核心观点 - 市场预期美联储即将降息 此举可能刺激投资者转向比特币等风险资产 多位分析师认为降息将成为加密货币价格上涨的重要催化剂[1][2][3] 市场预期与价格目标 - Fundstrat Global Advisors管理合伙人Tom Lee预测 比特币价格在年底前“很容易达到”200,000美元[2] - Derive研究主管Sean Dawson认为 比特币有23%的概率在年底前上涨23%至140,000美元以上 同时以太坊可能飙升60%达到7,000美元[3] - Dawson同时提示 有20%的概率比特币将跌破100,000美元 以太坊将跌至3,500美元[6] 美联储政策影响分析 - 比特币和以太坊等加密货币对货币政策“超级敏感” 美联储9月17日的会议被视为重要催化剂[2] - 数字资产市场依赖于流动性状况 美联储政策在很大程度上决定了可用资本的多少[3] - 截至周二 CME FedWatch工具显示市场预计降息25个基点（0.25%）的概率为88% 降息50个基点（0.5%）的概率为12%[4] - 根据Polymarket数据 降息50个基点的概率已从上周晚些时候的10%升至18%[4] 不同降息幅度的潜在市场反应 - CEX.IO首席分析师Illia Otychenko指出 市场可能已消化25个基点的降息预期 因此可能不会引发显著波动[4][5] - 若降息50个基点 将被视为意外之举 可能重塑市场对今年剩余时间的预期 并引发真正的市场震荡[5] - 较小的降息将是“温和的积极因素” 而较大的降息可能加速风险偏好或惊吓市场 具体取决于大幅降息的原因[5] 市场资金流动与风险提示 - 根据SoSoValue数据 比特币ETF周一吸引了3.68亿美元的资金流入 过去10天累计流入11亿美元[7] - 研究公司Ecoinmetrics的分析师指出 若美联储意外展现鹰派立场不降息 将打击比特币和科技股[6]

这份研究报告由德意志银行发布 聚焦于印度宏观经济展望 涵盖增长 通胀 财政 货币政策及汇率等多个方面 以下是基于会议纪要的详细分析 涉及的行业或公司 * 报告主要分析印度整体宏观经济 未特别聚焦于某一特定行业或上市公司[1][5] 核心观点和论据 增长前景 (Growth Outlook) * 尽管2025年4-6月实际GDP增长大幅超出预期 但这更多是回顾性数据 由于50%的关税冲击 2026财年下半年增长风险依然很高[5] * 公司维持其对2026财年及2027财年6.5%的同比实际GDP增长预测[5][17] * 名义GDP增长已从2023财年的14.0%放缓至2024财年的12.0% 再到2025财年的9.8% 预计2026财年将进一步放缓至9.0%或更低[6] * 印度本质上是一个内需驱动型经济 增长的关键驱动力是消费和投资 私人消费构成GDP的近60% 是其最大威胁[28][35] * 印度对全球增长的“贝塔”系数为50个基点 全球增长每下调1个百分点 印度增长可能降低50个基点[52] * 美国和印度之间贸易协议的框架将决定风险的平衡[17] 通胀前景 (Inflation Outlook) * 预计印度2026年8月CPI通胀同比升至2.23% 7月为1.55%[7] * 预测2026财年平均CPI通胀为3.0% 2027财年为4.5%[7][8] * 核心CPI通胀(央行定义：剔除食品和燃料)势头预计在8月升至+0.56%环比(同比4.25%) 7月为+0.22%环比(同比3.94%) 但剔除黄金价格的核心通胀8月可能稳定在同比3.4%[9] * 预计核心CPI通胀在2026财年平均为4.4% 2025财年为3.5%[9][111] * 商品及服务税GST税率降低可能使通胀比基线预测低约25个基点[7] * 2026年4-6月通胀可能升至5.1% 随后两个季度分别放缓至4.8%和4.2[8] 财政展望 (Fiscal Outlook) * 财政部官员保证GST 2.0在财政上是可持续的 预期更高的消费将抵消任何收入短缺[10] * 预计2026财年收入短缺在4000-500亿印度卢比之间(占GDP的0.1%) 这将推动2026财年财政赤字达到GDP的4.50% 略高于预算估计的4.40%[10] * 预算估计设定2026财年GST征收额为11.8万亿印度卢比 同比增长10.9%[11] * 预计下一财年2027财年 中央政府可能将财政赤字目标维持在GDP的4.50%[11] 货币政策 (Monetary Policy) * 预计印度央行(RBI)将在10月1日再次降息 基于前瞻性的增长风险 并对最新GDP增长数据进行定性评估[12] * 尽管降息周期已近尾声 但考虑到未来增长轨迹的风险 前瞻性的货币政策委员会(MPC)可能倾向于在10月1日的政策会议上提供25个基点的保险性降息[12] 汇率 (Rupee) * 维持卢兑美元汇率在2025年底达到88.0 2026年底达到90.0的长期预测[13] * 印度6900亿美元的外汇储备缓冲仍然充足 但扣除短期远期头寸后的实际储备缓冲仅为6350亿美元 低于2024财年的6450亿美元[14] * 印度是国际投资头寸(IIP)净负值国家(-330亿美元) 