行业与公司 * 固收市场 特别是政策性金融债（政金债）和利率债市场[1] * 银行业 特别是股份制银行[1][10] * 基金行业 特别是采用摊余成本法的债券基金（摊余债基）[1][4][7] 核心观点与论据 央行货币政策思路转变 * 银行信贷投放不再要求同比多增 允许保持平稳 旨在避免金融机构内卷式竞争 保障合理盈利空间[1][3] * 基础货币投放方式多样化 不再仅依赖降准降息 转而采用隔夜逆回购 买断式MLF 再贷款等工具 以适应新信贷结构并引导银行间同业资产负债规模[1][3][5] * 强调市场比价机制 要求贷款利率与国债收益率相匹配 避免贷款利率低于国债收益率的非理性现象 以反映真实融资成本[1][3][5] * 降低实体融资成本侧重结构性调整 包括提高直接融资比例（如国债发行）及财政贴息 预计明年政府加杠杆规模（发行规模可能达15.5至16万亿元）或超新增信贷 为历史上首次[1][5][6] 摊余债基配置行为对市场的影响 * 从三季度起 摊余债基逐步转向配置3-7年普信品种（普通信用债） 主要集中在3-5年期限[1][4][7] * 预计今年年末约有2000亿规模 明年一季度约有3000亿规模的摊余债基进入定开放期 持续影响市场[1][4][7] * 新增部分的普信占比预计较高 理论上可达100% 实际操作中或因限制达到70%-80% 未来一个半季度至少有3000亿至4000亿普信被再配置 若配不满普信 3-7年政金债将成为替代品种[8][9] 政金债的投资价值与市场关注点 * 股份行更关注3-7年政金债 因其利差价值凸显 例如11月初至中旬 同期限5年AAA产业债收益率下降10个BP 而国开债下降3个BP 形成7个BP利差 同期国债收益率上升 使国开债利差价值更突出[1][10] * 需关注持有政金债的账户类型 交易账户可能平仓 配置账户可能长期持有[10] 准财政资金落地与通胀预期 * 年末有5000亿准财政资金作为项目资本金落地 需关注实物工作量增加是否带动名义利率上涨及引发通胀快速回升 在窄幅波动行情中可寻找资金流向机会[2][12] 银行存款与利率产品动态 * 银行存款搬家压力导致部分银行下架三五年定存产品 反映存款活化趋势增强及银行希望降低长期负担 因存款利率曲线平坦且央行防止内卷不支持高息揽储 若此类产品重新推出可能意味着利率上调机会来临 当前利率下调空间有限[11] 其他重要内容 * 债市近期呈现窄幅震荡行情 主要受货币政策新预期和摊余债基购债行为影响[3]

货币供应量 - 7月末广义货币M2余额为329.94万亿元，同比增长8.8% [1] - 7月末狭义货币M1余额为111.06万亿元，同比增长5.6% [1] - 7月末流通中货币M0余额为13.28万亿元，同比增长11.8%，前七个月净投放现金4651亿元 [1] 社会融资与贷款 - 7月末社会融资规模和M2增速均保持在较高水平，为实体经济提供了适宜的货币金融环境 [1] - 7月末本外币贷款余额272.48万亿元，同比增长6.7%，月末人民币贷款余额268.51万亿元，同比增长6.9% [1] - 7月新增人民币贷款为-500亿元，主要受化债、反内卷影响以及信贷投放季节性前置等因素影响 [1] - 在贷款需求不强背景下，7月企业票据融资达8711亿元，同比多增3125亿元 [2] 行业与市场影响 - 7月房地产市场进入传统淡季，地产销售量价齐跌且同比负增 [2] - 信贷数据偏弱但债市反映不大，因消费贷贴息政策已提前预告居民信贷投放不佳，政策刺激内需有助于后续居民信贷增长 [2] - 金融行业反内卷有助于挤出虚增空转贷款，促进金融支持实体经济的质效和可持续性 [2] - 观点认为近期债市调整更多是情绪和交易层面因素，债市长期向好的核心逻辑未发生根本逆转 [2]

银行业内卷现状与成因 - 行业当前内卷主要体现在存款与贷款业务上，主要利润来源为存贷利差 [2] - 贷款利率"下行快"与存款利率"降不动"现象并存，导致存贷利率与政策利率偏离 [2] - 存款内卷源于产品同质化、理财分流效应及低利率环境压力 [2] - 贷款内卷源于信贷需求放缓至个位数增长，银行对优质客户争夺激烈 [2][3] - 部分中小银行为保持规模，通过高风险客户高定价策略导致逆向选择 [3] 内卷的危害与监管应对 - 2025年一季度商业银行净息差1.43%，创20年新低，低于1.8%的合理区间 [4] - 过度竞争压缩盈利空间，增加金融风险隐患，抑制服务实体经济能力 [4] - 央行采取规范存款利率定价、建立报备机制等措施维护市场秩序 [5] - 国家金融监督管理总局要求银行强化资产负债管理，降本增效 [5] - 中央层面多次强调防止"内卷式"恶性竞争 [5] 银行反内卷实践 - 多家银行公开表态拒绝价格战，如工行、农行、中信银行等 [6] - 部分银行通过产品创新填补市场空白，如科技型小微企业信用融资产品 [8] - 数字化转型成为重要手段，农行、建行通过数字化经营优化负债结构 [9] - 场景化创新案例涌现，如城商行通过消费生态联动实现增量业务拓展 [10] 增量业务拓展路径 - 小微企业信贷需求未被满足，银行通过模式创新实现多方共赢 [8] - 嵌入供应链场景、差异化客群深耕、交叉应用创新产品成为有效方式 [10] - 监管部门建议设置合理创新激励机制引导银行差异化发展 [11] 非息收入提升策略 - 财富管理、金融市场、投行业务构成非息收入主要板块 [12] - 2024年一季度34家上市银行投资收益同比增长，10家增速超100% [14] - 银行需平衡信贷投放与金融投资，提高对重点领域支持质效 [14][15] - 财富管理业务具有客户基础优势，可从买方立场、科技投入等五方面突破 [13] 行业转型方向 - 反内卷本质是金融服务供给侧改革，需建立客户价值创造为核心的经营体系 [15] - 综合运用产品创新、数字化转型、非息收入提升实现穿越周期能力 [12][15]