价齐升，撬动KA市场增量空间 [3][120] 第三增长曲线：智能体中台（AI商业化） - 2024年营销与销售领域AI Agent市场规模达4,420亿元，预计2028年突破1.1万亿元 [4] - 公司2024年推出Tforce营销大模型，2025年发布Agentforce智能体中台，具备快速搭建、低门槛运维等平台能力 [4] - 近期推出AI智能招聘、销售陪练与外贸EVA三款产品，AI产品有望成为公司第三条高速增长曲线 [4]

全球发售与基石投资 - 公司拟全球发售6816.62万股股份，其中中国香港发售681.67万股，国际发售6134.95万股，发售价为每股30.60港元，预期于2025年10月21日在联交所开始买卖 [2] - 基石投资者已同意按发售价认购总金额1.30亿美元（约10.12亿港元）的发售股份 [2] - 基石投资者包括Blue Lake Capital Opportunity Fund、CUAM实体、香港景林、HongShan Growth等多家投资机构 [3] 市场领导地位 - 以2024年相关收入计，公司是中国最大的电商SaaS ERP提供商，占据24.4%的市场份额，超过第二至第五大参与者的市场份额总和 [4] - 在中国电商运营SaaS市场中，按2024年SaaS总收入计，公司排名第一，市场份额为8.7% [4] - 以2024年相关收入计，公司是中国第二大电商SaaS提供商，占据7.1%的市场份额 [4] 核心产品与技术服务 - 聚水潭ERP是公司的核心SaaS产品，提供订单管理、仓储管理、采购管理及分销管理等主要功能，已成为最受中国商家欢迎的电商SaaS ERP品牌 [5][6] - 公司的产品能够连接中国及全球逾400个电商平台，是中国电商SaaS行业中覆盖电商平台最广的提供商之一 [4][10] - 公司的技术基础设施稳定性高，例如在2024年“双十一”期间成功处理了约16亿份订单 [6] 客户基础与财务表现 - 截至2025年6月30日，公司为9.26万名不同类别的SaaS客户提供服务，2024年的净客户收入留存率为115% [4] - 2024年公司总收入和SaaS产品流水总额分别达9.10亿元及13.02亿元，2022年至2024年的复合年增长率分别为31.9%及32.6% [8] - 截至2025年6月30日止六个月，公司总收入和SaaS产品流水总额分别达5.24亿元及6.99亿元 [8] - 公司毛利率持续改善，从2022年的52.3%提升至截至2025年6月30日止六个月的71.8% [9] 增长策略与行业前景 - 公司计划将全球发售所得款项净额约19.38亿港元的55%用于提升研发能力，25%用于提升销售及营销能力，10%用于战略投资，10%用于一般公司用途 [11] - 2024年中国电商商家IT支出总额达1377亿元，预计到2029年将增长至2529亿元，电商SaaS ERP在活跃电商商家的渗透率处于1.6%的相对较低水平，预计未来将稳步增长 [10] - 2024年中国电商商家数量已超过2700万家，实体商品在线零售额达13.9万亿元，占中国消费总额的28.4% [9]

吉姆·克莱默对Salesforce的核心观点 - 吉姆·克莱默对客户关系管理软件公司Salesforce是否在人工智能时代成为突出的SaaS股票表示疑问 [1] - 克莱默提及Salesforce拒绝支付赎金的事件 并认为这非常重要 [1] - 克莱默将参加Dreamforce大会 并关注Marc Benioff展示的12个成功案例 [1] Salesforce面临的行业挑战 - 人工智能可能对Salesforce的业务构成"去中介化"风险 英伟达Jensen Huang提到使用一个不知名机构自行编写代码 [1] - 有银行案例显示 联邦储备会议上的一家银行Live Oak正在使用新代码 不再局限于Salesforce [1] - Jensen Huang在Squawk Box节目中提到的cursor工具能够自行编写代码 引发对Salesforce所售代码价值的质疑 [1] 投资前景比较 - 尽管承认Salesforce的投资潜力 但一些人工智能股票被认为具有更高回报潜力和有限的下行风险 [2]