其负债(14692亿美元)超过资产(11392亿美元)[14] * 近期印度卢比面临的压力并非来自高经常账户赤字(2026财年CAD可能仅为GDP的1.1%) 而是资本外流所致[14] 其他重要内容 * 报告包含了大量高频经济指标数据 涉及工业、制造业、服务业、劳动力市场、外部部门等 显示经济复苏态势不均衡[23][24][25][26][27] * 提供了详细的CPI通胀构成及不同度量方式的热图分析[134][135][136][137][138][139] * 分析了印度与主要贸易伙伴(如中国、美国)的贸易关系及关税影响[49][50][51] * 讨论了季风降雨对农业和农村消费的影响[99][102] * 指出企业部门盈利能力将是工业增长的关键驱动力[72] * 房地产行业在2021年后因创纪录的低住房贷款利率和价格调整而改善 但加息的影响延缓了2024年的复苏步伐 RBI降息应有助于复苏进程[80] 数据预测汇总 (DB Forecast Summary) * **实际GDP增长** 2026财年预测6.5% 2027财年预测6.5%[5][15][98] * **CPI通胀(年均)** 2026财年预测3.0% 2027财年预测4.5%[7][15] * **中央政府财政赤字(占GDP)** 2026财年预测-4.5%[15] * **经常账户余额(占GDP)** 2026财年预测-1.1%[15] * **卢兑美元汇率(期末)** 2025年底预测88.0 2026年底预测90.0[13][15]

Grupo Financiero Galicia (GGAL) 2025年第二季度财报电话会议关键要点 财务数据和关键指标变化 - 2025年第二季度净利润为1730亿比索 同比下降70% [10] - 年化平均资产回报率为1.9% 平均股东权益回报率为9.5% [10] - 净利息收入同比下降36% 主要因政府证券利息下降62%和回购交易利息下降99% [11][12] - 净手续费收入同比增长30% 主要来自信用卡费用增长51%和存款费用增长28% [12] - 金融工具净收入下降37% 因政府证券收益下降53% [13] - 贷款损失拨备同比增加192% 主要由于融资组合增长和零售领域不良贷款增加 [11][13] - 所得税支出同比下降75% 因经营业绩下降 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - 银行业务(Banco Galicia)贡献净利润980亿比索 [10] - Naranja X贡献净利润320亿比索 [10] - Galicia资产管理贡献净利润270亿比索 [10] - Galicia保险贡献净利润130亿比索 [10] - 零售业务不良贷款增加 主要集中在个人贷款和信用卡融资领域 [11][17] - 成功完成与Galicia Mas(前HSBC阿根廷)的合并 市场份额增长约2.5% [8][9] 各个市场数据和关键指标变化 - 私人部门比索存款平均为89.1万亿比索 环比增长10.6% 同比增长69.1% [7] - 比索定期存款环比增长5.3% 同比增长93% [7] - 比索交易性存款环比增长16.4% 同比增长49.6% [7] - 美元计价私人部门存款达304亿美元 环比增长2.5% 同比增长71.8% [7] - 比索计价私人部门贷款平均为72.3万亿比索 环比增长19% 同比增长181.7% [7] - 美元计价私人部门贷款达158亿美元 环比增长12.1% 同比增长147.3% [7] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 已完成与Galicia Mas的合并 统一了银行、基金管理和保险业务 [8] - 调整信贷发放策略 优先考虑低风险领域以扭转资产质量恶化趋势 [18] - 在具有挑战性的宏观环境下保持流动性、偿付能力和盈利能力指标在健康水平 [18] - 预计2025年ROE将在9%-11%范围内 [23] - 实施自愿裁员计划以实现结构优化 可能产生一次性费用 [23][24] - 将2025年视为过渡年 完成整合和结构调整后从2026年开始发挥全部潜力 [25] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 阿根廷经济在2025年6月同比增长6.4% 2025年累计增长6.2% [4] - 2025年初级盈余占GDP的1.1% 财政盈余占GDP的0.3% [4] - 2025年累计消费者物价指数上涨6% 截至7月年内累计上涨17.3% [4] - 5-7月月度通胀率跌破2%门槛 7月为1.9% 年通胀率为36.6% [5] - 货币基础季度增长6万亿比索 同比增长84.2% [5] - 央行实施汇率区间制度 初始区间为每美元1000-1400比索 每月调整±1% [5] - 基准利率由市场内生决定 6月私人部门比索定期存款平均利率为32.2% [6] - 政府收紧货币政策 提高最低流动性要求 导致短期利率大幅上升和高波动性 [20] - 