纪要涉及的行业或公司 * 宏观市场与宏观经济分析，涵盖股票、债券等大类资产[1] * 房地产行业[6] * 金融行业（保险、券商）[4] * 科技板块（提及美国）[24] 核心观点与论据 宏观流动性 * 宏观流动性边际收敛是主导市场的重要变量，预计12月大概率继续收敛，高点出现在12月4日，12月22日后可能出现缓和或反弹[1][4][23] * 金融部门资金面改善有限，10月有所改善但幅度不大，11月已边际收敛，12月预计保持收敛，不会引起宏观流动性泛滥[10][11] * 央行政策目标包括稳定宏观杠杆率、化解隐性债务、防范资金空转[10][11] 市场表现与展望 * 11月市场呈现股债双杀局面，主要受宏观流动性收敛影响，万科事件对债券市场流动性造成短期扰动[1][2] * 对12月市场展望与11月相似，宏观流动性收敛背景下，国债相对于权益资产性价比更高，权益风格偏向价值[1][4] * 风险偏好未来持续提升概率较低，目前处于区间震荡状态，近期显著提升（如10月24日）与政治局会议、券商杠杆调整等因素有关，但仅为短期波动[3][12][23] * 明年（2026年）持有单一或几类资产的收益预期将明显下降，需要接受低收益环境，获取更高收益需依赖交易和择时[22] 实体部门负债与杠杆 * 实体部门负债增速持续下降，10月降至8.7%，预计12月进一步降至8.2%左右，与政府稳定宏观杠杆率政策一致[1][5] * 政府部门负债增速是近期主要下降部门，预计从10月的13.9%降至12月底约12%[5] * 非金融企业中长期贷款余额增速一路下降，目前接近9%，未来下行压力较大[5] * 私人部门负债增速作为盈利代理变量，10月跌至3.5%，超出预期，未来可能维持在4%附近区间震荡[17][21] 家庭部门与房地产市场 * 家庭贷款余额增速已降至1.5%的低位（截至10月底），其中短期贷款余额增速为负，表明家庭资金入市意愿不强，可能用于偿还短期债务[1][5] * 家庭贷款余额增速触底，中国房地产见底可能不会特别遥远，未来房地产市场或将逐步企稳回升[6] 政策环境与财政影响 * 明年政策环境预计不会发生重大变化，将继续稳定宏观杠杆率、化解隐性债务[1][10] * 明年（2026年）年初财政政策和市场表现可能受今年（2025年）财政前置带来的高基数影响，增速上升概率非常小，类似情况曾发生在2023年4月[7][8] * 需关注保险、券商加杠杆表态及政治局会议、中央经济工作会议等重要会议影响[4][13] 经济与盈利周期 * 中国经济盈利中枢自2011年以来进入震荡下降状态，从去年（2024年）四季度开始进入低位窄幅震荡状态[16] * 评估中国经济应关注边际变化指标，如私人部门负债增速[3][17] * “慢牛”行情指由企业盈利增长驱动、波动较小的可持续行情[20] 中美经济与汇率 * 人民币汇率反映相对变化，近期表现较强可能说明美国经济状况相对更差，若中国增长优势持续，有望吸引全球资金流入，推动权益市场上涨[3][18] * 未来中美经济或呈现“西降东升”格局，美国经济增长趋缓且科技板块估值面临调整压力，中国若保持稳定增长则有望吸引资金流入[3][19] 资产配置建议 * 自上而下推荐投资组合为：债券加价值，或长债加价值；若不选择长债，则推荐红利指数加价值[24] * 对成长型资产相对悲观，主要因美国经济增速下降及科技板块估值重压[24] 其他重要内容 * 风险偏好观察指标：权益市场量能、股债跷跷板效应、权益市场风格（成长股跑赢价值股）[12] * 过去市场走势关键事件参考：2022年底疫情管控放松后经济恢复不理想、2023年财政前置、2024年四季度2万亿隐性债务置换政策启动等[9][14] * 长期盈利周期最核心的相关因素是人口[16] * 当前整体盈利中枢跌破了前低，但可能只是超跌或趋势区间内的波动[21]

全球股市动态与评级调整 - 花旗将美股评级从增持下调至中性，同时将A股评级上调至增持，市场关注“西降东升”的可能性[3] - 纳斯达克指数单日暴跌4%，从最高点累计回撤12.5%，市场判断本轮为周线级别回调，其规模和烈度可能向2022年看齐[3] - 美股历史经验显示，其技术性回调幅度通常在20%至30%左右[3] 美股回调策略与市场信号 - 历史经验表明，美股跌10%抄底有好有坏，跌20%抄底值搏率高，跌30%抄底则稳赢不输[5] - 巴菲特在去年7月于180-220美元区间卖出价值一千多亿美元的苹果股票，伯克希尔现金储备从约1500亿美元增至今年初的3400亿美元，被视为强烈看空信号[5] - 在市场回调中，伯克希尔股价表现坚挺，成为少数上涨的股票之一，凸显其防御属性[5] - 段永平亦跟随巴菲特操作，在社交平台庆祝成功逃顶[5] 特斯拉公司面临多重困境 - 特斯拉股价单日暴跌15%，其历史波动率巨大，多次陷入危机又打破质疑[7] - 公司困境包括：在特朗普胜选预期期间涨幅过大，存在概念炒作；马斯克激进的政治言论和操作激怒了欧美“白左”人群，引发对特斯拉销售的抵制和网络攻击[7] - 特朗普在社交媒体声援马斯克并表示将购买特斯拉，但此举可能引来“双倍集火”，加剧对立[7][8] - 技术分析显示，特斯拉股价已触及220美元附近的关注区域，但周线MA60均线曾被多次击穿，月线级别调整可能持续数月[8] A股市场表现与风格切换 - A股市场当日低开高走，成交额达1.48万亿元，市场中位数上涨0.13%，成为全球少数上涨的市场[10] - 上涨板块主要集中在“内循环”相关行业：军工电子上涨3%，小金属上涨2.7%，美容护理上涨2.5%，白酒上涨2.2%，养殖业上涨2.2%，旅游及酒店上涨1.4%[10] - 资金因顾忌境外市场波动而转向内循环板块，若美股回调持续，此市场风格可能延续[10] - 上证指数年内累计涨幅仅为0.84%，在3400点附近徘徊，市场认为向上突破至3600点的概率略高于跌回3200点[11]