**行业与公司** 长江电力（水电行业）[1] **核心观点与论据** **发展模式与规模** - 水电装机容量约7200万千瓦 采用外延扩张模式 由集团承担电站建设 运营后注入上市公司 规避建设期不确定性[3] - 非收购年份现金流充裕 分红比例显著高于其他水电公司[3] **盈利稳定性机制** - 通过六大水库联合调度和投资收益平滑业绩 应对来水波动导致的收入波动[2][5] - 参股水电公司并适时兑现投资收益 共享参股主体利润成长效益[5] - 参股投资收益预计每年达3.5-4亿元[4] **财务优势与ROE表现** - ROE长期稳定且处于行业前列 最差年份保持15%以上 好年份达15-16%[6] - 发电竞价和单位装置利用小时数优势保障盈利能力[6] - 折旧费用逐年降低 2026-2036年累计折旧减少10亿元 年均贡献约2亿元[10] - 利息费用显著下滑 2023-2024年减少14亿元 2025年上半年减少8亿元 未来每年至少降低5亿元[11] - 折旧、利息及投资收益合计每年贡献9-12亿元成长性[4][10][11] **电价与定价机制** - 历史平均电竞价高于雅砻江等公司且更稳定[7] - 雅砻江新投产项目因高建设成本需高电价对冲[8] - 电站定价分三部分：乌白和向西不参与市场化交易 俱乐部和白鹤滩部分执行固定电价[9] - 受市场化交易定价影响的电量占比仅17-18% 低于公开披露的30%[9] **分红与股东回报** - 分红承诺延续至2030年 维持70%高比例分红[15] - 历史分红稳定 十三五期间每股分红不低于0.65元（实际最差0.68元） 十四五期间承诺比例70%（实际最低71%）[13] - 集团累计增持超40亿元 体现市值呵护[15] **未来成长性与市场表现** - 潜在增量包括联合调度金沙江与雅砻江、开发储能及风光一体化资产、基础扩建改造[12] - EPS成长底线3-4% 乐观情况5-6% 叠加3-5%股息率[12] - 2025年股息率预计3.5% 2026年有望升至3.6-3.7%[16] - 当前PE约20倍 低于过去两年21-22倍 绝对收益属性突出[16] **其他重要内容** - 2020-2022年收入逐年下滑 2023年小幅修复[5] - 2025年息差处于历史高位[14] - 外资通过沪深港通进入对估值形成加持（2017年）[14]