利率从30%水平在很短时间内上升至60%水平 [21] 其他重要信息 - 不良贷款率从去年同期的2%恶化至4.4% 上升240个基点 [17] - 拨备覆盖率从160.3%下降至117.9% 减少42.4个百分点 [18] - 总监管资本比率为23.7% 较2024年同期下降50个基点 [18] - 一级资本比率为23.2% 下降46个基点 [18] - 对公共部门的净敞口同比下降33% 占总资产比例从42%降至19% [15] - 流动性资产占交易性存款的94.3% 占总存款的65.2% [17] - 8月6日董事会选举Diego Rivas为银行CFO CEO 自9月1日起生效 [18] 问答环节所有提问和回答 问题: 关于9%-11%的ROE指引是否调整了之前对贷款和存款增长的指导范围 [29] **回答**: 贷款增长从之前指导的50%调整至接近40% 存款增长约30%-35% 原因包括波动性导致需求放缓 以及为稳定消费贷款采取的措施 [30] 问题: 资本改善的来源以及未来增加股息的可能性 [31][33] **回答**: 资本比率提高主要来自两家银行合并 HSBC资本比率更强 合并后达到约24% 股息政策将在年底分析 仍有提升ROE的效率空间 [34][35][36] 问题: 关于自愿裁员计划对ROE的潜在影响 [38] **回答**: 如果所有符合条件员工签署计划 可能产生一次性费用 对ROE造成最多2个百分点的负面影响 但这是一次性费用 未来年份将获得节省 [38] 问题: 关于资产质量恶化的详细分析和展望 [40][41] **回答**: 主要影响信用卡和个人贷款 因在2024年3月至2025年3月期间增长快于市场 进入了风险较高的细分市场 现已调整策略聚焦更安全细分市场 预计年底拨备覆盖率在120%-130% [44][45][51] 问题: 关于客户主导地位是否影响不良贷款 [53] **回答**: 客户主导地位更多影响盈利能力而非贷款表现 阿根廷客户习惯使用多家银行 公司通过投资应用程序和功能提升客户体验 [54][55][57] 问题: 不良贷款稳定化的具体含义和时间 [61] **回答**: 预计第三季度仍将小幅上升 季度末趋于稳定 [64] 问题: 金融边际的未来展望 [61][62] **回答**: 第三季度因利率波动和资金成本上升将出现边际恶化 预计选举后恢复至第二季度水平 第四季度应有所改善 [65][66][67][69] 问题: 第三季度资金成本上升的影响程度和央行政策灵活性 [72] **回答**: 影响可能达几百个基点 但难以精确计算 央行理解银行处境但有其更高目标 [73][74][75] 问题: 第三季度信用成本预期 [76] **回答**: 信用成本目前在8%左右 预计下半年略高于当前水平但不会大幅上升 [77] 问题: 公司贷款组合是否出现恶化 [78] **回答**: 公司贷款未见重大变化 不良率在0.7%-1%之间 略有上升但属正常 [78] 问题: 预计年底不良贷款水平 [79] **回答**: 总账本不良贷款率接近5% [79] 问题: 不良贷款主要来源和时间 [81] **回答**: 个人贷款问题主要出现在2024年3月至2025年3月快速增长期间 信用卡问题更多来自现有客户 2025年第一和第二季度开始出现 [82] 问题: 利率波动是否真的会在选举后减少 [86] **回答**: 这是基于研究部门的基本假设 实际高实际利率难以长期维持 选举结果符合市场预期可能有助于稳定 但存在不确定性 [86][87] 问题: 补充关于选举后监管变化的可能性 [89] **回答**: 选举后政府和央行可能更愿意调整法规 目前更关注选举前的通胀和汇率稳定 [89]

**联邦储备系统（美联储）政策预测更新** **核心观点与论据** * 美联储政策立场发生转变 基于主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的讲话 其表达了对劳动力市场下行风险的担忧 并倾向于为风险管理而降息 这标志着其从先前关注低失业率和通胀持续性的立场转变[1][3] * 预测美联储将在9月开始降息 幅度为25个基点 随后在2026年底前每季度降息25个基点 使终端利率达到2.75-3.0% 此预测相比之前（预计2026年3月前按兵不动）有所提前[3][4] * 政策路径调整的主要原因是美联储反应函数的变化 而非经济基本面出现重大意外 经济数据基本符合预期 上半年实际GDP增长平均1.3% 国内购买者最终销售Q1增长1.5% Q2增长1.1% 过去一年失业率稳定在4.2%[6][7] * 通胀数据开始显示关税传导效应 预计年底同比通胀率将走高 维持实际通胀高于美联储2.0%的目标 对2025年的增长 通胀和失业率预测保持不变 分别为增长1.0%（Q4/Q4） 整体和核心PCE通胀2.9%和3.3%（Q4/Q4） 失业率4.4%（Q4平均值）[8] * 7月就业报告（对前几个月就业数据下修25.8万）改变了美联储的考量 增加了其对劳动力市场的下行风险担忧 鲍威尔认为短期内通胀风险偏上行而就业风险偏下行 风险更加对称 因此在限制性政策立场下 可能需调整政策姿态[11] * 