收购交易概述 - Sidetrade签署具有约束力的协议，收购澳大利亚和新西兰订单到收款管理领域专业公司EzyCollect的100%股权[1] - 此次收购是公司第十次收购，也是规模和价值最大的一次，标志着其国际扩张的战略转折点[19] - 交易估值约为3700万欧元，包括交割时首付款和基于截至2028年营收增长的潜在获利能力支付[19] 战略意义与市场扩张 - 收购使公司业务版图扩展至亚太地区，形成欧洲、北美和亚太三大洲的全球布局[2][10][16] - 亚太新区域预计将占集团2026年合并营收的近13%，而法国占比将降至约25%，实现收入来源多元化[8][9] - 全球订单到收款解决方案市场预计到2030年规模达88亿美元，年均增长率12.9%[10] 目标公司财务与运营表现 - EzyCollect预计2025年营收约1400万澳元（约800万欧元），较2024年增长28%，并接近盈亏平衡[5] - 2026年预计营收1800万澳元（约1000万欧元），预期增长29%[6] - 公司管理着190亿澳元的B2B应收账款，客户超1100家，债务人约32万，过去三年复合年增长率28%[4][8] 业务协同与增长加速 - 通过在所有运营区域推广EzyCollect解决方案以及整合AI技术，将显著加速其营收增长轨迹[6] - 整合EzyCollect的支付数字化模块将扩展平台功能，提供从订单到支付的端到端数字化解决方案[17] - 两家SaaS提供商结合，将使全球中小企业利用代理AI的力量，其企业支付行为数据湖的丰富性将独一无二[2] 技术与产品整合 - EzyCollect将成为首家将代理AI引入中型市场的公司，其客户将获得企业级能力而无需增加人力[12][13] - Sidetrade将提供两个互补的订单到收款解决方案：面向大型企业的Augmented Cash和面向中型市场的ezyCollect by Sidetrade[14] - 亚太区中型市场数据将显著丰富公司已有的全球最大B2B企业支付行为数据湖（分析7.2万亿美元交易）[15] 目标市场与客户价值 - EzyCollect客户通常在90天内实现逾期付款减少40%和坏账减少80%[5] - 公司在该细分市场表现出色，客户毛留存率达89%，反映了坚实的交付价值[8] - 中型市场总目标市场巨大，代理AI将对现金流关键但缺乏专业团队规模的公司产生巨大影响[3] 交易执行与团队安排 - EzyCollect管理团队将保持主要责任，独立于公司企业销售团队，领导针对中小型市场的新AI产品上市[7] - 收购预计在未来几周内完成，需满足常规交割条件[22] - 整合将从2025年10月1日起追溯生效[8] 融资结构 - 交易的现金部分将通过集团可用现金资源和2500万欧元长期银行贷款组合融资，固定利率约3.1%[21] - 截至2025年6月30日，公司资金总额为4870万欧元，包括2150万欧元库藏股[21] - 该融资结构使公司在保持财务纪律的同时，维持稳健现金状况和未来非有机增长能力[22]

