白银价格表现与驱动因素 - 纽约白银期货价格于12月11日盘中最高触及63.25美元/盎司，报62.355美元/盎司，单日上涨1.326美元，涨幅达2.17% [3] - 今年以来，纽约白银期货累计涨幅已超112%，并在美联储降息后刷新历史新高，成功站稳62美元关口 [3] - 相较于国际金价年内约60%的涨幅，白银年内112%的涨幅遥遥领先，铂金和钯金年内累计涨幅分别为84.30%和64.26% [3] - 国内沪银期货价格年内涨幅也达92.43%，白银期货成为年内涨幅最高的品种 [4] 金银比变化与市场结构 - 截至12月11日，现货黄金与现货白银之间的金银比报68.22，创2024年5月30日以来新低 [5] - 金银比快速收敛，说明白银在以比黄金更快的速度上涨，市场正在快速修复前期高估的比价 [5] - 从外盘CFTC持仓结构看，商业性持仓与非商业性持仓比例基本接近，但空单中商业性持仓(套保)比例是非商业的近一倍，多单中非商业持仓(投机)比例略高 [4] - 个人投资者加速入场推动价量结构拉升的时点出现在7月，市场大幅交易美国货币与财政双宽松预期 [4] 美联储政策与市场影响 - 美联储于12月10日如期降息25基点，联邦基金利率区间降至3.50%—3.75%，并宣布准备金管理购买(RMP)计划，在未来30天为市场注入400—600亿美元流动性 [6] - 美联储决议公布后，美元指数单日跌0.6%，10年期美债收益率下行近9bp，两者同步走弱直接压低黄金、白银的持有成本 [6] - 美联储投票出现罕见分歧，点阵图显示明年可能仅有一次降息，不及市场预期 [6] - 参与调查的19位美联储官员中，有三人支持加息一次，支持不变的有4人，支持降息1—2次的各4人，甚至有一人支持明年大幅降息150bp [8] - 美联储主席鲍威尔的任期将于明年5月届满，下届美联储主席由特朗普提名，其利率政策取向预计将受特朗普影响 [7] 白银供需基本面 - 世界白银协会数据显示，2025年全球用银量预计至少有3.5万吨(80%为工业需求)，其中约有7560吨用于光伏产业(占白银总需求的25%以上) [9] - 2025年供应端全年白银总量约2.9万吨，预估缺口在6000吨以上 [9] - 随着未来光伏、新能源汽车、数据中心三大需求引擎拉动，白银的需求仍将稳步增长，而供应受矿产瓶颈限制，每年5000—6000吨的供需缺口仍将存在 [9] - 全球约70—80%的白银产量是铅、锌、铜或金矿开采的副产品，这意味着即使银价飙升，供应也无法迅速扩大 [9] - 预计2025年白银市场将连续第五年出现年度赤字 [9] 资金流向与市场情绪 - 长期追踪白银的最大ETF——iShares Silver Trust的隐含期权波动率升至2021年初以来的最高水平 [9] - 过去一周，约有10亿美元资金流入该ETF，超过了流入最大黄金基金的规模，为现货价格提供了进一步支撑 [9] - 近几个月以来欧美投资者蜂拥进入白银ETF，随着资产配置逐渐回归正常化，未来还有较大的进一步流入空间 [9] - 在当前伦敦白银库存偏低，以及COMEX空头展期意愿下降的背景之下，进一步挤仓的风险持续上升 [10] 未来展望与机构观点 - 从中长期来看，白银上涨的大逻辑是美国财政与货币双宽松下的信用扩张，美元大概率继续走弱，对金银价格的提振仍然存在 [10] - 若通胀先行反弹，银价涨势好于金价；若经济下行压力凸显，金价可能恢复领涨优势 [10] - 法国巴黎银行预测，白银明年年底可能会达到100美元 [11] - 美联储2026年仍将继续降息，本月直接选择400亿美元的净资产购买，已充分说明美联储走在宽松道路上，推动了银价创出新的纪录高点 [10] - 金银的价格在2026年仍然有望进一步走高 