预计不会出现大幅前置的降息 除非8月就业报告出现由服务业裁员导致的绝对就业人数下降 否则美联储可能采取谨慎的“逐步推进”方式 预计年底前降息50个基点[12][13] * 9月维持利率不变的可能性存在 但需要8月非农就业人数增加22.5万 使三个月移动平均值回归至约15万/月 并且CPI数据强劲 但这种组合情景出现的可能性较低[15] * 内部可能出现分歧 若9月降息 可能出现反对降息的异议票 堪萨斯城联储主席施密德最可能持异议[16] * 预测存在不确定性 若经济陷入衰退 美联储将更激进降息至更低水平 也可能重复2024年的模式（快速降息100基点后暂停） 如果出现就业稳定和关税通胀传导 风险平衡可能重新转向通胀持续性 导致政策路径改变[18][19] **其他重要内容** * 政策调整的净效应相对较小 美联储更早开始降息 但降息周期终点与之前预测相近 总降息幅度反而比之前预测少了25个基点[5] * 移民管控减缓了劳动力增长 使得尽管劳动力需求放缓 失业率仍保持不变 这意味着与2022-24年移民加速时期相比 就业的均衡break-even率降低了[7] * 贸易和移民政策的变化使得区分劳动力市场的周期性效应和结构性效应更加困难 这复杂化了美联储的任务[11] **涉及的机构与人员** * 摩根士丹利美国首席经济学家Michael Gapen及其团队[2]

涉及的行业或公司 * 日本宏观经济 [1][2] * 汽车行业 [9][10] * 半导体和制药行业 [9] 核心观点和论据 经济增长预测调整 * 2025财年实际GDP增长预测从0.6%上调至1.0% 主要反映2025年第二季度GDP初步数据 该季度实际GDP增长率为1.0% SAAR 远超市场预期的0.3% [4][5] * 2026财年增长预测从1.1%下调至0.9% [4][5] * 增长预测持续高于市场共识预期 [4][5] 美国关税影响评估 * 美日关税谈判达成协议 互惠关税提高至15% 同时汽车关税将降低至15% [4][9] * 假设的平均关税率从10%小幅上调至15% 预计对2025和2026财年增长率的影响为-0.1% [9] * 美国4月份将汽车关税提高至25% 但通过降低出口价格 对美汽车出口量未出现显著变化 因此对日本实体经济的冲击有限 影响主要局限于汽车企业利润率 [10] * 550亿美元的美国投资计划细节未知 未纳入经济展望 若大部分为政府附属金融机构的贷款和贷款担保 则可能通过财政投融资计划(FILP)实施 最早今秋可能通过补充预算反映 [9] 通胀与消费趋势 * 尽管通胀持续超过3% 实际私人消费仍保持温和上升趋势 主要原因是实际雇员报酬增加 [4][15] * 人均实际工资自2023年以来基本持平 但雇员人数以年率约0.7-0.8%的速度增长 推动了整体报酬增长 [15] * 实际雇员报酬仍低于疫情前水平 与其他主要国家相比复苏疲软 [15] * 2025年第二季度实际工资差距（时薪与劳动生产率之间的差距）约为-4% 处于历史低位 意味着工资相对生产率较低 至少需要3%的名义工资增长才能持续缩小这一差距 [15] 通胀前景 * 尽管通胀率预计将适度减速 但不太可能显著低于2% [4][23] * 企业提价立场依然强劲 6月短观调查中的产出（销售）价格DI保持高位 长期通胀预期呈上升趋势 [23] * 核心核心CPI（排除生鲜食品和能源）同比涨幅预计将放缓 但不太会大幅低于2% [23] 财政政策不确定性 * 未来经济措施的规模和内容存在高度不确定性 经济展望中假设了与去年规模相近的经济措施（补充预算约15万亿日元） 但这仅是临时假设 [4][34] * 美国政府要求的进一步增加国防开支未反映在经济展望中 展望中仅纳入了2022年12月内阁批准的国家安全战略中列出的到2027财年的国防开支增长 [34] 政治格局与政策影响 * 自民党总裁选举的存在与否将影响未来政治局势 若石破首相留任 可能与日本维新会或立宪民主党合作 若高市成为首相 则可能优先与国民民主党合作 [4][42] * 若提前举行自民党总裁选举 主要候选人包括石破、高市、小泉、林、 Kobayashi 扩张性财政政策程度排序为高市 > Kobayashi > 林 > 小泉 [41] * 无论政治结果如何 经济政策过去10年的长期趋势不会发生重大变化 即从货币政策转向财政政策 从为企业政策转向为家庭政策 [42] 货币政策预期 * 除非高市成为首相 否则日本央行加息立场不会发生重大变化 继续预期10月加息 [4][46] * 高企的实际通胀和上升的预期通胀增加了日本央行尽早加息的必要性 [46][47] * 10月加息的一个障碍是政治日程 特别是补充预算的审议 但若经济措施目的是减轻高物价负担 则作为应对高物价措施的加息更容易被证明合理 [47] 其他重要内容 经济数据细节 * 2025年第二季度实际最终销售额（排除库存）增长达2.6% SAAR 私人库存贡献为-0.3个百分点 [5] * 2025年第一季度增长率从-0.2%上修至0.6% [5] * 预计第三季度将出现关税上调前需求前置带来的负面回撤 但预计能保持正增长 [5] 市场情绪与调查 * 日本央行6月短观调查显示制造商信心保持坚挺 [10] 历史政策回顾 * 安倍经济学后的政策演变显示转向财政政策和家庭导向政策的趋势 [45]