公司估值变动 - 公司巅峰时期投后估值达到117亿美元，正式跻身"十角兽"[7] - 2025年一季度估值被大幅调整至约40亿至50亿美元，较峰值缩水超过60%[8] - 估值大幅回调后，公司在2022年裁员20%，2023年再度裁员27%[8] 融资历史 - 自2013年成立以来，公司共完成7轮主要融资，累计筹集资金高达14亿美元[5] - 2021年12月由XN领投的7.35亿美元F轮融资，推动估值达到117亿美元峰值[7] AI转型背景 - 生成式AI技术成熟，自然语言交互方式动摇公司原有的无代码平台核心价值[11] - 公司面临选择：要么核心产品被AI颠覆，要么主动拥抱变化成为AI技术堆栈一环[12] - 外部资本寒冬和内部技术范式转移共同促使公司进行激进AI转型[8][11] AI转型战略 - 公司将AI深度嵌入企业现有业务工作流和数据中，而非作为脱节的通用聊天机器人[15] - 创始人提出"向上游堆栈移动"愿景，目标是成为AI时代必不可少的"管道系统"[15] - 公司以"AI原生平台"身份重新启动，AI成为所有新用户的默认体验[18] 产品演进路径 - 2023年9月推出AI字段功能，允许在数据表字段中嵌入生成式AI能力[15] - 2024年推出AI驱动的无代码应用生成器Cobuilder，将生成效率提升57%[16] - 2025年4月发布Airtable助手，2025年6月升级为Omni和Field Agents两大核心产品[17][18] 组织架构调整 - 公司将工程、产品和设计团队重组为"快思"和"慢思"两大并行单元[19] - 快思团队以周为单位进行冲刺，专注于AI功能的快速迭代和交付[19] - 慢思团队负责核心平台架构演进和系统稳定性保障，确保产品根基不受损害[20] 创始人领导力 - 创始人Howie Liu做出"重塑"整个公司的决定，认为AI时代每款软件都必须重新发明[25] - 创始人转变为"IC CEO"，每天亲自编写代码并成为公司消耗AI推理额度最高的用户[25] - 公司强制所有员工定期体验最新AI工具，加速构建跨职能的集体AI直觉[26] 市场竞争环境 - 微软通过Power Platform构建与Office 365深度绑定的低代码生态系统，形成长期威胁[32] - Notion、monday.com、Smartsheet等竞争对手都在扩展产品边界并引入AI功能[33] - 公司面临轻量级初创企业和科技巨头的双重竞争压力，必须持续进行AI创新[32][33] 用户反馈分化 - 新用户和咨询顾问对Omni功能给予好评，称赞其快速搭建应用框架的能力[28] - 长期资深用户批评AI功能为"无用的噱头"，认为其生成结果不可靠且增加技术债务[31] - 用户指出核心痛点如大规模数据处理性能问题未随AI推出而改善[31]

公司表现与评级 - 公司是过去三年表现最佳的中型科技股之一，受强劲的SaaS增长和云数据保护需求支撑 [1] - DBS银行于2025年10月8日将公司评级上调至“适度买入”，反映对其执行力和订阅服务持续势头的信心 [1] 财务业绩 - 第二季度总收入达1.02亿美元，同比增长31% [2] - SaaS收入增长44%，达到7730万美元 [2] - 年度经常性收入攀升27%，至3.676亿美元 [2] 业务与产品 - 公司的Confidence平台为企业提供治理、备份和风险管理解决方案，覆盖Microsoft 365及其他协作生态系统 [2] - 平台能力持续扩展，新增了风险状况、优化和韧性指挥中心，巩固了其在现代工作场所生态中作为数据保护和合规提供商的地位 [3] - 公司开发基于云的软件，帮助组织在混合环境中管理、保护和优化其协作数据 [3]

分析师背景 - 分析师拥有超过十年金融市场经验 主要在鹿特丹一家对冲基金工作 从分析师职位晋升 [1] - 分析师遵循严格的研究标准 对投资标的设有高标准 [1] - 分析师专注于科技行业 特别是SaaS和云计算业务领域 [1] - 分析师认为SaaS和云计算行业蕴含巨大增长机会 并且研究过程充满趣味 [1] - 该行业非常活跃 每周都有大量新闻发布 [1] - 所有研究工作均为分析师独立完成 文章内容代表其个人观点 [1] 披露信息 - 分析师在所提及公司中未持有任何股票、期权或类似衍生品头寸 [2] - 分析师在未来72小时内无计划建立任何上述头寸 [2] - 分析师未因撰写该文章获得任何报酬 除了来自Seeking Alpha的平台补偿 [2] - 分析师与文章提及的任何公司不存在业务关系 [2]