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2023年底以来贵金属牛市格局或延续，主要逻辑框架未发生大的变化，长期逆全球化趋势下黄金货币属性回归推动价格中枢上升，中期美国货币与财政双宽松预期是金银价格主要驱动，短期关注美国政府关门风波和中美谈判等事件进展，可低多操作 [4][5][7] 根据相关目录分别进行总结 专题背景与主要结论 - 8月底以来金银突破震荡区间持续上行，伦敦金突破4300美元大关，伦敦银创54.429美元历史新高，沪金、沪银也触及新高 [2] - 1 - 8月初市场围绕特朗普政府关税政策不确定性交易，8月上旬焦点转移到美联储独立性及货币财政双宽松预期，10月美国政府停摆等风险事件使投资者用黄金对冲风险，9月黄金ETF资金流入达最高水平 [3] - 白银受黄金托举和流动性宽松预期价格攀升，国际市场白银租赁利率飙升至30%以上，原因是ETF投资需求增加、印度季节性需求强及宏观牛市周期和供需短缺基本面因素发酵 [3] - 影响贵金属走势的主要驱动因素包括美联储货币政策路径、央行购金、地缘冲突、白银实物供需等，未来这些因素及深层逻辑仍起主导作用 [4] - 后市贵金属牛市格局或延续，长期黄金货币属性回归推动价格上升，中期货币财政双宽松预期驱动金银价格，短期关注相关事件进展，调整可视为入场或加仓机会 [7] 贵金属市场交易主线 - 2025年贵金属市场交易围绕特朗普政府贸易、财政政策和美联储货币政策，地缘政治有波折，央行购金发力，8月前围绕贸易政策，8月7日后转向美国货币政策和财政双宽松 [8] - 8月下旬多个利多事件共振推动伦敦金上破强阻力区间并带动白银上涨，包括特朗普解雇理事、非农数据降温、多国长债收益率创新高、技术面势能释放、10月风险事件集中发生、白银租赁利率飙升 [8][11] 贵金属交易逻辑再审视 黄金 - 本世纪初至2022年黄金与美国实际收益率负相关，2022年后负相关性转弱，央行购金增加是支撑金价中枢抬升重要因素，未来央行仍有增持动力 [16] - 2024年9月美联储降息后黄金ETF投资转为净流入，反映市场对流动性宽松预期和资产配置向黄金倾斜，“黄金ETF需求与央行购金共振”预期正在兑现 [17] - 黄金避险功能对地缘冲突敏感，近年来地缘因素对金价支撑更长期化 [17] - 新的黄金交易中心崛起，迪拜和中国市场发展迅速，黄金也借助数字化焕发活力，战略地位上升 [18][19] - 美国联邦政府债务总额突破37万亿美元，财政利息支出创新高，2025财年预算赤字达1.8万亿美元，其他主要经济体也面临财政纪律问题，黄金是风险对冲和通胀对冲工具，央行有增持黄金动力 [20][28] - 市场对美联储货币政策路径关注独立性问题和其对经济基本面及流动性的判断，特朗普施压美联储，若独立性受干扰，货币政策或向服务财政政策倾斜，抬升通胀，利好黄金；美国劳动力市场降温，通胀反弹温和，市场预期年内再降息两次，停止缩表临近，支撑贵金属上涨 [31][34][36] 白银 - 白银有金融和工业属性，金融属性主导价格走势，受金价联动但无货币属性，过去两年金银比中枢上行 [41] - 2021年后白银连续五年需求缺口，今年下半年伦敦白银市场出现“轧空”行情，租赁利率飙升，短期催化剂是ETF投资需求和印度实物需求增加，当前紧张程度初步缓解 [45][50][52] - 对白银未来价格走势乐观，预计不会大幅坍塌，中长期利多因素未变，包括财政货币政策宽松、牛市周期和供需缺口等 [53] 结论 - 中长期贵金属牛市格局延续，长期黄金货币属性回归推动价格上升，中期货币财政双宽松预期驱动金银价格，短期相关事件或放大波动，若流动性宽松预期兑现，金银比有望修复 [55] - 短期市场情绪高涨，估值和技术判断接近失效，若相关事件转折，贵金属价格或调整，但可低多操作，将调整视为入场或加仓机会 [55][58]