纪要涉及的行业或者公司 涉及美联储货币政策相关内容，未明确提及特定上市公司；涉及野村集团（Nomura Group）旗下多个实体，包括野村证券国际公司（Nomura Securities International, Inc.）、野村全球金融产品公司（Nomura Global Financial Products Inc.）等 [31][35] 纪要提到的核心观点和论据 7月FOMC会议预期 - **政策利率**：预计美联储7月30日会议维持政策利率在4.375%不变，但沃勒（Waller）和鲍曼（Bowman）可能持异议，支持降息25个基点；若鲍曼关注核心商品价格近期上涨，可能只有沃勒一人持异议 [4][5] - **鲍威尔表态**：鲍威尔可能维持通胀近期将加速的观点，强调对降息保持耐心；预计其重申美联储可等待评估夏季关税影响，不会暗示9月会议行动 [6][10][11] - **声明修订**：预计会后政策声明仅进行微小调整，删除与“净出口波动”相关表述，因一季度实际GDP为负主要受商品进口激增影响，预计二季度GDP增长反弹 [12] 货币政策展望 - **利率调整**：维持美联储在12月FOMC会议前不降息的预期；预计2025年12月降息25个基点，政策利率降至4.125%；2026年1月和3月各降息25个基点，政策利率降至3.625%；终端利率区间为3.50 - 3.75% [3] - **资产负债表**：每月缩减规模上限为400亿美元（国债50亿美元、抵押贷款支持证券350亿美元），持续至2026年3月；2026年3月后结束缩减；无资产出售计划 [3] 近期经济发展情况 - **通胀压力**：6月CPI报告显示关税引发物价压力初现，核心商品价格上涨，预计6月核心PCE通胀升至0.279%（环比），核心商品通胀升至0.4%（环比）；特朗普临近8月1日提高关税的威胁增加通胀上行风险，但租金通胀放缓可能部分抵消关税带来的上行压力；通胀预期调查信号不一 [13][14] - **经济增长**：6月FOMC会议以来的数据显示经济具有韧性，零售销售反弹，工业生产持续增长，二季度GDP跟踪估计为2.1%，远高于一季度的 -0.5% [19] - **劳动力市场**：劳动力市场保持稳定，初请失业金人数维持在低位，就业创造步伐稳定，6月非农就业人数增加14.7万，三个月平均增加15万；预计劳动力市场将逐渐疲软，但移民政策可能缓解失业率上行压力 [20] FOMC成员观点 - **多数成员**：多数FOMC成员维持观望态度，对通胀风险保持谨慎，支持耐心降息 [26] - **鸽派成员**：鲍曼此前为鹰派，6月23日表示若通胀低迷，支持7月降息；沃勒一直呼吁7月降息，认为关税对通胀的影响是一次性冲击，无需货币政策回应；部分适度鸽派成员预计今年通胀加速，但仍预期今年多次降息 [27][28] - **鹰派成员**：继续警告勿忽视通胀风险，如博斯蒂克（Bostic）指出6月CPI报告显示物价压力上升，洛根（Logan）希望看到通胀持续处于低位，库格勒（Kugler）指出过去六个月核心或整体通胀无进展，关税物价压力可能仍在累积 [29] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **研究报告相关声明**：野村集团对报告内容不提供保证，不承担因使用报告及相关数据导致的责任；报告观点和信息可能随时变化，野村集团无义务更新；报告可能包含第三方信息，野村集团对第三方信息不承担责任 [39][40][41][43] - **投资建议相关说明**：投资者应将报告作为投资决策的一个因素，不同研究产品的建议可能不同；固定收益研究建议分战术和战略两类，交易建议可能随时审查；证券可能受汇率波动影响 [45][48][47] - **不同地区分发限制**：报告在不同地区有分发限制和合规要求，如英国、欧洲经济区、香港、澳大利亚、马来西亚、新加坡、美国、沙特阿拉伯、阿联酋、卡塔尔、台湾、印度尼西亚、中国等 [50][51][52][53][54][55][56][57][58][60] - **野村集团管理措施**：野村集团通过合规政策和程序、设置隔离墙及员工培训管理研究生产中的利益冲突 [62] - **信息获取途径**：可向野村研究分析师咨询投资建议所用方法或模型的额外信息，披露信息可在野村披露网页获取 [63]

