行业核心观点 - 预期2026年煤炭行业整体景气改善，供给有下滑，火电需求有望边际改善，非电需求企稳 [1] - 预计2026年动力煤价格中枢上移至770元/吨，焦煤价格中枢底部企稳，弹性取决于需求改善力度 [1] - 投资建议关注三类标的：资源禀赋强、成本控制好、长协比例高的龙头企业；受益于煤价改善的弹性标的；长期资源稀缺性强的炼焦煤标的 [1] 行业复盘 - 2025年煤炭价格走势为先下降后回升，煤炭板块年内录得绝对正收益，但跑输沪深300指数 [1] 供给情况 - 国内供给：在限产政策下，预计2026年国内煤炭供给有望下滑 [2] - 山西省：加大洗选导致商品煤产量有望下滑 [2] - 内蒙古：产量基本达峰 [2] - 陕西省：存在产能退出压力 [2] - 新疆：具备增产潜力 [2] - 进口煤：2025年进口煤量回落，1-10月同比减少10.9% [2] - 动力煤进口：2025年预计印度和澳大利亚进口量下滑，蒙古国增长，2026年难有增量 [2] - 炼焦煤进口：2025年预计澳大利亚和美国进口量缩减，蒙古国和加拿大增长，2026年增量主要看蒙古国 [2] 需求情况 - 电力需求：2025年水电替代效应显著，风光发电延续高速增长，导致火电发电量减少 [3] - 预计2026年电力弹性系数有望修复，从而带动火电需求转正 [3] - 非电需求：2025年煤化工行业高景气度延续 [3] - 考虑到制造业用钢占比在2024年已达到50%，地产和基建下滑的影响在一揽子宏观政策下有所改善 [3] - 预计2026年非电用煤需求的降幅将进一步收敛 [3]