报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 当前债市主线是增量资金不足，也有“还债论”观点，“还债”从债券收益率视角接近完成，第二阶段或使债券存量久期回归，这可能是债市供需论的终点；短期博弈超跌可关注30年国债，特6和特2利差有博弈回归空间，中短端信用债、5年及以下利率债持有较稳妥，需警惕“股强债弱”预期集中带来的反身性 [4][32][37] 各目录总结 债市供需框架化的背后：反身性在哪里 债市供需中长期问题从点状结果演变成系统性框架，影响路径有权益上涨致交易性资金撤离、保险机构再平衡等；若国债发行结构不变，长债供需或年度失衡；债市供需反身性体现在EVE指标紧迫度降低、利率债发行结构可能调整使走陡行情逆转 [6][8][13] “配置盘”概念的滥用：当下衡量债券的配置价值 保险配置盘买入节奏平稳，30年国债以交易性需求为主，大账配置等以同期限地方债为配置品种；债市短期有配置价值，银行视角受EVA指标超限约束配置价值削弱，保险视角地方债配置价值凸显；过去债券牛市使年末行情提前，今年季节性失灵 [15][19][23] 股债相关性失效为何 10月以来固收 + 策略产品放量但赚钱效应不强，在“股强债弱”预期下对冲效果一般；风险偏好提高使“面”增加，“水”变化不大致交易流动性不稳定，需精准投放流动性 [25][27][28] 如何定量理解利差走陡 市场对期限利差走陡分歧在定量和时长，12月30年 - 10年利差超40BP回到22年底水平，市场提前定价万亿以上规模减少，速度过快透支明年节奏；利差上行或有新情况，长债发行期限调整可能使利差走扩转收窄 [29][31] 总结：当下债市的主线 债市主线是增量资金不足，“还债论”认为债市在还去年12月以来过度透支的“债”，从收益率看“还债”接近完成，第二阶段或使债券存量久期回归；策略上30年国债有短期博弈机会，特6和特2利差有回归空间，中短端信用债等持有较稳妥，需警惕“股强债弱”预期集中反身性 [4][32][37]

产品表现 - 截至2025年7月31日10:50基准国债ETF(511100)上涨0.18%报109.35元 近1年累计上涨5.06% [1] - 近1周日均成交16.45亿元 最新资金净流入2292.68万元 [1] - 成立以来最高单月回报2.67% 最长连涨9个月累计涨幅6.94% 月盈利概率78.61% [1] 产品特性 - 跟踪上证基准做市国债指数 涵盖1年/2年/3年/5年/10年/20年/30年/50年等关键久期国债 [2] - 成分券数量21只 每月定期调整 属于综合性中期国债指数 [2] 市场观点 - 债市经历调整后配置盘逐步回归 交易盘通过久期和仓位调整完成筹码重组 [2] - 8月起政府债供给节奏放缓 配置盘或形成对利率债的有力支撑 [2] - 长端利率下行赔率逐步改善 当前市场情绪波动性影响大于基本面冲击 [2]