财务数据和关键指标变化 - 二季度经济回报率为 -4.8%，包括每股0.34美元股息和每股账面价值下降0.76美元 [7] - 债务权益比率从3月的7.1倍降至6月的6.5倍 [7] - 截至7月18日，估计每股账面价值在7.99 - 8.31美元之间，自二季度末上涨超1% [8] 各条业务线数据和关键指标变化 代理RMBS投资组合 - 较上一季度减少15%，出售了高息、低支付指定池 [18] - 仍专注高息代理RMBS，预计银行、海外投资者需求和抵押利率将抵消供应至年底 [18] 代理CMBS投资组合 - 二季度无新购买，但因代理RMBS组合下降，在整体投资组合中的分配从一季度末的15%增至6月30日的略超17% [20] 融资和对冲 - 回购协议从54亿美元降至46亿美元，对冲名义金额从45亿美元降至43亿美元，对冲比率从85%升至94% [21] - 约80%的对冲为利率互换，按美元久期计算，分配接近70% [22] 各个市场数据和关键指标变化 美国国债收益率曲线 - 二季度变陡，两年期收益率下降16个基点，三十年期收益率上升20 - 30个基点 [11] - 二三十年利差达到近3.5年最深水平 [12] 联邦基金期货市场 - 截至6月30日，预计到年底有5 - 6次降息，比3月31日多1次，比一年前多近4次 [12] 代理抵押贷款市场 - 4月表现逊于国债，5 - 6月利率波动下降后反弹，最终本季度适度跑赢国债对冲，但因互换利差收紧，跑输互换对冲 [6] [15] [24] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 更倾向指定池而非TBA，因其融资更有吸引力和稳定，提前还款行为更可预测，但会在美元滚动市场有吸引力时利用机会 [16] - 继续监测代理CMBS领域，在相对价值有吸引力时增加分配，以分散代理RMBS组合风险 [20] - 管理团队关注进一步改善资本结构，以实现股东回报最大化 [23] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 短期前景谨慎，但长期看好代理抵押贷款，预计高息债券需求将因估值有吸引力、利率波动持续稳定和收益率曲线变陡而改善 [8] - 对代理CMBS保持积极态度，有限的发行、强劲的基本面表现和稳定的现金流状况将为该领域提供有利支持 [8] - 金融市场自4月关税实施暂停90天后已稳定，流动性状况为潜在市场压力提供缓冲，也为投资环境改善时部署资金提供资本 [25] - 随着货币政策进一步宽松，收益率曲线将变陡，利率波动将最终进一步下降，为代理抵押贷款提供长期支持，预计商业银行、海外投资者、资金管理公司和抵押REITs的需求将增加 [25] 问答环节所有提问和回答 问题：如何看待高息RMBS的风险回报和相对价值 - 利差反映了风险，高息债券名义利差更宽，可缓冲潜在利率上升。本季度减少了30年期6.5%债券的敞口，更倾向指定池，截至季度末不持有TBA [29] [30] 问题：目前对杠杆的舒适度以及未来可能提高杠杆的情况 - 目前对杠杆水平感到舒适，利差较宽，毛ROE有吸引力，足以覆盖股息。随着美联储降息路径更明确，利率下降、抵押利差收紧时，可能会提高杠杆 [33] [35] 问题：对互换利差未来走势的看法以及与当前对冲组合的关系 - 目前约80%的名义对冲为利率互换，认为从ROE角度看，此时用互换对冲有吸引力，预计互换利差最终会扩大，随着环境正常化，将更多转向国债期货 [37] [38] 问题：对核心收益轨迹的看法以及对股息的影响 - 预计利差在较长时间内有吸引力，杠杆水平足以产生满意的收益，短期内核心收益和股息情况不会改变 [42] [44] [45] 问题：如何看待杠杆和总回报的关系，以及目前是更倾向于利差收益还是总回报 - 不同环境下情况不同，利差最宽、ROE最有吸引力时，也伴随着不确定性和利率波动增加，需在把握机会和控制风险间平衡。目前因银行未回归，显著收紧有限，更倾向将其视为利差交易，直到货币政策路径和关税影响更清晰 [50] [51] [56] 问题：美联储降息时，CMBS利差的表现以及回购市场应对利差扩大事件的稳定性 - 代理CMBS融资市场强劲，对利差扩大事件有信心。代理CMBS利差大多跟随低息代理RMBS利差，但贝塔值较低，预计美联储降息、代理RMBS利差收紧时，代理CMBS也会随之收紧 [61] [62] 问题：CMBS头寸是否为完全杠杆头寸，是否有流动性可提取 - CMBS头寸与其他长期头寸一样有杠杆 [64]

财务数据和关键指标变化 - Q2 GAAP净亏损为7860万美元，即每股0.94美元；净利息收入为3310万美元；可分配给普通股股东的收益为6490万美元，即每股0.77美元 [4] - Q2通过市价发行计划发行约630万股普通股，筹集约1.046亿美元资本；截至6月30日之后，又通过该计划发行约350万股普通股，筹集约5880万美元资本 [4][5] - 目前流通普通股为9150万股；本季度每月支付普通股股息每股0.24美元，季度总计0.72美元；7月30日将向7月15日登记在册的股东支付每股0.24美元现金股息，8月29日将向8月15日登记在册的股东支付每股0.24美元现金股息 [5] - 季度末账面价值为每股16.9美元，截至7月21日估计账面价值为每股16.81美元 [6] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司100%投资于机构MBS、机构CMBS和美国国债，MBS投资组合集中在生产型MBS，ROE在18% - 20%之间 [13] - 投资组合在30年期票面利率组合、GNMAs和Indos中实现良好多元化；Q2投资组合MBS还款率平均为7.7 CPR，Q3至今约为8.3 CPR [14] - TBA敞口为3亿美元，是管理MBS票面利率定位的战术工具；公司40% - 