核心观点 - 监管政策定调积极，资本市场生态优化与证券行业高质量发展路径清晰，券商板块估值存在上修空间，截至12月5日板块市净率为1.36倍，位于近十年34%分位 [1] - 行业投资主线建议关注头部综合券商优势扩大以及特色中小券商错位发展 [1] 政策与顶层设计 - “十五五”规划建议将“加快建设金融强国”纳入顶层设计，明确提出“提高资本市场制度包容性、适应性” [2] - 监管层提出六大重点任务，为资本市场与证券行业发展明确方向 [2] - 资本市场正加速从“融资主渠道”向支持科技创新、产业升级及投融资平衡的“资源配置枢纽”升级 [2] 业务发展驱动 - 投行业务将聚焦国家战略导向，围绕科技创新等领域深化服务，提升对实体企业全生命周期服务能力 [3] - 投行服务链条需向两端延伸：前端加强与私募股权和创投基金协作，布局早期科创企业；后端在并购重组改革政策下，助力已上市企业转型升级 [3] - 伴随中资企业出海，券商预计将加速跨境业务布局 [3] - 财富管理业务将加速向买方模式转型，推动券商强化资产配置与组合管理能力 [4] - 财富管理需丰富指数化、养老型、另类及跨境等产品供给，并深化投资者教育 [4] - 机构服务业务需深化综合服务能力，围绕社保、险资等耐心资本提供一站式服务，助力其提升A股配置水平 [4] - 机构服务需提升衍生品创设、定价与做市能力，以满足机构客户复杂的交易与风险管理需求 [4] - 伴随资本市场双向开放，券商将加速构建跨境服务能力，适配境外投资者需求 [4] 行业竞争格局 - 监管持续推动头部券商做优做强，并鼓励差异化特色化发展，分类监管、扶优限劣导向明确 [5] - 头部机构需肩负打造国际一流投行的使命，增强资源整合能力，发挥规模效应与渠道优势，力争形成若干家具有国际影响力的行业标杆 [5] - 监管明确鼓励中小机构把握自身优势，深耕细分赛道、区域市场或特定客群，向“小而美”的精品投行或特色服务商转型 [5] - 监管提出对优质机构适当“松绑”，优化风控指标，适度打开资本空间和杠杆限制，以提升资本利用效率 [5] - 全行业有望构建起层次分明、优势互补的健康生态 [5]

行业投资评级 - 强于大市 [1] 核心观点 - 监管政策定调积极，“十五五”期间资本市场深化改革方向与证券行业高质量发展路径明晰，当前券商板块估值处于历史较低位置，在行业景气度向好的背景下存在估值中枢上修空间 [1] - 建议布局两条主线：一是头部券商扩大综合优势，二是中小券商打造差异化特色化竞争力 [1] 政策与顶层设计 - 12月5日吴清主席人民日报署名文章提出了六大重点任务，为资本市场与券商行业发展锚定方向 [1] - “十五五”规划建议将“加快建设金融强国”纳入顶层设计，明确提出“提高资本市场制度包容性、适应性” [5] - 资本市场加速从“融资主渠道”向支持科技创新与产业升级、投融资平衡的“资源配置枢纽”升级，有望驱动证券行业投行业务、财富管理与机构服务三大板块能力强化 [5][6] 融资端：投行业务发展 - 投行业务将聚焦国家战略导向，围绕科技创新等领域深化服务，提升对实体企业全生命周期服务能力 [5][6] - 服务链条需向两端延伸：前端与私募股权和创投基金更紧密协作，积极布局和培育早期科创企业；后端在“持续深化并购重组市场改革”政策推动下，助力已上市企业转型升级、做优做强 [5][6] - 伴随着中资企业出海，券商尤其是头部机构将加速跨境业务布局 [5][6] 投资端：财富管理与机构服务 - 居民储蓄向投资转化的长期逻辑未改，财富管理业务将加速向买方模式或以客户为中心的综合服务模式转型 [5][7] - 券商需强化资产配置与组合管理能力，丰富指数化、养老型、另类及跨境等产品供给，深化投资者教育 [5][7] - 机构服务业务需深化综合服务能力建设，围绕社保、险资等耐心资本提供一站式服务，助力其提升A股配置水平 [5][7] - 需提升衍生品创设、定价与做市能力，满足机构客户日渐旺盛且复杂的交易与风险管理需求，并加速构建跨境服务能力以适配境外投资者 [5][7] 行业竞争格局与差异化发展 - 监管持续推动头部券商做优做强，并鼓励差异化特色化发展，分类监管、扶优限劣导向明确 [5][9] - 头部机构需肩负起打造国际一流投行的使命，增强资源整合能力，发挥规模效应、渠道优势与雄厚资金实力，力争形成若干家具有国际影响力的行业标杆 [5][9] - 吴清主席明确“一流”并非头部机构专利，鼓励中小机构把握自身优势，深耕细分赛道、区域市场或特定客群，向“小而美”的精品投行或特色服务商转型 [5][9] - 对优质机构适当“松绑”，进一步优化风控指标，适度打开资本空间和杠杆限制，提升资本利用效率 [5][9] - 全行业有望构建起层次分明、优势互补的健康生态 [5][9] 估值与投资建议 - 截至12月5日，券商板块市净率为1.36倍，位于近十年34%分位 [3] - 在行业景气度上升背景下，板块估值存在上修空间 [3] - 投资建议关注两条主线：头部综合券商优势扩大以及特色中小券商错位发展 [3]