60%的MBS投资组合由关联公司Buckler Securities提供资金，其余回购余额分散在15 - 20家其他交易对手方，平均总折扣率为2.75% [14][15] 各个市场数据和关键指标变化 - 当前票面利率MBS利差从4月的历史困境水平回调，MBS与SOFR利差已收窄至接近2025年平均水平，季度环比扩大约10个基点，仍处于历史低位 [9] - 30年期固定抵押贷款利率在6月下旬和7月初接近6.75%，抑制了再融资活动，使净抵押贷款供应受到抑制 [10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司将在利差错位期间谨慎增长和配置资本，保持强劲流动性，并动态调整套期保值以进行严格的风险管理 [17] - 公司预计美联储今年恢复降息周期将重新激发资金流入机构MBS；看好高息生产型机构MBS投资机会；认为银行业改革监管明晰和美联储宽松政策恢复可能成为增加银行业对MBS需求的催化剂 [9][10][15] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 美国财政可持续性、美联储独立性和贸易动态等问题继续影响宏观环境，但市场已消化大部分初始冲击，利率和利差趋于稳定，波动性下降 [8] - 经济数据显示经济增长强劲，支持美联储观望态度；尽管美联储政策利率维持不变，但短期收益率高吸收了投资者流动性，预计美联储降息将重新激发资金流入机构MBS [9] - 公司对当前环境乐观，认为生产型票面利率5.5 - 6%的投资回报率在18% - 20%，满足或超过门槛利率；利差有吸引力，若OAS收紧10个基点可增加4%回报；预计美联储恢复正常化后回报更有吸引力 [41][42][43] 其他重要信息 - ARMOUR Capital Management在Q2放弃部分管理费165万美元，以抵消运营费用 [4] - 公司财报电话会议包含前瞻性陈述，受1995年《私人证券诉讼改革法案》安全港保护；使用的非GAAP指标在财报中与可比GAAP指标进行了调整 [2][3] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 如何管理利差久期风险 - 公司对当前杠杆水平满意，因利差仍具吸引力，可能适度增加杠杆；目前杠杆略低于过去6 - 12个月平均水平；动态管理久期，近期增加了对10年期以上长期资产的套期保值 [20][21] 问题2: 投资组合中高票面利率资产分配下降原因及最佳价值票面利率和资金部署方向 - 4月市场波动可能导致高票面利率资产规模减少；公司仍看好5.5 - 6%票面利率资产，因其ROE最高，且提前还款环境良好，预计短期内不会有大变化 [26] 问题3: 投资组合中新增长期国债头寸的作用 - 5年期国债是管理整体投资组合久期风险和应对货币政策的重要工具，也是机构CMBS头寸的代理；公司在利差扩大时增加投资，利差缩小时减少投资，5年期国债有助于对冲该头寸并在不同资产类别间转换 [28][29] 问题4: 本季度总费用略高于预期的原因及是否会持续 - 本季度专业费用比第一季度多，费用会季度间波动，不预期后续维持此水平；套期保值成本或利率波动导致的费用不在此费用项目中，而在衍生品项目中 [33][34] 问题5: 构建套期保值投资组合和票面利率组合时如何平衡总回报和利差 - 套期保值方面，公司为牛市陡化做准备，动态调整套期保值；票面利率组合上，希望保持多元化；低票面利率在利率反弹时受益，高票面利率在陡化情景中受益；公司希望在生产型票面利率5.5 - 6%上重新投资；生产型票面利率5.5 - 6%的总回报在18% - 20%，使用互换套期保值或国债期货总回报大致相同；利差有吸引力，OAS收紧10个基点可增加4%回报；回购利率全年稳定，若美联储恢复正常化，回报更有吸引力 [37][38][41] 问题6: 3Q至今ATM计划筹集资金与账面价值的关系 - 截至7月21日账面价值为每股16.81美元，发行股票对每股账面价值仅有几美分的轻微稀释 [45] 问题7: 提高杠杆的条件及在美联储降息前的操作 - 杠杆策略灵活，取决于利差吸引力、市场波动性和流动性状况；因利差仍接近历史高位且流动性稳定，公司可适度增加杠杆；未来若市场各方面更稳定，可能适度提高杠杆；历史上该业务模式杠杆更高，市场波动性降低、稳定性增加时可承受更多杠杆 [50][51][53] 问题8: 是否有必要对冲收益率曲线短端及购买利率互换期权的吸引力 - 2年期收益率过去一年非常稳定，目前无加息预期；前端套期保值用于风险管理；公司目前不参与利率互换期权市场，认为从抵押贷款交易和利差情况看，通过当前票面利率基差表达对波动性的看法是更好的权衡 [60][61] 问题9: 若抵押贷款利率上升50个基点，当前票面利率的久期缺口会扩大多少，以及在此情景下对杠杆和资产的操作 - 公司会进行风险压力测试，可提供相关数据；公司动态对冲曲线敞口，不会让久期扩大到需要重新平衡的水平，风险指标在冲击情景下不会导致久期大幅扩大而影响流动性 [63][64]

SPDR S&P 500 ETF Trust (SPY) - 当前交易价格接近关键水平622 00 多头目标初始上涨至623 25 若持续突破则可能进一步上涨至624 79 并最终达到626 49 [2] - 若跌破622 00 空头可能挑战620 94 并进一步下探619 65 若跌破617 91 则可能跌至616 36 [3] Invesco QQQ Trust Series 1 (QQQ) - 当前交易价格接近关键水平555 59 多头需站稳该水平后上攻557 52 若持续上涨可能挑战560 00 并最终达到566 68 [4] - 若未能守住555 59 空头可能下探553 84 并进一步跌至552 70 若跌破550 98 则可能跌至549 97 [5] Apple Inc (AAPL) - 当前交易价格接近关键水平209 27 多头目标初始上涨至210 58 若持续上涨可能挑战211 90 并最终达到213 53 [6] - 若跌破209 27 空头可能下探208 27 并进一步跌至207 39 若跌破206 64 则可能跌至206 01 [7] Microsoft Corp (MSFT) - 当前交易价格接近关键水平504 90 多头需站稳504 60 后上攻506 80 若持续上涨可能挑战508 67 并最终达到511 11 [8] - 若未能守住504 90 空头可能下探503 73 并进一步跌至502 18 若跌破500 66 则可能跌至499 29 [9] NVIDIA Corporation (NVDA) - 当前交易价格接近关键水平169 92 多头目标初始上涨至170 96 若持续上涨可能挑战172 33 并最终达到175 33 [11] - 若跌破169 92 空头可能下探167 72 并进一步跌至166 21 若跌破164 90 则可能跌至163 91 [12] Alphabet Inc Class A (GOOGL) - 当前交易价格接近关键水平182 68 多头目标初始上涨至183 73 若持续上涨可能挑战185 60 [13] - 若跌破182 68 空头可能下探181 57 并进一步跌至180 46 若跌破178 73 则可能跌至178 73 [14] Meta Platforms Inc (META) - 当前交易价格接近关键水平713 89 多头目标初始上涨至716 60 若持续上涨可能挑战718 55 并最终达到723 84 [15] - 若跌破713 89 空头可能下探709 98 并进一步跌至707 52 若跌破705 52 则可能跌至705 52 [16] Tesla Inc (TSLA) - 当前交易价格接近关键水平309 70 多头目标初始上涨至311 98 若持续上涨可能挑战315 66 并最终达到323 84 [17] - 若跌破309 70 空头可能下探307 86 并进一步跌至306 02 若跌破304 63 则可能跌至304 63 [18] 经济日历 - 6月PPI报告将于8:30 AM ET发布 可能显著影响利率预期和市场方向 [19] - 7月纽约联储服务业商业活动指数将提供服务业健康状况的早期指标 [19] - 6月制造业生产、工业生产和产能利用率数据将于9:15 AM ET发布 提供工业产出和资源使用的全面视图 [19] - 多位美联储官员将发表讲话 包括里士满联储主席Barkin、达拉斯联储主席Hammack和美联储理事Barr 市场将密切关注其货币政策暗示 [20]

公司业绩与预测 - 公司将于2025年7月17日盘后公布2025年第二季度财报 [1] - 第一季度业绩低于Zacks共识预期 主要受高支出拖累 但客户账户增长和日均收益交易(DARTs)上升形成支撑 [1] - 第二季度营收预计达13.3亿美元 同比增长8.5% 主要受益于市场波动和客户活动增加 [3] - 每股收益预期上调4.7%至0.45美元 较去年同期增长2.3% [4] 股票拆分与市场表现 - 公司实施4比1股票拆分 调整后交易于2025年6月18日开始 [2] - 第二季度股价表现优异 超越同业Charles Schwab和Tradeweb Markets [15] 收入驱动因素 - 佣金收入预计4.868亿美元 同比大增19.9% 主要因特朗普关税政策引发市场波动和DARTs数据强劲 [8] - 其他费用和服务收入预计7240万美元 同比增长6.5% [10] - 其他收入预计1650万美元 去年同期为亏损3600万美元 [10] 成本与利息收入 - 净利息收入预计7.58亿美元 同比下降4.3% 主要受2024年美联储降息影响 [11] - 非利息支出预计3.653亿美元 同比上升4.4% 源于平台升级和合规投入增加 [12] 同业比较 - Charles Schwab第二季度每股收益预期上调1.9%至1.08美元 同比预增48% [19] - Tradeweb每股收益预期上调1.2%至0.85美元 同比预增21.4% [20] 模型预测 - 量化模型预测公司将超预期 因具备正收益ESP(+3.33%)和Zacks1评级(强力买入) [13][14] - 过去四个季度中有两个季度超预期 平均超出幅度2.38% [6]